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Transparenz und Vergleichbarkeit für Hedgefonds

Erarbeitung und Diskussion möglicher Instrumente

Diplomarbeit 2007 80 Seiten

BWL - Allgemeines

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Abgrenzung des Themas
1.2 Aufbau der Arbeit

2 Allgemeine Grundlagen zu Hedgefonds
2.1 Abgrenzung zu anderen Investments
2.2 Zielgruppe
2.3 Nutzen für die Investoren
2.4 Hedgefonds: Sammelbegriff für eine heterogene Gruppe von Anlagemöglichkeiten
2.5 Übliche Risikofaktoren von Hedgefonds
2.5.1 Allgemeine Risiken
2.5.1.1 Hebelrisiko (Leverage Risk)
2.5.1.2 Marktrisiko (Market Risk)
2.5.1.3 Kreditrisiko (Credit Risk)
2.5.1.4 System-, Prozess- und rechtliches Risiko (Systems, Process & Legal Risk)
2.5.1.5 Strukturrisiko (Structure Risk)
2.5.2 Charakteristische Risiken von Hedgefonds
2.5.2.1 Liquiditätsrisiko (Liquidity Risk)
2.5.2.2 Schlüsselpersonenrisiko (Key Person Risk)
2.5.2.3 Modellrisiko (Model Risk) und Mark-to-Market-Risk
2.5.2.4 Operationale Risiken (Operational Risk)
2.5.2.5 Stilrisiken (Style Risks)
2.5.2.6 Reputationsrisiko (Reputational Risk)
2.5.2.7 Größen-, und Konzentrationsrisiko (Size, & Concentration Risk)
2.5.2.8 Eisbergrisiko (Iceberg Risk)
2.5.2.9 Gegenpartei-Risiko (Counter Party Risk)
2.5.2.10 Transparenzrisiko (Transparency Risk)

3 Transparenz und Risiko
3.1 Der Begriff der Transparenz
3.2 Der Begriff der Due Diligence
3.3 Gerne betrachtete Risikomaße
3.3.1 Exposure-Analyse
3.3.2 Standardabweichung bzw. Volatilität
3.3.3 Maximum Drawdown (Maximaler Wertverlust)
3.3.4 Value at Risk
3.3.5 Stress Tests
3.4 Rendite und Risiko
3.4.1 Eindimensional: Net Asset Value (NAV)
3.4.2 Zweidimensional: Sharpe Ratio
3.5 Allgemeine Bemerkung zum Thema Risiko

4 Vergleichbarkeit für Hedgefonds
4.1 Problem der Heterogenität von Hedgefonds-Indizes
4.2 Weitere Verzerrungen oder Biases in den Indexdaten
4.3 Index-Indizes
4.4 Vergleichbarkeit zusammengefasst

5 Die Idee eines standardisierten Basisberichts für Hedgefonds
5.1 Die wichtigsten Daten auf einen Blick
5.2 Selektion der Risikoinformationen für den Basisbericht
5.3 Weitere Daten für den Basisbericht
5.4 Berichtszeitraum und Regelmäßigkeit

6 Betrachtung der verschiedenen Hedgefonds Strategien
6.1 Long / Short Equity
6.1.1 Risikostruktur und Besonderheiten
6.2 Short Biased
6.2.1 Risikostruktur und Besonderheiten
6.3 Global Macro
6.3.1 Risikostruktur und Besonderheiten
6.4 Convertible Arbitrage
6.4.1 Risikostruktur und Besonderheiten
6.5 Event-Driven
6.5.1 Risikostruktur und Besonderheiten
6.6 Emerging Markets
6.6.1 Risikostruktur und Besonderheiten
6.7 Fixed Income (Arbitrage)
6.7.1 Risikostruktur und Besonderheiten
6.8 Market Neutral
6.8.1 Risikostruktur und Besonderheiten
6.9 Kurze Zusammenfassung der Strategien

7 Abschließende Bemerkungen zum Thema Transparenz und Risiko

8 Schlussbetrachtung

9 Zusammenfassung

Literaturverzeichnis
Anhang 1: Entwurf eines Basisberichts, Muster
Anhang 2: Entwurf eines Basisberichts, Beispiel (imaginärer Hedgefonds )

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Die 10 größten Hedgefonds, Stand 2002

Abbildung 2: Effizienzkurve eines gemischten Portfolios

Abbildung 3: Effizienzkurve eines Aktienportfolios

Abbildung 4: Gründe für die Nicht-Investition in Hedgefonds

Abbildung 5: Risikomaße in der Betrachtung von Anbietern und Investoren

Abbildung 6: Heterogenität der Hedgefonds-Indizes

Abbildung 7: Welche Informationen wünschen Investoren von Hedgefonds?

