Mergers and Acquisitions unter besonderer Würdigung der Due Diligence

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1. Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Vorgehensweise

2. Definitionen und Formen von M&A-Transaktionen
2.1 Begriff: Mergers & Acquisitions
2.2 Formen von M&A-Transaktionen
2.2.1 Übernahmen und Fusionen
2.2.1.1 Asset Deal
2.2.1.2 Share Deal
2.2.1.3 Hostile Takeover
2.2.2 Restrukturierung und Sicherung
2.2.2.1 Rechtsformwechsel
2.2.2.2 Spin-Off
2.2.2.3 Management Buy Out (MBO)
2.2.2.4 Management Buy In (MBI)
2.2.2.5 Leveraged Buy Out (LBO)
2.2.3 Kooperationen
2.2.3.1 Joint Ventures
2.2.3.2 Strategische Allianzen

3. Vorgehensweise bei einem M&A-Deal
3.1. Motive für die Durchführung eines M&A Vorgangs
3.1.1 Reale Zuammenschlussmotive
3.1.2 Spekulative Zusammenschlussmotive
3.1.3 Managementmotive
3.2 Strategien und Ausrichtungen
3.2.1 Horizontale Akquisition
3.2.2 Vertikale Akquisition
3.2.3 Konglomerate Akquisition
3.3 Phasen eines M&A-Deals
3.3.1 Analyse und Konzeption
3.3.2 Transaktion
3.3.3 Integration

4. Due Diligence
4.1 Begriffabgrenzung
4.2 Die Due Diligence im Rahmen eines M&A-Deals
4.3 Teilbereiche der Due Diligence
4.3.1 Strategical Due Diligence
4.3.2 Financial Due Diligence
4.3.3 Commercial Due Diligence
4.3.4 Legal and Tax Due Diligence
4.3.4.1 Legal Due Diligence
4.3.4.2 Tax Due Diligence
4.3.5 Business Due Diligence
4.3.6 Technical Due Diligence
4.3.7 Environmental Due Diligence
4.4 Risiken und Grenzen der Due Diligence
4.4.1 Schwachstellen der Informationserhebung
4.4.2 Grenzen der Due Diligence

5. Fazit

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 Formen von M&A-Transaktionen

Abbildung 2 Kooperationsformen

Abbildung 3 Integrationsansätze

Abbildung 4 Zielebenen der Integration

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

„Es vergehen kaum Wochen ,in denen nicht wieder von einer `Elefantenhochzeit`, den sogenannten `Mega Deals`, berichtet werden kann. Der Markt für Unternehmen und Unternehmensbeteiligungen (M&A Markt) wächst nahezu jährlich mit steigenden Transaktionszahlen und einem zunehmenden Transaktionsvolumen“.^[1] Begründet werden kann diese Beobachtung durch unterschiedliche Entwicklungen, als da wären

1. Globalisierung der Absatz- und Beschaffungsmärkte
2. Deregulierung durch Privatisierung ganzer Industriezweige
3. Fokussierung der Unternehmen auf ihre Kernkompetenzen
4. Nachfolgeproblematik im Mittelstand^[2]

Doch auch zu früheren Zeitpunkten konnten zyklische Abläufe von Mergers & Acquisitions beobachtet werden. So wurden im 19.Jahrhundert Unternehmen vor dem Hintergrund der eigenen Marktpositionsverbesserung gekauft. In der Vorkriegszeit (Mitte der 20er Jahre) lag den Unternehmen vor allem daran, den komplette Produktionszyklus kontrollieren und koordinieren zu können, so dass durch M&A vor allem vertikale Ausweitungen stattfanden. Zum Ende des Jahrhunderts hin scheint dann u.a. die Gewinnung von Synergieeffekten im Vordergrund von M&A gestanden zu haben.^[3] Unterstützt wurde diese M&A Welle durch die Mitte der 70er Jahre an der amerikanischen Börse herrschende Flaute. Durch sinkende Kurse waren viele gelisteten Unernehmen unterbewertet, was besonders aggressiv handelnde Konkurrenten zu potentiellen Käufern machte, da auf Rendite- und Marktmachtsteigerung spekuliert wurde.^[4] Eine solche Philosophie birgt jedoch auch Gefahren. Unter Umständen ist der zeitweilige Erfolg eines Unernehmens von einem oder wenigen Mitarbeitern abhängig, welche das Unternehmen bereits verlassen haben könnten.^[5] Des weiteren besteht die Möglichkeit, dass kurzweilige Erfolge einer Unternehmung ein Resultat verringerter Forschungs- und Entwicklungsinvestitionen sein können, was langfristig zu einer stagnierenden Entwicklung führen kann. Ebenso ist denkbar, dass manipulierte Zahlen oder von außen gegebene Rahmenbedingungen das Ergebnis eines Unternehmens in einem solchen Maße beeinflussen, dass bei ungenauer Betrachtung ein falsches Bild der Unternehmung entstehen kann.^[6]

