Einführung eines Real Estate Investment Trust: Chancen und Risiken für den Immobilienstandort Deutschland

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1. Einleitung

2. Entwicklungsgeschichte der REITs

3. Internationale Beispiele
3.1. Vorbild USA
3.2. Fiscale Beleggingsinstelling in den Niederlanden
3.3. Société d´Investissement Immobilier Cotée in Frankreich
3.4. Geplante Einführung eines UK-REIT

4. Chancen und Risiken des German-REIT
4.1. Der deutsche Immobilienmarkt
4.2. Bewertung bestehender Anlageprodukte
4.2.1. Geschlossene Immobilienfonds
4.2.2. Offene Immobilienfonds
4.2.3. Die Immobilien – Aktiengesellschaft
4.3. Spezifische Marktgegebenheiten
4.3.1. Opportunity Funds
4.3.2. Stille Reserven deutscher Unternehmen
4.3.3. Die öffentliche Hand
4.3.4. Kreditinstitute und Non-Performing Loans
4.4. Ausgestaltung des G-REIT
4.4.1. Geschäftszweck
4.4.2. Corporate Governance
4.4.3. Gewinnausschüttung
4.4.4. Besteuerung

5. Zusammenfassende Bewertung

Quellenverzeichnis

Eidesstattliche Versicherung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Marktkapitalisierung US-REITs

Abbildung 2: Entwicklung der REITs nach Klassen

Abbildung 3: Spezialisierung von REITs

Abbildung 4: Kapitalisierung nach Segmenten

Abbildung 5: Marktkapitalisierung in den Niederlanden

Abbildung 6: Entwicklung des Euronext SIIC

Abbildung 7: Einordnung des deutschen Immobilienmarktes

Abbildung 8: Positionierung eines deutschen REIT (G-REIT)

Abbildung 9: Entwicklung offener Immobilienfonds

Abbildung 10: Entwicklung des E&G Dimax

Abbildung 11: Opportunity Funds in Deutschland

Abbildung 12: Stille Reserven deutscher Großunternehmen

1. Einleitung

Der Begriff Real Estate Investment Trust stammt ursprünglich aus dem amerikanischen Steuerrecht. Ein REIT [ri:t] ist ein Immobilienvermögen, das mit Hilfe einer Verwaltungsgesellschaft an der Börse notiert werden kann. Die Erträge eines REITs sind unter bestimmten Bedingungen auf Gesellschaftsebene steuerbefreit. Eine Besteuerung findet nur auf der Anlegerebene statt.

Aufgrund der Vielzahl positiver Erfahrungen weltweit und der Internationalisierung der Märkte wird in Deutschland seit längerer Zeit die Einführung eines REIT diskutiert.

Die Diplomarbeit beginnt mit der Entwicklungsgeschichte der REITs ausgehend des 1900 Jahrhunderts. Bis heute hat dieses Anlageinstrument vor allem in den USA einen hohen Spezialisierungsgrad erreicht, wovon viele andere REIT-Einführungen profitieren konnten. Dies gilt insbesondere für das holländische Pendant, als älteste REIT-Struktur in Europa, und Frankreich, das bislang als letztes EU-Land diese Anlageklasse eingeführt hat.

Mittelpunkt dieser Arbeit ist eine detaillierte Analyse des deutschen Immobilienmarktes, der bereits bestehenden Immobilienanlageprodukte und den Besonderheiten des Marktumfeldes. In Folge einer erwarteten Gesetzesvorlage im Jahr 2006 soll diese Diplomarbeit die Grundlagen des Kapitalmarktinstrumentes REIT vermitteln und die Chancen für den Immobilienmarkt in Deutschland aufzeigen, die mit ihr verbunden sind.

