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Warum verfehlen aktiv gemanagte Fonds oftmals den Index?

Eine kritische Betrachtung von Einflussfaktoren auf die Fonds-Performance

Hausarbeit 2017 27 Seiten

BWL - Investition und Finanzierung

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungs- und Tabellenverzeichnis

Formelverzeichnis

1. Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Aufbau und Zielsetzung

2. Investmenfonds
2.1 Aktiv gemanagten Fonds

3. Einflussfaktoren auf die Performance
3.1 Liquidität
3.2 Investmentstrategie des Fonds
3.3 Hierarchiekosten
3.4 Transaktionskosten

4. Empirischer Nachweis
4.1 Aktivitätsgrad-Berechnung
4.2 Abhängigkeit der Performance vom Fondsvolumen

5. Handlungsemfpehlung

6. Fazit

Literaturverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Formelverzeichnis

Formel 1: Berechnung des Active Share

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

In Zeiten einer anhaltenden Niedrigzinsphase, in der Sparbücher und konservative Geldanlagen für Anleger einen realen Vermögensverlust mit sich bringen, steigt die Nachfrage nach Investmentfonds. Allein im Juli 2017 flossen in Deutschland über 9 Milliarden Euro an neuen Mitteln in Investmentfonds. 1

In der folgenden Hausarbeit wird ein Einblick in Investmentfonds als Anlagemöglich- keit gegeben und kritisch hinterfragt, welche Faktoren Einfluss auf die Fonds- Performance nehmen. Als Kundenberater bei einer Privatkundenbank konnte ich be- obachten, dass aktiv gemanagte Fonds häufig eine schwächere Performance aufweisen, als der dazugehörige Index. Das Thema, dass aktiv gemanagte Fonds häufig Ihre Benchmark verfehlen, wird ebenso in den Wirtschaftsmedien behandelt. Es ist zu be- obachten, dass dort jedoch nur Zahlen genannt werden, die die Fondsmanager in ein schlechtes Licht rücken.2 Eine Hinterfragung der Zahlen ist nicht zu beobachten. Doch liegt das Verfehlen der Benchmark wirklich nur an den Fondsmanagern? Oder beein- flussen andere Effekte von außen die Handlungsfähigkeit der Manager und lassen nur noch begrenzte Anlagemöglichkeiten zu? Diese und ähnliche Fragen, sowie mögliche Antworten, werden im Laufe der Arbeit analysiert.

1.2 Aufbau und Zielsetzung

Ziel dieser Arbeit ist die Identifikation relevanter, marktbezogener Einflussfaktoren auf die Performance von Investmentfonds. Die Untersuchung basiert auf der These, dass Investmentfonds häufig ihren Leitindex in der Wertentwicklung verfehlen. Die schwä- chere Entwicklung der Fonds wird durch mehrere Einflussfaktoren bedingt. Diese wer- den identifizert und analysiert um mögliche Erklärungsansätze für dieses Phänomen zu finden.

Im Folgenden werden zu Beginn die Grundlagen von Investmentfonds dargestellt, und erläutert, welche Arten von Fonds für die Lösung der Problemstellung von Bedeutung sind. Anschließend liegt der Fokus auf möglichen Einflussgrößen für die Wertentwick- lung. Im Verlauf der Hausarbeit werden Thesen zur Beeinflussung der Performance aufgestellt. Diese werden bestmöglich durch qualifizierte Nachweise gestützt. Abschlie- ßend wird, mit den gesammelten Daten, eine Handlungsempfehlung gegeben. Diese Handlungsempfehlung soll als Möglichkeit für Anleger und Investoren dienen, das ei- gene Portfolio stärker aufzustellen und mit Ihrer Fondsauswahl den Index zu schlagen.

2. Investmentfonds

Ein Fonds investiert das Geld vieler Anleger gemäß den Fondsbedingung in unter- schiedliche Arten von Geldanlagen.3 Grundsätzlich ist ein Fonds vergleichbar mit einer Ansammlung verschiedenster Wertpapiere. Diese werden unter dem Dach des Fonds zusammengefasst und den Anlegern in einzelnen Teilen angeboten. Der Vorteil für die Anleger liegt darin, dass man mit dem Kauf eines Fonds direkt in eine große Anzahl von Wertpapieren investiert. Daraus ergibt sich für die Sparer eine direkte Risikostreu- ung ihres Vermögens. Durch diese Streuung können Verluste eines Wertes mit Gewin- nen anderer Werte kompensiert werden. Neben der Risikostreuung als Vorteil für Fonds, zeichnet sich diese Anlageform durch Ihre Flexibilität, die Sicherheit und Trans- parenz aus. In der Regel werden Investmentfonds durch einen Fondsmanager betreut, der die Aufgabe hat, das Vermögen zu verwalten und passende Investitionen zu tätigen. Fondsmanager werden nahezu immer an einer Benchmark, dem Index, gemessen. Das Gegenteil dieser aktiv gemanagten Fonds sind Fonds mit passivem Fondsmanagement. Diese Fonds basieren auf einem Portfolio, dessen Ziel es ist, eine Wertentwicklung ge- mäß dem zugrundeliegenden Index zu erreichen.

