Die Quantitative Easing-Politik der Europäischen Zentralbank. Historie, Status, Ausblick und Beurteilung

Inhaltsverzeichnis

1. Definition und Hintergründe der Quantitative Easing-Politik

2. Gründe für eine auf Preisniveaustabilität ausgerichtete Geldpolitik

3. Transaktionsmechanismus

4. Geldpolitische Strategie

5. Geldpolitischer Handlungsrahmen

6. Entwicklung der Quantitative Easing-Politik der EuropäischenZentralbank und Ausblick

7. Haftung für Risiken in der Eurozone bei einem Ausfall eines Mitgliedsstaates - Kapitalschlüssel

8. Kritik an der Quantitative Easing-Politik der Europäischen Zentralbank

9. Rechtmäßigkeit der Quantitative Easing-Politik der Europäischen Zentralbank

10. Eigene Einschätzung

11. Literaturverzeichnis

12. Anhang

1. Definition und Hintergründe der Quantitative Easing- Politik

Quantitative Easing (QE) bzw. Quantitative Lockerung bedeutet, dass die Europäi- sche Zentralbank (EZB) langfristige Staatsanleihen und Unternehmensanleihen von Geschäftsbanken kauft, um die langfristigen Zinssätze am Anleihemarkt zu senken und dem Bankensystem mehr Liquidität zur Verfügung zu stellen. Es wird auch als „eine mehrjährige Politik der mengenmäßigen Lockerung“ bezeichnet. ¹

Bei dem Ankauf von Anleihen wird die Geldbasis (Geldmengenaggregat M0) erhöht bzw. von der EZB neues Geld geschöpft. Die Bilanzsumme der EZB erhöht sich durch den Ankauf von Anleihen und die Geschäftsbanken erhalten neues Zentral- bankgeld. Durch die Anleihekäufe und die damit verbundene Senkung der langfristi- gen Zinssätze am Anleihemarkt soll die Kreditnachfrage bzw. die Geldmenge erhöht werden, ohne dass das Angebot an Waren und Dienstleistungen in gleichem Maße zunimmt. ² Dies hat zur Folge, dass aufgrund der niedrigen Zinsen und günstigen Kredite in einer Volkswirtschaft mehr investiert und konsumiert wird. Das Wirt- schaftswachstum wird somit angekurbelt. ³ Dadurch dass die EZB den Geschäfts- banken neues Geld zur Verfügung stellt und die Liquidität nicht direkt in den Geld- kreislauf der Realwirtschaft gelangt, handelt es sich um eine indirekte Erhöhung der Geldmenge.

Wenn die Inflation steigt, kann die EZB die angekauften Anleihen zu einem späteren Zeitpunkt wieder an die Geschäftsbanken verkaufen und dem System Zentralbank- geld entziehen. Dadurch würde die Kreditnachfrage bzw. Geldmenge sinken, was negative Auswirkungen auf das Wirtschaftswachstum hätte. Dieser Prozess wird auch als „Tapering“ bezeichnet. Quantitative Easing hat folgende Wirkungskanäle:

Portfolioumschichtungskanal

Durch den Ankauf von langfristigen Anleihen steigt die Nachfrage am Kapitalmarkt, was bewirkt, dass die Preise für diese Anleihen steigen und deren Zinsen fallen. In- vestoren versuchen infolgedessen, ihr Kapital in Anleihen umzuschichten, die eine attraktivere Verzinsung bieten, wodurch die Preise für diese Anleihen wiederum stei- gen und deren Zinsen fallen. Durch diese Preisspirale fällt das allgemeine Zinsni- veau. Der Konsum wird angeregt, da durch das niedrige Zinsniveau weniger gespart wird. Zudem werden mehr Investitionen aufgrund der niedrigen Kreditzinsen getätigt und das Wirtschaftswachstum steigt.

Signal- und Ankündigungskanal

Durch die Ankündigung eines Anleihekaufprogramms werden Marktteilnehmer ihre kurzfristigen Zinserwartungen senken. Durch das gesunkene Zinsniveau und eine erwartete expansive Geldpolitik wird der Euro abgewertet. Infolgedessen steigt die Investitions- und Konsumnachfrage, Exporte ins Ausland sind günstiger und Importe teurer. Das Signal, gegen Deflation entgegenzusteuern bewirkt steigende Inflations- erwartungen.

