Die Anwendung und Wirksamkeit des Deutschen Corporate Governance Kodex bei deutschen Small-Caps

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1 Einführung
1.1 Problemanalyse
1.2 Zielsetzung der Untersuchung
1.3 Überblick über Aufbau und Argumentationsfolge

2 Corporate Governance
2.1 Was ist Corporate Governance?
2.2 Theoretische Ansätze
2.2.1 Ansätze der Neuen Institutionenökonomik
2.2.2 Stewardship-Ansatz
2.2.3 Stakeholder-Ansatz
2.2.4 Ressourcenbasierter Ansatz
2.3 Spannungsfeld zwischen monistischer mit dualistischer Unternehmensverfassung
2.4 Zwischenfazit

3 Der Deutsche Corporate Governance Kodex
3.1 Vorbilder und historische Entwicklung
3.2 Funktionen
3.3 Inhalt
3.4 Comply or Explain: Entsprechenserklärung nach § 161 AktG
3.5 Zunehmende Kritik am Kodex

4 Der Deutsche Corporate Governance Kodex bei deutschen Small-Caps
4.1 Studien zum Zusammenhang zwischen Corporate Governance und Unternehmenserfolg
4.2 Studiendesign
4.3 Akzeptanz des Deutschen Corporate Governance Kodex bei deutschen Small-Caps
4.3.1 Allgemeine Akzeptanz der dreizehnten Fassung des DCGK
4.3.2 Kapitel- und ziffernspezifische Akzeptanz
4.3.3 Einfluss von Unternehmenseigenschaften auf die Entsprechensquote
4.4 Auswirkungen des Deutschen Corporate Governance Kodex auf den Unternehmenserfolg

5 Zusammenfassung und Ausblick

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Principal-Agent-Beziehung

Abbildung 2: Vergleich monistisches und dualistisches Verwaltungssystem

Abbildung 3: Funktionen Deutscher Corporate Governance Kodex

Abbildung 4: Inhalte des Deutschen Corporate Governance Kodex

Abbildung 5: Maßgaben des Deutschen Corporate Governance Kodex

Abbildung 6: Anzahl der Empfehlungen und Anregungen im Zeitverlauf

Abbildung 7: Veröffentlichung der Entsprechenserklärungen der SDAX-Gesellschaften

Abbildung 8: Entsprechensquoten der Unternehmen aus DAX, MDAX und SDAX

Abbildung 9: Verteilung der Entsprechensquoten

Abbildung 10: Stellungnahme zu den Anregungen

Abbildung 11: Kapitelspezifische Entsprechensquoten

Abbildung 12: Entsprechensquote Altersgrenze für Vorstandsmitglieder

Abbildung 13: Zusammenhang zwischen Unternehmensgröße und Entsprechensquote

Abbildung 14: Streubesitz und Entsprechensquote

Abbildung 15: Entsprechensquoten nach Branche

Abbildung 16: Zusammenhang Aufsichtsratsgröße und Entsprechensquote

Abbildung 17: Vorstandsgrößen und Entsprechensquote

Abbildung 18: Anzahl Mitarbeiter und Entsprechensquote

Abbildung 19: Entsprechensquote und EBIT-Marge

Abbildung 20: Entsprechensquote und Eigenkapitalrentabilität

Abbildung 21: Entsprechensquote und Gesamtkapitalrentabilität

Abbildung 22: Entsprechensquote und KGV

Abbildung 23: Entsprechensquote und Aktienrendite

Abbildung 24: Vorgehensweise der Untersuchung

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Typisierung von Principal-Agent-Konflikten

Tabelle 2: Vergleich Principal-Agent-Theorie und Stewardship-Ansatz

Tabelle 3: Deutsche Studien zur Corporate Governance und Unternehmenserfolg

Tabelle 4: Untersuchte Unternehmen

Tabelle 5: Deskriptivstatistische Analyse der Entsprechensquoten

Tabelle 6: Vierfeldertafel Veröffentlichungsdatum und Entsprechensquote

Tabelle 7: Chi-Quadrat-Test Veröffentlichungsdatum und Entsprechensquote

Tabelle 8: Vorsorgliche Abweichungen der SDAX-Gesellschaften

Tabelle 9: Kritische Kodexziffern

Tabelle 10: Chi-Quadrat-Test Unternehmensgröße und Entsprechensquote

Tabelle 11: Chi-Quadrat-Test Eigentümerstruktur und Entsprechensquote

Tabelle 12: Kodexakzeptanz entsprechend Unternehmensgröße u. Eigentümerstruktur

Tabelle 13: Aufsichtsratsgrößen und Entsprechensquoten

Tabelle 14: Lineare Regression Aufsichtsratsgröße und Entsprechensquote

Tabelle 15: Lineare Regression Vorstandsgröße und Entsprechensquote

Tabelle 16: Lineare Regression Anzahl Mitarbeiter und Entsprechensquote

Tabelle 17: Lineare Regression Entsprechensquote und EBIT-Marge

Tabelle 18: Lineare Regression Entsprechensquote und Eigenkapitalrentabilität

Tabelle 19: Eigenkapitalrendite in Abhängigkeit von Streubesitz und Aufsichtsratsgröße

Tabelle 20: Lineare Regression Entsprechensquote und Gesamtkapitalrentabilität

Tabelle 21: Vierfeldertafel KGV und Entsprechensquote

Tabelle 22: Lineare Regression Entsprechensquote und Aktienrendite

1 Einführung

Corporate Governance ist heutzutage eines der meist diskutierten Managementthemen überhaupt.^[1] Dies ist mithin auch darauf zurückzuführen, dass die Anforderungen an die Güte der Corporate Governance von Unternehmen in den letzten Jahren stetig gestiegen ist und dies in der Verabschiedung des Deutschen Corporate Governance Kodex mündete.^[2] Die Kodifizierung der Corporate Governance stellt den Versuch des Gesetzgebers dar, die verschiedenen Interessen der Stakeholder und insbesondere der Investoren in die Unternehmensführung zu integrieren und darüber hinaus ein gewisses Maß an Transparenz sicherzustellen. In diesem Zusammenhang wird jedoch immer häufiger vor einer Überregulierung der Corporate Governance gewarnt.^[3] Es gilt also einen Mittelweg zwischen gesetzlicher Regulierung und unternehmensindividueller Corporate Governance zu finden.

1.1 Problemanalyse

Ursächlich für die zunehmende Diskussion um Corporate Governance sind die zahlreichen Unternehmensskandale und -zusammenbrüche der letzten zwei Jahrzehnte sowohl in den USA als auch in Europa. In der Folge wurde das Vertrauen der Anleger in die Unternehmensführung und -kontrolle nachhaltig erschüttert.^[4] Der deutsche Gesetzgeber sah sich in der Folge gezwungen, die börsennotierten Unternehmen stärker als bisher üblich zu überwachen und einheitliche Regelungen für deren Corporate Governance zu erlassen. So verabschiedete die Politik 2002 den Deutschen Corporate Governance Kodex mit dem Ziel das Vertrauen der Anleger und anderer Stakeholder in die Überwachung und Leitung der Unternehmen zu stärken. Gleichzeitig dient der Kodex auch als Instrument um weitere spektakuläre Fälle von Missmanagement und Unternehmensschieflagen vorzubeugen. Ob der Kodex dies ermöglicht und welche Folgen diese Eingriffe in die Wirtschaft haben, ist bis dato jedoch wenig untersucht.^[5]

Auch wird immer wieder unterstellt, dass gute Corporate Governance Einfluss auf den Unternehmenswert sowie den Unternehmenserfolg hat.^[6] Eine wissenschaftlich widerspruchsfreie Bestätigung kann dafür trotz all der zahlreichen Untersuchungen jedoch noch nicht ausgesprochen werden.