Abbildung 8: Grobe Übersicht der Risikoklassen von einigen Hedgefonds-Strategien

Abbildung 9: IRC-Vorschlag zur Kategorisierung von Hedgefonds

Abbildung 10:Risikoprofil für Long/Short Equity Strategie

Abbildung 11: Risikoprofil für Short Biased Strategie

Abbildung 12: Risikoprofil für Global Macro Strategie

Abbildung 13: Risikoprofil für Convertible Arbitrage Strategie

Abbildung 14: Risikoprofil für Event-Driven Strategie

Abbildung 15: Risikoprofil für Emerging Markets Strategie

Abbildung 16: Risikoprofil für Fixed Income Strategie

Abbildung 17: Risikoprofil für Market Neutral Strategie

1 Einleitung

Hedgefonds geraten zunehmend in den Fokus öffentlichen Interesses. Während die eine Seite die angeblich marktneutrale und risikooptimierte Rendite dieser Anlagemöglichkeit lobt, kritisiert die Gegenseite die mangelnde Transparenz und die Gefahren für den Kapitalmarkt, die von den Hedgefonds ausgehen würden. Gerade Investoren, die in der Vergangenheit in den falschen Hedgefonds angelegt haben, prangern gerne die absolute Undurchsichtigkeit und das überzogene Risiko dieser Fonds an.

Die Befürworter von Hedgefonds weisen auf den hohen Diversifizierungsnutzen für ein gegebenes Gesamtportfolio hin: die oft betonte geringe oder gar nicht vorhandene Korrelation mit den traditionellen Investments bringe Stabilität in jedes Depot. Die Gegner der Hedgefonds hingegen bemängeln die Intransparenz der Anlageprozesse innerhalb dieser Fonds und warnen vor nicht kalkulierbaren Risiken. Die Fonds werden oft als finanzielle „Black Box“ bezeichnet; Der Anleger investiert in einen Hedgefonds, kommt eventuell Jahre lang nicht an sein Geld, und am Ende der Investitionsperiode steht dann entweder ein enormer Profit oder ein Totalverlust, wobei sich weder das Eine noch das Andere erklären oder nachvollziehen lassen würde.

Ein Problem der Hedgefonds ist ihre Intransparenz. Diese liegt zum einen in teilweise komplexen Handelsstrategien begründet, die nur ein Finanzmathematiker entschlüsseln könnte. Zum anderen geben sich Hedgefonds gerne bedeckt, weil sie fürchten, durch Offenlegungen sensibler Daten, einen Wissensvorsprung vor anderen Marktteilnehmern einzubüßen. Ein weiterer Grund für Intransparenzen könnte darin liegen, dass die Manager nicht genau wissen, welche Daten oder Informationen die Investoren wünschen. Das Problem der fehlenden Transparenz soll in dieser Arbeit näher untersucht werden.

Ein weiteres Phänomen bei Hedgefonds ist die bereits erwähnte Korrelation bzw. das Fehlen derselben. Der Problematik der Vergleichbarkeit ist ebenfalls ein Teil dieser Arbeit gewidmet.

1.1 Abgrenzung des Themas

Diese Arbeit soll Wege aufzeigen und Instrumente vorstellen, mit denen Hedgefonds für Investoren transparent und vergleichbar werden. Für Investoren ist die Einschätzung des Risikos ihres Investments wichtig. Nur so kann eine Investition auf ein bestehendes Portfolio abgestimmt, bzw. ein neues ausgewogenes Portfolio aufgebaut werden.

Der Schwerpunkt wird auf dem Aspekt der Transparenz liegen: Ein Anleger muss die Prozesse und Risiken in einem Hedgefonds verstehen können und dazu muss er sie erkennen können. Ziel ist es, dem Investor ein Hilfsmittel an die Hand zu geben mit dem er relativ schnell das potenzielle Investment hinsichtlich der zu erwartenden Risiken einschätzen kann. Eine verbesserte Transparenz erleichtert auch den Vergleich des betrachteten Hedgefonds mit anderen Anlagen (anderen Hedgefonds, traditionellen Anlagen und weiteren Investments). Das führt zu einem weiteren Element dieser Arbeit: Vergleichbarkeit von Hedgefonds.

In diesem Punkt geht es hauptsächlich darum, herauszufinden in wie weit Hedgefonds mit anderen Investments korrelieren, welche Benchmarks sinnvoll sein können und in wie weit die Bildung von Hedgefonds-Indizes (besonders strategiebezogenen Indizes) die Vergleichbarkeit erleichtert.

Um die Arbeit übersichtlich zu halten, werden exemplarisch nur die gängigsten Hedgefonds-Strategien zur Betrachtung herangezogen. Diese Strategien werden später genauer vorgestellt. Sonderformen wie Private Equity Fonds, REITs oder andere Immobilienfonds fallen nicht unter die in dieser Arbeit als Hedgefonds bezeichneten Anlagen.

Da der Begriff der Hedgefonds ein breites Anlageuniversum unter einen Sammelbegriff zusammenführt, werden die verschiedenen Strategien einzeln betrachtet. Einige der zuvor aufgeführten Aussagen können nämlich durchaus auf einen Anlagestil zutreffen, auf die meisten anderen aber nicht. Einen einzigen Typ von Hedgefonds gibt es also nicht, was zum Teil die unterschiedlichen Ansichten zu diesen Anlageinstrumenten erklären könnte. Die ausgesuchten Strategien werden zunächst allgemein vorgestellt. Im Hinblick auf die Schwerpunktsetzung dieser Arbeit werden dann die speziellen Risikofaktoren jeder Strategie erläutert. Denn diese Faktoren gilt es erkennbar und einschätzbar, also transparent, zu machen. Der Begriff der Transparenz steht im Sinne dieser Arbeit eng in Verbindung mit der Darstellung von Risiko.

