Best Execution – eine besondere Vorgabe durch die Markets in Financial Instruments Directive (MiFID)

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungs- und Symbolverzeichnis

1. Einführung

2. Ziele des Gesetzgebers

3. Grundsätzliche Anforderungen an eine Best Execution Policy
3.1 Minimal- und Maximalprinzip

4. Orderausführungsaspekte gemäß Artikel 21 Absatz 1 MiFID
4.1 Preise und Kosten
4.2 Ausführungsgeschwindigkeit
4.3 Wahrscheinlichkeit der Ausführung und Abrechnung
4.4 Umfang
4.5 Art des Auftrages
4.6 Sonstige relevante Aspekte

5. Weitere Kriterien und die mögliche Gewichtung der genannten Aspekte in der Best Execution Policy
5.1 Kundenart
5.2 Merkmale der Finanzinstrumente
5.3 Art des Auftrages
5.4 Merkmale der Handelsplätze

6. Anwendung der Best Execution Policy
6.1 Besondere Problematik bei Fonds
6.2 Überprüfung und Nachweis der Best Execution Policy
6.3 Outsourcing der Best Execution Verpflichtung

7. Auswirkungen auf die Wettbewerbssituation von Handelsplätzen

8. Bewertung und Ausblick

Literaturverzeichnis
I . Literaturquellen
II. Aufsatzquellen
III. Tageszeitungen

Anhang

Abkürzungs- und Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einführung

Die Markets in Financial Instruments Directive (MiFID)^[1] ist inzwischen in der Europäischen Finanzgemeinde in aller Munde. Das neue „Grundgesetz“ der Wertpapierdienstleistungsbranche (z.B. Banken und Börsen) wurde bereits am 21. April 2004 von der Europäischen Kommission als Herzstück des Financial Services Action Plan (FSAP) auf den Weg gebracht. Als Termin für die Umsetzung der neuen Regelungen gilt der 1. November 2007. „Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) wird deren Einhaltung aber erst ab 2008 genauer prüfen. Die privaten Banken wollen trotz der sehr kurzen Frist den Stichtag einhalten, weil sie nach Angaben des Bundesverbandes deutscher Banken (BdB) anderenfalls zivilrechtliche Probleme im Verhältnis zu ihren Kunden befürchten. Diese könnten sich darauf berufen, dass sie ab diesem Stichtag ordnungsgemäß nach der MiFID behandelt werden wollen.“^[2]

Die MiFID enthält eine Vielzahl von neuen Regelungen, die es nötig machen, sämtliche Prozesse, die mit der Vornahme und Abwicklung von Wertpapiergeschäften in Verbindung stehen, zu überprüfen und anzupassen.

Ein Kernstück der neuen Richtlinie ist die Best Execution. Dies bedeutet, dass Wertpapierfirmen dazu verpflichtet sind, bei der Ausführung von Orders den größtmöglichen Nutzen für den Kunden sicherzustellen.

Die bisherigen Regelungen findet man in § 31 Abs. 1 Nr. 1 WpHG, sowie der Wohlverhaltensrichtlinie der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungen (BaFin). Dort heißt es lediglich, dass eine „Interessenwahrende Ausführung“ gewährleistet sein muss.

Best Execution geht hier wesentlich weiter als die bisherigen nationalen Vorschriften. Es werden konkrete Größen genannt, an der sich der Wertpapierdienstleister orientieren muss.^[3] Hierbei sind nicht nur der Preis und die Kosten zu nennen, sondern auch die schwerer zu quantifizierenden Faktoren wie Schnelligkeit, Wahrscheinlichkeit der Ausführung, Umfang und Art des Auftrages.^[4]

In der Vergangenheit wurde häufig ausschließlich über die Kosten der Ausführung einer Order diskutiert („Best Price“). An der Aufzählung der genannten Größen erkennt man bereits, dass die neuen Regelungen weit über die bisherigen Lösungen und Denkweisen hinausgehen.