Hinzu kommt, dass viele der bisher bestehenden Studien zur Anwendung und Wirkung des Deutschen Corporate Governance Kodex überwiegend Unternehmen des DAX, MDAX und TecDAX untersuchen. Der Fokus der bisherigen Studien liegt demzufolge auf den Large- und Mid-Caps. An ausgiebigen Analysen zur Umsetzung des Kodex sowie dessen Erfolgswirkung bei SDAX-Gesellschaften mangelt es in der Literatur dagegen.

1.2 Zielsetzung der Untersuchung

Die Zielsetzung dieser Arbeit orientiert sich an den Ausführungen zur Problemanalyse. Demnach soll die Anwendung und die Entsprechensquoten des Deutschen Corporate Governance Kodex bei den Unternehmen des SDAX intensiv analysiert werden. Um dabei ein möglichst umfassendes Bild zu gewinnen, wird eine Vollerhebung durchgeführt und die Entsprechenserklärungen sämtlicher SDAX-Gesellschaften ausgewertet. Damit unterscheidet sich diese Untersuchung z.B. von der des Berlin Center of Corporate Governance, welche mittels schriftlicher Unternehmensbefragung durchgeführt wurde, was in einer geringen Teilnahmequote mündete. Zudem sollen in dieser Arbeit mögliche Zusammenhänge zwischen Entsprechensquote und spezifischen Unternehmensmerkmalen herausgearbeitet werden, um so mögliche Schlussfolgerungen zu gewinnen. Als Unternehmensmerkmale dienen dabei die Marktkapitalisierung, die Eigentümerstruktur, die Branche, die Größe des Aufsichtsrats und des Vorstands sowie die Anzahl der Mitarbeiter.

Des Weiteren wird ebenfalls beleuchtet, ob eine bessere Umsetzung des Kodex eine bessere finanzielle Unternehmensperformance begründet. So soll u.a. anhand einer linearen Regression ermittelt werden, ob sich eine hohe Entsprechensquote beim Kodex positiv auf die EBIT-Marge, die Eigenkapitalrendite, die Gesamtkapitalrendite, das Kurs-Gewinn-Verhältnis oder die Aktienrendite auswirkt.

1.3 Überblick über Aufbau und Argumentationsfolge

Nach der Einführung werden in Kapitel 2 die theoretischen Grundlagen zur Corporate Governance dargestellt. Dies erscheint notwendig, um den Gesamtkontext dieser Arbeit sachgerecht einordnen zu können. Dazu werden die verschiedenen Ansätze zur Corporate Governance thematisiert und sowohl die monistische als auch dualistische Unternehmensverfassung vorgestellt. Im Ergebnis weiß der Leser, den Begriff Corporate Governance richtig zu definieren und kennt die unterschiedlichen Zugangswege hin zu einer erfolgreichen Unternehmensführung und -kontrolle.

Kapitel 3 dient der umfassenden Darstellung des Deutschen Corporate Governance Kodex. Dieser bildet das Kernstück der deutschen Corporate-Governance-Regulierung. Um dessen Wesen besser zu verstehen, werden die historische Entwicklung, Funktionen und Inhalte detailliert vorgestellt. Abgerundet wird dieses Kapitel mit den Ausführungen zu der immer weiter zunehmenden Kritik am Kodex.

Kapitel 4 bildet sodann den Schwerpunkt dieser Arbeit. Zunächst werden in diesem Kapitel noch einige existierende Studien vorgestellt, die einen Zusammenhang zwischen guter Corporate Governance und Unternehmenserfolg untersucht haben. Mit diesem Wissen können sodann die folgenden Ausführungen entsprechend besser eingeordnet werden. So werden nach der Beschreibung des Studiendesigns die Untersuchungsergebnisse dieser Arbeit präsentiert.

Kapitel 5 fasst die Erkenntnisse der Arbeit abschließend zusammen und gibt darüber hinaus einen Ausblick auf weiteren Forschungsbedarf.

2 Corporate Governance

Um die folgenden Ausführungen dieser Forschungsarbeit angemessen einordnen zu können, ist eine kurze Darstellung der aktuellen wissenschaftlichen Diskussion zur Corporate Governance unumgänglich. Dementsprechend soll im folgenden Abschnitt der derzeitige Forschungsstand zur Corporate-Governance-Forschung dargelegt sowie auf die gängigen Theorien eingegangen werden.

2.1 Was ist Corporate Governance?

Corporate Governance ist ein Begriff, der in der wissenschaftlichen und betriebswirtschaftlichen Debatte noch relativ jung ist. So existiert der Ausdruck Corporate Governance erst seit ca. 35 Jahren in der englischen Sprache.^[7] In Deutschland kam der Begriff erst in der Mitte der 90er Jahre auf.^[8]

Corporate Governance ist daher im Vergleich zu anderen wirtschaftswissenschaftlichen Gebieten ein eher junges Forschungsgebiet. Dies führt u.a. auch dazu, dass sich bisher kein übereinstimmendes Begriffsverständnis in der Forschung hat durchsetzen können. Eine eindeutige Definition existiert folglich nicht.^[9] Hinzu kommt, dass die Corporate-Governance-Thematik durch die verschiedensten Disziplinen, wie z.B. der Neuen Institutionenökonomik, der Rechtswissenschaft, dem Rechnungswesen, dem organizational behavior, der Soziologie, der Politikwissenschaft sowie der Philosophie empirisch erforscht wird.^[10] Die somit eröffneten Spielräume führen zu zum Teil weit auseinanderlaufenden Definitionsansätzen. Dennoch ist vielen Ansätzen gemeinsam, dass sie auf den Ausführungen von Berle/Means aus dem Jahr 1932 basieren. Berle/Means lieferten als erste eine ganzheitliche Darlegung der Problematik, indem sie auf die Trennung von Eigentum und Verfügungsgewalt bzw. Unternehmensführung in modernen Unternehmen aufmerksam machten und somit die Konflikte thematisierten, die durch eine Funktionsaufspaltung in Verfügungs- und Eigentumsrechte entstehen können.^[11] Bei Corporate Governance geht es also um das Verhältnis zwischen den Aktionären als Eigentümer des Unternehmens und dem Management als Inhaber der Verfügungsgewalt.^[12] Berle/Means sind der Ansicht, dass die Eigentümer aufgrund der stetig steigenden Komplexität des Unternehmensgeschehens nicht mehr in der Lage sind, das Unternehmen selbständig zu leiten. Die Eigentümer stellen daher externe Manager an, um das Unternehmen trotz zunehmender Komplexität erfolgreich weiterführen zu können. Der Ursprung der wissenschaftlichen Corporate-Governance-Forschung ist demnach dem angloamerikanischen Raum zuzuordnen.