Fiskalischer Kanal

Wenn es sich überwiegend um Anleihekäufe des Staates handelt, die unbegrenzt und dauerhaft betrieben werden, kommt dies einer monetären Staatsfinanzierung gleich. Die öffentlichen Schulden würden durch die Anleihekäufe sinken. Werden die Anleihekäufe nicht dauerhaft durchgeführt, sinkt die Neuverschuldung lediglich um die Zinsen der Anleihen. Die EZB erhält Zinszahlungen aus den Anleihen und schüt- tet ihre Gewinne, in denen die Zinserträge der Anleihen enthalten sind, an den Staat wieder aus. Dadurch kann der Staat mehr Investitionsvorhaben realisieren oder sei- ne Konsumausgaben erhöhen. ²

Die QE-Politik wurde erstmals in größerem Umfang nach der Finanzkrise 2008/2009 von der US-Notenbank Federal Reserve System (FED) durchgeführt, um das Wirt- schaftswachstum anzutreiben und Deflation zu verhindern. Die EZB hat mit der QE-Politik im Herbst 2014 begonnen, um das primäre Ziel, Preisniveaustabilität zu erreichen, d.h. Inflation zu kontrollieren.¹ Preisniveaustabilität bedeutet, dass die Preise über einen längeren Zeitraum im Durchschnitt nicht steigen bzw. fallen, son- dern in etwa gleich bleiben. ⁴

2. Gründe für eine auf Preisniveaustabilität ausgerichtete Geldpolitik

Durch Preisniveaustabilität sollen langanhaltende Inflation, d.h. ein Anstieg des allgemeinen Preisniveaus, und Deflation, d. h. ein Rückgang des allgemeinen Preis- niveaus, in einer Volkswirtschaft vermieden werden.

Preisniveaustabilität dient der Erfüllung der gesamtwirtschaftlichen Ziele „Wirt- schaftswachstum und hoher Beschäftigungsstand. So würde das Wirtschaftswachs- tum sinken, wenn die Preise für Güter und Dienstleistungen steigen, da die Nachfra- ge der Bevölkerung nach Gütern und Dienstleistungen zurückgehen würde. Durch die Erhöhung der Preise erzielen Unternehmen mehr Gewinne und können mehr Einkommen zahlen, was einen Rückgang der Arbeitslosigkeit zur Folge hätte. Wenn die Preise hingegen sinken, steigt die Nachfrage der Bevölkerung nach Gütern und Dienstleistungen und das Wirtschaftswachstum würde angetrieben werden. Die Un- ternehmen würden aufgrund des Preisrückgangs weniger Gewinne erzielen und könnten folglich weniger Einkommen zahlen, was einen Anstieg der Arbeitslosigkeit bewirken würde.

Verbraucher und Unternehmen können durch Preisniveaustabilität relative Preise besser vergleichen, da diese nicht durch Veränderungen des allgemeinen Preisni- veaus verzerrt werden. Somit können bessere Entscheidungen für Konsum und In- vestitionsvorhaben getroffen werden. Dadurch können Knappheiten erkannt werden, die begrenzte Ressourcen in die bestmögliche Verwendung steuern. ⁵

Diese verbesserte Allokationsfunktion reduziert auch zwischenzeitliche Verzerrun- gen. Dies bedeutet, dass Sparer darauf vertrauen können, dass ihre Geldanlagen nicht an Wert bzw. Kaufkraft verlieren. Dadurch entsteht Vertrauen der Bevölkerung in langfristige Finanzbeziehungen und in die Währung. Dies ist eine Grundvoraus- setzung für nachhaltiges Wirtschaftswachstum.

Mit der Preisniveaustabilität wird eine kontinuierliche wirtschaftliche Entwicklung ge- währleistet und wirtschaftlicher Wohlstand gefördert. Normalerweise steigen die Preise der Güter und Dienstleitungen, wenn die Nachfrage nach ihnen steigt und das Angebot unverändert bleibt. Dies würde bewirken, dass Unternehmen mehr investie- ren, um höhere Gewinne zu erzielen. Nehmen wir an, das gesamte Preisniveau wür- de hingegen steigen und die Unternehmen würden dies so auslegen, dass die Preise aufgrund der gestiegenen Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen gestiegen sind. Dann würden die Unternehmen zusätzlich zu einer inflatorischen Entwicklung mehr produzieren, die Güter und Dienstleistungen jedoch aufgrund der sinkenden Nachfrage nicht verkauft und die Unternehmen zahlungsunfähig oder insolvent wer- den. ⁴

Bei Preisniveaustabilität werden keine Risikoprämien für Inflationsrisiken durch die längerfristige Haltung von nominalen Vermögenswerten verlangt, sodass die Preisni- veaustabilität eine Senkung der Risikoprämien bei den Zinssätzen bewirkt. Dies stärkt das Vertrauen in die Geldpolitik und fördert Investitionen. Darüber hinaus wür- den Verbraucher und Unternehmen in der Annahme, dass es zu einem Anstieg des allgemeinen Preisniveaus kommt, Güter und Dienstleistungen zurückhalten, um sich gegen Inflation abzusichern. Dies würde das Wirtschaftswachstum negativ beeinflus- sen.

