Top oder Flop? MiFID II und ihre Auswirkungen auf den deutschen Finanzmarkt

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Einleitung

1 Zentrale Inhalte der MiFID I und
1.1 Anforderungen und Ziele von MiFID
1.1.1 Maßnahmen im Anlegerschutz
1.1.2 Marktbezogene Maßnahmen
1.2 Zentrale Neuerungen und Erweiterungen der MiFID
1.2.1 Neuerungen und Erweiterungen im Anlegerschutz
1.2.2 Marktbezogene Neuerungen und Erweiterungen
1.2.3 MIFIR
1.2.4 ESMA

2 Transformation von MiFID II in deutsches Recht
2.1 Die europäische Richtlinie
2.1.1 Zweites Finanzmarktnovellierungsgesetz
2.1.2 Änderung der Richtlinie 2002/92/EG (Art. 91 MiFID II)
2.2 Delegierte Rechtsakte

3 Auswirkungen auf die deutsche Finanzbranche
3.1 Markt- und transaktionsbezogene Auswirkungen
3.1.1 Product Governance (Zielmarktidentifikation)
3.1.2 OTC-Handel
3.1.3 Transparenzvorschriften
3.2 Auswirkungen auf Anlageberatung, Finanzportfolio-verwaltung und Asset Management
3.2.1 Abhängige Anlageberatung (Geeignetheitserklärung)
3.2.2 Unabhängige Anlageberatung, Finanzportfolioverwaltung und Asset Management (Zuwendungen)
3.2.2.1 Monetäre Zuwendungen an unabhängige Anlageberater, Finanzportfolioverwalter und Asset Manager
3.2.2.2 Nichtmonetäre Zuwendungen an unabhängige Anlageberater, Finanzportfolioverwalter und Asset Manager
3.2.2.3 Zuwendungen: Research-Leistungen
3.2.3 Investmentfonds als Chance
3.3 Auswirkungen auf Finanzanlagevermittler und Versicherungsmakler
3.3.1 § 34f GewO Finanzanlagevermittler
3.3.2 Versicherungsmakler

4 Ausblick

5 Literatur- und Quellenverzeichnis

6 Anlagen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Muss-, Sollte-, Kann-Vorschriften MiFID II 33

Abbildung 2: MiFID II und MiFIR haben Auswirkungen auf nahezu die gesamte Wertschöpfungskette der Asset Manager.

Abbildung 3: Aktuelle Research-Leistungen sind zukünftig nicht mehr möglich.

Abbildung 4: Mögliche Research-Leistungen gegen Bezahlung.

Abbildung 5: Synergieeffekte bei der Umsetzung von IDD und MiFID II in ausgewählten Bereichen.

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Kundengattungen

Einleitung

Wie alles begann…

31.07.2007 „Die beiden Hedgefonds von Bear Stearns^[1] melden Konkurs an.

06.08.2007 Einer der größten Anbieter von US-Hypothekendarlehen, American Home Mortage, meldet Konkurs an.“^[2]

28.08.2007 „Die Sachsen LB steht vor dem Zusammenbruch, nachdem sie sich über Zweckgesellschaften über die Maßen im subprime Geschäft^[3] engagiert hatte.“^[4] Sie wird von der LBBW aufgekauft.^[5]

21.01.2008 „Erster Aktiencrash in 2008: Aufgrund von nicht-autorisierter Spekulationen eines französischen Bankangestellten wird ein Börsencrash ausgelöst. Die Societe Generale [kostet das] 4,9 Mrd. Euro.“^[6]

08.02.2008 „Rettungsmaßnahmen für die WestLB beschlossen.“^[7] Diese benötigt über eine Milliarde Euro.

15.09.2008 Lehman Brothers^[8] meldet Insolvenz an.^[9]

20.09.2008 „Die Deutsche Bank übernimmt die Postbank. […]

06.10.2008 Die Bundesregierung erwägt umfassende Hilfen für die deutsche Finanzbranche.“^[10]

03.11.2008 „Die HSH Nordbank braucht Garantien von 30 Milliarden Euro.

06.11.2008 Die deutsche Industrieproduktion ist im September um8 Prozent eingebrochen. […]

27.11.2008 Die BayernLB braucht 10 Milliarden Euro. […]

06.03.2009 Dax auf Viereinhalb-Jahres-Tief.“^[11]

Wir alle erinnern uns noch an die fast täglich erschienenen Schlagzeilen über einige der größten Banken der Welt, die insolvent gingen oder verstaatlicht wurden, über die Milliardenhilfen der Staaten zur Rettung von Großkonzernen und über die einige-hundert-Milliarden-Dollar schweren Finanzspritzen der Zentralbanken. Vor allem aber erinnern sich viele von uns an die eigenen Verluste, die es zu verkraften galt; die Renten, die mit einem Mal nicht mehr existent waren und an den einen kurzen Augenblick bevor wir morgens unsere Augen öffneten, in dem wir das Szenario der Arbeitslosigkeit durchspielten, um dann immer zu dem gleichen Schluss zu kommen: Aufstehen, Anziehen, Arbeiten. Weitermachen.

Gerade weil die Finanzkrise 2007/2008 für uns nicht nur auf dem Papier existiert, sondern jeden Einzelnen betraf, hörten wir auf, unser Geld in Aktien, Fonds oder andere Finanzprodukte zu investieren und das Vertrauen in Banken und Finanzinstitute, Anlageberater und Fondsverwalter sank auf nahezu Null.

Um ebendieses Vertrauen zu den Märkten und Marktteilnehmern wiederherzustellen und gleichzeitig den Finanzmarkt resistenter, sicherer und anlegerfreundlicher zu gestalten, beschloss die Europäische Union die Neuauflage der Finanzmarktrichtlinie, Markets in Financial Instruments Directive (MiFID II) sowie eine begleitende Verordnung, die Markets in Financial Instruments Regulation (MiFIR).

Beide wurden am 12. Juni 2014 im europäischen Amtsblatt veröffentlicht und entfalteten mit Inkrafttreten am 2. Juli 2014 ihre Wirkung.^[12] Durch diese Rechtsakte fand eine drastische Regulierung der EU-Finanzmärkte statt, Marktstrukturen wurden neu geordnet und Aufsichtsbefugnisse erweitert, wobei der Anlegerschutz stets den Kern jeder Neuregelung bildet.

Da eine Richtlinie lediglich mittelbar für Unionsbürger gilt, muss zunächst die Umsetzung in nationales Recht erfolgen. Am 24. Juni 2017 wurde in diesem Sinne das zweite Finanzmarktnovellierungsgesetz (2. FiMaNoG) im Bundesgesetzblatt veröffentlicht. Es zieht eine Reihe von Änderungen deutscher Gesetzte nach sich, um so die Anforderungen der MiFID II zu erfüllen. Bis spätestens zum 3. Januar 2018 müssen die deutschen Gesetze dann final in Kraft getreten sein.

Diese Arbeit zeigt auf, inwiefern sich die neuen Regelungen der MiFID II auf die Teilnehmer des deutschen Finanzmarktes auswirken.