Obwohl zusammengefasst Corporate Governance keinen einheitlichen definitorischen Rahmen besitzt, steht der Begriff grundsätzlich für ein Konzept der Unternehmensführung und –überwachung und umfasst weitere Aspekte, wie z.B. die Führungsorganisation oder das Managementvergütungssystem.^[13]

Welge und Eulerich fassen in ihrer Ausarbeitung die verschiedenen Ansätze unterschiedlicher Autoren zusammen und definieren Corporate Governance wie folgt:

„Unter Corporate Governance wird der faktische und rechtliche Ordnungsrahmen von Unternehmen verstanden, der eine gute und ordnungsgemäße Unternehmensführung, -kontrolle und –überwachung im Sinne aller Shareholder und Stakeholder gewährleistet und unterstützt.“ ^[14]

Einen anderen Definitionsansatz beschreiten z.B. die Autoren Wöhe und Döring. Sie zielen mit ihrer Definition auf die bereits von Berle/Means angesprochene Problematik hinsichtlich der Trennung von Eigentum und Verfügungsgewalt ab. Nach Wöhe und Döring befasst sich Corporate Governance „mit der bestmöglichen Verteilung von Verfügungsrechten für eine erfolgreiche Unternehmensführung und –kontrolle.“^[15]

Um ein tiefergehendes Verständnis für Corporate Governance zu gewinnen, ist es an dieser Stelle hilfreich, den Begriff vor dem Hintergrund einer engen und einer weiten Auslegung zu untersuchen. Der enge Corporate-Governance-Begriff geht davon aus, dass lediglich die Aktionärsinteressen als wirtschaftlich und rechtlich relevant gelten. Andere Stakeholder werden daher nicht im Rahmen der Corporate Governane berücksichtigt, da ihre Interessen z.B. durch Verträge und Gesetze abgesichert sind. Diese Auslegung ist primär im angelsächsischen Raum vorzufinden.^[16] In Deutschland bilden vor allem das Aktiengesetz (AktG) in Verbindung mit dem Handelsgesetzbuch (HGB) die rechtlichen Grundlagen der engen Corporate-Governance-Auslegung. Der enge Begriff betrachtet sodann nur das Verhältnis der Leitungsorgane, dem Vorstand und dem Aufsichtsrat, untereinander sowie das Verhältnis des Unternehmens zu den Anteilseignern.^[17] Die Bezeichnung dieser Auslegung rührt daher, dass dieser Ansatz allein auf die Wertsteigerung des Unternehmens abzielt und sich damit nur auf die Interessen der Anteilseigner konzentriert.^[18]

Vertreter der weiten Auffassung lehnen die reine Beschränkung auf das Aktionärsinteresse ab. Im Fokus der weiten Auslegung stehen daher die Interessen aller Stakeholder sowie der Anteilseigner. Umgesetzt wird dieser Ansatz in Deutschland im Aufsichtsrat. So setzt sich dieser aus Vertretern unterschiedlichster Anspruchsgruppen, wie z.B. der Arbeitnehmer, der Banken oder der Großaktionäre zusammen.^[19] Weitere Anspruchsgruppen, die in diesem Ansatz Berücksichtigung finden, sind u.a. Kunden, Lieferanten, Politik und Gesellschaft. Neben Europa ist die weite Auslegung von Corporate Governance zudem auch im japanischen Raum vertreten.^[20]

Trotz der in den letzten Jahren zunehmenden wissenschaftlichen Auseinandersetzung mit dem Thema gibt es bis heute keine allgemein gültige Übersetzung des Begriffs Corporate Governance in die deutsche Sprache. So hat sich auch in der Literatur der angelsächsische Begriff durchgesetzt, da es kein passendes deutsches Äquivalent der englischen Bezeichnung gibt.^[21] Häufig wird Corporate Governance im Deutschen auch mit der Unternehmensverfassung gleichgesetzt. Hausch bezeichnet die Unternehmensverfassung als rechtlichen und organisatorischen Rahmen, der die Verteilung der Eigentums-. Leitungs- und Kontrollrechte im Unternehmen regelt und somit festlegt, welche Anspruchsgruppen des Unternehmens Einfluss auf das Unternehmen ausüben können.^[22] Die Unternehmensverfassung stellt also den formaljuristischen Rahmen, in dem sich das Unternehmen bewegt, sowie das unternehmensinterne Zusammenwirken in den Vordergrund. Corporate Governance hingegen geht über dieses Verständnis hinaus und befasst sich u.a. auch mit dem Verhältnis des Unternehmens zum Kapitalmarkt sowie einer erfolgreichen Unternehmensleitung und –kontrolle.^[23] Während es also bei Corporate Governance um die Einbindung des Unternehmens in sein Umfeld geht, beschreibt die Unternehmensverfassung die Binnenordnung eines Unternehmens. Beide Begriffe sind somit nicht deckungsgleich und voneinander zu trennen.

Unabhängig von der Definition von Corporate Governance ist jedoch festzuhalten, dass das Thema vorrangig für große und börsennotierte Kapitalgesellschaften von Bedeutung ist. In diesem Zusammenhang nimmt gerade die Streuung der Anteilseigner der Kapitalgesellschaften eine entscheidende Rolle ein. Unternehmen, deren Streubesitz sehr hoch ist, werden umgangssprachlich auch als Publikumsgesellschaften bezeichnet. Für diese Publikumsgesellschaften besitz die Corporate-Governance-Thematik wohl die größte Bedeutung. Diese Tatsache lässt sich dadurch erklären, dass die Eigenkapitalgeber des Unternehmens das volle Verlustrisiko tragen, während das Management die Aufgabe der Unternehmensführung wahrnimmt, ohne selbst am Unternehmen und dessen Gewinn bzw. Verlust beteiligt zu sein.^[24] Die Eigentümer sehen demnach ihre eigenen Ziele nicht in den Handlungen der angestellten Managements repräsentiert.^[25] Es kommt folglich zum Principal-Agent-Problem, das in der Corporate-Governance-Forschung eines der führenden theoretischen Ansätze darstellt. Es sei daher an dieser Stelle auf das Kapitel 2.2.1 verwiesen, in welchen der Principal-Agent-Ansatz ausführlich dargestellt wird.

Zusammengefasst soll Corporate Governance grundsätzlich einen Ordnungsrahmen zur Unternehmensführung und –kontrolle schaffen, der dem Management möglichst wenig Spielraum und Motivation zu opportunistischen Verhalten bietet. Das Ziel der Corporate Governance ist es daher eine effiziente Kontrolle der Unternehmensführung zu ermöglichen.^[26] Die Grundsätze der Corporate Governance dienen also dazu, die Unsicherheiten der Anspruchsgruppen zu reduzieren und gleichzeitig unethisches Managementverhalten zu verhindern. Im Endeffekt soll so das Anlegervertrauen gestärkt werden, welches vor allem internationale Unternehmen benötigen, um beispielsweise ausländische Investoren zu gewinnen.^[27]

2.2 Theoretische Ansätze

Der wissenschaftliche Ursprung der theoretischen Begründung des Komplexes Corporate Governance ist in der über 200 Jahre alten liberalen Theorie der kapitalistischen Unternehmensverfassung zu finden. Demnach bestimmen die Eigentümer, basierend auf der Idee der Einheit von Risiko, Kontrolle und Gewinn, alleine die Richtung der Unternehmenspolitik.^[28] Den Höhepunkt erreichte dieser Ansatz im Jahr 1932 im bereits erwähnten Werk von Berle/Means. Seitdem haben sich die verschiedensten neuen Theorieansätze mit der Problematik der Corporate Governance sowie der Trennung von Eigentum und Kontrolle auseinandergesetzt. Die bedeutendsten dieser Erklärungsmodelle werden in den nun folgenden Abschnitten betrachtet.

