Moderne Portfoliotheorie nach Harry M. Markowitz

Inhaltsverzeichnis

1 Einbettung in den Kontext

2 Historie von Portfolioanalyse

3 Das Marktattraktivität-Wettbewerbsvorteil-Portfolio von McKinsey
3.1 Erstellung der Portfolio-Matrix
3.2 Interpretation der Matrix und Normstrategien
3.2.1 Investitions- und Wachstumsstrategien
3.2.2 Abschöpfungs- und Desinvestitionsstrategie
3.2.3 Selektive Strategien
3.3 Kritik

4 Motivation zur Emission von Fonds durch die DC Bank

5 Die Portfoliotheorie nach Harry M. Markowitz – Basis Annahmen
5.1 Risikoaversion
5.2 Definition von Risiko

6 Portfolio-Theorie nach Harry M. Markowitz
6.1 Risikomessung
6.2 Rendite und erwartete Rendite
6.3 Varianz und Standardabweichung
6.4 Kovarianz - Risikominimierung durch Diversifizierung
6.5 Effizientes Portfolio
6.6 Zielsetzung der Analyse

7 Grenzen der Markowitz'schen Portfoliotheorie

8 Schlußbetrachtung

1 Einbettung in den Kontext

Die DaimlerChrylser Bank hat am 7. Oktober 2005 durch die Emission eigener Fonds für ein Novum innerhalb des weltweiten Automobilmarktes gesorgt, dem bislang kein anderer Anbieter von automobilen Fortbewegungstechniken Schritt halten konnte. Auch die mit Kapitalmarktthemen wesentlich affineren und weniger risikoaversen amerikanischen Autobauer haben diese Entwicklung bis zum heutigen Tage nicht vollzogen und haben ihrerseits die Strategische Geschäftseinheit der Autobank als reinen Kapitalbeschaffer für das Unternehmen oder als eine Einheit mit reduziertem Fokus auf die Beratung von Automobilfinanzierung betrachtet. Insbesondere die amerikanischen Autobauer stehen dieser strategischen Geschäftsentscheidung sehr kritisch gegenüber, da sie der Auffassung sind, dass es ohnehin zu viele Anlagemöglichkeiten am Kapitalmarkt gäbe und es daher schwer sein würde, ein Produkt einer Automobilbank am Markt zu positionieren. Diesem Einlaß kann sicherlich partiel zugestimmt werden, betrachtet man sich jedoch die aktuellen Umstände in denen sich General Motors und Ford befinden, so kann konkludiert werden, dass sie dieser Innovation bisher keinen Raum gelassen haben und dieses selbst gerne lancieren würden, jedoch aus Image Gründen momentan und auf absehbare Zeit, nicht in der Lage sein werden einen eigenen Fonds am Markt zu platzieren.

Die DaimlerChrysler Bank vollzieht somit einen schleichenden Wandel von einer reinen Automobilbank hin zu einer Publikumsbank, da sie nun neben den klassischen Produkten einer Autobank, als da wären Autofinanzierung durch Leasing, Kapitalanlagen auf Geldmarktkonten und der Vertrieb von Assekuranzprodukten, auch als Anbieter von Investmentfonds auftritt. Auf dem, in der Tat, steinigen Weg zu einer Publikumsbank hat die DaimlerChryler Bank zunächst ihre Hauseigenen Kunden in den Fokus gerückt, jedoch lassen die ex orbitanten Marketingbemühungen seitens der DaimlerChrylser Bank an den verschiedensten Handelsplätzen in Deutschland nur die Schlussfolgerung zu, dass auf lange Sicht die emittierten Fonds zu Publikumsfonds für die breite Anlegerfront avancieren sollen.

Diesen Sachstand haben wir zum Anlass der Ausarbeitung genommen, um über zwei Portfoliotheorien hinsichtlich ihrer Konzeption, Implikation und Aussagekraft zu schreiben. Im ersten Teil der Ausarbeitung geben wir einen historischen Rückblick in

den Ursprung der Portfoliotheorie um im Anschluss die heutige Notwendigkeit und Unabdingbarkeit von derartigen Theorien respektive Analysen nachzuweisen. Im weiteren Verlauf gehen wir zu unserem ersten thematischen Schwerpunkt über, bei der die DaimlerChrysler Bank hinsichtlich der Implikation ihrer Entscheidung der Fondsemission unter Zuhilfenahme der Marktattraktivitäts-Wettbewerbsvorteil Portfoliotheorie von McKinsey und General Electric aus der makroökonomischen Perspektive untersucht wird. Im Mittelpunkt dieser Analyse steht die Beantwortung der Frage, ob sich die DaimlerChrysler Bank durch ihre Neuausrichtung in der Tat einen komperativen Wettbewerbsvorteil gegenüber anderen Automobilbanken verschaffen konnte, und falls ja, wie kann dieser qualifiziert werden.