Der Begriff Investmentfonds ist ein Sammelbegriff und umfasst grundsätzlich viele ver- schiedene Fondsarten. Tabelle 1 gibt einen groben Überblick über die verschiedenen Arten und Ihre Besonderheiten:

Tabelle 1: Fondsarten im Vergleich4

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Grundsätzlich lässt sich feststellen, dass Investmentfonds sich in den letzten Jahren im- mer größerer Beliebtheit erfreuen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Weltweit verwaltetes Vermögen von Investmentfonds5

Einer statistischen Erhebung des Investment Company Institute’s ICI zufolge, waren per Ende des 1.Quartals 2017 ca. 43,19 Billionen Euro an weltweitem Fondsvermögen vor- handen.6 Allein in den ersten drei Monaten des Jahres 2017 ist das in Fonds investierte Vermögen um 4,6 Prozentpunkte gestiegen.7

2.1 Aktiv gemanagte Fonds

Grundsätzlich ist zu erwähnen, dass Fonds, so unterschiedlich sie auch ausgerichtet sind, beispielsweise nach einer Branche oder Region, dennoch eines gemeinsam haben:

Die Fondsmanager wollen stets die größte Rendite erzielen, um sich an einer oder gleich mehreren Benchmarks messen zu können.8

Als Benchmark, beziehungsweise als Maßstab, dienen Indizes wie zum Beispiel der Dax, der Dow Jones oder der Nikkei 225. Diese Indizes enthalten Unternehmen der jeweiligen Länder, die nach strengen Kriterien aufgenommen werden. Die Entwicklung dieser Großunternehmen dient somit als Anhaltspunkt, der den aktuellen Trend verdeut- lichen soll.

Der größte Teil der aufgesetzten Fonds sind aktiv verwaltet. Das bedeutet, dass diese Fonds durch einen Fondsmanager betreut und überwacht werden. Eine Folge daraus ist, dass der Fonds und seine Bestandteile an aktuelle Trends und Marktsituationen ange- passt werden kann. Dies geschieht durch eine Umschichtung der enthaltenen Titel. Hie- raus ergeben sich für den Anleger einige Vorteile, denn er muss sich nicht selbst um die Verwaltung seines Vermögens kümmern. Der Nachteil ist dementsprechend die Verwal- tungsgebühr, die ein Fonds mit sich bringt. Der gesamte Kostenapparat des Fondsmana- gers, der Fondsgesellschaft und den Transaktionskosten für Veränderung innerhalb der Fondszusammenstellung muss über die Performance erwirtschaftet werden. Ausgabe- aufschläge beim Kauf kommen ebenso hinzu. Die anfallenden Kosten werden somit, auf jährlicher Basis, an den Anleger weitergegeben.9 Bei passiv gemanagten Fonds entfallen diese Kosten, da der Fonds einen festen Index abbildet. Dieser ändert sich in der Regel nicht.

Die Vor- und Nachteile der beiden Arten des Fondsmanagements sollen in dieser Aus- arbeitung jedoch nicht weiter erläutert werden. Für die weiterführende Betrachtung liegt der Fokus auf aktiv gemanagten Fonds.

Eine Begründung für die ausschließliche Betrachtung von aktiv gemanagten Fonds liegt darin, dass nur diese Art von Fonds eine Beeinflussung der Performance durch andere Einflüsse erhält. Passiv gemanagte Fonds, sogenannte ETF’s, bilden einen Index nach.10 In der Regel sollte dadurch Ihre Performance mit der Wertentwicklung des Indizes gleich sein. Somit kommt eine Betrachtung dieser Fonds nicht in Frage.

3. Einflussfaktoren auf die Performance

Unabhängig von der Entwicklung der einzelnen Assets des Fonds, wird die Performan- ce durch weitere Faktoren beeinflusst. Grundsätzlich ist es von Fonds zu Fonds unter- schiedlich, wie hoch eine Beeinflussung durch die einzelnen Faktoren ist. Eine Unter- scheidungsgrundlage ist zum Beispiel die Aktivität des Managements. Aktive oder eher reaktive Manager führen zu unterschiedlichen Auswirkungen auf die Fonds.