Zu Beginn gewährt Kapitel 2.1 einen kurzen Überblick über die Anforderungen und Ziele der ersten Finanzmarktrichtlinie, MiFID I. Dies ist notwendig, um die in Kapitel 2.2 erläuterten Neuerungen und Erweiterungen darstellen zu können. Beide Kapitel sind in anlegerschutzbezogene (Kapitel 2.1.1 sowie Kapitel 2.2.2) und marktorientierte (Kapitel 2.1.2 sowie Kapitel 2.2.2) Maßnahmen untergliedert, um dem Leser einen strukturierten Leitfaden an die Hand zu geben. Damit die wichtigsten Bausteine der Richtlinie vollumfänglich aufgezeigt werden können, bedarf es einer Erweiterung um die Kapitel 2.2.3 und Kapitel 2.2.4. Sie sollen sowohl einen Überblick über die begleitende Verordnung Markets in Financial Instruments Regulation (MiFIR) als auch über die neu errichtete europäische Aufsichtsbehörde, European Securities and Markets Authority (ESMA), gewähren.

Kapitel 3 befasst sich mit der Umsetzung der europäischen Richtlinie in nationales Recht. Eine kurze Einführung in die Gesetzgebungsverfahren der Europäischen Union bildet den Grundstein dieses Kapitels.

Kern dieser Arbeit ist Kapitel 4. Dieses untersucht die Auswirkungen auf die verschiedenen Bereiche des deutschen Finanzmarktes. Neben ausgewählten markt- und transaktionsbezogenen Bereichen in Kapitel 4.1 widmet sich diese Arbeit in Kapitel 4.2 hauptsächlich den Folgen für Anlageberater, Portfolioverwalter und Asset Manager. Ein kurzer Exkurs zu Finanzanlagenvermittlern und Versicherungsmaklern rundet die umfassende Betrachtung der Auswirkungen auf den deutschen Finanzmarkt schließlich durch Kapitel 4.3 ab.

Abschließend entlässt Kapitel 5 den Leser mit einer Einschätzung über die Gewinner- und Verliererseiten der neuen Regelungen.

1 Zentrale Inhalte der MiFID I und II

1.1 Anforderungen und Ziele von MiFID I

Wir leben in einer sich ständig wandelnden, wachsenden und fortentwickelnden Welt. Bezogen auf den globalen Finanzmarkt lässt sich neben einem stetigen Anstieg von Marktteilnehmern^[13] vor allem die kontinuierliche Weiterentwicklung und Neugestaltung von Finanzinstrumenten^[14] sowie die Implementierung modernster technischer Systeme beobachten. Diese Entwicklungen führen, neben positiven Konsequenzen wie der Vereinfachung von grenzüberschreitenden Geschäftsabläufen, zu einer immer komplexer werdenden Angebotsstruktur und einem umfassenden Spektrum an Dienstleistungen und Finanzinstrumenten.^[15] Zum einen wird dadurch eine faire Anlagechance für Privatanleger immer geringer, da diese den Überblick über das Angebot und die Kostenzusammenstellung verlieren. Zum anderen schwindet das Vertrauen in- und ausländischer Investoren aufgrund wachsender Intransparenz, weshalb diese seltener in europäische Märkte investieren. Der europäische Gesetzgeber sah sich deshalb gezwungen, eine umfangreiche Harmonisierung des Rechtsrahmens für Wertpapierdienstleistungen^[16] durchzuführen, welche durch die Veröffentlichung der Finanzmarktrichtlinie MiFID I^[17] am 30. April 2004 eingeleitet wurde.

Der Anwendungsbereich von MiFID I betrifft neben Wertpapierfirmen^[18] und geregelten Märkten^[19] auch teilweise^[20] Kreditinstitute^[21], sofern sie Wertpapierdienstleistungen erbringen und/oder Anlagetätigkeiten^[22] ausüben.^[23]

Ausgenommen sind unter anderem verschiedene Versicherungsunternehmen^[24], Zentralbanken und ähnliche öffentliche Stellen^[25] sowie Organismen für gemeinsame Anlagen^[26] und Pensionsfonds.^[27]

Ausgewählte Wertpapier- und Nebendienstleistungen, Anlagetätigkeiten sowie Finanzinstrumente stehen im Fokus der Maßnahmen dieser Richtlinie. Beispielsweise fallen darunter

- die Annahme und Übermittlung von Aufträgen, die ein oder mehrere Finanz-
instrument(e) zum Gegenstand haben, die Portfolioverwaltung^[28] und Anlageberatung, der Betrieb eines Multilateralen Handelssystems (MTF)^[29] sowie Wertpapier- und Finanzanalysen oder sonstige Formen allgemeiner Empfehlungen, die Geschäfte mit Finanzinstrumenten betreffen^[30] und
- Finanzinstrumente, wie z.B. übertragbare Wertpapiere^[31], Geldmarktinstrumente sowie Optionen^[32], Terminkontrakte^[33] und Swaps^[34] aller Art.^[35]

Die definierten Hauptziele der Richtlinie bestehen darin,

- den größtmöglichen Anlegerschutz sicherzustellen,
- die Effizienz und Integrität des europäischen Finanzsystems zu stärken,
- Wertpapierfirmen, Ausführungsplätzen und Anlegern eine binnenweit einheitliche Durchführung und Inanspruchnahme von Finanzdienstleistungen zu ermöglichen und
- eine hohe Qualität der europäischen Finanzmärkte zu gewährleisten.^[36]

1.1.1 Maßnahmen im Anlegerschutz

Um den Schutz der Anleger garantieren zu können, nahm der Gesetzgeber zunächst eine Untergliederung der Kunden^[37] anhand ihrer Schutzbedürftigkeit in drei Kategorien vor:^[38]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Kundengattungen^[44]

Für die drei Kategorien gelten unterschiedlich stark ausgeprägte Auflagen bzgl. Informations- und Wohlverhaltenspflichten sowie divergierende Maßgaben zur Beratung und Abwicklung von Wertpapiergeschäften. Da Privatkunden das größtmögliche Schutzmaß genießen, finden für sie sämtliche MiFID Bestimmungen bzgl. des Anlegerschutzes Anwendung.^[45]

Grundlegend für die Verbesserung des Anlegerschutzes ist die Erweiterung der Wohlverhaltenspflichten^[46] bei der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen für Kunden.^[47] In diesem Sinne wurden z.B. Regelungen

- zur Erhöhung von Transparenzvorschriften,
- der bestmöglichen Ausführung sowie
- zur Vermeidung von Interessenskonflikten festgesetzt.