Um hieraus resultierende Misserfolge zu vermeiden und dem Käufer die Möglichkeit zu bieten, sich ein wahrheitsgetreues Bild vom potentiellen Übernahmeobjekt machen zu können, bedient man sich in der Praxis der Due Diligence, die als Absprache zwischen Käufer und Verkäufer über einen Informationsaustausch zu verstehen ist. „In diesem Sinne kann die Durchführung einer Due Diligence als Prozess des kombinierten Einsatzes von Wissensübertragung seitens des Verkäufers sowie Wissenserarbeitung seitens des Käufers verstanden werden“.^[7] Daraus lässt sich ableiten, dass die Qualität einer Due Diligence im Wesentlichen sowohl von der Bereitschaft der Verkäufers Informationen weiterzugeben, als auch von der Informationsaufnahme und Strukturierung seitens des Käufers abhängt.^[8] Das Zusammenspiel von rechtlicher Bedeutung und der durch eine Due Diligence ermöglichten Bewertung der Unternehmenssituation scheint jedoch noch verbesserungsfähig.^[9]

1.2 Vorgehensweise

In dieser Seminararbeit sollen zum einen Ablauf und Inhalt der Due Diligence im Rahmen eines M&A Prozesses erläutert, und zum anderen aufgezeigt werden, dass eine Due Diligence durch Probleme gekennzeichnet ist, die nur durch detailliert durchdachte Planung umgangen werden können. Im Vorfeld werden Begriffe rund um das Themengebiet Mergers and Acquisitions erklärt, in dem auf verschiedenste Formen von Übernahmen/Fusionen, Restrukturierungen/Sicherungen und Kooperationen eingegangen wird. Nachdem Beweggründe und Strategien für M&A Transaktionen dargestellt werden, wird auf den Ablauf eines M&A Prozesses eingegangen, in dem erstmals Bezug auf die Due Diligence genommen wird.

Kapitel vier beschäftigt sich ausschließlich mit der Due Diligence. Ihr wird im Rahmen dieser Arbeit eine solch hohe Bedeutung beimessen, da sie im M&A Geschäft als Normalfall angesehen werden kann.^[10] Nach einem kurzen Rückblick in Form einer Integration in den Ablauf eines M&A werden die verschiedenen Sichtweisen der Due Diligence ausführlich erläutern. Für die Strategical, Financial, Commercial, Legal, Business, Technical, und Environmental Due Diligence werden die Inhalte detailliert präsentiert und Schwachstellen sowie Probleme untersucht.

2. Definitionen und Formen von M&A–Transaktionen

2.1 Begriff: Mergers & Acquisitions

Unter Mergers & Acquisitions versteht man sämtliche Spielarten von Transaktionen, die den Erwerb, die Übernahme oder den Zusammenschluss von Unternehmen zum Ziel haben. Das aus dem amerikanischen Sprachraum stammende Begriffspaar lässt sich am treffendsten mit Unternehmenszusammenschlüsse und Unternehmensübertragungen übersetzen.

Ein maßgebliches Kriterium zur Unterscheidung von Mergers und Acquisitions hat sich bis heute allerdings nicht durchsetzen können. Ein gängiges Merkmal stellt jedoch die Veränderung der Rechtsform der beteiligten Unternehmen dar. Während bei einer Akquisition die rechtliche Selbständigkeit der Unternehmen bestehen bleibt, muss bei einem Merger mindestens eine der Parteien seine rechtliche Selbständigkeit aufgeben.^[11]