Weitere Abgrenzungen bestehen darin, dass nur die wichtigsten Kennzahlen und die wesentlichsten Schlüsselrisiken zur Beobachtung herangezogen werden.

1.2 Aufbau der Arbeit

Zunächst wird das Anlageinstrument Hedgefonds kurz vorstellen. Da das Thema Risiko ein wichtiger Bestandteil dieser Arbeit ist, werden die verschiedenen Formen von Risiken, die ein Investment in Hedgefonds birgt, genauer erläutert. Anhand der verschiedenen Risiken und der Vielzahl von Hedgefonds-Strategien soll der Bedarf an Transparenz für potenzielle Investoren geklärt werden.

Im Übergang zum Hauptteil werden die Begriffe der Transparenz und Vergleichbarkeit im Sinne dieser Arbeit definiert. Des Weiteren wird auf verwendete Risikokennzahlen eingegangen.

Darauf folgend werden die einzelnen Strategien zunächst allgemein und dann in Bezug auf die Schwerpunktsetzung vorgestellt. Es werden Wege aufgezeigt und diskutiert, wie die jeweiligen Strategien und Hedgefonds allgemein für Investoren besser einschätzbar werden könnten.

2 Allgemeine Grundlagen zu Hedgefonds

Hedgefonds können definiert werden als treuhänderisch verwalteter Vermögenspool; eine Geldsammelstelle, deren Vermögensverwalter kaum rechtlichen oder anlagetechnischen Beschränkungen unterliegt[1].

Es wird versucht, unter Einsatz aller denkbaren Anlagestrategien und Instrumente, eine im Idealfall vom allgemeinen Kapitalmarkt unabhängige Rendite zu erzielen.

Der erste Hedgefonds wird auf den Amerikaner Alfred W. Jones zurückgeführt[2]. Dieser gründete 1949 einen Fonds, der neben den üblichen Praktiken auch Hebelwirkung (Leverage[3]) in Form von Fremdkapital und Leerverkäufe einsetzte. Durch den Einsatz von Fremdkapital konnte die Rendite gehebelt werden und durch die Leerverkäufe konnte auch von fallenden Märkten profitiert werden. Gehandelte Instrumente waren Aktien. Diese Form des Hedgefonds ist heute noch als Long / Short Equity Strategie sehr geläufig. Heute kommen zusätzlich in den Portfolios der Hedgefonds unter anderen folgende Instrumente und Transaktionen zum Einsatz: diverse Formen von Finanzderivaten auf Aktien, Renten, Währungen, Rohstoffe, Immobilien sowie die eben genannten Underlyings[4] selbst; Käufe sowie Leerverkäufe dieser Produkte und Arbitragetransaktionen.

Hedgefonds zeichnen sich im Allgemeinen durch folgende weitere Charakteristika aus:

- Bestand in Form einer Limited Partnership in den USA oder als Off-Shore Fund außerhalb der USA.
- Entlohnung des Managements (Gebühren) bei Erfolg höher als bei schlechter Wertentwicklung, bzw. die Gehälter hängen eher von der Performance als vom verwalteten Gesamtvermögen ab.
- Das Management investiert oft zu denselben Bedingungen wie alle anderen Anleger in ihre eigenen Fonds.

Das größte Aufkommen von Hedgefonds gibt es in den USA (33,9%), gefolgt von den Cayman Islands (18,9%) und dann den British Virgin Islands (16,5%)[5]. Weitere Domizile von Hedgefonds sind die Bermudas (11%) und die Bahamas (7,2%). Die restlichen 12,5% verteilen sich auf Domizile wie Luxemburg, Frankreich, Australien, United Kingdom und einige weitere[6]. Um ein paar Beispiele zu nennen, werden folgend die mit Stand 2002 zehn größten Hedgefonds aufgeführt:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Die 10 größten Hedgefonds, Stand 2002

2.1 Abgrenzung zu anderen Investments

Hedgefonds unterscheiden sich von normalen Publikumsfonds durch einige Besonderheiten. Anders als in traditionellen Publikumsfonds, ist der Manager eines Hedgefonds nicht auf die Anlage in Aktien und/oder Renten sowie als Alternative dazu in Bargeld beschränkt. Je nach Stilrichtung des Fonds werden zum Beispiel Aktien oder deren Derivate, Futures auf Rohstoffe, auf Indizes, auf Zinsen und Währungen gehandelt – long[7], short[8] oder beides.