Die Konditionen eines Aktiengeschäftes sollen permanent für alle Marktteilnehmer einsehbar sein, um die Kaufentscheidung zu unterstützen und nachträglich nachvollziehen zu können.^[48] Nach Art. 19 MiFID I sind die Mitgliedstaaten^[49] deshalb verpflichtet, erhöhte Transparenzvorschriften für Wertpapierdienstleistungen vorzuschreiben. In erster Linie müssen den Abnehmern von Wertpapierdienstleistungen Informationen aller Art zur Verfügung gestellt werden, damit diese „auf informierter Grundlage Anlageentscheidungen treffen können“^[50]. Neben Marketing-Mitteilungen^[51], die auch als Solche zu identifizieren sind und der Pflicht, Kenntnisse und Erfahrungen der Kunden im Anlagebereich abzufragen^[52], müssen Wertpapierfirmen (potenzielle) Kunden mit qualifizierten Informationen versorgen über

- „die Wertpapierfirma und ihre Dienstleistungen,
- Finanzinstrumente und vorgeschlagene Anlagestrategien […],
- Ausführungsplätze [sowie]
- Kosten und Nebenkosten“^[53].^[54]

Des Weiteren haben die Mitgliedstaaten sicherzustellen, dass Wertpapierfirmen die für den Kunden „ bestmögliche Ausführung “^[55] anstreben. Sie sind verpflichtet, Maßnahmen zu ergreifen, um den Kunden bei der Auftragsabwicklung, unter Berücksichtigung individueller Gesichtspunkte, das bestmögliche Ergebnis zu verschaffen. Die Aufstellung und Anwendung von Grundsätzen zu Auftragsausführungen sowie die Gewährleistung geeigneter Überwachungsmaßnahmen sind laut Art. 18 MiFID I für jede Wertpapierfirma im europäischen Raum verpflichtend.^[56]

Damit außerdem das Interesse des Kunden vollumfassend vertreten werden kann, müssen Wertpapierfirmen Vorkehrungen hinsichtlich der Registrierung potenzieller Interessenskonflikte innerhalb des Unternehmens und zwischen verschiedenen Kunden treffen. Interessenskonflikte entstehen, wenn zwei Parteien gegenläufige Interessen verfolgen und „private oder persönliche Interessen die faire und sachgerechte Wahrnehmung von Verpflichtungen anderen gegenüber beeinträchtigen könnten.“^[57] Kritische Bereiche können beispielsweise der Umgang mit Insiderwissen oder die Erstellung von Finanzanalysen^[58] sein. Sollten Interessenskonflikte bestehen, ist dem Kunden dies mitzuteilen.^[59]

1.1.2 Marktbezogene Maßnahmen

Im Hinblick auf eine Harmonisierung des europäischen Finanzmarktes sollten durch die MiFID I Richtlinie zudem Befugnisse der nationalen Überwachungs-
behörden aneinander angeglichen werden. Die Behörden müssen dazu in dem Maße befugt und ausgestattet sein, den Wertpapierhandel und die dazugehörige Beratung überwachen zu können, „um sicherzustellen, dass [Wertpapierfirmen] ehrlich, redlich, professionell und in einer Weise handeln, die die Integrität des Marktes fördert.“^[60]

Durch die Einbeziehung des Betriebes eines Multilateralen Handelssystems (MTF)^[61] in den Definitionsbereich von Wertpapierdienstleistungen ist außerdem die Möglichkeit geschaffen worden, außerhalb des regulierten Marktes der Börsen Handel zu treiben.^[62] MTFs unterliegen niedrigeren Standards als der regulierte Markt und bieten deshalb eine wettbewerbsfähige Alternative.^[63]

1.2 Zentrale Neuerungen und Erweiterungen der MiFID II

Auf internationaler Ebene ist man sich einig: Die Finanzkrise im Jahr 2008 konnte nicht zuletzt wegen schwerwiegender Defizite in der Funktionsweise von Finanzmärkten, zu geringer Transparenzvorschriften sowie Schwächen in der Unternehmensführung und -kontrolle einiger Institutionen entstehen.^[64] Als Antwort auf die Finanzkrise und um einem erneuten Zusammenbruch der Märkte entgegenzuwirken, nahm die EU Kommission am 20. Oktober 2011 den Vorschlag einer Reformierung von MiFID I an. Nachdem sowohl das Europäische Parlament als auch der Europäische Rat der vorgeschlagenen Richtlinie zustimmten, trat am 2. Juli 2014 die MiFID II Richtlinie in Verbindung mit ihrer ergänzenden Verordnung MiFIR^[65] in Kraft.^[66]

Ihr Anwendungsbereich erweitert sich gegenüber der MiFID I Richtlinie um

- sämtliche Marktbetreiber,^[67]
- Datenbereitstellungsdienste,^[68]
- sowie Drittlandfirmen, welche auf europäischen Märkten Wertpapierdienstleistungen oder Anlagetätigkeiten durchführen wollen.^[69]

MiFID I unterwarf zudem lediglich Systematische Internalisierer, die sich auf den Aktienhandel beschränkten, den Regulierungen. Diese müssen zukünftig, unabhängig ihres Tätigkeitsbereiches, ausdrücklich die Bestimmungen der MiFID II Richtlinie befolgen. Definiert werden Systematische Internalisierer als „eine Wertpapierfirma, die in organisierter und systematischer Weise häufig in erheblichem Umfang Handel für eigene Rechnung treibt, wenn sie Kundenaufträge außerhalb eines geregelten Marktes oder eines MTF bzw. OTF ausführt, ohne ein multilaterales System zu betreiben.“^[70]

Die von der Richtlinie ausgenommenen Parteien und Bereiche bleiben hingegen weitestgehend bestehen. Insbesondere Organismen für gemeinsame Anlagen (Investmentfonds^[71] ) sowie Pensionsfonds und die Verwahrer und Verwalter dieser Organismen gehören zu diesen Ausnahmen, wodurch Investmentfonds und Kapitalverwaltungsgesellschaften im Regelfall nicht die Anforderungen der MiFID II erfüllen müssen.^[72] Diejenigen allerdings, die Handel mit Warenderivaten^[73] oder Emissionszertifikaten^[74] betreiben, werden zukünftig den verschärften Regelungen folgen müssen.^[75]

Der Anwendungsbereich von MIFID II erweitert sich außerdem auf alle komplexen Finanzinstrumente. Zusätzlich zu den in MiFID I aufgeführten Instrumenten werden demnach unter anderem Emissionszertifikate vollumfänglich von MiFID II erfasst, da ein zunehmend betrügerisches Handeln in diesem Bereich beobachtet werden kann. Ebenso unterliegt der Verkauf von bzw. die Beratung zu strukturierten Einlagen^[76] einigen Artikeln von MiFID II. Wer Handel mit Warenderivaten treibt, muss sich zudem darauf einstellen, einige Ausnahmen, die MiFID I gewährte, zukünftig nicht mehr in Anspruch nehmen zu können.

Aus der Definition „komplexer Finanzinstrumente“ hingegen immer noch ausgenommen sind Versicherungsprodukte^[77].^[78] Wie Kapitel 4.3.2 dieser Arbeit zeigen wird, gilt die Ausnahme jedoch nicht für jedes Versicherungsprodukt. Ganz im Gegenteil erhält der Umgang mit Versicherungsanlageprodukten^[79] einen eigenen Artikel^[80] um relevante Änderungen der Versicherungsvermittlungsrichtlinie^[81] sicherzustellen.