Festzuhalten ist jedoch, dass die Fonds nur wenige Möglichkeiten haben, sich von An- deren zu unterscheiden. Eine Abhebung von anderen Fonds oder von der Benchmark ist entweder durch eine differenzierte Fokussierung der Assets möglich, also durch eine Investition in andere Anlagen als die Konkurrenz. Oder man hebt sich dadurch von An- deren ab, dass man die Investitionen zeitlich optimiert durchführt. Dies hat zur Folge, dass man den höchstmöglichen Gewinn mit der Anlage erzielt. Somit gibt es 2 Mög- lichkeiten wie Fonds über der Benchmark performanen können.

Doch ist diese Outperformance einmal gelungen, weckt der Erfolg die Aufmerksamkeit anderer Anleger. Dies hat zur Folge, dass mehr und mehr Geld in den Fonds fließt. Der Fonds wächst und damit auch die Verantwortung des Fondsmanagements. Doch wie wirkt sich dieses Wachstum anschließend auf die Fondsperformance aus?

Der US-amerikanische Unternehmen und Autor John Clifton Bogle nennt in seinem Buch „New Imperatives for the Inelligent Investor“ drei Hauptgründe, warum sich ein steigendes Fondsvolumen negativ auf die Wertentwicklung auswirkt. Eine immer klei- ner werdende Auswahl an Anlagemöglichkeiten, steigende Transaktionskosten und die negativen Auswirkungen der Hierarchiekosten des Managements.11

Der folgende Abschnitt besteht darin, die genannten und weitere, mögliche Einflussfak- toren auf die Wertentwicklung von Fonds zu identifizieren und diese zu analysieren.

3.1 Liquidität

Der Faktor Liquidität wirkt sich auf die Fondsperformance in mehreren Gesichtspunk- ten aus. Zum Einen sind die Anlagen, in die der Fondsmanager investiert, nicht unend- lich liquide. Das bedeutet, dass man nicht unendlich viele Anteile erwerben kann. In der Regel ist dies von vornherein begrenzt. Von Anleihen werden meistens nur festgelegte Summen emittiert und bei Aktien gibt es festgelegt Stückzahlen.12 Somit kann, grade bei renditestarken Assets, nicht unendlich nachgekauft werden. Somit müssen neue An- lageoptionen gefunden werden, die zum Risikoprofil des Fonds und der Anlagestrategie passen. Dies kann einen Verzicht auf Rendite nach sich ziehen.

Bei steigendem Fondsvermögen muss der Fondsmanager grundsätzlich auch mehr An- teile von einem rentablen Produkt kaufen. Somit besitzt der Fonds oftmals recht große Posten eines Produktes. Es ist durchaus möglich, dass eine einzelne Anlage des Fonds zwei bis drei Prozent vom Gesamtportfolio ausmachen kann.13 Hat der Fonds also bei- spielsweise drei Prozent seines Vermögens in Aktien von Air Berlin investiert, bringt dies ein relativ hohes Kursrisiko mit sich. Werden nun Kursverluste verzeichnet und der Fondsmanager will seine Anteile zügig verkaufen, muss er dies meist zu einem niedri- geren Preis machen, als es rentabel wäre. Mit steigendem Fondsvermögen und somit

Fonds hat aktuell über drei Prozent des Vermögens in Bridgestone investiert und weitere große Holding Anteile. höherer Anzahl an Anteilen wirkt sich dieser Effekt umso stärker aus. Verkäufe von großen Mengen erzielen bei niedriger Abnehmerzahl einen immer niedrigeren Preis.14

3.2 Investmentstrategie des Fonds

Die Anlagestrategie an sich ist die größte Beeinflussung auf die Fondsperformance. Zu vergleichen ist dies mit der „Strategie“ der privaten Haushalte. Die Deutschen sparen ihr Vermögen größtenteils auf dem Sparbuch und erhalten somit wenig Rendite.15 Ähn- lich ist es bei Fondsmanagern, wenn dort eine falsche Anlagestrategie genutzt wird. Die Anlagestrategie des Fonds ist in der Regel im Fondsprospekt ersichtlich. Diese ist von Beginn an festgelegt.

Entwickelt sich ein Fonds mit niedrigem Vermögen und guter Strategie erfolgreich, kann es durchaus sein, dass derselbe Fonds mit steigendem Vermögen hinter den Erwar- tungen zurückbleiben wird. Die gute Wertentwicklung der Vorjahre schwindet dahin. Eine Erklärung dafür ist die Anlagestrategie, die nicht flexibel genug auf die steigenden Anlegerzahlen reagieren kann.