Die Untersuchung des Themas stellt sich als schwierig dar, da die deutsche Grundlagenliteratur zu dem Thema Real Estate Investment Trusts nur sehr begrenzt verfügbar ist. Größtenteils musste auf Artikel zurückgegriffen werden, die in Sammelwerken oder Fachzeitschriften veröffentlicht worden sind. Die Ausgangssituation für die Untersuchung der ausländischen REITs basiert im Wesentlichen auf Fachliteratur, die in englischer Sprache verfasst wurde.

Der Analyse des deutschen Immobilienmarktes liegt die einschlägige deutsche Fachliteratur zugrunde. Die Diskussion über die Einführung und Gestaltung eines deutschen REIT wird aktuell geführt, wie die Zitate aus der Tagespresse unterstreichen.

2. Entwicklungsgeschichte der REITs

Erstmals Erwähnung finden die REITs in der Mitte des 19. Jahrhunderts in Boston, Massachusetts in den USA. Zu dieser Zeit brachte die fortschreitende Industrialisierung Wohlstand in die Gesellschaft und das Kapital suchte die Anlagemöglichkeit in Grund und Boden bzw. Immobilien.

Mit der Einführung des „Massachusetts Trust“^[1], wie die Urform des REIT damals genannt wurde, sollten die Gesetzesbarrieren umgangen werden. Als besonders hinderlich stellte sich das Verbot heraus, dass Gesellschaften nicht in Immobilien investieren durften, solange diese nicht direkt dem Geschäftszweck dienten. Auch dem privaten Anleger war es nicht möglich, in Immobilien zu investieren.

Schon die damalige Urform dieser Anlage besaß die charakteristischen Grundzüge des heutigen REIT: Steuerbefreiung auf der Gesellschaftsebene, d.h. keine Körperschafts- oder Gewerbesteuer. Die Investitionsform fand Anklang in der Wirtschaft und breitete sich schnell aus.

Bis 1935 zeigte sich der „Massachusetts trust“ in weiteren US-Bundesstaaten erfolgreich, jedoch wurde durch die Aufhebung der Steuerbevorzugung durch den U.S. Supreme Court der weiteren Ausbreitung dieser Anlageform vorerst ein Ende gesetzt. Diese Steueränderung resultierte nach dem „Schwarzen Freitag“ 1929 aus dem Bankrott vieler Immobilienfonds, die teilweise durch illegale Machenschaften hervorgerufen wurden.^[2]

Ab 1940 standen die verbliebenen Trusts im Wettbewerb mit den durch den Investment Company Act geschaffenen geschlossenen Fonds, die ihrerseits steuerlich privilegiert waren.

Bis in die 50er Jahre fristete die Trust-Struktur ein Schattendasein. Auf Initiative einiger Lobbyisten, darunter auch der Real Estate Trust of America – einer der größten Trusts – und der National Association of Real Estate Investment Trusts (NAREIT), wollte man wieder einen steuerlichen Sonderstatus erreichen, zumindest auf gleichem Niveau wie bei den geschlossenen Fonds.

Im Jahr 1960 wurden die Bestrebungen belohnt. Die Trusts erlangten die gleichen steuerlichen Vorteile wie die Investmentfonds. 1961 wurde der erste REIT der modernen Zeit gegründet, in den kleine Anleger zu reduziertem Risiko und geringeren Kosten gegenüber den Investmentfonds investieren konnten.^[3] Den Kleinanlegern sollte ein weiteres Produkt zu Verfügung stehen, um ihre Altersvorsorge aufzubauen.

Der erste Börsengang eines REITs vollzog sich im Jahr 1965. Im Juni jenen Jahres wurde ein REIT – der Continental Mortgage REIT – an der New York Stock Exchange (NYSE) notiert.