2. Ziele des Gesetzgebers

Die Richtlinie besagt in Erwägungsgrund 33 zum Thema Best Execution:

„... Um zu gewährleisten, dass Kundenaufträge zu den für den Kunden günstigsten Konditionen ausgeführt werden, müssen die Wertpapierfirmen wirksam zur „bestmöglichen Ausführung“ verpflichtet werden. ...“

Die Wertpapierdienstleister werden somit vom Gesetzgeber zur Analyse der Kundenbedürfnisse und deren bestmöglichen Befriedigung verpflichtet. Somit muss der Wertpapierdienstleister, z.B. eine Bank, vor der Ausführung einer Kundenorder prüfen, welches Handelssystem mit welchen Dienstleistungen die Interessen des Kunden am besten wahrt. Dies ist allerdings nicht in jedem Einzelfall zu überprüfen („Order by Order“), sondern kann standardisiert für bestimmte Kunden- und Produktgruppen geschehen, da andernfalls ein unverhältnismäßiger Aufwand für die Wertpapierfirma entstehen würde.

Eine gewisse Standardisierung scheint auch bei den Handelssystemen möglich, jedoch müssen regelmäßig relevante Dienstleistungskriterien Berücksichtigung finden.

Die Interessen des Kunden sollen außerdem durch gesteigerten Wettbewerb der einzelnen Handelssysteme profitieren.^[5]

Bisher galt in einigen Ländern der EU (z.B. Frankreich, Spanien und Italien) der Börsenzwang. Dieser soll auch im Rahmen der Best Execution hinfällig sein und damit auch internen Handelssystemen der Banken die Möglichkeit bieten, mit den Börsen um Kundenaufträge zu konkurrieren. In diesem Zusammenhang ist auch zu erwähnen, dass erstmals auch außerbörsliche Geschäfte (OTC) reguliert und veröffentlicht werden müssen. All dies führt zu einer hohen Transparenz für den Kunden.

In einer so genannten „Best Execution Policy“ hat jeder Wertpapierdienstleister darzulegen, wie er die Anforderungen der Best Execution im Interesse seiner Kunden zu erfüllen gedenkt.

3. Grundsätzliche Anforderungen an eine Best Execution Policy

Das Wertpapierdienstleistungsunternehmen hat im Rahmen des Best-Execution-Prozesses eine Best Execution Policy zu erstellen (Art. 21 Abs. 2) und die in Art. 21 Abs. 1 genannten Kriterien auf ihre relative Bedeutung hin zu gewichten. Dies wird als erster und wichtiger Schritt angesehen.

Diese Orderausführungsaspekte der Best Execution Policy werden in Kapitel 4 erörtert. Es können auch darüber hinausgehende Aspekte von Wertpapierfirmen in ihrer Policy Berücksichtigung finden. Diese werden in Kapitel 4.6 angesprochen.

Es ist bei diesen Aspekten zwischen verschiedenen Kundenkategorien und somit auch Bedürfnissen zu trennen. Für den Privatkunden sind die Kosten der Order entscheidend (Best Price), für andere Kunden (z.B. Institutionelle Anleger wie Pensionsfonds und Lebensversicherer) kann das Wertpapierdienstleistungsunternehmen die Aspekte in Art. 21 Abs. 1 individuell gewichten. Mit dieser Gewichtung beschäftigt sich Kapitel 5 (Art. 2 Durchführungsrichtlinie).

Man kann davon ausgehen, dass in der Praxis die Wertpapierdienstleistungsunternehmen verschiedene Best Execution Policies erstellen werden, z.B. je Wertpapierklasse oder Kundengruppe.^[6]

Im Anhang befindet sich eine Muster Best Execution Policy der Börsen Hamburg und Hannover. Die Wertpapierdienstleister müssen mindestens einmal jährlich die Best Execution Policy überprüfen und ggf. überarbeiten. Dieser Punkt wird in Kapitel 6.2 eingehend behandelt.

3.1 Minimal- und Maximalprinzip

Die Regelungen zur Best Execution sind so ausgelegt, dass Wertpapierfirmen vor der Entscheidung stehen, ob sie die gesetzlichen Vorgaben erfüllen möchten, oder aber darüber hinausgehende Regelungen in ihre Policy aufnehmen wollen.^[7] Wenn sie lediglich die aufsichtsrechtlichen Vorgaben befolgen, spricht man vom Minimalansatz. Wenn sie aber, z.B. um gegenüber Mitbewerbern einen Vorteil haben zu wollen, über diese Mindestanforderungen hinausgehen, dann spricht man vom Maximalansatz. Bei beiden Ansätzen ist darauf zu achten, dass die gesetzlichen Anforderungen der MiFID erfüllt werden und auch die jährlichen Überprüfungsprozesse detailliert sein müssen, um die Ansprüche und Rechte des Kunden zu befriedigen.