Hedgefonds werden in mancher Literatur als eigene Anlageklasse bezeichnet[9], was meiner Meinung nach nicht korrekt ist. Klassische Anlageformen sind zum Beispiel Aktien, Renten, Geldmarkt (Bargeld). Zu den alternativen Anlageformen zählen zum Beispiel Immobilien, Rohstoffe und Kunstwerke. Hedgefonds bedienen sich lediglich verschiedener Anlageformen in vielfältigen Stilrichtungen um ihre jeweiligen Rendite- und Risikoziele zu erreichen. Da Aktienfonds zum Beispiel auch nicht als eigene Anlageklasse gesehen, sondern zu den Aktien zugeordnet werden, müssen Hedgefonds ebenfalls als Instrument innerhalb gegebener Anlageklassen betrachtet werden, nicht jedoch als eigenständige Klasse. Als Hedgefonds im Sinne dieser Arbeit gelten die acht später beschriebenen Strategien. Diese werden auch in einem Großteil der Literatur als die üblichen Hedgefonds angesehen. Die Handelsstrategie der Managed Futures wird von einigen zu den Hedgefonds gezählt[10], andere sehen sie als eigenständige Anlageinstrumente[11]. Wie der Name bereits vermuten lässt, kommen bei dieser Strategie hauptsächlich Futures zum Einsatz. Mit Hilfe dieser derivativen Instrumente werden Handelsstrategien verfolgt, die weitgehend einigen der Hedgefonds Strategien entsprechen (zum Beispiel Global Macro). Da die Überschneidungen mit den Stilrichtungen der Hedgefonds recht groß sind, wird auf Managed Futures nicht gesondert eingegangen. Ich möchte hiermit nicht die Entscheidung treffen, ob Managed Futures zu den Hedgefonds gehören oder nicht. Ich sehe allerdings in ihrer Betrachtung keinen größeren Beitrag für die Thematik.

Wie bereits erwähnt, sind Private Equity Fonds und Immobilienfonds ebenfalls nicht dem Hedgefonds Universum zuzuordnen.

Die hier vorgestellten und diskutierten Hedgefonds-Strategien sind im Einzelnen: Long / Short Equity, Short Biased, Global Macro, Convertible Arbitrage, Event-Driven, Emerging Markets, Fixed Income und Market Neutral.

2.2 Zielgruppe

Traditionell besteht die Zielgruppe von Hedgefonds aus institutionellen Anlegern (Pensionskassen, Versicherungsunternehmen, Stiftungen) sowie finanzstarken Privatinvestoren. Das rührt daher, dass eine Anlage in Hedgefonds oft erst ab Beträgen von etwa 100.000 Dollar (bei kleineren Fonds) bis zu mehrerer Millionen Dollar (große und etablierte Fonds) möglich ist[12]. Kleinanleger mit Beträgen von um die 10.000 Dollar oder Euro bzw. Sparraten von 100 bis 200 Euro monatlich rücken jedoch zunehmend in den Fokus von Hedgefonds-Anbietern bzw. Finanzinstituten als Zwischenhändler[13]. Diese Zielgruppe kann inzwischen über Zertifikate in die klassischen Hedgefonds investieren. Ein Direktinvestment in Single- als auch in Dach-Hedgefonds ist gerade in Deutschland aber immer noch schwer möglich. Zum einen werden in Deutschland nur stark regulierte Single-Hedgefonds angeboten mit hohen Mindesteinlagen und zum anderen sind die leichter zugänglichen Dach-Hedgefonds ebenfalls derart reguliert, dass der gewünschte Effekt eines Investments in Hedgefonds oft ausbleibt. Neben der Möglichkeit über Zertifikate an der Entwicklung von Hedgefonds zu partizipieren, entwickelt sich zurzeit ein weiterer Trend:

Wenn Hedgefonds Gesellschaften an die Börse gehen[14], können Investoren indirekt an der Entwicklung derer Fonds teilhaben, indem Sie in die jeweiligen Aktien investieren. Das öffentliche Interesse an den Aktien von Hedgefonds-Anbietern ist aus dem erfolgreichen Börsengang von Fortress abzulesen[15].

Die in dieser Arbeit vorgestellten Konzepte sind jedoch eher an den qualifizierten Investor gerichtet, da diese Zielgruppe zurzeit noch den überwiegenden Teil an Anlegern ausmacht.

2.3 Nutzen für die Investoren

Warum sollte ein Investor Hedgefonds zu seinem Portfolio hinzufügen und sich nicht auf die traditionellen Anlagen beschränken? Durch alternative Investments in Form von Hedgefonds kann ein Portfolio effizienter gestaltet werden. Das bedeutet, dass bei einem gegebenen Risiko die Rendite erhöht, bzw. bei gleich bleibender Rendite das Risiko gesenkt werden kann.

Dass dies zumindest in der Theorie funktioniert, wird aus den folgenden Darstellungen deutlich.

Laut einer Studie von Thomas Weber kann durch Hedgefonds die Effizienz in einem Portfolio erhöht werden[16].