2.2.1 Ansätze der Neuen Institutionenökonomik

Den wohl wichtigsten Ansatz zur Interpretation von Corporate-Governance-Problematiken bildet die Neue Institutionenökonomik (NIÖ).^[29] In der NIÖ ist das ökonomische Handeln der Individuen durch individuelle Nutzenmaximierung, begrenzter Rationalität sowie durch opportunistisches Verhalten geprägt.^[30] Diese Annahmen bilden die Grundlage für die drei wesentlichen Ansätze der NIÖ: die Principal-Agent-Theorie^[31], die Property-Rights-Theorie sowie die Transaktionskostentheorie. Diese werden nun eingehend vorgestellt.

Wie bereits erwähnt, ist die Principal-Agent-Theorie der Ansatz, der mit Abstand am häufigsten genutzt wird, um die Probleme der Corporate Governance zu untersuchen.^[32] Ausgangspunkt der Principal-Agent-Theorie ist eine Auftragsbeziehung zwischen einem delegierenden Auftraggeber (Principal) und einem ausführenden Auftragnehmer (Agent).^[33] Die folgende Abbildung 1 veranschaulicht dieses Grundmodell.

Abbildung 1 : Principal-Agent-Beziehung

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Ulrich 2011, S. 66.

Im Rahmen der Principal-Agent-Theorie verfolgt der Principal das Ziel die Spezialisierungsvorteile des Agent zu nutzen, da der Principal selbst nicht oder nur in schwächerer Form über die entsprechenden Kenntnisse und Fähigkeiten verfügt. Der Agent erhält im Gegenzug eine Vergütung für seine Leistung, damit er im Sinne des Principals handelt. Beide Seiten können so ihren Nutzen steigern.^[34]

Typische Principal-Agent-Beziehungen sind in der Literatur z.B. bei Erlei et al. beschrieben. Beispiele dafür sind u.a. Aktionär-Vorstand, Vorgesetzter-Mitarbeiter, Wähler-Politiker oder Gebrauchtwagenkäufer-Gebrauchtwagenverkäufer.^[35]

Wie aus der Abbildung 1 ersichtlich wird, entsteht der Konflikt zwischen Principal und Agent aufgrund einer unterschiedlichen Informations-, Interessen- und Risikoverteilung. Dadurch, dass der Principal dem Agent vor Auftragsdurchführung bereits weitreichende Entscheidungskompetenzen einräumt, entsteht dem Agent ein entsprechender Handlungsspielraum. Im Vorfeld ist es dem Principal nicht möglich, die Handlungsspielräume vollständig vertraglich festzulegen. Es entstehen folglich unvollständige Verträge.^[36] Ob der Agent diesen Handlungsspielraum nutzt, um im Sinne des Principals zu handeln oder ihm stattdessen schadet und opportunistisch handelt, ist ex ante häufig nicht zu beurteilen. Schneider fässt dies folgendermaßen zusammen: „Prinzipal-Agent-Beziehungen entstehen, wenn mindestens ein Auftraggeber und mindestens ein Beauftragter unter Unsicherheit und bei uneinheitlichem Wissensstand untereinander gemeinsam Ziele erreichen wollen, die nur teilweise gleichgerichtet sind und bei denen teilweise auch der Vorteil des einen zum Nachteil des anderen werden kann.“^[37]

Im Verlauf der Principal-Agent-Beziehungen kann es zu verschieden Konflikten zwischen Principal und Agent kommen, die hinsichtlich ihres Entstehungszeitpunktes nach differenziert werden müssen. Die Literatur unterscheidet dabei die drei verschiedenen Ausprägungen Hidden Characteristics, Hidden Information und Hidden Action.^[38] Die nachfolgende Tabelle 1 gibt einen Überblick über die Konfliktursachen und den entsprechenden Lösungsmechanismen.

Tabelle 1 : Typisierung von Principal-Agent-Konflikten

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Funk 2008, S. 64.

Vor Vertragsabschluss kann der Principal die Charaktereigenschaften potenzieller Agenten nicht genau beurteilen. In der Folge kann es daher zu einer Auswahl unerwünschter Vertragspartner kommen. Man spricht hier von adverser Selektion. Um dies zu verhindern, hat der Principal die Möglichkeit die Eigenschaften des Agent ex ante zu überprüfen. Ebenfalls denkbar ist, dass der Agent von sich aus seine Fähigkeiten und Absichten offenlegt, um so das Vertrauen des Principals vor Vertragsabschluss zu gewinnen.

Hidden Information bringt zum Ausdruck, dass dem Principal die wahre Informationslage des Agent verborgen bleibt. Hidden Action andererseits entsteht, da der Agent, häufig aufgrund großer räumlicher Distanz zum Principal, seine Leistungen im Verborgenen erbringen kann. Beides kann dazu führen, dass der Agent die Qualität seiner Leistung mindert oder Handlungen ausübt, die nicht beobachtbar sind.^[39] Das moralische Risiko äußert sich demnach in einem Anreiz für den Agent, die bestehenden Informationsasymmetrien zu seinen Gunsten auszunutzen.^[40]

Die Principal-Agent-Theorie unterstellt, dass dem Principal die benötigten Informationen über den Agent zur Vertragsdurchsetzung und –überwachung nicht vollständig und, wenn überhaupt, nur unter Berücksichtigung weiterer Kosten zur Verfügung stehen.^[41] In diesem Zusammenhang spricht man von den sogenannten Agency-Kosten. Agency-Kosten können drei unterschiedliche Formen annehmen: Überwachungs- und Kontrollkosten (Monitoring Costs), Garantiekosten (Bonding Costs) und Residualkosten (Residual Loss).^[42] Überwachungs- und Kontrollkosten sind obligatorisch vom Principal zu tragen und sind überwiegend Kosten, die durch die Verhaltensbewertung und –überprüfung des Agenten entstehen. Garantiekosten hingegen sind vom Agenten zu tragen und entstehen durch die Anstrengungen des Agenten, die Informationsasymmetrien durch bspw. Garantie-versprechungen oder zu leistende Entschädigungen bei vertragswidrigem Verhalten zu reduzieren. Die Residualkosten als dritte Ausprägungsform der Agency-Kosten werden als Differenz zwischen Handlungsoptimum und tatsächlichem Ergebnis aus Sicht des Principals interpretiert und stellen seinen durch den Agenten verursachten reduzierten Nutzen dar.