Im zweiten Teil der Hausarbeit wird die für den Kapitalmarkt unverzichtbare Moderne Portfoliotheorie nach Harry M. Markowitz konzeptionell erläutert und durch Schaubilder der korrespondierende Zusammenhang zwischen den einzelnen Bestandteilen der Theorie visualisiert werden.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Der Kernpunkt der Markowitz'schen Theorie ist der Zusammenhang zwischen Anlagerendite und Anlegerrisiko bei dem gleichzeitigen Versuch, dass Risiko anhand der Risikoaversion des Anlegers durch effiziente Diversifikation des Depots zu minimieren. Im Fortgang dieser Ausarbeitung wird eine kritische Betrachtung der Markowitz'schen Theorie angeschlossen, um einerseits die Schwächen und andererseits, die Stärken Markowitz konzeptioneller Arbeit aufzuzeigen, welche im Kontext der aktuellen kapitalmarktbasierten Produktinnovationen wie zum Beispiel Hedge Fonds erfolgen wird.

2 Historie von Portfolioanalyse

Am Anfang der siebziger Jahre wurden erste Anzeichen erkennbar: Amerikanische Großunternehmen kämpften mit der eigenen Komplexität. Die zunehmende Differenzierung der Unternehmen brachte ernsthafte Probleme in der Planung und Steuerung mit sich. Die Einteilung der Unternehmen in weitgehend selbständige Sparten brachte viele Vorteile. Jedoch fehlte ein integriertes Konzept zur ganzheitlichen Betrachtung der Unternehmensaktivitäten. Die Herausforderung bestand darin, einzelne Teilbereiche zu steuern und diese gleichzeitig auf eine übergeordnete Unternehmensstrategie abzustimmen.^[1]

Der Grundgedanke der Portfolio-Analyse stammt aus einem gedanklichen Ansatz der Finanzwirtschaft. In der Portfolio-Selection-Theory befasste sich Markowitz mit der effizienten Zusammenstellung von Wertpapieren. Es war das Ziel, einen Wertpapierbestand nach Ertrags- und zugleich nach Risikogesichtspunkten zu optimieren, d.h. in einer Weise zu diversifizieren, dass die Ertragserwartungen unter Berücksichtigung des Risikos, das ein Investor zu aktzeptieren bereit ist, maximiert werden. Die Portfolio Theorie erweiterte die eindmimensionale, rein auf Erträge fixierte Betrachtung zu einem zweidimensionalen Entscheidungsmodell, in dem das Risiko eine tragende Rolle spielt .^[2]

Vor diesem Hintergrund wurde der Portfolio-Begriff auch in die Strategische Planung eingeführt. Im übertragenen Sinne geht es in der Portfolio-Analyse also um die optimale Mischung einzelner Geschäftseinheiten.

Das Portfolio-Management wurde ausgehend von der „Portfolio-Selection-Theory“ weiterentwickelt und hat sich als Standardinstrument der Unternehmensplanung etabliert. Mit der Einführung eines Portfoliomanagements geht es nicht zuletzt auch darum, eher gefühlsmäßige Entscheidungen (das Vertrauen auf das „Bauchgefühl“) durch eine systematische Entscheidungsfindung zu ersetzen.

3 Das Marktattraktivität-Wettbewerbsvorteil-Portfolio von McKinsey

Das Marktattraktivität-Wettbewerbsvorteil-Portfolio setzt an der Kritik am Portfolio der Boston Consulting Group an. Die Kritik am Portfolio der Boston Consulting Group setzt an zwei Punkten an. Zum einen reichen zwei Kriterien nicht für eine umfassende Beurteilung der internen und externen Situation eines Unternehmens aus. Zum anderen ist eine feinere Unterscheidung als niedrig und hoch notwendig, um eine genauere Ableitung von Normstrategien zu ermöglichen.^[3] Dieser Mangel soll durch das Marktattraktivität-Wettbewerbsvorteil-Portfolio ausgeräumt werden. Es wurde von der amerikanischen Unternehmensberatungsgesellschaft McKinsey in Zusammenarbeit mit General Electric entwickelt.^[4] Im Folgenden soll dieses Portfolio-Modell in seinen Grundzügen erläutert werden.