Eine Effizienzsteigerung wird in einem Portfolio erreicht, indem Anlageinstrumente gemischt werden, die sich relativ unabhängig voneinander entwickeln. So kann eine Struktur entstehen, die bei gleicher Rendite geringere Wertschwankungen aufweist, als die einzelnen Werte für sich genommen[17]. Diese Abhängigkeit oder auch Unabhängigkeit der Wertentwicklungen untereinander wird mit der Korrelation gemessen. Bei einer geringen Korrelation entwickeln sich die Werte unabhängig voneinander. Ist die Korrelation negativ, so steigt die eine Anlage, wenn die andere fällt und umgekehrt[18]. Ein Beispiel für negative Korrelation wären die Renten und Aktienmärkte, zumeist in der Situation einer Zinserhöhung: Die Attraktivität sicherer Zinsanlagen steigt und die Anleger ziehen ihre Gelder aus dem Aktienmarkt ab, was diesen zum Fallen bringt[19]. Ist die Korrelation hoch, so wird von einem beinahe Gleichlauf der Investments gesprochen – zwei oder mehr Investments mit sehr hoher Korrelation verhalten sich im Prinzip wie ein einziges Investment. Die Korrelation wird von –1 bis 1 gemessen (dazu später mehr bei den Kennzahlen), wobei –1 genaue Gegensätzlichkeit bedeutet und 1 absoluten Gleichlauf der Anlagen.

Die Vielzahl der Anlagemöglichkeiten je nach Marktumfeld macht viele Hedgefonds von der allgemeinen Wertentwicklung der Märkte unabhängig. Durch Leerverkäufe kann zum Beispiel von fallenden Märkten profitiert werden: ein reines Short-Portfolio würde sich genau entgegengesetzt zum entsprechenden Long-Portfolio mit gleicher Gewichtung der gleichen Werte entwickeln.

Durch die Ergänzung seines traditionellen Portfolios mit einem diversifizierten Hedgefonds-Portfolio kann ein Anleger laut der folgenden Analysen (aus Weber, T. (2004), S. 35 f.) die Effizienz in seinem Gesamtportfolio steigern.

Ausgangspunkt der ersten Analyse (grafische Darstellung in Abbildung 1) war ein traditionelles Portfolio mit Staatsanleihen (70%) und Aktien (30%), jeweils repräsentiert durch den JPM World Government Bonds Index (Staatsanleihen international) und den MSCI World Aktienindex (Aktien international). Die Hedgefonds Anlage wurde durch den HFR Fund of Funds Index repräsentiert (ein breit gestreuter Dach-Hedgefonds-Index). Es wurde ein Zeitraum von 13,5 Jahren (Januar 1990 bis Juni 2003) betrachtet. Der Punkt mit der geringsten Volatilität (x-Achse) lag bei 60% Hedgefonds und 40% traditionellem Portfolio.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Effizienzkurve eines gemischten Portfolios

Eine solch hohe Hedgefonds-Quote entspricht nicht unbedingt der üblichen Praxis und die rein quantitative Betrachtung dieser Indizes muss kritisch gesehen werden – allerdings ist ein prinzipieller Diversifizierungsnutzen durchaus erkennbar.

Zwar aus der gleichen Quelle aber mit etwas abgeänderten Basiswerten, möchte ich die zweite Analyse noch vorstellen (grafische Darstellung in Abbildung 2).

Diese bezog sich auf ein reines Aktienportfolio, Betrachtungszeitraum war Januar 1994 bis Juni 2003. Die traditionelle Aktienanlage wurde wieder durch den MSCI World Index simuliert, das alternative Aktienportfolio durch den CSFB/Tremont L/S Equity Index, welcher Hedgefonds repräsentiert, die eine Long/Short Equity Strategie verfolgen, also Aktien kaufen und leer verkaufen. In dieser Analyse wurde die geringste Volatilität im Gesamtportfolio bei einer Verteilung von 86% Hedgefonds zu 14% traditionellem Portfolio gemessen. Auch hier möchte ich darauf hinweisen, dass diese extreme Quote sicher nicht die reale Optimalverteilung von Hedgefonds und traditionellen Investments in einem Portfolio wiederspiegelt.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Effizienzkurve eines Aktienportfolios

Dass eine Effizienzsteigerung durch die ausgewogene Beimischung von Hedgefonds in ein Portfolio möglich ist, zeigt aber auch die historisch messbare geringe Korrelation zwischen folgenden Indizes (zu sehen zum Beispiel in einer Analyse aus Kaiser, D.G. (2004), S. 23): DAX, MSCI World und CSFB/Tremont. Die Betrachtung der Indizes zwischen Januar 1994 und Dezember 2002 zeigt interessante Sachverhalte auf: Zunächst einmal ist ein geringer Gleichlauf der beiden traditionellen Indizes mit dem Hedgefonds-Index zu erkennen. Die Korrelation steigt in Boomphasen an und fällt in Abschwungsphasen wieder ab, d.h. die Hedgefonds partizipieren ähnlich der traditionellen Anlagen an Perioden des Booms aber koppeln sich von der negativen Entwicklung in Schwächephasen stärker ab. Durch genau dieses Verhalten der Indizes kann ein Nutzen der Hedgefonds für den Portfolioaufbau begründet werden.