Anhand der hiermit geschilderten Ausführungen wird deutlich, welche Bedeutung die Principal-Agent-Theorie für die Corporate Governance besitzt. Corporate Governance ist in diesem Zusammenhang als eine institutionalisierte Problemlösung von Principal-Agent-Konflikten zu verstehen, welche die Informationsasymmetrien von Anteilseignern (Principal) und Management (Agent) reduziert.^[43]

Neben der Principal-Agent-Theorie stellt die Property-Rights-Theorie den zweiten Ansatz der NIÖ dar. Die Property-Rights-Theorie befasst sich mit der Gestaltung und Verteilung von Verfügungsrechten (den sogenannten property rights). Unter Verfügungsrechten versteht man dabei die Rechte, die mit dem Besitz von Gütern verbunden sind. Dabei handelt es sich um die Rechte auf Nutzung (ius usus), Veränderung (ius abusus), Gewinnaneignung (ius fructus) und Veräußerung (ius abutendi).^[44] Der Wert des jeweiligen Gutes hängt der Theorie zufolge nicht nur von den physischen Eigenschaften, sondern vor allem von den Verfügungsrechten ab, die mit diesem Gut verbunden sind.^[45] Die Theorie unterstellt, dass der Nutzen des Gutes umso niedriger ist, je verdünnter die Verfügungsrechte an diesem Gut sind und desto stärker die Rechte auch auf andere Akteure verteilt sind.^[46] Zudem berücksichtigt dieser Ansatz, dass die Übertragung und Durchsetzung von Verfügungsrechten mit Transaktionskosten z.B. in Form von Informations-, Verhandlungs- und Vertragskosten verbunden ist.^[47] Je höher also die Transaktionskosten der Property-Rights, desto niedriger ist der erzielbare Nutzen an dem entsprechenden Gut. Das Ziel der Wirtschaftssubjekte ist daher Property-Rights-Strukturen zu etablieren, die ein Mindestmaß an Transaktionskosten verursachen und gleichzeitig die eigenen Verfügungsrechte vor dem Einfluss anderer Akteure schützen.^[48] Dieser Ansatz lässt sich entsprechend auf die Corporate-Governance-Problematik übertragen.

So kann die effiziente Gestaltung von Corporate Governance als ein Verteilungsproblem von Verfügungsrechten interpretiert werden.^[49] Die optimale Allokation von Verfügungsrechten findet man demnach in den klassischen eigentümergeführten Unternehmen.^[50] Dies hängt damit zusammen, da in diesen Unternehmen alle Verfügungsrechte, also die Rechte auf Nutzung, Veränderung, Gewinn- bzw. Verlustaneignung und Veräußerung, in einer Hand konsolidiert sind. Die Transaktionskosten für die Kontrolle und Überwachung des Managements sind in diesem Fall nur gering oder fallen überhaupt nicht an. Der Eigentümer kann zudem seine eigenen monetären und nicht-monetären Ziele ohne Rücksicht auf etwaige Konflikte mit anderen Inhabern von Verfügungsrechten verfolgen.^[51] Das Prinzip der Einheit von Risiko und Kontrolle gilt als erfüllt.^[52] Des Weiteren hat der Eigentümer einen ökonomischen Anreiz seine zur Verfügung stehenden Ressourcen effizient einzusetzen, da sich die Gewinne und Verluste aus seinen Entscheidungen unmittelbar auf sein eigenes Einkommen auswirken.^[53] Im Hinblick auf die Verteilung von Verfügungsrechten und dem Entstehen von Transaktionskosten können eigentümergeführte Unternehmen folglich als die optimale Form aus Sicht der Property-Rights-Theorie beschrieben werden.

Aktiengesellschaften und insbesondere Publikumsgesellschaften mit breit gestreuter Aktionärsstruktur zeichnen sich hingegen durch eine Trennung von Eigentums- und Verfügungsgewalt aus.^[54] Geschäftsführung und Eigentum am Unternehmen fallen demnach auseinander. Während das Recht auf Nutzung und Veränderung an das Management abgetreten wird, bleibt das Recht auf Aneignung der Gewinne sowie das Veräußerungsrecht bei den Eigenkapitalgebern.^[55] Jedoch kann, wie bereits bei der Principal-Agent-Theorie dargelegt, nicht von einer Zielkongruenz der Beteiligten ausgegangen werden. Die Eigentümer haben also ein großes Interesse daran, das Management zu steuern und zu kontrollieren. Durch Steuerungs- und Kontrollmaßnahmen entstehen allerdings eine Vielzahl von Transaktionskosten.^[56] Darüber hinaus muss berücksichtigt werden, dass die Möglichkeiten der Eigentümer zur Kontrolle und zur Durchsetzung der eigenen Interessen grundsätzlich beschränkt sind. Der Anreiz für das Management seine eigenen Interessen zu verfolgen, steigt somit. Der Vorteil, der mit der Übertragung einzelner Property Rights an das Management verbunden ist, läuft somit Gefahr durch potenzielle Produktivitätsnachteile relativiert zu werden.^[57] Zusätzlich ist davon auszugehen, dass, begründet in dem Konzept des methodologischen Individualismus, die Eigentümer untereinander noch unterschiedliche Ziele verfolgen, was wiederum zu weiteren Ineffizienzen führen kann.^[58] Die Verwässerung der Verfügungsrechte auf mehrere Akteure, die Transaktionskosten sowie das Konzept des methodologischen Individualismus sorgen dafür, dass Publikumsgesellschaften im Rahmen der Property-Rights-Theorie eine suboptimale Allokation der Verfügungsrechte darstellen.

Zusammengefasst liefert die Property-Rights-Theorie wichtige Erkenntnisse für die Corporate-Governance-Forschung. Zum einen werden die Transaktionskosten aufgrund von Steuerungs-und Kontrollmaßnahmen untersucht und zum anderen Eigentümerkonflikte thematisiert, wodurch letztendlich auch der Unternehmenserfolg negativ beeinflusst wird.^[59]

Der dritte und letzte Ansatz der NIÖ zur Erklärung von Corporate-Governance-Problematiken ist die Transaktionskostentheorie. Obwohl der Beitrag der Transaktionskostentheorie zur Analyse von Corporate Governance begrenzt ist,^[60] sei sie dennoch an dieser Stelle kurz skizziert.

Als Transaktion wird in diesem Zusammenhang die Übertragung von Verfügungsrechten verstanden. Transaktionskosten hingegen sind wiederum Kosten, die bei der Bestimmung, Übertragung und Durchsetzung von Verfügungsrechten entstehen.^[61] Die Transaktions-kostentheorie führt den Gedanken der Property-Rights-Theorie fort und analysiert die aus der Verteilung von Verfügungsrechten resultierenden Transaktionskosten. Im Ergebnis versucht dieser Ansatz zu bewerten, wie verschiedene Transaktionen zwischen zwei verschieden Abwicklungsformen am effektivsten abgewickelt werden können. Zur Abwicklung können entweder das Unternehmen oder der Markt als institutionelles Arrangement herangezogen werden.^[62] Transaktionen können infolgedessen entweder über die Unternehmung oder über den Markt abgewickelt werden, wobei beide Formen mit spezifischen Transaktionskosten verbunden sind.^[63] Einfluss auf die Höhe der Transaktionskosten haben insbesondere die Faktorspezifität, die Unsicherheit sowie die Häufigkeit von Transaktionen. Dabei zeichnen sich Märkte grundsätzlich durch niedrige Kosten und geringe Kompetenz aus, während Unternehmen durch hohe Kosten und große Kompetenz gekennzeichnet sind.^[64]

Projiziert man diesen Ansatz auf die Corporate-Governance-Problematik so wird folgendes deutlich: Gerade bei Publikumsgesellschaften entstehen aufgrund der Trennung von Eigentum und Kontrolle eminent hohe Kosten. Dies trifft vor allem die Einzelaktionäre, da diese nur mit einem kleinen Anteil am Gewinn partizipieren, andererseits aber unverhältnismäßige Kosten für die Überwachung und Kontrolle des Managements tragen müssen. Aus transaktionskostentheoretischer Sicht können in diesem Fall der Wettbewerb auf dem Güter- und Kapitalmarkt oder der Markt für Unternehmenskontrolle die diskretionären Handlungsspielräume des Managements einschränken und so die Transaktionskosten der Aktionäre für Überwachungs- und Kontrollmaßnahmen reduzieren.^[65] Der Markt dient somit vor dem Hintergrund der Corporate-Governance-Problematik als transaktionskosten-reduzierendes Arrangement. Ergänzend macht diese Theorie verständlich, dass auch gesetzliche Corporate-Governance-Regelungen ihre Grenzen haben. Denn Transaktionen, die aufgrund gesetzlicher Vorgaben abgewickelt werden, sind nur dann effizienter, wenn die damit erzeugten Transaktionskosten niedriger sind als im Falle einer marktlichen Koordination.^[66]