2.2 Formen von M&A–Transaktionen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Formen von Megers & Acquisitions

2.2.1 Übernahmen und Fusionen

2.2.1.1 Asset Deal

Der Asset Deal zeichnet sich durch die Übertragung aller Wirtschaftgüter eines Unternehmens auf ein anderes aus. Sämtliche Aktiva und Passiva des akquirierten Unternehmens werden in die Bilanz des kaufenden Unternehmens übernommen. Es handelt sich bei dieser Form der Übernahme um einen Sachkauf gemäß § 433 I Satz 1 BGB, da das verkaufte Unternehmen in seiner Gesamtheit in das akquirierende Unternehmen übergeht.^[12]

2.2.1.2 Share Deal

Im Gegensatz zum Asset Deal liegt bei einem Share Deal kein Sachkauf, sondern ein Rechtskauf nach § 433 I Satz 2 BGB vor. Das bedeutet, dass der Unternehmenskauf bei dieser Art der Akquisition durch den Erwerb von Anteilen oder Beteiligung an einem Unternehmen erfolgt. „Der Anteilskauf erfolgt bei Personenhandelsgesellschaften durch den Erwerb der Gesellschafterstellung als offener Handelsgesellschafter oder Kommanditist (...). Bei Kapitalgesellschaften erfolgt dies durch den Erwerb von Geschäftsanteilen oder Aktien.“^[13] Die rechtliche Selbständigkeit des Verkäuferunternehmens bleibt hierbei folglich unberührt. Lediglich die Eigentumsverhältnisse des Verkäuferunternehmens verändern sich.

2.2.1.3 Hostile Takeover

Unter dem Hostile Takeover, also der sogenannten feindlichen Übernahme, versteht man den Erwerb der Kontrollmacht über ein Unternehmen ohne die Zustimmung der Leitung der Gesellschaft, die übernommen werden soll. Konkret werden den Eigentümern, also beispielsweise den Aktionären, Angebote zum Erwerb ihrer Anteile unterbreitet, ohne dass hierüber eine Abmachung oder ein Vertrag mit den operativen Organen der Zielunternehmung besteht. Übernommen werden sollen folglich nicht konkrete Aktiva oder Passiva, sondern die Anteile wie zum Beispiel Aktien und die damit einhergehenden Rechte und Pflichten, die die Möglichkeit der Kontrolle über die Zielgesellschaft eröffnen.^[14] Die Übernehmergesellschaft wird im Allgemeinen als „Raider“, die Zielgesellschaft als „Target“ bezeichnet.

2.2.2 Restrukturierung und Sicherung

2.2.2.1 Rechtsformwechsel

Der Wechsel der Rechtsform kann eine Art des Going Privat sein. Bei diesem Schritt entschließt sich das Management einer AG beispielsweise dazu, die Anteile des Unternehmens in private Hände zu geben bzw. zu nehmen, und somit den Rückzug von der Börse einzuleiten. Ein solcher Schritt reduziert Kosten für Hauptversammlungen und lässt den Aufwand aufgrund von Publizitätsverpflichtungen sinken.^[15] Darüber hinaus wird der Formwechsel von einer Kapital- in eine Personengesellschaft aus dem Grund vollzogen, um durch Aufstockung des Buchwerts zusätzliches Abschreibungspotential zu generieren.^[16]

2.2.2.2 Spin-Off

Bei einem Spin-Off werden Geschäftszweige eines Unternehmens ausgegliedert, so dass ein Spin-Off als „Neugründung im eigentlichen Sinne“^[17] gesehen werden kann. In vielen Fällen besteht das Management des neu entstandenen Unernehmens aus bisherigen Führungskräften. Ein enger Zusammenhang zwischen beiden Unternehmen besteht dadurch, dass zusätzlich zum Personal und deren Know-How auch Teile des Anlagevermögens in den Besitz der neuen Gesellschaft übergehen und trotz rechtlicher Trennung enge Geschäftbeziehungen zwischen beiden Parteien bestehen.^[18] Beweggründe für einen Spin-Off können der Wunsch nach Produktivitätssteigerung auf der einen Seite, oder das Verfolgen von Lean Management Gesichtspunkten zur Verbesserung der Übersichtlichkeit im Unternehmen auf der anderen Seite sein.^[19]