Damit der Anlegerschutz und die weiteren Ziele, wie z.B. ein einheitliches Regelwerk, die Fortentwicklung gleicher Wettbewerbsbedingungen in Europa sowie die Verbesserung von Kontrolle und Durchsetzung erreicht werden können, entschied sich die Union deshalb, die Ermessensspielräume der Mitglieder weiter einzuschränken.^[82] Wie diese Einschränkungen aussehen, zeigen die nachfolgenden Kapitel 2.2.1 sowie Kapitel 2.2.2 auf.

1.2.1 Neuerungen und Erweiterungen im Anlegerschutz

Vermeidung von Interessenskonflikten

Ganz im Sinne einer unabhängigen Anlageberatung stand schon bei der Formulierung von MiFID I die Vermeidung von Interessenskonflikten im Fokus des Gesetzgebers. Innerhalb der organisatorischen Anforderungen wurden dementsprechend einige Anpassungen z.B. im Bereich Product Governance vorgenommen: Eine Wertpapierfirma, die Finanzinstrumente entwickelt und zum Verkauf bereitstellt, hat zukünftig anhand eines Produktgenehmigungsverfahrens sicherzustellen, dass jedes Finanzinstrument^[83], bzw. jede bedeutsame Anpassung eines bereits vorhandenen Finanzinstrumentes, validiert wird, bevor es auf den Markt gelangt.^[84] Zudem müssen Wertpapierfirmen, die Handel in diesem Sinne betreiben, ihre Produkte regelmäßig überprüfen. Für jede Kundengruppe^[85] und jedes Finanzinstrument müssen Zielmärkte definiert, deren Risiken eingeschätzt und sichergestellt werden, dass diese Zielmärkte mit der geplanten Vertriebsstrategie in Einklang stehen.^[86] Dies bedeutet, dass das Risiko einer Anlage nicht mehr vollständig mit dem Erwerb auf den Käufer übergeht. Vielmehr stehen die Wertpapierfirmen in der Pflicht, auch nach dem Vertrieb regelmäßige Risikoanalysen durchzuführen und bei drastischen Veränderungen der Risikostruktur^[87] Maßnahmen^[88] zu ergreifen.^[89] Es soll dabei gewährleistet werden, dass jede Auftragsabwicklung im vollsten Interesse des Kunden vollzogen wird.^[90]

Laut Art. 24 Abs. 9 MiFID II vermeidet eine Wertpapierfirma Interessenskonflikte nicht, wenn sie Provisionen oder Gebühren dritten Parteien anbietet oder von ihnen annimmt. Dies gilt nicht, wenn

- die Servicequalität durch die Gebühren oder Provisionen für den Kunden erhöht werden kann, z.B. durch geringfügige nicht monetäre Vorteile^[91], welche zu einem besseren Verständnis des Produktes führen können^[92] und
- die „bestmögliche Ausführung“ von Kundenaufträgen dadurch nicht beeinträchtigt wird.^[93]

Der Grundsatz, im bestmöglichen Interesse des Kunden zu agieren, verpflichtet Unternehmen, die sich als unabhängiger Berater erkenntlich machen, eine ausreichende Bandbreite verschiedener Finanzinstrumente zu bewerten.^[94] Zudem dürfen Wertpapierfirmen keine Vergütungen für die Übermittlung von Kundenaufträgen an Handelsplätze mehr annehmen.^[95] Ebenso werden variable Vergütungsmodelle für die Ausführung von Wertpapierdienstleistungen zukünftig aufgrund des Anspruchs des Kunden auf eine angepasste Vergütungsstruktur für Berater nicht mehr geduldet.^[96]

Verschärfung der Aufzeichnungspflichten

Weiterhin führt die Neuausgestaltung der organisatorischen Anforderungen zu einer Verschärfung der Aufzeichnungspflichten von Wertpapierfirmen. MiFID I legte lediglich fest, dass Aufzeichnungen über sämtliche Dienstleistungen und Geschäfte zu tätigen sind.^[97] Im Zuge der Begrenzung von Ermessensspielräumen, wurde diese Pflicht nun näher spezifiziert. Laut Art. 16 Abs. 7 MiFID II müssen künftig Aufzeichnungen über jegliche Telefongespräche, E-Mails, Fax-Schreiben sowie persönliche Treffen getätigt und gespeichert werden, die mit der Aufnahme, Übermittlung und Ausführung von Kundenaufträgen in Zusammenhang stehen. Die Informationen müssen, auf Anfrage, dem Kunden überlassen und zum Zwecke der Überprüfung durch zuständige Behörden bis zu sieben Jahre verwahrt werden.^[98]

Erweiterung der Offenlegungspflichten

Die Europäische Kommission befand es ferner als zweckmäßig, die Offenlegungspflichten von Wertpapierfirmen gegenüber ihren Kunden zu erweitern.^[99] Neben den in MiFID I festgelegten Informationen sind Wertpapierfirmen verpflichtet, folgende Informationen offenzulegen:^[100]

- eine Kumulation der risikoneutralen Kosten einer Anlage, um dem Kunden die Möglichkeit zu geben, die entstehenden Gesamtkosten sowie deren Wirkung auf die Rendite nachvollziehen zu können,^[101]
- geeignete regelmäßige Berichte über die Art und Komplexität der Finanzinstrumente und deren Kosten,^[102]
- wenn die Firma Anlageberatung betreibt, ob sie eine unabhängige Beratung verrichtet und wie diese Beratung auf die Präferenzen, Ziele und sonstigen Merkmale des Kleinanlegers abgestimmt ist,^[103]
- außerdem, wie umfangreich die Analyse der angebotenen Produkte ist und ob die Firma eine wiederkehrende Eignungsbeurteilung der empfohlenen Finanzinstrumente anbietet.

Die Informationen zu Produkten und Anlagestrategien müssen zudem geeignete Leitlinien und Warnhinweise beinhalten, die auf die verbundenen Risiken eingehen und aufzeigen, auf welche Kundengruppe sie zugeschnitten sind.^[104] Genannte Kosten „sind potenziellen Kunden in aggregierter Form und mit den Auswirkungen auf die Anlagerendite darzulegen […]. Zuwendungen Dritter werden separat ausgewiesen und mit den aggregierten Kosten addiert.“^[105]

1.2.2 Marktbezogene Neuerungen und Erweiterungen

Die Überarbeitung der MiFID Richtlinie brachte, neben anlegerorientierten, auch einige marktbezogene Verbesserungen. Behandelte Themengebiete lassen sich in drei Bereiche untergliedern,

- die Harmonisierung des algorithmischen Handels,
- die Anpassung von Marktstruktur-Anforderungen und
- die Entwicklung eines krisenfesten Marktes.^[106]

Algorithmischer Handel

Der algorithmische ^[107] wie auch der hochfrequente algorithmische Handel ^[108] funktionieren anhand computergestützter Vorgehensweisen und unterliegen seit Mitte 2013 in Deutschland umfassenden Regelungen^[109].