2.2.2 Stewardship-Ansatz

Der Stewardship-Ansatz ist in der Corporate-Governance-Forschung ein junger Ansatz. Er wurde in den 1990er Jahren u.a. von Donaldson und Davis entwickelt.^[67] Ursächlich für die Entstehung dieses Ansatzes ist die zunehmende Kritik an dem negativen Menschenbild des Managers als opportunistischer Akteur, das auf die Principal-Agent-Theorie zurückzuführen ist.^[68] Im Kern nimmt der Stewardship-Ansatz die genaue Gegenposition zum Principal-Agent-Ansatz ein, indem er davon ausgeht, dass die Manager intrinsisch motiviert sind und mit großen Eifer als gute Verwalter und Treuhänder das Unternehmen führen und deren Ziele, wie z.B. das Streben nach hohen Gewinn, verfolgen. Opportunistisches Verhalten schließt dieser Ansatz aus. Die Motivation der Manager ist in der Übernahme herausfordernder und verantwortungsvoller Aufgaben, Anerkennung, Handlungsfreiheit und die Möglichkeit zur Selbstverwirklichung im Beruf begründet.^[69]

Auch die Trennung von Eigentums- und Verfügungsrechten wird in diesem Ansatz völlig anders bewertet. Anders als bei der Principal-Agent-Theorie wird diese Trennung nicht als Problem gesehen, sondern als positive Entwicklung, die eine erfolgreiche Unternehmensführung im Rahmen eines immer komplexer werdenden Unternehmensumfelds erst möglich macht.^[70] Dadurch, dass das Management zudem die gleichen Ziele verfolgt, wie die Shareholder, ist auch keine Kontrolle des Managements mehr notwendig. An die Stelle von Kontrolle tritt Vertrauen.^[71] Die Transaktionskosten sinken in der Folge.

Dennoch ist dieser Ansatz in der Literatur nicht unumstritten. Kritiker bemängeln, dass diesem Ansatz, ähnlich wie die Principal-Agent-Theorie, ein einseitiges Menschenbild zugrunde liegt. In der Praxis wird i.d.R. immer eine Mischform aus beiden Ansätzen auftreten, welche ebenfalls situationsabhängig noch variieren kann.^[72] Ferner stellt es eine praktische Schwierigkeit für Anteilseigner dar, dass diese bei der Einstellung und während der Zusammenarbeit mit dem Management nicht erkennen können, ob diese eher im Sinne eines Stewards oder eines opportunistischen Agenten handeln.^[73] Dieses Wissen ist jedoch essentiell, da davon abhängig gemacht werden muss, inwieweit Anreiz- und Kontrollmechanismen im Unternehmen etabliert werden.

Die Tabelle 2 stellt die Unterschiede zwischen Principal-Agent-Theorie und dem Stewardship-Ansatz nochmals in verdichteter Form gegenüber.

Tabelle 2 : Vergleich Principal-Agent-Theorie und Stewardship-Ansatz

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Davis et al. 1997, S. 37.

2.2.3 Stakeholder-Ansatz

Die Erkenntnis, dass eine im Shareholder-Ansatz integrierte alleinige Ausrichtung der Unternehmensführung auf das Aktionärsinteresse zu kurz greift, ist Gegenstand des Stakeholder-Ansatzes.^[74] Eine effektive Unternehmensführung hat innerhalb dieses Ansatzes zahlreiche Interessengruppen zu berücksichtigen, die nicht vordergründig am Aktienkurs des Unternehmens interessiert sind. Als diese gelten z.B. die Arbeitnehmer, Kunden, Lieferanten oder Gläubiger. Der Stakeholder-Ansatz interpretiert anknüpfend ein Unternehmen als Koalition verschiedener Interessengruppen.^[75]

Das Ziel der am Stakeholder-Ansatz orientierten Corporate Governance ist die Schaffung von Wert und Wohlstand für alle einzelnen Interessengruppen.^[76] Auch wenn die unterschiedlichen Stakeholder unterschiedliche Interessen verfolgen, gilt es die Interessenkonflikte untereinander zu identifizieren und Lösungsmöglichkeiten zu entwickeln. Das Management hat sodann die Aufgabe, die Beziehungen zu den Stakeholdern so zu gestalten, dass der Organisation keine kritischen Ressourcen entzogen werden.^[77] Dennoch ist die Maximierung des Stakeholder-Value für einzelne Interessengruppen aufgrund von Zieldivergenzen häufig nur auf Kosten anderer Anspruchsgruppen möglich.^[78] Nebenbei sei erwähnt, dass das AktG in Deutschland keinerlei Angaben enthält, die dem Management vorschreiben, den Shareholder- oder Stakeholder-Ansatz zum Gegenstand ihrer Unternehmenspolitik zu machen.^[79]

Kritiker sehen jedoch auch in dem Stakeholder-Ansatz nicht die optimale Form für die Corporate Governance. So haben die Befürworter dieses Ansatzes noch immer nicht die ökonomischen Vorteile gegenüber der shareholder-orientierten Betrachtungsweise belegen können. Eine Erklärung, warum die Konzentration auf unterschiedliche Interessengruppen ökonomisch sinnvoller als die Orientierung auf die Eigentümer ist, kann dieser Ansatz demzufolge nicht liefern.^[80] Ein weiterer Kritikpunkt ist in den vielen verschiedenen Zielvorstellungen der Stakeholder zu sehen. Zwar sollen diese miteinander verbunden werden, doch scheitert dies in der Praxis häufig, da es sich um unüberbrückbare Interessengegensätze handelt. Der Ansatz die Ziele zu harmonisieren ist allemal gutgemeint, aber in der Realität schlecht umzusetzen.^[81] Die Kritiker weisen zudem darauf hin, dass die Stakeholder regelmäßig durch Verträge abgesichert sind, sodass die Berücksichtigung der Stakeholder-Interessen in den Unternehmenszielen überflüssig erscheint.^[82]

2.2.4 Ressourcenbasierter Ansatz

Der ressourcenbasierte Ansatz ist als Weiterentwicklung des Stakeholder-Ansatzes zu verstehen und hat seinen Ursprung im Ressourcen-Abhängigkeits-Ansatz von Pfeffer und Salancik aus dem Jahr 1978.^[83]

Im Mittelpunkt des Ressourcen-Abhängigkeits-Ansatz steht die Aussage, dass das Unternehmen von wichtigen und erfolgskritischen Ressourcen abhängig ist und somit das unternehmerische Handeln aus der jeweiligen Abhängigkeitssituation erklärt werden kann.^[84] Diese Abhängigkeit führt dazu, dass das Unternehmen an Kontrolle verliert, während die ressourcengebende Instanz an Macht gewinnt. Je wichtiger die Ressource, desto einflussreicher ist der externe Akteur. In diesem Zusammenhang werden Unternehmensentscheidungen immer zu den Ergebnissen führen, die den Interessen der dominierenden Partei entsprechen. Überträgt man diesen Ansatz auf die Corporate Governance, so wird deutlich, dass der Zugang zu erfolgskritischen Ressourcen eine Integration bestimmter Anspruchsgruppen in den Vorstand und Aufsichtsrat notwendig erscheinen lässt.^[85]