3.1 Erstellung der Portfolio-Matrix

Das Kriterium „Marktattraktivität“, als externe Dimension des Portfolios, wird in die Hauptkriterien „Marktwachstum und Marktgröße“, „Marktqualität“, „Versorgung mit Energie und Rohstoffen“ sowie in die „Umweltsituation“ aufgegliedert. Zu jedem dieser vier Hauptkriterien lassen sich weitere Unterkriterien finden. Im Rahmen der Beurteilung des Marktwachstum und der Marktgröße versucht man, das zukünftige Gewinnpotential des Marktes abzuschätzen. Unter dem Punkt „Marktqualität“ werden Kriterien wie z. B. die Rentabilität der Branche oder das Wettbewerbsverhalten von Wettbewerbern bewertet. Ein Unterkriterium zu der Energie- und Rohstoffversorgung stellt die Existenz von alternativen Rohstoffen und Energieträgern dar. Im Bereich der Umweltsituation des Unternehmens werden u. a. Handelshemmnisse überprüft.^[5]Die relativen Wettbewerbsvorteile stellen die interne Dimension des Portfolios dar. Unter diesem Gesichtspunkt werden diejenigen Faktoren erfasst, die das Erfolgspotential einer SGE beeinflussen. „Relative Marktposition“, „relatives Produktionspotential“, „relatives Forschungs- und Entwicklungspotential“ und „relative Qualifikation der Führungskräfte und Mitarbeiter“ sind die vier Hauptkriterien, nach denen die Beurteilung vorgenommen wird.

Wie bei der Bestimmung der Marktattraktivität lassen sich auch hier weitere Unterkriterien zur genaueren Analyse finden. Diese werden im Vergleich zum stärksten Konkurrenten beurteilt.^[6]

Die Aufgabe des Unternehmens besteht darin, eine möglichst umfassende und vollständige Auflistung der Kriterien zu gewährleisten. Nur so ist eine richtige Einschätzung der Wettbewerbsvorteile des eigenen Unternehmens möglich. Dafür ist es nicht notwendig, sich an vorgeschriebene Kriterien zu halten. Vielmehr ist die Auswahl derer situationsabhängig, d. h. sie müssen den jeweiligen Unternehmensbedingungen angepasst werden.^[7] Nach Auflistung der relevanten Kriterien der beiden Dimensionen erfolgt im nächsten Schritt deren Gewichtung. Eine Gewichtung ist notwendig, da die einzelnen Faktoren nicht die gleiche Bedeutung für das Unternehmen haben.

Die Theorie des Erfahrungskurveneffekts fließt ein, indem der relative Marktanteil sowie das Marktwachstum, die zentralen Faktoren zur Ausnutzung der Kostendegression, als Unterkriterien der beiden Dimensionen beurteilt werden. Beide Kriterien spielen ebenso bei der PIMS Studie eine tragende Rolle, da sie entscheidenden Einfluss auf den Erfolg eine SGE haben. Im nächsten Schritt werden die Kriterien der Marktattraktiviät und der Wettbewerbsvorteile bewertet. Dies geschieht durch Befragung von internen und externen Experten, dies bedeutet, es werden sowohl Mitarbeiter als auch Lieferanten und Kunden befragt. Die Beurteilung kann während eines Workshops erfolgen.^[8] Anschließend wird das Gewicht mit der Bewertung multipliziert. Im nächsten Schritt werden die Ergebnisse für jede Dimension addiert. Das Ergebnis stellt den Positionierungswert innerhalb des Portfolios dar.

Die Abbildung 1 gibt ein Beispiel für die Vorgehensweise bei der Erstellung eines McKinsey Portfolios. Im Gegensatz zum Portfolio der Boston Consulting Group erfolgt die Einteilung der Achsen die drei gleich große Abschnitte.