Da „der Hochfrequenzhandel […] inzwischen mehr als ein Drittel des Aktienhandels in Europa^[110] [ausmacht],“^[111] sind die europäischen Gesetzgeber zu dem Schluss gekommen, dass der vermehrte Einsatz von Technologie für den Handel erhebliche Risiken für Anleger und Marktstabilität hervorbringt. Politische, wirtschaftliche oder sonstige Ereignisse erzeugen z.B. unerwartete Überreaktionen der Systeme; doppelte, versehentliche und falsche Aufträge führen zu Systemstörungen und auch ein rein erhöhtes Auftragsaufkommen kann eine Überlastung der Systeme zur Folge haben. Die Harmonisierung diesbezüglicher Maßnahmen soll den europäischen Markt einheitlich stärken und ebengenannte Risiken beseitigen. Betroffen sind dabei alle Firmen und Handelsplätze, die algorithmischen und Hochfrequenzhandel betreiben bzw. zulassen und solche Firmen, die über einen direkten elektronischen Zugang^[112] zum Markt verfügen.^[113]

Benannte Institutionen müssen beispielsweise für den Fall, dass unvorhergesehene Ereignisse eintreten, effiziente Notfallsysteme einführen, die dafür sorgen, dass der Handel vorrübergehend ausgesetzt bzw. eingeschränkt werden kann.^[114] Außerdem haben diese Institutionen durch die Implementierung von System- und Risikokontrollen zu gewährleisten, dass ihre Systeme belastbar sind und ausreichend Kapazität vorhanden ist. Sie müssen adäquaten Handelsschwellen und
-obergrenzen unterliegen und sicherstellen, dass keine fehlerhaften Aufträge vermittelt werden.^[115]

Um zusätzlich die Kontrolle bzw. das Eingreifen der Behörden in diesem Bereich effizienter zu gestalten, müssen alle Aufträge, die durch algorithmischen Handel generiert wurden, gekennzeichnet werden. Diese Kennzeichnung soll den Behörden ermöglichen, jegliche Aufträge und die dazu verwendeten Algorithmen sowie die dahinter stehenden Personen zu identifizieren und wenn nötig vom Handel auszuschließen.^[116] Hochfrequenzhändler unterliegen zusätzlich verschärften Informations- und Aufzeichnungspflichten sowie der sog. Erlaubnispflicht, welche verschiedene Pflichten im Hinblick auf Risikomanagement, Eigenkapital und aufsichtsrechtliche Berichterstattung nach sich zieht.^[117]

Marktstruktur-Anforderungen

Die Limitation von Warenderivate-Positionen soll zukünftig zur Vermeidung von Marktmissbrauch beitragen und bietet gleichzeitig eine Möglichkeit, unionsweit einheitliche und geordnete Preisbildungs- und Abwicklungsvorgänge zu schaffen.^[118] Die Behörden beschließen dabei Positionslimits^[119] für die Nettopositionen der einzelnen Warenderivatkontrakte, die festlegen, wie viele dieser Derivate eine Person maximal jederzeit halten darf. Die Überwachung dieser Maßnahme untersteht zu einem Teil auch denjenigen Firmen und Marktbetreibern, die einen Handelsplatz für Warenderivate betreiben. Diese müssen Positionsmanagementkontrollen einführen, um unter anderem von jedem Besitzer eines Warenderivats Informationen bzgl. Größe und Zweck seiner Positionen erfragen und, falls notwendig, diesen auch zur Reduktion bzw. zur Auflösung seiner Positionen drängen zu können.^[120] Nachdem die zuständige Behörde die erforderlichen Informationen erhalten habt, ist sie verpflichtet, alle gewonnenen Erkenntnisse sowie die von ihr festgelegten Positionslimits an die European Security and Markets Authority (ESMA)^[121] weiterzugeben, damit sie auf einer Website veröffentlicht und regelmäßig aktualisiert werden können.^[122]

Des Weiteren wurde der Betrieb eines organisierten Handelssystems (OTF) als neue Handelsplatzkategorie in den Definitionsbereich der Wertpapierdienstleistungen aufgenommen.^[123] OTFs sind nicht regulierte Handelsplätze für Nichteigenkapitalinstrumente wie Schuldverschreibungen und Derivate, die den Anforderungen geregelter Märkte und MTFs nicht genügten und für die deshalb weder ausgeprägte Vor- noch Nachhandelstransparenzbestimmungen galten. Durch die Einbeziehung von OTFs in MiFID II soll gewährleistet werden, dass auch alternative Handelsplätze verschärften Regulierungen unterstellt sind.^[124] Für sie gelten die neuen Vor- und Nachhandelstransparenzvorschriften sowie erhöhte Anforderungen an die Überwachung und Stabilität von Handelsplätzen.^[125]

Krisenfester Markt

Spätestens nach der Finanzkrise 2007 ist klar, dass der Finanzmarkt nicht der sichere Hafen ist, für den ihn manche wohl gehalten haben. Aus diesem Grund bemüht sich die Union, aufsichtsrechtliche Befugnisse von Behörden zu erhöhen und ausschließlich kompetente Marktteilnehmer mit dem Handel von Finanzinstrumenten zu betrauen.

Wann immer sich die Möglichkeit bietet oder die Situation es verlangt, wird in diesem Sinne eine verstärkte Zusammenarbeit von nationalen und europäischen Behörden untereinander sowie mit der ESMA^[126] verlangt.^[127]

Außerdem sollen vorgegebene Maßnahmen die Aufsichtsmöglichkeiten und Koordination der Behörden zusätzlich stärken. Neben Abhilfemaßnahmen umfassen die Neuregelungen z.B.

- die Befugnis, Informationen und Unterlagen von jeder Person einzufordern und deren Volumen und Zweck sowie alle im Besitz befindlichen Vermögenswerte und Verbindlichkeiten^[128] zu erfragen,^[129] sowie
- wirksame, verhältnismäßige und vor allem abschreckende Sanktionen zu verhängen. Sanktionen dienen als Steuerungsinstrument um die Pflichterfüllung aller Marktteilnehmer zu sichern und müssen, um auf die Öffentlichkeit abschreckend zu wirken, stets unter Angabe ihrer Höhe, dem Vergehen sowie der betreffenden Person bekannt gegeben werden.^[130]

Neben dem Entzug der Zulassung von Marktanbietern und –betreibern und der Befugnis, Leitungsorgane aus dem Amt zu entheben, spezifiziert MiFID II auch den Erlass von Geldbußen bei Verstößen gegen die Richtlinie. Die Höhe der Geldbußen wird dabei auf bis zu fünf Millionen Euro bzw. 10 % des letzten Gesamtumsatzes^[131] beziffert und soll „sogar für größere Institute und deren Geschäftsleitung abschreckend wirken“^[132].^[133]

Um einem Versagen der Märkte auch von innen heraus entgegenzuwirken, beschreibt die MiFID II Richtlinie zudem Corporate Governance Bestimmungen, die sich an die Leitungsorgane von Wertpapierfirmen, Marktanbietern und -betreibern richten. „Corporate Governance ist längst als eigenständiges Aufgabengebiet in Wissenschaft und Praxis anerkannt. [Darunter versteht man den] rechtlichen und faktischen Ordnungsrahmen für die Leitung und Überwachung eines Unternehmens.“^[134]