2.2.2.3 Management Buy Out (MBO)

Unter einem Management Buy Out versteht man die Übernahme eines Unternehmens durch bei diesem Unternehmen beschäftigte Personen, deren Zielsetzung die Fortführung des übernommenen Objektes ist.^[20] Die Finanzierungsform, unter deren Mithilfe ein solcher Vorgang vollzogen wird, spielt für die Klassifizierung eines Management Buy Outs keine Rolle. Der Begriff für diese Übernahmetechnik ist personenbezogen und demnach unabhängig davon, ob die Mittel für die Übernahme fremd- oder eigenbeschafft werden.^[21] Die Initiative für einen MBO geht i.d.R. vom Management selber aus. Der große Vorteil, der dem Käufer gegenüber einem Erwerb eines fremden Unternehmens entstehen kann, ist der, dass durch bereits vorhandenes Insider-Wissen Risken minimiert und Aufwand gespart werden kann. Auf die Durchführung einer Due Diligence beispielsweise kann zwar nicht gänzlich verzichtet, das Ausmaß ihrer Ausprägung kann jedoch reduziert werden. Die Abwicklung eines MBO kann auf zweierlei Arten erfolgen. Dem einstufigen Erwerb steht die zweistufige Form gegenüber, bei der die Zielgesellschaft über eine weitere, zwischengeschaltete Unternehmung erworben wird. Letzteres Vorgehen kann Abschreibungen aufgrund vorhandener stiller Reserven erhöhen, und somit einen steuerlichen Vorteil induzieren.^[22]

2.2.2.4 Management Buy In (MBI)

Der Vorgang eines Management Buy In unterscheidet sich dadurch vom MBO, dass die Käufer des Unternehmens nicht aus dessen eigenen Reihen stammen, sondern von außerhalb dazustoßen. Auch für einen MBI ist es nicht maßgeblich woher die finanziellen Mittel für den Kauf kommen, so dass das neue Management entweder selber den Investor darstellen kann oder von diesem beauftragt wurde.^[23] Management Buy In Prozesse können als Resultate unfreundlicher Übernahmen angesehen werden, bei denen die neuen Inhaber die Führungsetage aus dem Unternehmen drängt, um deren Platz einnehmen zu können.^[24]

2.2.2.5 Leveraged Buy Out (LBO)

Wird der Kauf eines Unternehmens überwiegend aus Fremdkapitalquellen finanziert, so spricht man von einem Leveraged Buy Out. Der Begriff „Leverage“ soll die durch eine solche Finanzierung ermöglichte Hebelwirkung beschreiben, die am Beispiel eines Immobilienkaufs veranschaulicht werden kann. Auch hier wird mit einer geringen Eigenkapitalquote Eigentum erworben, das gleichzeitig als Sicherung für das aufgenommene Fremdkapital fungiert. Gewinne aus dieser Finanzierung – in diesem Beispiel Mieteinnahmen – werden zur Tilgung der Verbindlichkeiten genutzt^[25]. Generell liegt der Anteil des Eigenkapitals bei einem Leveraged Buy Out bei ca. 10%. Den größten Teil machen mit ca. 50% Senior Debts aus, denen damit erstrangige Sicherung zusteht. Die Differenz zwischen Senior Debts und Eigenkapital bilden Subordinated Debts als Form von Mezzanine Finanzierung. Höhere Zinsen gegenüber den Senior Debts sind im höheren Risiko fehlender Sicherheit begründet.^[26] Ein weiteres entscheidendes Merkmal für einen LBO als Finanzierungsform ist der Hintergrund dieser Transaktion. Im Zuge von LBOs werden keine Marktmachtsteigerungen, Synergiegewinnungen oder Risikostreuungen erwartet, sie dienen ausschließlich dem Zweck der Rentabilitätssteigerung.^[27] Daraus lässt sich ableiten, welche Unternehmen für LBO Übernahmen in Frage kommen. Zum einen sind es Unternehmen der Produktionsbranche, da hier im Gegensatz zu Dienstleistungsgesellschaften Wert generiert wird.^[28] Zum anderen sind an der Börse gelistete Unternehmen mit einem hohen Anteil an stillen Reserven interessant, weil der Käufer durch optimierten Einsatz der vorhandenen Ressourcen einen höheren Wert erzielen könnte als er bezahlt hat.^[29]

2.2.3 Kooperationen

Unter dem Begriff Kooperation versteht man die Zusammenarbeit zwischen zwei oder mehreren rechtlich und wirtschaftlich eigenständigen Unternehmen zur Erreichung gemeinsamer Ziele. Im Regelfall sind diese Ziele höher gesteckt als sie es beim Alleingang einer involvierten Unternehmung wären. Die Absprache über die Zusammenarbeit muss schriftlich fixiert und aus freiem Willen der betroffenen Gesellschaften getroffen worden sein. Darüber hinaus darf eine solche Vereinbarung keiner gesetzlichen Grundlage widersprechen.^[30] Folgende Kooperationsformen lassen sich unterscheiden

[...]