Als Ergebnis erhält man eine 9-Felder-Matrix, in der die Positionierungswerte der SGE visualisiert werden.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Positionierungswerte von SGE's

Quelle:Winkelmann, P. (1999), S. 66, Eigene Darstellung

3.2 Interpretation der Matrix und Normstrategien

Abhängig von der jeweiligen Position im Portfolio werden Normstrategien empfohlen. Es können drei Strategietypen unterschieden werden:

3.2.1 Investitions- und Wachstumsstrategien

Ziel der Investitions-und Wachstumsstrategien ist es zukünftige Erfolgspotentiale aufzubauen und zu sichern, somit Wettbewerbsvorteile zu stärken. Den SGE müssen Ressourcen zugewiesen werden, damit die Marktposition und somit die Ertragsfähigkeit ausgebaut werden kann.

Die benötigten Ressourcen sind höher als die durch die SGE erwirtschafteten, daher kommt es zu einem negativen Cash Flow. Aus diesem Grund handelt es sich um den Bereich der Mittelbindung. Dieser Bereich befindet sich in Abbildung 2 oberhalb der Diagonalen.^[9]

3.2.2 Abschöpfungs- und Desinvestitionsstrategie

Abschöpfungs- und Desinvestitionsstrategien wendet man auf die Felder unterhalb der Diagonalen an. Abhängig vom Cash Flow der SGE entscheidet man sich für eine Abschöpfung oder eine Desinvestition. Bei einem positiven Cash Flow ist die Abschöpfungsstrategie zu verfolgen. Man spricht daher von dem Bereich der Mittelfreisetzung, da die SGE mehr Mittel freisetzen als sie selbst verbrauchen. Bei negativem Cash Flow sollte man desinvestieren.

3.2.3 Selektive Strategien

Im Diagonalbereich des McKinsey Portfolios sind selektive Strategien zu verfolgen. Zu unterscheiden sind Offensiv-, Defensiv- und Übergangsstrategien.^[10]
Im linken oberen Feld verfolgt man eine Offensivstrategie, d. h., es werden Investitionen zur Steigerung von Wettbewerbsvorteilen vorgenommen. In diesem Feld wird ein negativer Cash Flow erwirtschaftet, da hohe Investitionen für eine hohe Marktattraktivität notwendig sind. Im rechten unteren Feld verfolgt man eine defensive Strategie. Konkurrenten müssen von einem Markteintritt abgehalten werden. Durch den hohen positiven Cash Flow ist es möglich, Wachstumssektoren zu finanzieren.^[11] Im mittleren Feld wird eine Übergangsstrategie verfolgt. In diesem Bereich ist eine Strategieempfehlung äußerst schwierig, da sowohl eine Investitionsstrategie als auch eine Abschöpfungs-/Desinvestitionsstrategie möglich ist. Die Wahl der Strategie hängt davon ab, ob künftig mit einer Verbesserung der Wettbewerbsposition gerechnet werden kann.^[12]

Abbildung 2 liefert eine Übersicht über die möglichen Strategien in Verbindung mit den Feldern der Matrix.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

3.3 Kritik

Die Kritik setzt an den Kriterien der jeweiligen Dimensionen an. Qualität, Aussagekraft und Relevanz der Kriterien haben entscheidenden Einfluss auf das entstehende Portfolio. Dabei zählt nicht die Anzahl, sondern die Güte. Probleme ergeben sich insbesondere bei der Auswahl der Kriterien. Kritik an diesem Modells wird auch im Bezug auf das Scoring der Kriterien geäußert, da sowohl die Vergabe der Gewichtung als auch die Bewertung der einzelnen Kriterien selbst subjektiv ist.

Nachdem das McKinsey Portfolio-Modell in seinen Grundzügen erläutert wurde, soll nun die Fondsemission der DaimlerChrysler Bank ihre Einordnung in dieses Modell finden. Nachstehend sollen nun die Motivationsgründe der Fondsemission durch die DC Bank genauer aufgezeigt werden.

4 Motivation zur Emission von Fonds durch die DC Bank

Jeder siebte Neuwagen wird heutzutage finanziert oder geleast, und dies mit steigender Tendenz. Gewinner dieser Entwicklung sind die den Automobilherstellern angeschlossenen Banken, über die rund 70 Prozent dieser Geschäfte abgewickelt werden. Ihre Vorteile im Kampf um die Marktanteile sind individuelle Lösungen und ein hohes Maß an Flexibilität. In einer weiteren Ausbaustufe wollen die Autobanken den Hausbanken weitere Anteile abjagen, indem sie die Attraktivität ihrer Produkte um den Bereich Service- und Finanzdienstleistungen erweiteren.^[13]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Autobanken im Überblick

Bei der Finanzierung eines Neuwagen hat der Kunde prinzipiell drei Möglichkeiten: Barzahlung, Finanzierung oder das in jüngster Vergangenheit immer beliebter gewordene Privatleasing. Um die Kundenbindung zu erhöhen, sind Autobanken dazu übergegangen, neben der Finanzierung weitere Finanzdienstleistungen anzubieten.