Eine andere argumentative Richtung schlägt hingegen der ressourcenbasierte Ansatz ein. Dieser geht davon aus, dass ein Unternehmen ein Bündel verschiedener Ressourcen darstellt und der Unternehmenserfolg vorrangig von den Fähigkeiten und Ressourcen des Unternehmens abhängig ist.^[86] Besonders erfolgskritisch sind dabei die sogenannten Kernkompetenzen. Dies sind jene Fähigkeiten, die für den Unternehmenserfolg am wichtigsten sind und am ehesten zur Erhaltung der Wettbewerbsfähigkeit und Einzigartigkeit des Unternehmens beitragen.^[87] Die Ressourcenausstattung kann in der Folge dem Unternehmen einen Wettbewerbsvorteil gegenüber Konkurrenten verschaffen. Voraussetzung ist, dass die Ressourcen richtig verwaltet und überwacht werden.^[88] Die betrieblichen Ressourcen müssen nach Barney entsprechend folgende vier Eigenschaften erfüllen, um einer Kernkompetenz zu entsprechen:^[89]

1. Die Ressource muss wertvoll sein, sodass das Unternehmen seine Effizienz und Effektivität steigern kann.
2. Die Ressource muss selten, schwer akquirierbar, nicht transferierbar und handelbar sein.
3. Die Ressource darf nicht oder nur schwer imitierbar sein.
4. Die Ressource darf nicht substituierbar sein, sodass potenzielle Wettbewerber sie nicht oder zumindest nur mit großem Aufwand ersetzen können.

Betrachtet man in diesem Zusammenhang die Corporate-Governance-Thematik, so scheint es erforderlich die schwer imitierbaren und substituierbaren Ressourcen an das Unternehmen zu binden und deren Potenziale voll auszuschöpfen.^[90] Dies gelingt z.B. durch eine Integration von leitenden Angestellten und Arbeitnehmervertretern in den Aufsichtsrat, da diese einen überwiegenden Teil zur Wettbewerbsfähigkeit des Unternehmens leisten.

2.3 Spannungsfeld zwischen monistischer mit dualistischer Unternehmensverfassung

Im Hinblick auf die reale Institutionalisierung der Organe der Unternehmensführung wird in der Literatur zwischen dem monistischen und dualistischen Verwaltungssystem unterschieden.

Das monistische System (one-tier-model) hat seinen Ursprung im angelsächsischem Raum und ist überwiegend in amerikanischen und britischen Unternehmen vorzufinden.^[91] An dieser Stelle muss erwähnt werden, dass dieses System jedoch flexibel gehandhabt werden kann, sodass die Ausgestaltung innerhalb der Unternehmen variiert.^[92] Das Besondere an diesem Model ist, dass die Geschäftsführung und die Kontrollfunktion institutionell im Board of Directors zusammengefasst ist. Gewählt wird das Board of Directors, welches zudem aus internen oder externen Managern bestehen kann, von der Aktionärsversammlung, dem Shareholder Meeting.^[93] Das Board of Directors ist zusätzlich dazu legitimiert, Officers einzustellen, deren Hauptaufgabe es ist, das Unternehmen nach Vorgabe des Boards zu führen und ebenfalls von diesem überwacht werden. Darüber hinaus kann das Board ebenfalls Ausschüsse bilden, die sich dann mit bestimmten Aufgaben, wie z.B. der Managervergütung oder der Abschlussprüfung beschäftigen.^[94] Die nun folgende Abbildung 2 stellt das monistische System dem dualistischem bildlich gegenüber.

Abbildung 2 : Vergleich monistisches und dualistisches Verwaltungssystem

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Geiersbach 2011, S. 65; S. 70.

Das dualistische System (two-tier-model) andererseits findet vorwiegend im kontinental-europäischen Kulturkreis Anwendung und ist durch eine klare organisatorische Trennung der Leitungs- und Überwachungsfunktion gekennzeichnet.^[95] Die drei wesentlichen Organe im two-tier-model sind der Vorstand, der Aufsichtsrat und die Hauptversammlung. Der Vorstand ist nach § 76 AktG für die Leitung der Gesellschaft verantwortlich und vertritt sie sowohl gerichtlich als auch außergerichtlich (§ 78 AktG). Mit der Überwachung des Vorstands ist der Aufsichtsrat betraut. Zusätzlich ist dieser auch für die Auswahl, Bestellung und Abberufung der einzelnen Vorstandsmitglieder verantwortlich. Das Besondere am deutschen System ist die gesetzliche Mitbestimmung der Arbeitnehmer innerhalb der Unternehmensführung. So setzt sich ein Teil des Aufsichtsrats je nach Unternehmensgröße auch aus einer unterschiedlichen Anzahl an Arbeitnehmervertretern zusammen.^[96] Zur Wahrnehmung der vielfältigen Aufgaben des Aufsichtsrats kann dieser zusätzlich Ausschüsse bilden, in denen spezielles Fachwissen gebündelt und so wichtige Entscheidungen effizient vorbereitet werden.^[97] In der Praxis werden häufig u.a. der Prüfungsausschuss, Vergütungsausschuss oder der Personalausschuss in den Aufsichtsräten installiert. Die Hauptversammlung (HV) als drittes Organ ist für die Beschlussfassung im Unternehmen zuständig. In der mindestens einmal im Jahr stattfindenden HV üben die Aktionäre ihr Stimmrecht aus. Dieses umfasst nach § 119 AktG z.B. die Bestellung der Aufsichtsratsmitglieder, die Entlastung von Vorstand und Aufsichtsrat, die Bestellung der Abschlussprüfer oder der Beschluss von Satzungsänderungen.^[98]

Die Frage, welches System nun das effizientere und dem anderen überlegen ist, kann jedoch nicht ohne Weiteres beantwortet werden, da diese Betrachtung auch vom jeweiligen wirtschaftlichen, rechtlichen und sozio-kulturellen Umfeld abhängt.^[99] Beispiele für Kontrollversagen sind bei beiden Systemen immer wieder festzustellen. Böckli konstatiert in diesem Zusammenhang, dass sich aufgrund der Schwachstellen beider Systeme eine Konvergenz hin zu einem System vollzieht. In der Folge gab es in den letzten Jahren eine Entwicklung, die dazu führte, dass das eine System die Stärken des anderen versucht zu übernehmen, um die eigenen Schwächen zu kompensieren.^[100]

2.4 Zwischenfazit

Die vorgestellten theoretischen Erklärungsansätze zur Corporate Governance dienen dem Verständnis zur Durchdringung dieses Themenfeldes. Gleichzeitig wird jedoch auch deutlich, dass es nicht nur einen Ansatz zur Erklärung von Corporate Governance gibt. Auch das lange Zeit populärste Modell, die Principal-Agent-Theorie, wird aufgrund des negativen Menschenbilds immer häufiger kritisiert. Corporate Governance bedarf also einer Betrachtung aus vielen unterschiedlichen Perspektiven. Aus diesem Grund wird in den folgenden Ausführungen Corporate Governance als Symbiose unterschiedlichen Theorien verstanden. Zu diesen zählen neben der Principal-Agent-Theorie auch die Property-Rights-Theorie, die Transaktionskostentheorie sowie organisationstheoretische Konzepte wie der Stewardship-Ansatz, der Stakeholder-Ansatz sowie der ressourcenbasierte Ansatz. So hat sich auch in der Literatur die Erkenntnis durchgesetzt, dass es den einen richtigen Ansatz nicht gibt.^[101] Dementsprechend hat sich auch die Forschung zur Corporate Governance in den letzten Jahren verändert und verlangt nun nach Berücksichtigung vieler verschiedener theoretischer Ansatzpunkte. Grundsätzlich führen in diesem Zusammenhang viele Wege zum Erfolg. Es bedarf nur immer eine an die Gegebenheiten und Fragestellungen angepasste Lösung. Somit hängt der richtige Ansatz auch von den vom Unternehmen verfolgten Zielen ab. Ob nun beispielsweise der Fokus auf die Shareholder oder alle Stakeholder gelegt wird, ist allein innerhalb der Unternehmen individuell abzustimmen.