In den folgenden Jahren bis 1970 kam es zu einem substantiellen Anstieg der Nachfrage nach REITs. In den Jahren zwischen 1968 und 1970 vervielfachte sich der Wert der gehaltenen Assets von schätzungsweise $1,0 Mrd. auf $4,7 Mrd.^[4]

An dieser Stelle sei eine Unterscheidung dreier REIT-Klassen vorweggenommen. Zum einen existieren die Equity-REITs, die Investitionen in eigene Immobilien ausführen, also Kapital direkt in Immobilien anlegen. Zum anderen gibt es Mortgage-REITs, die indirekt in Immobilien investieren. Diese Gattung von REITs hält Hypotheken (Mortgage Backed Securities, MBS) oder verleiht Kapital beispielsweise an Eigentümer von großen Immobilien oder auch Projektentwickler sowie Bauträger. Besichert sind diese Hypotheken durch Immobilien. Die dritte Klasse der REITs besteht aus einer Mischung aus Beiden und heissen entsprechend Hybrid-REITs.^[5]

Erstmals außerhalb der USA tritt ein REIT im Ausland auf. 1969 schaffen die Niederlande die gesetzlichen Voraussetzungen für diese neue Investitionsform. Ziel der Bemühungen ist es, private Investitionen in den schwachen Immobilienmarkt anzuregen. In den Niederlanden heißt der REIT „Fiscale Beleggingsinstelling“ (FBI). Gefolgt wurde die FBI von dem sog. Australian Listed Property Trusts (ALPT), der 1971 in Australien eingeführt wurde. Auf die niederländische Variante wird im späteren Verlauf der Abhandlung eingegangen.

Der wirtschaftlichen Rezession 1973 folgte ein Rückschlag für das neue Finanzinstrument in den USA.^[6] Betroffen hiervon waren hauptsächlich die Mortgage-REITs. Aufgrund eines vorher eingetretenen Baubooms finanzierten diese REITs hauptsächlich Bauträger und Projektentwickler. Ein Überbestand an Bauvorhaben und steigende Zinsen führten zu starken Problemen bei den REITs.

Ursächlich für den Absturz der Mortgage-REITs waren jedoch sehr hohe Fremdkapitalaufnahmen zu günstigen Konditionen. Dies verstieß zum einen gegen die Grundregeln der Fristenkongruenz und darüber hinaus mussten diese Kredite später durch teurere nachfinanziert werden. Im weiteren Verlauf mussten sich die Mortgage-REITs einer Neubewertung ihres Vermögens unterziehen, was zu drastischen Abschlägen aufgrund des einbrechenden Marktes führte.^[7] Die Kurse für Hypotheken-REITs brachen ein und am Ende dieser Entwicklung gingen circa 100 von 200 unterkapitalisierten Mortgage-REITs in Konkurs.^[8]

Nach weiterer schleppender Entwicklung aller REIT-Klassen (Equity-REIT, Mortgage-REIT, Hybrid-REIT) erfolgte der Durchbruch mit dem Tax Reformation Act (TRA 86) im Jahr 1986. Diese Reform beendete die weithin übliche Praxis („Tax Shelter“), durch degressive Steuersätze und hohe Fremdkapitalkosten steuerliche Verluste zu erzeugen. Immobilienbesitz wurde ab diesem Zeitpunkt auf Basis seiner Wirtschaftlichkeit und der Rendite bewertet. REITs entsprechen diesem Bewertungsgrundsatz in deutlich höherem Maße als Immobilienfonds und Direktanlagen.

Durch gleiches Gesetz wurde REITs erlaubt, ihren Immobilienbestand eigenständig zu verwalten. Dies war zuvor aus Befürchtungen der Befangenheit der Fondsmanager untersagt. Die Entwicklung zeigt jedoch, dass das Management der eigenen Immobilien weitaus effizienter und erfolgreicher ist.^[9]

In Verbindung mit dem Omnibus Budget Reconciliation Act im Jahre 1993 begannen die REITs ihren Durchbruch als eigene wichtige Asset-Klasse. Abbildung 1 stellt die Marktkapitalisierung in Mio. US-$ seit 1971 und die Entwicklung seit Anfang der 90er Jahre eindrucksvoll dar.^[10]