Unter anderem tragen Leitungsorgane die Verantwortung dafür, dass die Mitarbeiter des Unternehmens angemessene Fähigkeiten, Erfahrungen und Kenntnisse erlangen, um eine richtlinienkonforme Finanzberatung durchführen zu können. Sie haben zudem Ressourcen und Verfahren zur Verfügung zu stellen sowie Stresstests bzgl. der Qualitätssicherung durchzuführen. Eine faire Vergütungspolitik, die im Einklang mit der Vermeidung von Interessenskonflikten steht, liegt ebenfalls in ihrem Tätigkeitsbereich. Um jedoch überhaupt eine Zulassung zu erhalten, müssen Leitungsorgane ausreichend Zeit zur Wahrnehmung ihrer Aufgaben vorweisen können.^[135]

1.2.3 MIFIR

Die Market in Financial Instruments Regulation (MiFIR) wurde als begleitende Verordnung zur MiFID II Richtlinie entwickelt, um in einigen Bereichen eine direkte Geltung des Rechtsrahmens für alle europäischen Marktteilnehmer zu ermöglichen. Die Verordnung enthält Maßnahmen, die die Zielerreichung der MiFID II unterstützen sollen. Drei wichtige Themengebiete sind dabei

- die Handelstransparenzbestimmungen,
- die Clearingpflicht, sowie
- die Handelspflicht für Aktien und OTC-Derivate.

Während die MiFID I lediglich Vor- und Nachhandelstransparenzbestimmungen für Aktien vorschrieb, erweitert die MiFIR diese auf nahezu alle Asset-Klassen. Neben Eigenkapitalinstrumenten wie Aktien, Aktienzertifikaten^[136], börsengehandelten Fonds und anderen vergleichbaren Finanzinstrumenten^[137] gelten die Bestimmungen auch für Nichteigenkapitalinstrumente wie Schuldverschreibungen, strukturierte Finanzprodukte, Emissionszertifikate und Derivate.^[138]

Zudem bietet die MiFIR neben der Einführung der Clearingpflicht ^[139] für börsengehandelte Derivate^[140] die rechtliche Grundlage für einen diskriminierungsfreien Zugang von Handelsplätzen zu Zentralen Gegenparteien ^[141].^[142] „Dies bedeutet unter anderem, dass Handelsplätze keine Benachteiligung im Hinblick auf Sicherheitsanforderungen und Clearinggebühren erfahren dürfen.“^[143]

Um die Überwachung der Märkte bzw. des Marktgeschehens zu erleichtern, schreibt die MiFIR des Weiteren eine Handelspflicht für Aktien ^[144] und OTC-Derivate ^[145] auf geregelten Märkten und MTFs^[146] vor.

1.2.4 ESMA

Das Ziel der seit 1. Januar 2011 errichteten und in Paris ansässigen europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde ESMA^[147] „besteht darin, das öffentliche Interesse zu schützen, indem sie für die Wirtschaft der Union, ihre Bürger und Unternehmen zur kurz-, mittel- und langfristigen Stabilität und Effektivität des Finanzsystems beiträgt.“^[148]

Aufgaben der ESMA sind beispielsweise

- Aufgaben im Zusammenhang mit dem Verbraucherschutz,^[149]
- das Erlassen und die Harmonisierung von technischen Regulierungsstandards,^[150]
- die Koordination von Maßnahmen der nationalen Behörden im Krisenfall,^[151]
- die Schiedsrolle bei Meinungsverschiedenheiten zwischen nationalen Behörden mehrerer europäischer Länder,^[152] sowie
- die zentrale Rolle bei der Schaffung einer europäischen Aufsichtskultur.^[153]

[...]

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^[1] Bear Stearns war eine im Aktienindex S&P 500 gelistete amerikanische Investmentbank.

^[2] Petereins, 2009, Finanzkrise Teil 11: Chronologie, Daten und Fakten.

^[3] Definition in Anlage 1, Subprime-Kredit.

^[4] Petereins, 2009, Finanzkrise Teil 11: Chronologie, Daten und Fakten.

^[5] Vgl. Hock, 2014, Die Weltfinanzkrise.

^[6] Petereins, 2009, Finanzkrise Teil 11: Chronologie, Daten und Fakten.

^[7] Hock, 2014, Die Weltfinanzkrise.

^[8] Lehman Brothers war eine amerikanische Investmentbank mit Hauptsitz in NY.

^[9] Vgl. Hock, 2014, Die Weltfinanzkrise.

^[10] Hock, 2014, Die Weltfinanzkrise.

^[11] Hock, 2014, Die Weltfinanzkrise.

^[12] Vgl. BaFin, 2016, Marktabfrage zu MiFID II, MiFIR und Art. 4 MAR.

^[13] Vgl. Sanyal, (2014), The Random Walk. Mapping the World’s Financial Markets 2014.

^[14] Definition in Anhang 1, Finanzinstrumente.

^[15] Vgl. Erwägungsgrund 1 MiFID I.

^[16] Definition in Anlage 1, Wertpapierdienstleistung.

^[17] Markets in Financial Instruments Directive, im Weiteren MiFID I genannt.

^[18] Definition in Anlage 1, Wertpapierfirma.

^[19] Definition in Anlage 1, Geregelter Markt.

^[20] Alle für diese Kreditinstitute relevanten Vorschriften werden in Art. 1 Abs. 2 MiFID I aufgeführt.

^[21] Gemeint sind Kreditinstitute, die nach der Richtlinie 2000/12/EG zugelassen sind.

^[22] Definition in Anlage 1, Anlageberatung.

^[23] Vgl. Art. 1 MiFID I.

^[24] Z.B. Direktversicherungen. Nicht ausgenommen sein sollten Lebensversicherungen. Art. 2 Abs. 1 Buchst. a) MiFID I sowie vgl. Erwägungsgrund 10 MiFID I.

^[25] Vgl. Art. 2 Abs. 1 Buchst. g) MiFID I.

^[26] Dies sind z.B. Investmentfonds.

^[27] Vgl. Art. 2 Abs. 1 Buchst. h) MiFID I.

^[28] Definition in Anlage 1, Portfolioverwaltung.

^[29] Definition im Sinne der MiFID I Richtlinie: „Multilaterales Handelssystem: ein von einer Wertpapierfirma oder einem Marktbetreiber betriebenes multilaterales System, das die Interessen einer Vielzahl Dritter am Kauf und Verkauf von Finanzinstrumenten innerhalb des Systems und nach nichtdiskretionären Regeln in einer Weise zusammenführt, die zu einem Vertrag gemäß den Bestimmungen des Titels II führt.“ Art. 4 Abs. 1 Nr. 15 MiFID I.

^[30] Vgl. Anhang I Abschnitt A und B MiFID I.