Es können durch Inflation und Deflation falsche Anreize von Steuer- und Sozialsys- temen noch verstärkt werden, da Steuersätze und Sozialbeiträge die Inflationsrate nicht berücksichtigen. Hohe Inflations- und Deflationsraten führen - wie in der Ver- gangenheit bereits beobachtet - zu sozialer und politischer Instabilität. Preisni- veaustabilität würde sicherstellen, dass es nicht zu einer Vermögens- und Einkom- mensumverteilung käme. Die Schwächsten der Gesellschaft würden am meisten aufgrund der geringeren Absicherungsmöglichkeiten gegen Inflation leiden. Durch Preisniveaustabilität würden demnach der soziale Zusammenhalt und die Stabilität der Gesellschaft sichergestellt werden.

Zudem verursachen Deflation und Inflation wirtschaftliche Kosten. Bei einer Deflation und möglicherweise negativen Zinssätzen beispielsweise würde die Bevölkerung Bargeld halten anstatt zu sparen. Somit würden dem Kapitalmarkt Gelder entzogen werden. ⁵

Aus den vorgenannten Gründen hat die EZB sich die Stabilisierung der Preise in der Eurozone als vorrangiges Ziel gesetzt und im EG-Vertrag geregelt. Sie strebt eine Inflationsrate von mittelfristig unter, aber nahe 2% an, um Preisniveaustabilität in der Eurozone zu gewährleisten, die anhand des jährlichen Anstiegs des harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPI) der Eurozone gemessen wird. ⁴

Die Geldpolitik hat direkt lediglich Einfluss auf die Gewährleistung der Preisni- veaustabilität und indirekt auf die gesamtwirtschaftlichen Ziele „Wirtschaftswachstum und hoher Beschäftigungsstand“. Die Geldpolitik hat somit dauerhaft keine Auswir- kungen auf die realwirtschaftlichen Größen. ⁵

3. Transaktionsmechanismus

Die EZB hat verschiedene Möglichkeiten, die Preisentwicklung zu beeinflussen. Zum Einen kann sie Schlüsselzinssätze für Kredite an Banken festsetzen, die dieses sogenannte „Basisgeld“ von der EZB zur Deckung des Bargeldbedarfs, zum Aus- gleich von Interbankensalden und für die von der EZB auferlegten Anforderungen an die Haltung von Mindestreserven benötigen. Diese Kosten zur Beschaffung der Gel- der werden bei der Kreditvergabe an Kunden weitergegeben, sodass eine Erhöhung der Schlüsselzinssätze direkte Auswirkungen auf die Zinssätze am Geldmarkt haben. Hierbei handelt es sich um die kurzfristigen Zinssätze. Direkte Auswirkungen der Veränderungen der Schlüsselzinssätze auf die langfristigen Zinssätze entstehen je- doch nicht, es sei denn, diese führen zu veränderten Erwartungen hinsichtlich der langfristigen wirtschaftlichen Entwicklung. Die Änderung der Schlüsselzinssätze hat Einfluss auf die Aktienkurse, Wechselkurse, was wiederum Auswirkungen auf die Spar-, Konsum- und Investitionsentscheidungen der privaten Haushalte hat.

Sinkende Zinsen bewirken beispielsweise steigende Aktienkurse, was zur Folge hat, dass von privaten Haushalten mehr in Aktien investiert und aufgrund der günstigen Zinsen mehr Kredite zum Konsum oder für Investitionen aufgenommen werden und weniger gespart wird. Wenn im Inland mehr konsumiert bzw. investiert wird, d.h. die Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen steigt, hat dies zur Folge, dass bei gleichbleibendem Angebot die Preise steigen.