Abbildung 1: Marktkapitalisierung US-REITs

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Die Änderungen und Anpassungen an den Markt Ende der 80er Anfang der 90er Jahre zeigen eine rasante Zunahme von REITs und der Marktkapitalisierung. Wie sich der Abbildung 1 entnehmen lässt, sind ausschließlich die Equity-REITs von dem Boom betroffen. Diese Entwicklung ist im Wesentlichen auf zwei Punkte zurückzuführen. Erstens waren Equity-REITs in der Vergangenheit hinsichtlich Performance und Auszahlungen immer über denen der Mortgage- und Hybrid-REITs. Zweitens und ungleich wichtiger war die Einführung einer neuen Struktur bei den Equity-REITs: den sogenannten UP-REITs, den Umbrella Partnership-REITs, die später im Detail erläutert werden. Abbildung 2 soll die Entwicklung der unterschiedlichen REIT-Klassen aufzeigen.

Abbildung 2: Entwicklung der REITs nach Klassen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Verstärkt wurden diese positiven Tendenzen durch gesetzliche Flexibilisierungen. Nach dem Taxpayer Relief Act und dem REIT Simplification Act (REITSA) im Jahre 1997 konnten REITs beispielsweise 30% ihres Umsatzes durch den Verkauf von Bestandsimmobilien erwirtschaften. Auch wurde die Quellensteuer auf ausländische Aktionäre durch das U.S. Treasury Department auf 15% gesenkt.^[11]

Der 17. Dezember 1999 war ein besonderer Tag in der Geschichte der REITs. Zum einen verzeichneten sowohl der NAREIT Composite Index, der zusammengefasste Index für REITs in den USA als auch der Morgan Stanley REIT Index eine Zunahme von über 4% - soviel wie niemals zuvor an einem einzigen Tag. Verantwortlich für diese enormen Kurszuwächse war Warren Buffett, ein amerikanischer Börsen-Guru, der hinter vorgehaltener Hand der Investment-Gemeinde vorgeschlagen hatte, den First Industrial Realty Trust, einen REIT, genauer zu beobachten. Seine Empfehlung stützte sich auf Bill Clinton, der am 17. Dezember 1999 den REIT Modernization Act (RMA 99) unterzeichnete. Dieser enthielt zwei Gesetzesänderungen, die einen neuerlichen Aufstieg der REITs möglich machten.

Erster Punkt der Reform war, dass es REITs erlaubt wurde, Tochtergesellschaften zu gründen, die automatisch den REIT-Status erlangen. Diese Taxable REIT Subsidiaries (TRS) werden unter anderem dazu genutzt, Servicedienstleistungen für die Immobilien des REIT zu erbringen.^[12]

Zweiter Punkt war die Herabsetzung der Mindestausschüttung der Gewinne. Ab 2001 mussten statt 95% nur noch 90% als Dividenden an die Anteilshaber ausgezahlt werden.^[13] Dies verhalf den REITs zur mehr Refinanzierungskraft. Zusätzlich wurde die Quellensteuer durch das U.S. Treasury Department auf 15% gesenkt.^[14]

Zur gleichen Zeit kam es zum größten Initial Public Offering (IPO, Börsengang) eines REITs: die Boston Properties Inc. brachte ein Gesamtkapital von $902 Mio. an die Börse.

Während sich REITs in den USA wie auch in den Niederlanden und Australien sehr gut entwickelten, schafften auch andere Länder die gesetzlichen Voraussetzungen zur Einführung eines REIT. Neben Kanada, Belgien, Italien, Luxemburg und Singapur ist vor allem die Einführung der Société d´Investissement Immobilier Cotée (SIIC) 2003 in Frankreich von besonderem Interesse, welche noch einer genaueren Untersuchung unterzogen werden wird.

3. Internationale Beispiele

3.1. Vorbild USA

Nach der Einführung über die Entstehung und Entwicklung des US-REIT soll im Folgenden die Gestaltung dieser Anlageklasse beschrieben werden.