Neben der obligatorischen KFZ-Versicherung experimentieren die Anbieter dabei mit Produkten, die man eher bei Geschäftsbanken vermuten würde. Beispielsweise werden bereits Giro-, Tages- und Festgeldkonten angeboten. Desweiteren gibt es auch Autobanken die ihren Kunden neben der Autofinanzierung auch Online-Banking, Kreditkarten oder verschiedene Formen der Geldanlage wie Sparbriefe offerieren. Das Ziel der Autobanken ist somit langfristig gesetzt: sie wollen den Sprung zur Vollbank erreichen.
Hinter dieser strategischen Überlegung steht selbstverständlich die Kundenbindung. Gleichzeitig wird die Kernaufgabe der Autobank, die Kapitalbeschaffung somit noch fokussierter verfolgt, was sich letztenendes in erhöhten Marktchancen widerspiegelt. Um auf das Grundthema dieser Dissertation zurück zu finden, soll nun wieder die Kaptialbeschaffungfunktion der Autobanken aufgegriffen werden. Im Falle der DaimlerChrysler Bank ist bekannt, dass es in der Geschichte der Finanzdienstleister im Automobilsektor zu einer neuartigen Einführung von Investmentprodukten gekommen ist. Die DaimlerChrysler Bank bietet als erste Autobank überhaupt Investmentfonds ihren Kunden an. Währenddessen auf der einen Seite drei hauseigene Fonds angeboten werden, können auf der anderen Seite auch Fonds von verschiedenen Investmenthäusern wie beispielsweise DWS, Fidelty Investments International, INVESCO, oder Franklin Templeton Investments^[14] durch die DC Bank erworben werden.^[15] Im Falle der hauseigenen Fonds läßt sich sagen, dass die DaimlerChrylser Bank die Kapitalbeschaffung mittels dieser Neu-Emission gezielt verfolgen kann, da diese drei Fonds (A, B und C) sich zum Teil aus DaimlerChrysler Wertpapieren zusammensetzen. Die Investmentfonds der anderen Investmenthäuser werden dazu verwendet den Kunden ein abgerundetes und vielfältiges Angebot von Anlagestrategien anbieten zu können. Die Fonds werden insgesamt in drei Kategorien eingeteilt. Zum einen werden Fonds für ertragsorientierte Anleger angeboten, welche das geringste Risiko vorweisen, somit steht hier die Substanzerhaltung im Vordergrund. Desweiteren werden Fonds für den wachstumsorientierten Anleger zum Investieren bereitgesellt. Bei dieser Anlagestrategie geht die Rendite über das marktübliche Zinsniveau hinaus. Als letzte Anlagemöglichkeit ist der Chancenorientierte Fonds zu nennen, der Renditen deutlich über den Marktzinsen ermöglichen kann.

[...]

^[1] Vgl. Welge, M.-K. (1992), S.183

^[2] Vgl. Markowitz, H. M. (1952), S. 77

^[3] Vgl. Winkelmann, P. (1999), S.60

^[4] Vgl. Kreikebaum, H. (1991), S.80

^[5] Vgl. Benkenstein, M. (2001), S. 284

^[6] Vgl. Benkenstein, M. (2001), S. 284

^[7] Vgl. Kreilkammp, E. (1987), S. 491

^[8] Vgl. Winkelmann, P. (1999), S.61

^[9] Vgl. Schulz, P. (1988), S. 337

^[10] Vgl. Schulz, P. (1988), S. 338

^[11] Vgl. Kreilkammp, E. (1987), S. 496

^[12] Vgl. Schulz, P. (1988), S. 340

^[13] Vgl. Der Aktionär No. 44 / 05, S. 38

^[14] www.dws.de, www.fidelity.de, www.invesco.de, www.templeton.de, zugriffen am 11.11.2005

^[15] www.daimlerchryslerbank.de , zugegriffen am 11.11.2005