Das neu erhaltene Kapital kann der Fondsmanager auf zwei Wege investieren. Entweder kauft er die vorhandenen Anlagen nach und intensiviert die möglichen Gewinnbringer oder es müssen neue Anlagemöglichkeiten generiert werden. In dieser Situation ist die Anlagestrategie ein ganz entscheidender Faktor für die Handlungsmöglichkeiten des Managers. Wurde bisher vorwiegend in „small caps“, also in kleinere börsennotierte Unternehmen investiert, fällt die Möglichkeit die vorhandenen Investitionen auszuwei- ten meist weg. Dort ist möglicherweise die Grenze der möglichen Investitionen schon erreicht, oder nicht mehr ausreichend vorhanden. Somit müssen neue Anlagemöglich- keiten gefunden werden, in die investiert werden kann.

Dort besteht nun das Risiko, dass die gefundenen Anlagen nur die zweit oder dritt beste Lösung darstellen und weniger Rendite erzielen. Hat der Fonds vorher in „large caps“ investiert, kann man davon ausgehen das die Rendite, verglichen mit den „small caps“, niedriger war. Small Caps sind kleinere, aufstrebendere Unternehmen als ein Weltkon- zern, der nur noch begrenztes Wachstum erzielen kann.

Mit steigendem Fondsvolumen beeinflusst, laut Bogle (1999), ein schrumpfendes Anla- geuniversum die Performance negativ.16 Diese Hypothese belegt er ebenso mit Daten, denn ein Fonds mit einer Milliarde Dollar Fondsvolumen hat ungefähr 2500 Anlage- möglichkeiten. Ein Fonds mit 20 Milliarde US-Dollar hat jedoch nur noch circa 440 potentielle Möglichkeiten. Die schwindende Anzahl an Anlageoptionen liegt daran, dass kleinere Anlagen zu illiquide für das große Kapital sind. Somit muss das große Vermö- gen auch in Anlageformen investiert werden, die große Kapitalzuflüsse zulassen. Die Unterscheidungsfähigkeit zu anderen Fonds sinkt somit mit steigendem Fondsvolumen. Die Chance auf hohe Renditen sinkt ebenso. Die Zahl der Anlagemöglichkeiten nimmt weiter ab, da entsprechend liquide Anlagen schon von anderen Fonds belegt sind. Der Fondsmanager tendiert dazu, sein Portfolio dem Index anzugleichen.

Darüber hinaus beeinflussen gesetzliche Regularien die Handlungsspielräume der Fondsmanager in dieser Situation. Im Investmentgesetz ist verankert, dass ein Fonds maximal zehn Prozent des Sondervermögens in eine bestimmte Aktie investieren darf.17

Somit treten gleichzeitig mehrere Einflüsse und Regeln auf, die es dem Fondsmanager nicht erleichtern eine passende Anlage zu finden.

3.3 Hierarchiekosten

Bei steigendem Fondsvolumen und somit einer steigenden Anzahl an unterschiedlichen Anlagen ist es ratsam, den Verwaltungsapparat der Kapitalanlagegesellschaft zu vergrö- ßern. Mit einer steigenden Zahl an Fondsmanager und Experten können mehr Anlagen getätigt werden, sodass verhindert wird, dass der Fonds zu einer passiven Verwaltung, auf Grund des Volumens, tendiert. US-Unternehmer Bogle ist der Ansicht, dass bei ei- ner Expansion der KAG der Einfluss des Einzelnen schwindet.18 Eine ähnliche Ansicht vertritt ebenso der Stanford University Professor Joseph Chen. Er stellt, gemeinsam mit seinen Kollegen, die Vermutung auf, dass Hierarchiekosten bei Fonds von Bedeutung sein könnten. Diese These wird dadurch begründet, dass Informationen besser in klei- nen Organisationen verarbeitet werden können.19 Diese Hierarchiekosten sind ebenso als Opportunitätskosten darstellbar. Sie entstehen dadurch, dass sich die einzelnen Fondsmanager für Ihre Idee stark machen müssen. Letzten Endes wird nur eine Idee oder wenige Ideen realisiert. Andere Ideen werden gar nicht oder erst verspätet umge- setzt. Diese Entscheidungsfindung nimmt einige Zeit in Anspruch und kann somit dazu führen, dass der optimale Anlagezeitpunkt überschritten wird. Hierdurch entstehen Ver- luste, bzw. die sogenannten Hierarchiekosten.