Die Ergebnisse dieser drei kleinen Studien müssen jedoch sehr kritisch betrachtet werden. Es wird viel diskutiert, dass die Renditen von Hedgefonds und traditionellen Investments eventuell nicht so gering korrelieren wie es oftmals scheint[20]. Es wird vermutet, dass Hedgefonds-Manager Freiräume bei der Bewertung ihrer Portfolios dazu nutzen, die Korrelation möglichst niedrig auszuweisen. Bei allem Misstrauen ist jedoch davon auszugehen, dass durch die korrekte Fondsauswahl ein Diversifizierungseffekt erzielbar ist.

2.4 Hedgefonds: Sammelbegriff für eine heterogene Gruppe von Anlagemöglichkeiten

Den Hedgefonds gibt es nicht. Der Oberbegriff Hedgefonds steht für ein Universum diversifizierter Anlagemöglichkeiten und Strategien. Es lassen sich mindestens acht Kernstrategien identifizieren. Diese Strategien sind ihrerseits wiederum nur exemplarische Abgrenzungen, um die Einteilung zu vereinfachen. Werden diese Stile miteinander vermischt, entstehen individuelle Fonds. Dach-Hedgefonds generieren durch die Kombination verschiedener Single-Hedgefonds eine weitere Facette der Anlagemöglichkeiten in Hedgefonds.

Viele Aussagen können also nicht einfach für Hedgefonds allgemein getroffen werden – ein Aspekt, der in den Medien gerne misachtet wird, wenn von Hedgefonds die Rede ist.

Es gibt zum Beispiel riskante Hedgefonds aber auch solche, die ein wesentlich geringeres Risiko mit sich bringen als die Anlage in konservative Aktienfonds oder sogar Rentenfonds. Bestimmte Arbitrage-Strategien, die in manchen Hedgefonds als Haupt-Renditebringer eingesetzt werden, sind äußerst risikoarm. Die Renditen in solchen Fonds sind dem Risiko angemessen niedrig. Solche sicheren und stabilen Investments gehören ebenso zur Welt der Hedgefonds wie hoch spekulative Portfolios mit hohem Leverage und starken Exposures[21]. Die Anforderungen an ein transparentes Hedgefonds-Profil sind folglich ebenso unterschiedlich wie die diversen Vertreter dieser Anlageform.

2.5 Übliche Risikofaktoren von Hedgefonds

Der Begriff Risiko kann als mögliche Abweichung von erwarteten Ergebnissen definiert werden. Im Sinne der Finanzwelt wäre das Risiko als eine Abweichung von der erwarteten oder geplanten Rendite zu verstehen[22]. Oft wird nur eine Abweichung nach unten (geringere Rendite) als Risiko bezeichnet, bei Abweichungen nach oben spricht man von Chancen.

Gerne wird das Ausnutzen von Marktineffizienzen als das Erkennungszeichen von Hedgefonds aufgeführt. In der Hedgefonds-Industrie setzt sich allerdings immer mehr die Erkenntnis durch, dass sich die Renditen primär aus Risikoprämien zusammensetzen und nur noch zu einem geringen Teil aus Marktineffizienzen resultieren[23]. Hedgefonds unterliegen somit also den gleichen Prinzipien wie alle anderen Investments. Eine bestimmte Rendite wird auch immer mit einem entsprechenden Risiko erkauft. Wichtig ist im kontrollierten Anlageprozess, dass keine unnötigen Risiken eingegangen werden, also Risiken, denen keine angemessene Prämie entgegensteht. Eines der erklärten Ziele von Hedgefonds ist ein besonders ausgewogenes Rendite-Risiko-Verhältnis. Das bedeutet, dass zwar mit manchen Hedgefonds ein sehr hohes Risiko eingegangen wird, dem aber ein entsprechend hoher möglicher Ertrag entgegensteht. Das Problem bei vielen Fonds ist nur, dass der Anleger das genaue Risiko nicht kennt. Hier kommt das Konzept der Risikotransparenz ins Spiel: die Transparenz, die für Anleger maßgeblich ist, um fundierte Investmententscheidungen treffen zu können. Meiner Meinung nach trifft „Risikotransparenz“ den Kern der Problematik von undurchsichtigen Hedgefonds am ehesten. Aus diesem Grunde bildet dieser Begriff den hauptsächlichen Schwerpunkt dieser Arbeit. Im dritten Kapitel möchte ich den Begriff der Risikotransparenz näher definieren und erläutern.

Im Folgenden werden die allgemeinen und speziellen Risiken von Hedgefonds kurz vorgestellt. Jede Strategie hat ihre eigenen Schwerpunkt-Risiken, die sich aus der folgenden Liste individuell zusammensetzen. Hier nicht aufgezählte Formen von Risiken werden ggf. bei der entsprechenden Strategie erklärt.

2.5.1 Allgemeine Risiken

Es gibt Risiken, denen ist jedes Wertpapierportfolio ausgesetzt, ob es traditionell oder alternativ ist. Die folgenden allgemeinen Risiken haben bei alternativen Investments jedoch zum Teil besondere bzw. abweichende Bedeutungen.