^[31] Definition in Anlage 1, Übertragbare Wertpapiere.

^[32] Definition in Anlage 1, Optionen.

^[33] Definition in Anlage 1, Terminkontrakte.

^[34] Definition in Anlage 1, Swaps.

^[35] Vgl. Anhang I Abschnitt C MiFID I.

^[36] Vgl. Erwägungsgrund 1 und 5 MiFID I.

^[37] Definition im Sinne der MiFID I Richtlinie: „Jede natürliche oder juristische Person für die eine Wertpapierfirma Wertpapierdienstleistungen und/oder Nebendienstleistungen erbringt.“ Art. 4 Abs. 1 Nr. 10 MiFID I.

^[38] Vgl. Erwägungsgrund 31 MiFID I.

^[39] Anhang II MiFID I.

^[40] Definition in Anlage 1, Pensionsfonds.

^[41] Vgl. Art. 4 Abs. 1 Nr. 11 sowie Anhang II Abs. 1 Nr. 1 und 3 MiFID I.

^[42] „Im Verhältnis zu professionellen Kunden bestehen […] weniger Pflichten. Insb. bestehen geeigneten Gegenparteien gegenüber keine spezifischen Anforderungen an Informationsmaterialien; außerhalb der Anlageberatung und Vermögensverwaltung müssen keine Kundeninformationen eingeholt werden.“ Rost, (2008), S. 106 sowie vgl. Art. 24 Abs. 2 sowie Erwägungsgrund 40 MiFID I sowie o.V. DZ Privatbank: MiFID Grundlageninformation. Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente.

^[43] Vgl. Art. 4 Abs. 1 Nr. 12 sowie Anhang II Abs. 1 Nr. 2 MiFID I.

^[44] Eigene Darstellung.

^[45] Vgl. o.V. DZ Privatbank: MiFID Grundlageninformation. Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente.

^[46] Mit der Richtlinie 93/22/EWG des Rates vom 10. Mai 1993 wurden erstmals Wohlverhaltensregeln im Finanzdienstleistungsbereich harmonisiert.

^[47] Vgl. Art. 19 MiFID I.

^[48] Vgl. Erwägungsgrund 44 MiFID I.

^[49] Kapitel 3.1 dieser Arbeit gewährt eine nähere Bestimmung der Mitgliedstaaten.

^[50] Art. 19 Abs. 3 MiFID I.

^[51] Vgl. Art. 2 MiFID I.

^[52] Vgl. Art. 19 Abs. 4 MiFID I.

^[53] Art. 19 Abs. 3 MiFID I.

^[54] Mitgliedstaaten können diese Regelungen auch auf andere Finanzinstrumente als Aktien ausweiten. Vgl. Erwägungsgrund 46 MiFID I.

^[55] Art. 24 Abs. 13d MiFID II überträgt der Kommission die Befugnis delegierte Rechtsakte zu erlassen bzgl. der Kriterien, anhand derer beurteilt wird, ob Unternehmen die bestmögliche Ausführung anstreben.

^[56] Vgl. Art. 21 sowie Erwägungsgrund 33 MiFID I.

^[57] Renz/Friese, (2006), Interessenskonflikte nach der MiFID.

^[58] Kapitel 4.2.2.3 dieser Arbeit behandelt den Umgang mit Research-Leistungen.

^[59] Vgl. Art. 18 sowie Erwägungsgrund 29 MiFID I.

^[60] Art. 25 Abs. 1 sowie vgl. Art. 17, 25 und Erwägungsgrund 60 MiFID I.

^[61] Umfassende Definition in Anlage 1, MTF.

^[62] Vgl. Jacobs/ Beker, Revision der MiFID: Überblick über die Regelungen der neuen Finanzmarktrichtlinie und –verordnung.

^[63] Vgl. Art. 14 MiFID I sowie Gabler Wirtschaftslexikon, MTF.

^[64] Vgl. Erwägungsgrund 4 und 5 MiFID II.

^[65] Markets in Financial Instruments Regulation.

^[66] Vgl. ESMA - European Securities and Markets Authority. Policy activities. MiFID (II) and MiFIR.

^[67] MiFID I hingegen schloss lediglich geregelte Märkte in den Anwendungsbereich ein.

^[68] Definition in Anlage 1, Datenbereitstellungsdienste.

^[69] Vgl. Art. 1 Abs. 1 MiFID II.

^[70] Art. 4 Nr. 20 MiFID II.

^[71] Definition in Anlage 1, Investmentfonds.

^[72] Vgl. Art. 2 Abs. 1 Buchst. i) MiFID II sowie o.V., 2016, GSK Newsletter. MiFID II – Jetzt wird es ernst!

^[73] Definition in Anlage 1, Warenderivate.

^[74] Oder den Derivaten von Emissionszertifikaten. Definition in Anlage 1, Emissionszertifikate.

^[75] Vgl. Art. 2 MiFID II.

^[76] Definition in Anlage 1, Strukturierte Einlagen.

^[77] Definition in Anlage 1, Versicherungsprodukte.

^[78] Vgl. Art. 4 Abs. 1 Nr. 15 sowie Anhang I Abschnitt C Abs. 4 und 11 sowie Erwägungsgrund 11, 39 und 40 MiFID II.

^[79] Definition in Anlage 1, Versicherungsanlageprodukt.

^[80] Art. 91 MiFID II.

^[81] Richtlinie 2002/92/EG vom 9. Dezember 2002 über Versicherungsvermittlung.

^[82] Vgl. Erwägungsgrund 58 MiFID II.

^[83] Oder wesentliche Änderungen an einem Finanzinstrument.

^[84] Vgl. Patz, (2016), S. 122.

^[85] Gemeint sind hier Professionelle Kunden, geeignete Gegenparteien und Kleinanleger. Vgl Kapitel 2.1 dieser Arbeit.

^[86] Vgl. Art. 16 Abs. 3 sowie Art. 23 sowie Art. 24 Abs. 2 MiFID II.

^[87] Z.B. die Insolvenz eines Emittenten; starke Veränderungen des Marktumfelds; Überschreiten bestimmter Schwellenwerte. Appel, (2015), Finanzmarktregulierung. Chancen und Risiken von MiFID II im Wertpapiergeschäft.

^[88] Z.B. die Warnung des Anlegers oder ein Verkaufsstopp des Produktes. Vgl. Waigel, Product Governance für alle.

^[89] Vgl. Waigel, Product Governance für alle.

^[90] Weitere Maßnahme zur Vermeidung von Interessenskonflikten: Vertreiber von Finanzinstrumenten müssen ihre Produkte verstehen und dürfen sie nur anbieten, wenn diese vereinbar mit den Bedürfnissen des Kunden und in dessen Interesse sind. Vgl. Art. 24 Abs. 2 MiFID II.

^[91] Solange sie gegenüber dem Kunden offengelegt werden. Vgl. Art. 24 Abs. 7 MiFID II.

^[92] Gleiches gilt auch für das Portfoliomanagement. Vgl. Art. 24 Abs. 7 ff. MiFID II.