^[1] Jansen, S.: Mergers & Acquisitions; Wiesbaden 1999; S.15.

^[2] Vgl. Jansen, S.: 10 Thesen gegen Post Merger Integration Management; 2000; S. 32 ff.

^[3] Vgl. Jaeger, M.: Personalmanagement bei Mergers & Acquisitions; Neuwied 2001 ; S.2.

^[4] Vgl. Behrens, R./Merkel, R.: Mergers and Acquisitions - Das Milliardengeschäft im gemeinsamen europäischen Markt; Stuttgart 1990; S.13.

^[5] Vgl. Smith, W.K.: Handbook of strategic Growth through Mergers and Acquisitions; New Yersey 1985.

^[6] Vgl. Leimer, W.: Integration von akquirierten Unternehmungen aufgrund des Modells lebensfähiger Systeme; Zürich 1989; S.37 f.

^[7] Pack, H.:in: Handbuch Mergers & Acquisitions; Stuttgart 2000; S.223.

^[8] Vgl. Pack, H.: ebenda; S.223.

^[9] Vgl. Picot, G.: Handbuch Mergers & Acquisitions; Stuttgart 2000; S. 119.

^[10] Vgl. Kiethe, K.: Vorstandshaftung auf Grund fehlender Due Diligence beim Unternehmenskauf; in: NZG 1999; S.976 ff.

^[11] Vgl. Jansen, S.: Mergers & Acquisitions; Wiesbaden 2000; S. 35 f.

^[12] Vgl. Lucks, K./ Meckl, R.: Internationale Mergers & Aquisitions - Der prozessorientierte Ansatz; Berlin, Heidelberg 2002; S. 28.

^[13] Chalupsky, Ernst; in: Kauf und Verkauf von Unternehmungen; Wien 1993; S. 21.

^[14] Vgl. Bohrer, A.: Unfriendly Takeovers; Zürich 1997; S.7 f.

^[15] Vgl. Braun, C.: Leveraged Buyouts; München 1989; S.7.

^[16] Vgl. Picot, G.: Handbuch Mergers & Acquisitions; Stuttgart 2000; S. 154.

^[17] Matuschka v., A.: Dokumentation zum Management Buyout-Kongreß; Neuss 1988; S. 117-121.

^[18] vgl. Herfort, C.: Besteuerung von Management-Buy-Outs in der Bundesrepublik Deutschland; Baden-Baden 1991; S. 56.

^[19] Vgl. Behrens, R. / Merkel, R.: Mergers and Acquisitions Das Miliardengeschäft im gemeinsamen europäischen Markt; Stuttgart 1990; S.13.

^[20] Vgl. Hauschka, C.: Wirtschaftliche, arbeits- und gesellschaftsrechtliche Aspekte des Management Buy-Outs; in: BB 1987; S.181.

^[21] Vgl. Braun, C.: Leveraged Buyouts; München 1989; S.6.

^[22] Vgl. Picot, G.: Handbuch Mergers & Acquisitions; Stuttgart 2000; S. 171 ff.

^[23] Vgl. Braun C.: Leveraged Buyouts; München 1989; S.6.

^[24] Vgl. Hölters W.: Der Unternehmens- und Beteiligungskauf; Köln 1989; S.2.

^[25] Vgl. Braun C.: Leveraged Buyouts; München 1989; S.4.

^[26] Vgl. Jansen S.: Mergers & Acquisitions; Wiesbaden 1999; S.15.

^[27] Vgl. Graebner A.C.: Die Auseinandersetzung um Leveraged Buyouts; Frankfurt 1991; S. 17.

^[28] Vgl. Picot G.: Handbuch Mergers & Acquisitions; Stutgart 2000; S. 171 ff.

^[29] Vgl. Peltzer, M.: Takeovers in den Vereinigten Staaten – Können ihre Spielregeln übertragen werden?; Frankfurt 1986; S. 271.

^[30] Vgl. Jansen, S.: Mergers & Acquisitions; Wiesbaden 1999; S.92.