2.5.1.1 Hebelrisiko (Leverage Risk)

Besonders charakteristisch für Hedgefonds ist das Hebelrisiko. Durch den Einsatz von Fremdkapital wird die Rendite des eingesetzten Eigenkapitals erhöht. Streng genommen wäre das Hebelrisiko also kein eigenes Risiko, sondern ein Faktor, der andere Risiken verstärkt. Der Hebel wirkt in beide Richtungen und so werden nicht nur Gewinne sondern auch Verluste gehebelt. Ins Besondere werden die Wirkungen von Markt-, Kredit-, und Liquiditätsrisiken verstärkt[24]. Hedgefonds, die mehr Hebel einsetzen, müssen diesem Faktor auch mehr Aufmerksamkeit schenken. Generell sollte im Sinne der Transparenz jeder Hedgefonds den Investoren Angaben zum eingesetzten Hebel machen können. Bei gleicher Stilrichtung und den gleichen Investments in zwei zur Auswahl stehenden Hedgefonds wäre ein Investment über den gleichen Betrag riskanter, welches in den höher gehebelten Fonds fließt[25].

2.5.1.2 Marktrisiko (Market Risk)

Die Gruppe der Marktrisiken gehört zu den Hauptrisikoquellen bei Hedgefonds[26]. Das Marktrisiko liegt einfach ausgedrückt in der Reduzierung des Wertes eines Investments. Der Kurs einer Aktie beispielsweise wird durch verschiedene Marktfaktoren bewegt. Zinssätze, Wechselkurse und psychologische Komponenten wirken sich auf den Kurs aus. Fällt der Kurs einer Anlage, so zeigen sich in dieser Bewegung die Auswirkungen des Marktrisikos. Daher werden Markrisiken auch oft als die Standardabweichung der Renditen eines Portfolios gemessen[27]. Es wird hier auch von der Volatilität eines Portfolios oder einer einzelnen Anlage gesprochen.

Das Marktrisiko wird direkt durch den Hebelsatz beeinflusst: Fällt beispielsweise ein Investment (Aktie X) um 5% und beträgt das in dieser Position eingesetzte Fremdkapital 50%, so fällt die gesamte Position netto um 10%. Die Marktbewegung würde also mit einem Hebel von 2 verstärkt.

2.5.1.3 Kreditrisiko (Credit Risk)

Ein Kreditrisiko entsteht durch Verluste, die aufgrund von Veränderungen in der Kreditwürdigkeit von Wirtschaftseinheiten auftreten, in die investiert wurde oder mit denen eine Geschäftsbeziehung besteht[28]. Es ist im Prinzip das Risiko einer Zahlungsunfähigkeit eines Kreditnehmers, weshalb in Bezug auf Kreditrisiko auch von Ausfallrisiko oder Insolvenzrisiko gesprochen wird. Deutlich wird dies, wenn ein Hedgefonds zum Beispiel in Anleihen investiert, deren Emittent im Kredit-Rating herabgestuft wird und die Anleihe somit an Wert verliert oder wenn der Emittent zahlungsunfähig wird und die erwarteten Zinszahlungen ausfallen. Das eingegangene Risiko lässt sich anhand der Bonitätseinstufungen durch die anerkannten Agenturen einschätzen. Solche Einstufungen werden zum Beispiel von Firmen wie Moody’s oder Standard & Poor’s vorgenommen. Die gängige Einteilung reicht von AAA (sehr gute Bonität) über BBB (mittlere Bonität) bis hin zu C (so genannte „Junk Bonds“ kommen in der Regel von solchen Emittenten). Dazwischen gibt es feine Abstufungen wie AA, A, BB, B etc[29].

2.5.1.4 System-, Prozess- und rechtliches Risiko (Systems, Process&Legal Risk)

Das System- oder Prozessrisiko beschreibt Risiken, die durch den Ausfall oder die Beeinträchtigung der Handelsabwicklungen entstehen können. Oft werden Handelssysteme in Form von Softwareprogrammen eingesetzt. Es wären hier reine Ordersysteme zur Transaktionsabwicklung zu nennen und Programme, die nach bestimmten Mustern selbsttätig das Portfolio managen (der sogenannte Programmhandel). Das Systemrisiko liegt in potenziellen Fehlern in diesen Systemen, was entweder zu falschen Ausführungen der Orders oder zu einer falschen Handelsstrategie führen kann.

Das Prozessrisiko liegt zum Beispiel in Problemen mit dem Broker. Beide Risiken können zu Verlusten führen, wenn fallende Positionen nicht rechtzeitig geschlossen werden können oder wenn verspätete Ausführungen zu Säumniszuschlägen führen (bei der Rückgabe geliehener Aktien etwa)[30].

Da besonders manche Hedgefonds-Strategien verstärkt auf computergestützte Trading-Strategien setzen bzw. oft Leerverkäufe tätigen (wozu Aktien geliehen werden müssen), ist das System- und Prozessrisiko für Hedgefonds höher als für traditionelle Investments in Aktien, Renten oder Investmentfonds.

Rechtliche Risiken können sich zum Beispiel bei Transaktionen in politisch instabilen Umfeldern ergeben – etwa in den Emerging Markets[31].