Es wird vermutet, dass vor allem die kleineren Wertpapierhäuser aus Kostengründen, sowie der besseren Möglichkeit des Outsourcings, tendenziell den Minimalansatz verfolgen werden.^[8]

Die Regelungen in Art. 21 der MiFID sind bereits ein sehr hoher Standard. Es ist also die Frage, ob darüber hinausgehende Regelungen in einer Best Execution Policy überhaupt sinnvoll sind.^[9] Dies wird sich wohl erst in Laufe der nächsten Monate zeigen, wenn die Banken ihre Policies veröffentlichen und sie in der Praxis angewandt werden.

4. Orderausführungsaspekte gemäß Artikel 21 Absatz 1 MiFID

In diesem Kapitel wird auf die Orderausführungsaspekte gemäß Artikel 21 Absatz 1 MiFID in der zu erstellende Best Execution Policy eingegangen. Zu deren möglichen Gewichtungen werden in Kapitel 5 Vorschläge gemacht.

4.1 Preise und Kosten

Die Preise, d.h., die Kursqualität auf den jeweiligen Handelssystemen, sowie die Kosten, die beim Handel entstehen, sind zentrale Aspekte der Orderausführung. Besonders wichtig sind diese beiden Punkte für Privatanleger. Dies stellt Erwägungsgrund 67 zur Durchführungsrichtlinie klar. Die MiFID sieht als entscheidend die Gesamtkosten an, d.h., dass sowohl der Preis des Wertpapiers, sowie alle dazugehörigen Nebenkosten in die Kalkulation einfließen. Die Kosten lassen sich meist recht gut einschätzen. Zum einen erhebt das Wertpapierdienstleistungsunternehmen eigene Provisionen, zum anderen sind an den Handelsplatz verschiedene Entgelte zu zahlen, wie Courtagen, Transaktionsgebühren oder Schlussnotengebühren.

Nun gilt es die Preis bzw. Kurs zu quantifizieren. Dies gestaltet sich deutlich schwieriger. Entscheidend für die Preisqualität ist die Liquidität am Handelsplatz. Desto mehr Marktteilnehmer handeln, desto besser ist die Preisfindung und je niedriger ist der hinzunehmende Spread.^[10] Also der Unterschied zwischen Geld- und Briefkursen. Ein niedriger Spread ist somit ein gutes Qualitätsmerkmal für jeden Handelsplatz. Dieser kann auch durch verschiedene „künstliche“ Einflüsse geschaffen werden, z.B. durch einen Market Maker oder einen Referenzpreismechanismus^[11] (z.B. mind. XETRA Kurse).

[...]

^[1] Richtlinie 2004/39/EG des Europäischen Parlaments und Rates vom 21.04.2004 über Märkte für Finanzinstrumente, zur Änderung der Richtlinien 85/611/EWG und 93/6/EWG des Rates und der Richtlinie 2000/12/EG des Europäischen Parlaments und des Rates und zur Aufhebung der Richtlinie 93/22/EWG des Rates, Abl. EG vom 30.04.2004, Nr. L 145, S. 1 ff. Ein Auszug der Richtlinie (Artikel 21) befindet sich im Anhang

^[2] Quelle: Grass; Finanzbranche erhält neues Grundgesetz; Financial Times Deutschland; 03. November 2006; S. 22

^[3] Artikel 21 Absatz 1 MiFID

^[4] vgl. Siller; Kapitalmarktrecht; Vahlen Verlag; 2006

^[5] vgl. Gomber, Hirschberger; Ende oder Stärkung der konventionellen Börsen?; Die Aktiengesellschaft; 21/2006; S. 783

^[6] vgl: Schmitt, Schielke; Best Execution unter MiFID; Die Bank 12/2006; S. 33

^[7] vgl: MiFID – Best Execution, Leitfaden der Börse Stuttgart; 2007; S. 10

^[8] vgl. Schmitt, Schielke; Best Execution unter MiFID; Die Bank 12/2006; S. 35

^[9] vgl: MiFID – Best Execution; Der Leitfaden der Börse Stuttgart; 2007; S. 10

^[10] vgl. Dreml, Hans; MiFID-Anforderungen an Best Execution Policy; Börsen-Zeitung; 28. Dezember 2006; Internet, daher keine Seite

^[11] Der Referenzpreismechanismus wird in Kapitel 7. ausführlicher behandelt