Grundsätzlich kann ein REIT von juristischer Seite her in drei verschiedenen Formen geführt werden. Möglich ist eine Corporation, die man am ehesten mit unseren Aktiengesellschaften vergleichen kann. Weiterhin kann die Gesellschaft als Trust (Treuhänderschaft) und als Association (Gemeinschaft) firmieren, welche nicht zwingend eine Börsennotierung benötigen.^[15]

Für alle gelten jedoch die gleichen rechtlichen Anforderungen, um das Steuerprivileg in Anspruch nehmen zu können. Die wichtigsten Voraussetzungen zur Erlangung des REIT-Status sind im Folgenden genannt:

(1) Es muß eine Auszahlung von mindestens 90% des Bruttoeinkommens an die Anteilseigner erfolgen.
(2) Mindestens 75% des Anlagekapitals muss in Immobilien, Bargeld oder Staatsanleihen investiert sein („Asset Test“).
(3) Mindestens 75% des Bruttoeinkommens müssen aus Mietzahlungen und Hypothekenzinsen bestehen („Activity oder Income Test“).
(4) Mindestens 100 Aktionären, dürfen nicht weniger als fünf 50% des Kapitals besitzen („Five-or-fewer rule“).
(5) Höchstens 30% des Bruttoeinkommens darf aus dem Verkauf von Immobilien bestehen, die vier oder weniger Jahre im Bestand waren.^[16]

Neben diesen grundlegenden Anforderungen an einen US-REIT, die sich in ähnlicher Form auch in den anderen Nationen durchgesetzt haben, sei in diesem Zusammenhang noch auf einige besondere Ausprägungen des US-REIT hingewiesen.

Entscheidend für den REIT war - wie schon eingangs beschrieben - die Entwicklung der UP-REIT-Struktur zu Beginn der 90er Jahre. Diese Organisationsform besteht aus zwei eigenständigen, rechtlichen Gesellschaften: dem REIT und der Operating Partnership, wobei sich in letzteren Konstruktion der REIT als Komplementär oder Gesellschafter an der Operating Partnership beteiligt. Beide Gesellschaften und unter Umständen deren Anteilseigner tauschen bis zu einem gewissen Grad Anteile aus. Ein Verkauf des REIT wird jedoch nicht unternommen, da es bei diesem Prinzip um die Vermeidung einer Besteuerung geht. Solange im steuerrechtlichen Sinne kein Verkauf vorliegt, gibt es keine Grundlage, die stillen Reserven zu besteuern. Häufig gehen diese Konstruktion und ein Börsengang einher.^[17]

Bei dem Down-REIT, der umgekehrten Variante, nutzt ein bereits bestehender REIT diese Konstruktion, um weiteres Kapital in den REIT zu bringen. Dabei steht der REIT jedoch nicht am Kopf der Konstruktion, sondern die Operating Partnership. Auch ist es dem REIT möglich, andere Objekte zu erwerben und zu unterhalten.

Ein weiterer Unterschied gibt es bei der Fungibilität der REIT-Anteile. In den USA sind zurzeit drei verschiedene Handelsarten zugelassen:

(1) Publicly Traded REIT

Es handelt sich um eine von der U.S. Securities and Exchange Commission (US-SEC) – vergleichbar mit der deutschen Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) - zugelassenen Aktie, die an der Börse notiert und handelbar ist. Ein Erwerb ist somit auch für den Kleinanleger möglich und wird mit einem Minimalinvestment von einem Anteil unterstützt.

(2) Non-exchange Traded REIT

Dieser ist ebenfalls konform zu den Regeln der SEC, jedoch werden die Anteile nicht an der Börse notiert. Stattdessen wird sie durch den REIT direkt emittiert und nach einer festen Laufzeit (10 Jahre) verkauft bzw. einmalig an die Börse gebracht. Das Mindestinvestment liegt zwischen $1.000 - $1.500.