2.5.1.5 Strukturrisiko (Structure Risk)

Das Strukturrisiko ist ein Faktor, der überwiegend direkt auf den Investor in eine alternative Anlage wirkt. Es entsteht durch die verschiedenen Ebenen, durch die ein Investor mit der Anlage verbunden ist. Das bedeutet, dass der Investor nicht direkt in die Anlage investieren kann, sondern dass mehrere Instanzen zwischengeschaltet werden müssen, um ein Investment für den Anleger zu ermöglichen. Dieses indirekte Investieren führt zu Gebühren, welche die Renditechancen mindern. Die durch Gebühren geminderte Rendite führt wiederum zu einem erhöhten Risiko des Produktes[32], im Vergleich zum gleichen Produkt, ohne die Gebührenbelastung. An einem Produkt mit Gebühren beteiligte Parteien können zum Beispiel sein (in etwa der Hierarchiereinfolge nach): Der Emittent, Investmentberater, Broker, Portfoliomanager, Subfonds (etwa bei Dachfonds-Konstruktionen), Dachfonds.

Hedgefonds sind vom Strukturrisiko stärker betroffen als traditionelle Investments, da in diesen der Hang zur Verwendung exotischer Produkte, die über mehrere Instanzen erworben werden müssen, größer ist.

[...]


[1] Vgl. Kaiser, D.G. (2004), S. 19

[2] Vgl. Gabelli, M.J., (2003), S.1

[3] Leverage: Fremdkapitaleinsatz zum Hebeln der Rendite des Eigenkapitals.

[4] Underlying: Basiswert wie zum Beispiel eine Aktie oder Index für ein Derivat bzw. strukturiertes Anlageprodukt. Der Kurs des Underlyings bestimmt in festgelegter Art und Weise den Wert des Derivats.

[5] Vgl. Kaiser, D.G. (2004), S. 27

[6] Vgl. Kaiser, D.G. (2004), S.27

[7] Long: das jeweilige Instrument wird gekauft.

[8] Short: das jeweilige Instrument wird verkauft. Das Shorten wird auch als Leerverkaufen bezeichnet.

[9] Vgl. zum Beispiel Kaiser, D.G. (2004): S. 1

[10] Vgl. Rahl L. (2003), S. 399 ff.

[11] Vgl. Kaiser, (2004), S. 13

[12] Vgl. Kaiser, (2004), S. 95

[13] Vgl. Atzler, E (2007)

[14] Vgl. zum Beispiel o.V. (2007) in FAZ Nr. 59 oder auch o.V. (Quelle: Bloomberg) (2007).

[15] Vgl. Gangahar, A. (2007)

[16] Vgl. Weber, T. (2004), S. 34 ff.

[17] Vgl. Bruns, C., Meyer-Bullerdiek, F. (2003), S. 72

[18] Vgl. Weber, T. (2004), S. 34

[19] Vgl. Weber, T. (2004), S. 34

[20] Vgl. Moix, P.-Y. (2002), S. 29

[21] Exposure: wörtlich « Ausgesetztsein, Bloßstellung ». Beschreibt im Zusammenhang mit Investments und Portfolios wie stark ein Portfolio einer gewissen Gefahr ausgesetzt ist. Ein Portfolio kann zum Beispiel einer bestimmten Entwicklung der Marktrichtung, einem Sektor, einer Region oder aber auch eines bestimmten Produktes ausgesetzt sein. Enthält ein Portfolio zum Beispiel 20% USA Aktien und 80% Europa Aktien, so ist das Exposure in Europa Aktien hoch. Dies bedeutet, dass Ereignisse, die zu einer Wertänderung europäischer Aktien führen, das Portfolio überproportional bewegen.

[22] Vgl. Kaiser (2004), S. 152

[23] Vgl. Jäger, L., Wagner, C. (2006), S. 3

[24] Vgl. Ineichen, A.M. (2003), S. 445

[25] Vgl. Rahl, L. (2003), S. 17

[26] Vgl. Kaiser, D.G. (2004), S. 153: Lhabitant, F.S. (2001), S. 3

[27] Vgl. Rahl, L. (2003), S. 11

[28] Vgl. Sound Practices For Hedge Fund Managers (2000), S. 13

[29] Vgl. Bruns, C., Meyer-Bullerdiek, F. (2003), S. 176

[30] Vgl. Cottier, P. (2000), S. 45

[31] Vgl. Kaiser, D.G. (2004), S. 154

[32] Vgl. Kaiser, D.G. (2004), S. 155

Details

Seiten
80
Jahr
2007
ISBN (eBook)
9783638712590
ISBN (Buch)
9783640865666
Dateigröße
663 KB
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v75560
Institution / Hochschule
Hochschule Darmstadt
Note
1,70
Schlagworte
Hedgefonds Internationale Betriebswirtschaftslehre Fonds BWL Hedge-Fonds Finanzmarkt Diplomarbeit Thesis Risk Transparency

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Titel: Transparenz und Vergleichbarkeit für Hedgefonds