Dieser Transaktionsmechanismus bzw. die Steuerung kurzfristiger Zinssätze am Geldmarkt wird angewandt, um das Ziel der mittelfristigen Preisstabilität zu errei- chen. ⁵

4. Geldpolitische Strategie

Die zwei Säulen der geldpolitischen Strategie der EZB:

Um geldpolitische Entscheidungen für eine langfristige Preisniveaustabilität treffen zu können, muss die EZB Indikatoren analysieren, die Risiken für die Preisniveaustabili- tät darstellen. Dies erfolgt mithilfe des 2-Säulen-Konzepts, bestehend aus der wirt- schaftlichen und der monetären Analyse, das nachfolgend erläutert wird.

Wirtschaftliche Analyse

Es werden gesamtwirtschaftliche und finanzielle Daten ausgewertet, die Auswirkun- gen auf die kurz- und mittelfristigen Indikatoren der Preisentwicklung haben. Die Preisentwicklung wird beispielsweise durch die konjunkturelle Entwicklung, die bin- nenwirtschaftliche Kostensituation und die außenwirtschaftliche Lage beeinflusst. Diese Informationen werden im Hinblick auf das Zusammenspiel von Angebot und Nachfrage an den Güter-, Dienstleistungs- und Faktormärkten bewertet.

Es handelt sich demnach eine umfassende Betrachtung der wirtschaftlichen Lage und Zusammenhänge, auch müssen Wechselwirkungen (Korrelationen) der für die Preisstabilität festgestellten Risiken erkannt und die Auswirkungen auf die Preisniveaustabilität analysiert werden. Die ganzheitliche Analyse trägt dazu bei, Störungen der Preisniveaustabilität und Schocks in einer Volkswirtschaft zu erkennen und mithilfe einer geldpolitischen Strategie gegenzusteuern, um Preisni- veaustabilität zu gewährleisten.

Bei der wirtschaftlichen Analyse ermöglichen die gesamtwirtschaftlichen Projektionen des Euro-Währungsgebiets, die Vielzahl an wirtschaftlichen Informationen zu glie- dern und aggregieren, damit keine konsistenten Daten entstehen. Diese sind uner- lässlich für ein gutes Verständnis der Wirtschaftsprognosen und der kurz- und mittel- fristigen Volatilitäten der Inflation um ihren Trend. Bei den Projektionen handelt es sich um verschiedene Szenarien mit unterschiedlichen Annahmen, die durchgespielt werden, um darzustellen, wie sich die Preisniveaustabilität bei veränderten Parame- tern entwickeln könnte.

Monetäre Analyse

Bei der monetären Analyse wird die Entwicklung der Geldmenge und Preise betrach- tet. Die monetäre Analyse betrachtet den langfristigen Zusammenhang von Geld- menge und Preisen und geht somit über die kurz- bis mittelfristige wirtschaftliche Analyse hinaus.

Es werden die Zusammenhänge der Geldmenge und der Preise aus verschiedenen Perspektiven betrachtet. Zunächst wird dieser Zusammenhang über unterschiedlich lange Zeiträume analysiert und festgestellt, dass die langfristige Entwicklung der Geldmenge zu einer langfristigen Entwicklung der Preise führen. In einem nächsten Schritt wird geprüft, ob die Preise sich anhand der Geldmenge prognostizieren las- sen mit dem Ergebnis, dass das Wachstum des Geldmengenaggregats M3 herange- zogen werden kann, um Inflation, insbesondere für einen Zeitraum von zwei Jahren prognostizieren zu können. Das weit gefasste Geldmengenaggregat M3 stellt einen Referenzwert der EZB für das Geldmengenwachstum dar, der durch mittelfristige Annahmen zur realen Wachstumsentwicklung des Bruttoinlandsprodukts (BIP) und der Umlaufgeschwindigkeit von M3 berechnet wird. Seit Beginn der Europäischen Währungsunion (EWU) liegt der Referenzwert bei 4,5% p.a. Wenn das tatsächliche Wachstum von M3 von diesem Referenzwert abweicht, signalisiert dies Risiken für die Preisniveaustabilität. M3 wird u.a. durch die Veränderung der Geldbasis (Geld- mengenaggregat M0) beeinflusst. ⁵

Aus der nachfolgenden Tabelle ist ersichtlich, aus welchen Positionen sich das Geldmengenaggregat M0 und das Geldaggregat M3 zusammensetzen:

Geldmengenbegriffe M0, M1, M2, M3 im Eurosystem

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Geldmengenbegriffe ⁶

Das Geldmengenaggregat M3 wurde als Referenzwert herangezogen, da es M1 und M2 mit einbezieht und dadurch von Umschichtungen zwischen verschiedenen Kate- gorien liquider Mittel weniger betroffen ist als die engeren Geldmengenaggregate. M3 ist somit stabiler und für die mittel- bis langfristige Ausrichtung am geeignetsten. Darüber hinaus konnte ein enger Zusammenhang zwischen M3 und der inflationären Entwicklung festgestellt werden. Dies ist aus Abbildung 3 ersichtlich, da die Hoch- und Tiefpunkte der Geldmenge der Inflation immer vorausgingen. ⁶

Anschließend wird untersucht, wie sich die Geldmenge zu einer Vielzahl von grund- legenden ökonomischen Variablen verhält und mit unterschiedlichen Zinssätzen un- terlegt.

Der 2-Säulen-Ansatz soll gewährleisten, dass keine Risiken im Hinblick auf die Preisniveaustabilität unberücksichtigt bleiben und durch eine Gegenprüfung der In- formationen aus der wirtschaftlichen Analyse mit den Erkenntnissen der monetären Analyse zu einer besseren geldpolitischen Entscheidung führen. ⁵

5. Geldpolitischer Handlungsrahmen

Der geldpolitische Handlungsrahmen besteht aus unterschiedlichen geldpolitischen Instrumenten, mit denen die von der EZB getroffenen Entscheidungen dezentral rea- lisiert werden. Diese Instrumente sind der Handlungsrahmen für die Umsetzung einer einheitlichen Geldpolitik. Nachdem die geldpolitische Strategie feststeht, in der das Niveau der Zinssätze für eine mittelfristige Preisstabilität bestimmt wird, wird festge- legt, wie das Zinsniveau durch den Einsatz der geldpolitischen Instrumente erzielt werden kann. ⁵

Zu den geldpolitischen Instrumenten zählen Offenmarktgeschäfte, ständige Fazilitä- ten und das Vorhalten von Mindestreserven. ⁷

Offenmarktgeschäfte

Durch Offenmarktgeschäfte erhalten Geschäftsbanken von der EZB Liquidität, indem die EZB Wertpapiere direkt von den Geschäftsbanken oder über die Börse kaufen bzw. den Geschäftsbanken Kredite gegen Sicherheiten gewähren, wodurch Zentralbankgeld geschaffen bzw. vernichtet wird. Dies erfolgt entweder durch befris- tete Transaktionen oder endgültige Käufe bzw. Verkäufe („outright“). ⁸

[...]

¹ Paul J.J. Welfens, Samir Kardiric. 2018. Bankenaufsicht, unkonventionelle Geldpolitik und Banken- regulierung, Berlin/Boston: Walter de Gruyter GmbH

² „Quantitative Lockerung“ in: Internetseite Wikipedia, URL: https://de.wikipedia.org/wiki/

Quantitative_Lockerung, Abruf am 02.12.2018

³ „Quantitative Easing - Auswirkungen und Kritik - Warum das Wundermittel der EZB die Kreditverga- be nicht ankurbelt“ in: Internetseite Tagesgeldvergleich, URL: https://www.tagesgeldvergleich.net/ veroeffentlichungen/einfluss-von-quantitative-easing-auf-kreditvolumen.html#was-bedeutet- quantitative-easing, Abruf am 02.12.2018

⁴ „Preisniveaustabilität“ in: Internetseite Wikipedia, URL: https://de.wikipedia.org/wiki/ Preisniveaustabilität, Abruf am 02.12.2018

⁵ Europäische Zentralbank, 2004. Die Geldpolitik der EZB.

⁶ Egon Görgens, Karlheinz Rucksiegel, Franz Seitz. 2008. Europäische Geldpolitik, 5. Auflage, Stuttgart: Lucius & Lucius Verlagsgesellschaft mbH

⁷ „Geldpolitischer Handlungsrahmen“ in: Internetseite Deutsche Bundesbank Eurosystem, 02.01.2017, URL: https://www.bundesbank.de/de/aufgaben/geldpolitik/geldpolitischer-handlungsrahmen, Abruf am 03.12.2018

⁸ „Offenmarktgeschäfte“ in: Internetseite Deutsche Bundesbank Eurosystem, URL: https://www.bundesbank.de/de/service/schule-und-bildung/schuelerbuch-geld-und-geldpolitik- digital/offenmarktgeschaefte-614250#tar-1, Abruf am 06.12.2018