3.4 Transaktionskosten

Häufig versteht man unter Transaktionskosten lediglich die direkten Kosten in Form von Kommissionen. Diese werden an der Börse für den Broker bezahlt. Darüber hinaus fallen noch weitere Kosten an, die nicht immer in Betracht gezogen werden. Kosten entstehen beispielsweise auch durch die Preisbeeinflussung durch Käufe und Verkäufe. Wissenschaftliche Ansätze zu diesem Themengebiet differenzieren explizite und impli- zite Kosten.20 Explizite Kosten stellen Kommissionen dar, die eingangs als direkte Kos- ten bezeichnet wurden. Die impliziten Kosten resultieren, laut Keim und Madhavan, aus der Differenz vom erzielten Preis bei der Transaktion, zum Marktpreis ohne Transakti- on.21 Diese Kosten lassen sich allerdings nur sehr schwer messen. Je mehr Anteile ein Fondsmanager kauft oder verkauft, desto größer ist die Beeinflussung auf den Preis. Der Preis bei den Anlagen des Fonds kommt, ebenso wie bei normalen Gütern auf einem Markt, durch Angebot und Nachfrage zustande. Verkauft der Fondsmanager also einen großen Anteil, steigt das Angebot und der Marktpreis sinkt, zu Lasten des Fonds und

seiner Anleger. Im schlimmsten Fall findet das Verkaufsangebot des Fondsmanagers nicht genug Abnehmer. Dies hätte die Folge, dass die Verkaufstransaktion länger am Markt platziert wird. Das Kursrisiko ist während dieser Wartezeit allgegenwärtig. Der Verkaufspreis könnte weiter fallen. Fonds, die nur ein geringes Vermögen verwalten, haben hier deutliche Vorteile. Man kann die gewünschten Transaktionen zeitnah umset- zen und hat somit, bestenfalls, keine impliziten Kosten.

[...]


1 Vgl. Bundesverband Investment und Asset Management e.V., September 2017.

2 Vgl. Rottwilm, C., Fondsmanager in Europa verfehlen ihr Ziel, 2016.

3 Vgl. Raab, W., Grundlagen des Investmentfondsgeschäftes, 2015.

4 Quelle: In Anlehnung an BVI Bundesverband Investment und Asset Management e.V., Fondsarten.

5 Quelle: ICI. Weltweit verwaltetes Vermögen der offenen Investmentfonds in den Jahren von 2011 bis 2016 (in Milliarden US-Dollar), Statista 2017.

6 Vgl. ICI, Investment Company Institute, 2017.

7 Vgl. European Fund and Asset Management Associaton, efama, 2017.

8 Vgl. Oberhuber, N., veröffentlicht in Die Zeit, 2014.

9 Vgl. EURO, Nr. 6, 18.05.2011, S.73.

10 Vgl. Hagl, W., Die Grundlagen Exchange Traded Funds,2016.

11 Vgl. Bogle, J., Common Sense on Mutual Funds, 1999.

12 Vgl. Adelmeyer, M., Finanzmathematik für Einsteiger, 2003.

13 Beleg hierzu: GAM Japan Equity, WKN: 921839, 2. größter Fonds der Welt (nach Volumen), Dieser

14 Vgl. Fredman, A., Wiles, R., How mutual funds work, 1998, S.50f.

15 Vgl. Goldman Sachs AG, Studie zum Investmentverhalten deutscher Anleger, 2015.

16 Vgl. Bogle, J., Common Sense on Mutual Funds, 1999, S.265ff.

17 Vgl. Investmentgesetz, § 52, Abs. 1, Nr. 3, in Verbindung mit § 47 Abs. 1, Nr. 3 und 4. Hierarchiekosten 10

18 Vgl. Bogle, J., Common Sense on Mutual Funds, 1999, S.270.

19 Vgl. Chen, J., Does Fund Size Erode Mutual Fund Performance?, 2004.

20 Vgl. Keim, D., Madhavan, A., Transaction costs and investment style, 1997, S.267.

21 Vgl. Keim, D., Madhavan, A., Transaction costs and investment style, 1997,S.273 f..

Details

Seiten
27
Jahr
2017
ISBN (eBook)
9783668639553
ISBN (Buch)
9783668639560
Dateigröße
702 KB
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v412242
Institution / Hochschule
FOM Essen, Hochschule für Oekonomie & Management gemeinnützige GmbH, Hochschulleitung Essen früher Fachhochschule
Note
1,7
Schlagworte
Finanzierung Investition Studium Fonds Benchmark Vermögen Geldanlage Bank Unternehmen Unternehmensfinanzierung Geldaufnahme

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