^[93] Vgl. Art. 24 Abs. 9 MiFID II.

^[94] Vgl. Art. 24 Abs. 7 MiFID II.

^[95] Vgl. Art. 27 Abs. 2 MiFID II.

^[96] Vgl. Art. 24 Abs. 10 MiFID II.

^[97] Vgl. Art. 13 Abs. 6 MiFID I.

^[98] Vgl. Art. 16 Abs. 7 sowie Art. 23 MiFID II.

^[99] Vgl. Erwägungsgrund 72 MiFID II.

^[100] Vgl. Art. 19 Abs. 2 und 3 MiFID I sowie Art. 24 Abs. 3 und 4 MiFID II.

^[101] Muss mindestens jährlich erfolgen. Vgl. Art. 24 Abs. 4 MiFID II.

^[102] Vgl. Art. 25 Abs. 6 MiFID II.

^[103] Vgl. Art. 24 Abs. 4 sowie 25 Abs. 6 MiFID II.

^[104] Vgl. Art. 24 Abs. 4 MiFID II.

^[105] Teicher, (2017), S. 33.

^[106] Vgl. Risikomanager. Finanzmarktregulierung. Chancen und Risiken von MiFID II im Wertpapiergeschäft.

^[107] Definition im Sinne der MiFID II Richtlinie (algorithmischer Handel): „Der Handel mit einem Finanzinstrument, bei dem ein Computeralgorithmus die einzelnen Auftragsparameter bestimmt“. Art. 4 Abs. 1 Nr. 39 MiFID II.

^[108] Definition im Sinne der MiFID II Richtlinie (hochfrequente algorithmische Handelstechnik): „eine algorithmische Handelstechnik, die gekennzeichnet ist durch a) eine Infrastruktur zur Minimierung von Netzwerklatenzen […], b) die Entscheidung des Systems über die Einleitung, das Erzeugen, das Weiterleiten oder die Ausführung eines Auftrags ohne menschliche Intervention, und c) ein hohes untertägiges Mitteilungsaufkommen in Form von Aufträgen, Quotes oder Stornierungen“. Art. 4 Abs. 1 Nr. 40 MiFID II.

^[109] Nämlich dem Gesetz zur Vermeidung von Gefahren und Missbräuchen im Hochfrequenzhandel vom 7. Mai 2013 (BGBl. I S. 1162).

^[110] FAZ, (2014), Millionen in Millisekunden.

^[111] Dickschen, (2017), S. 65 sowie vgl. Ford/Philipponnat, (2013), S. 178 und 182.

^[112] Definition in Anlage 1, Direkter elektronischer Zugang.

^[113] Vgl. Art. 17 Abs. 5 sowie Erwägungsgrund 62 f. MiFID II.

^[114] Vgl. Art. 17 Abs. 1 sowie Erwägungsgrund 64 MiFID II.

^[115] Vgl. Art. 17 Abs. 1 ff. MiFID II.

^[116] Vgl. Art. 48 Abs. 10 sowie Erwägungsgrund 67 MiFID II.

^[117] Es bestehen zudem besondere Pflichten für Firmen, die Market-Making-Strategien verfolgen. Eine weitergehende Erläuterung erfolgt nicht. Vgl. Art. 17 Abs. 2 f. sowie Erwägungsgrund 61 f. MiFID II sowie BaFin. ESMA-Konsultation zu MiFID II. Marktmikrostruktur sowie BaFin. Algorithmischer Handel und Hochfrequenzhandel.

^[118] Vgl. Art. 57 Abs. 1 Erwägungsgrund 127 MiFID II.

^[119] Diese Positionslimits umfassen auch wirtschaftlich gleichwertige OTC-Kontrakte. Vgl. Art. 57 Abs. 4 MiFID II.

^[120] Vgl. Art 57 Abs. 1,2 und 8 sowie Erwägungsgrund 126 ff. MiFID II.

^[121] Weitere Erläuterungen zur ESMA folgen in Kapitel 2.2.4 dieser Arbeit.

^[122] Vgl. Art. 57 Abs. 10 und Erwägungsgrund 128 MiFID II.

^[123] Vgl. Anhang I Abschnitt A und C MiFID II.

^[124] Vgl. Art. 4 Abs. 1 Nr. 23 MiFID II sowie Gabler Wirtschaftslexikon, OTF.

^[125] Vgl. Deutsche Börse. Die neue Marktstruktur nach MiFID II/MiFIR.

^[126] Weitere Erläuterungen zur ESMA folgen in Kapitel 2.2.4 dieser Arbeit.

^[127] Vgl. Art. 79 ff. sowie Art. 87 ff. MiFID II.

^[128] Gemeint sind Vermögenswerte und Verbindlichkeiten, die unter den Definitionsbereich der MiFID II Richtlinie fallen.

^[129] Vgl. Art. 69 Abs. 2 Buchst. j) MiFID II.

^[130] Vgl. Art. 70 Abs. 2 Buchst. g) sowie Erwägungsgrund 141 und 146 MiFID II.

^[131] Betrifft lediglich juristische Personen.

^[132] Erwägungsgrund 142 MiFID II.

^[133] Mitgliedstaaten können höhere Geldbußen vorgeben. Vgl. Art. 70 Abs. 1 sowie Abs. 6 ff. MiFID II.

^[134] Frisch, (2017), Rn. 158 sowie ausführliche Definition in Anlage 1, Corporate Governance.

^[135] Vgl. Art. 9 Abs. 3 f. MiFID II.

^[136] Definition in Anlage 1, Aktienzertifikate.

^[137] Vgl. Art. 3 ff. MiFIR.

^[138] Vgl. Art. 8 ff. MiFIR.

^[139] “Zentrale Verrechnung von Forderungen und Verbindlichkeiten mit dem Ergebnis, dass nur die sich zugunsten oder zu Lasten eines jeden Teilnehmers ergebenden Salden gutgeschrieben bzw. belastet werden.“ O.V. Börse.de, Clearing.

^[140] Vgl. Art. 29 MiFIR.

^[141] Zentrale Gegenparteien werden auch als Central Counter Parties (CCPs) bezeichnet.

^[142] Vgl. Art. 55 MiFID II sowie Art. 1 Abs. 1 Buchst. d) sowie Art. 35 ff. MiFIR.

^[143] Gomber, Nassauer (2014), Neuordnung der Finanzmärkte in Europa durch MiFID II/MiFIR, S. 13.

^[144] Vgl. Art. 23 Abs. 1 MiFIR.

^[145] Vgl. Art. 28 Abs. 1 MiFIR, siehe auch Definition in Anlage 1, OTC.

^[146] OTC-Derivate können zusätzlich auf OTFs gehandelt werden.

^[147] European Security and Markets Authority (ESMA) bzw. Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde.

^[148] Art. 1 Abs. 5 ESMA-VO.

^[149] Art. 9 ESMA-VO.

^[150] Art. 10 ESMA-VO.

^[151] Art. 18 ESMA-VO.

^[152] Art. 19 ESMA-VO.

^[153] Art. 29 ESMA-VO.