(3) Private REIT

Der Private REIT benötigt weder eine Zulassung durch die SEC und noch wird er an der Börse notiert. Das macht ihn zu einem sehr flexibel handelbaren Anteil. Ferner kann das Emissionsvolumen und die Emissionsanzahl vom Emittenten frei bestimmt werden. Das typische Mindestinvestment beträgt $1.000 - $25.000, kann aber bei Zuschnitt auf institutionelle Investoren auch wesentlich höher liegen.^[18]

Der US-amerikanische REIT – Markt entwickelte während seines langjährigen Bestehens die aufgezeigten, besonderen Ausprägungen. Eine weitere Besonderheit ist aufgrund des starken und gut entwickelten Wettbewerbs entstanden. Investoren verlangen nach einer strategischer Ausrichtung und einem klaren Konzept bei der Zusammensetzung eines REITs. Es soll ermöglicht werden, Investitionen beispielsweise in ein spezielles Segment oder eine geographische Region zu tätigen.

Mittlerweile sind die meisten REITs bezüglich ihrer Anlagestrategie stark segmentiert, was nicht zuletzt damit zusammenhängt, dass auch der globale Wettbewerb von Investmentalternativen stark zugenommen hat. Die nachfolgende Abbildung 3 zeigt die Spezialisierung der derzeit 197 REITs. Nur 18 davon sind diversifiziert.

Abbildung 3: Spezialisierung von REITs

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Im Rahmen einer Vortragsveranstaltung zur Einführung von REITs^[19] wurde die Segmentierung des US – Marktes von Dr. Jürgen Schäfer, Geschäftsführer der Immobiliensparte der Feri Wealth Managment, thematisiert. Das Konzept der REITs ist in den USA so erfolgreich, dass diese mittlerweile mit Erfolg sogar in Gefängnisse investieren. Natürlich ist das Investment in Vollzugsanstalten nicht das Hauptengagement. Nachstehende Abbildung 4 verdeutlicht, dass die größten Investments in Industrie- und Bürogebäude sowie Handelsimmobilien (Shopping Center) und Wohnimmobilien getätigt werden.

Abbildung 4: Kapitalisierung nach Segmenten

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

3.2. Fiscale Beleggingsinstelling in den Niederlanden

Wie schon im Kapitel 2 zur Entwicklungsgeschichte genannt, adaptierte die niederländische Regierung als erstes Land die Rechtsform des REITs. Ursächlich war das Bestreben, kleinen Anlegern durch Zusammenlegung („Pooling“) ihres Kapitals die Möglichkeit zu geben, in Immobilien zu investieren. Die ökonomischen Rahmenbedingungen waren angesichts des schwachen Immobilienmarktes die gleichen wie in den USA. Zusätzlich kam es Ende der 60er Jahre zu einem Zusammenbruch der geschlossenen Fonds in den Niederlanden.

Die Gründung einer Fiscale Beleggingsinstelling (FBI) setzt eine Gesellschaft mit Sitz in den Niederlanden voraus. Diese kann die Rechtsform einer Besloten Venootschap (BV), vergleichbar einer deutschen GmbH, oder einer Naamloze Venootschap (NV), vergleichbar einer deutschen AG, besitzen.

Das niederländische Recht ist betont einfach konzipiert, was die Gründung einer FBI angeht. Folgende Anforderungen sind hier zu erfüllen:

(1) Maximal 45% der Anteile darf durch eine juristische Person gehalten werden, die keine FBI ist.
(2) Maximal 25% der Anteile darf durch eine natürliche Person gehalten werden, ganz gleich ob Inländer oder Ausländer.
(3) Die FBI darf ausschließlich passive Investitionen in Immobilien, Aktien, Bonds und Hypotheken tätigen. Jegliche darüber hinausgehende Betätigung würde nach niederländischem Recht den Geschäftzweck übertreffen und den FBI-Status gefährden.
(4) Die FBI muß 100% ihres steuerpflichtigen Gewinns als Dividenden an ihre Aktionäre auszahlen und zwar in einem Zeitraum von acht Monaten nach Jahresabschluß.
(5) Die Anteile einer börsennotierten FBI unterstehen der niederländischen Wertpapieraufsicht.^[20]

Steuerrechtlich gesehen muß die FBI weiterhin Körperschaftssteuer zahlen. Somit nimmt die niederländische Form der REITs eine Ausnahmestellung weltweit ein. Jedoch beträgt der Körperschaftsteuersatz für die FBI 0%, sie ist also de facto steuerbefreit.

[...]

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^[1] Vgl. Chan, Su Han u.a.: Real Estate Investment Trusts, Oxford University Press, 2003, S. 14.

^[2] Vgl. King, Rudolf C.: Real Estate Investment Trusts, Offene und geschlossene deutsche Immobilienfonds, 1999, S. 10.

^[3] Vgl. Cadmus, Alan u.a.: Immobilien-Aktiengesellschaften und REITs in: Schulte, Prof. Dr. Karl-Werner (Hrsg.): Handbuch Immobilien-Investition, S. 125.

^[4] Vgl. Chan, Su Han u.a.: Real Estate Investment Trusts, Oxford University Press, 2003, S. 17.

^[5] Vgl. Dibbern, Ralf: Einführung von REITs in Deutschland, in M.M. Warburg Investment Research, 2005, S. 5.

^[6] Vgl. Pohl, Andreas u.a.: Marktanalyse Global Markets Real Estate, Nord/LB Volkswirtschaft, August 2005, S. 10.

^[7] Vgl. Funk, Berhard u.a.: REITs und REIT-Fonds, in: Schulte, Prof. Dr. Karl-Werner (Hrsg.): Handbuch Immobilien Banking, S. 798.

^[8] Vgl. King, Rudolf C. in: Real Estate Investment Trusts, Offene und geschlossene deutsche Immobilienfonds, 1999, S. 10.

^[9] Vgl. Cadmus, Alan: REITs – Ein Vorbild für deutsche Immobilien – Aktiengesellschaften, in: Rehkugler, Dr. Heinz (Hrsg.): Die Immobilien – AG, S. 199.

^[10] Vgl. National Association of Real Estate Investment Trusts in: REIT Story, S.2 f.

^[11] Vgl. Chan, Su Han u.a. in: Real Estate Investment Trusts, Oxford University Press, 2003, S. 30.

^[12] Vgl. Howe, John S. u.a.: The REIT Modernization Act of 1999, in: Journal of Real Estate Finance and Economics, 28/2004, S. 369ff.

^[13] Ebenda.

^[14] Vgl. Chan, Su Han u.a. in: Real Estate Investment Trusts, Oxford University Press, 2003, S. 30.

^[15] Vgl. Cadmus, Alan u.a.: Immobilien-Aktiengesellschaften und REITs, in: Schulte, Prof. Dr. Karl-Werner (Hrsg.): Handbuch Immobilien Investition, S.126.

^[16] Vgl. Internal Revenue Code: Title 26, §856.

^[17] Vgl. Cadmus, Alan u.a.: Immobilien-Aktiengesellschaften und REITs, in: Schulte, Prof. Dr. Karl-Werner (Hrsg.): Handbuch Immobilien Investition, S.128.

^[18] Vgl. NAREIT: Characteristics of Publicly Traded REITs, Non-exchange Traded REITs and Private REIT's, www.investinreits.com/waystoinvest/comparison.pdf.

^[19] 6. ebs – Immobilienkongress, European Business School, Schloss Reichartshausen am 01. Oktober 2005.

^[20] Vgl. EPRA Global REIT Survey, European Public Real Estate Association (EPRA), http://www.epra.com/media/EPRA_Global_REIT_Survey.pdf, September 2004, S. 1 ff.