3 Der Deutsche Corporate Governance Kodex

Die Diskussion um die Corporate Governance führte in vielen Ländern zu unterschiedlichen Regelungen mit dem Ziel, die durch die Trennung von Eigentum und Verfügungsmacht resultierenden Probleme zu lösen. Das in Deutschland bekannteste Regelungswerk ist der Deutsche Corporate Governance Kodex (DCGK), der im nun folgenden Kapitel ausführlich vorgestellt wird.

3.1 Vorbilder und historische Entwicklung

Ursächlich für die politische Auseinandersetzung mit dem Bereich Corporate Governance sind eine Vielzahl verschiedener Aspekte. Wesentlich sind dabei die seit den 1990er Jahren zunehmenden Unternehmensschieflagen^[102], die Zunahme des institutionellen Aktienbesitzes, die Globalisierung von Kapitalangebot und –nachfrage, die Zunahme privatisierter und managergeführter Unternehmen sowie die aus der Code-of-Conduct-Bewegung entwickelte Eigendynamik.^[103]

Federführend in der europäischen Entwicklung von Corporate-Governance-Kodizes war Großbritannien. Bereits 1992 entstand dort der sogenannte Cadbury Report.^[104] Zusammen mit den 1995 und 1998 veröffentlichten Greenbury Report und Hampel Report bilden diese drei Regelungen zusammen den berühmten Combined Code. Seit 2000 gilt dieser als verbindlich für alle an der Londoner Börse gelisteten Unternehmen. Der Combined Code zeichnet sich insbesondere durch das bereits seit 1992 geforderte „Comply-or-Explain-Prinzip“ aus.^[105] Diesem Prinzip der Selbstregulierung zufolge geben die Unternehmen jährlich eine Erklärung ab, inwiefern sie einzelne Regelungen des Codes befolgen, und wenn nicht, warum sie dies nicht tun. Dieser Ansatz gilt auch als Vorbild für den DCGK. Inhaltlich enthält der Combined Code sowohl knapp und allgemeingehaltene Grundsätze sowie detaillierte Code Provisions.^[106] Verantwortlich für die inhaltliche Anpassung ist der Financial Reporting Council (FRC).^[107] Dieser überprüft im zweijährigen Rhythmus den Code auf Aktualität. In 2010 wurde der Combined Code des Weiteren in „The UK Corporate Governance Code“ umbenannt.^[108] Zusammengefasst galt der Combined Code als wesentliche Grundlage für die Entwicklung von nationalen Kodizes in vielen weiteren europäischen Ländern, wie z.B. Italien, Belgien, Frankreich, Niederlande, Spanien und Deutschland.^[109]

Auch die Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) befasste sich, u.a. begründet durch die Entwicklungen in Großbritannien, zunehmend intensiver mit der Corporate Governance. Im Ergebnis veröffentlichte sie 1999 die OECD Principles of Corporate Governance.^[110] Inhaltlich bringt die OECD mit ihren an den Stakeholdern orientierten Ausführungen zum Ausdruck, dass es kein Universalmodell für gute Corporate Governance gibt. Die Inhalte dienen stattdessen als Orientierungshilfe für Gesetzes- und Regulierungsinitiativen, an denen sich die einzelnen Länder mit ihren individuellen Lösungen anlehnen können.^[111] Die in 2004 neuverfassten Empfehlungen der OECD teilen sich dabei in die sechs Themenbereiche (1) Sicherung der Grundlagen eines effektiven Corporate Governance Rahmens, (2) Aktionärsrechte und Schlüsselfunktionen der Kapitaleigner, (3) Gleichbehandlung der Aktionäre, (4) Rolle der verschiedenen Stakeholder bei der Corporate Governance, (5) Offenlegung und Transparenz sowie (6) Pflichten des Aufsichtsorgans auf.^[112] Gemeinsam mit dem Combined Code setzte die OECD sodann die Code of Conduct-Bewegung in Gang, die zu einer Neugestaltung der Corporate-Governance-Systeme durch Einführung mehr oder weniger freiwilliger Kodizes in einer Vielzahl von Ländern führte.^[113]

In den USA reagierte man auf die zunehmende Anzahl an Bilanzskandalen mit der Verabschiedung des Sarbanes-Oxley Act (SOX) im Jahr 2002.^[114] Ziel dieses Gesetzes ist es, weitere Unternehmensskandale zu verhindern, betrügerisches Verhalten zu bestrafen und so das Vertrauen der Anleger in die Finanzberichterstattung und den Kapitalmarkt wieder herzustellen.^[115] Inhaltlich stellt der SOX, der in elf Abschnitte aufgeteilt ist, vor allem die Verantwortung des Managements für eine verlässliche Finanzberichterstattung in den Mittelpunkt.^[116] So müssen beispielsweise die abgegebenen Steuererklärungen durch den Chief Executive Officer (CEO) unterschrieben und somit deren Richtigkeit und Vollständigkeit testiert werden. Darüber hinaus enthält der SOX weitgehende Änderungen für die Wirtschaftsprüfer und deren Berufsaufsicht. Erwähnenswert ist dabei, dass der SOX ebenfalls für ausländische und somit auch deutsche Unternehmen Anwendung findet, sofern diese an einer amerikanischen Börse notiert sind.^[117] Im Ergebnis ist festzuhalten, dass amerikanische Initiativen auf dem regelbasierten Ansatz (rules-based approach) fußen, während die kontinentaleuropäischen und insbesondere die deutschen Reformmaßnahmen auf dem prinzipienorientierten Ansatz (principles-based approach) beruhen.^[118]

Ausgangspunkt der deutschen Corporate-Governance-Entwicklung war das im Jahr 1998 verabschiedete „Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich“ (KonTraG).^[119] Dieses Gesetz enthält erstmalig Regelungen, die die Corporate Governance von Unternehmen betreffen, so z.B. Regelungen zur Erhöhung der Transparenz, zur Abschlussprüfung sowie zur Verbesserung der Unternehmensüberwachung. Das KonTraG nahmen überdies zwei private Arbeitskreise zum Anlass im Jahr 2000 neben den bereits zahlreich vorhandenen Kodizes deutscher Unternehmen, eigene Entwürfe zu erstellen. Es handelt sich um den „Code of Best Practice“ der Frankfurter Grundsatzkommission Corporate Governance und den „German Code of Corporate Governance“ des Berliner Initiativkreises.^[120] Das Vorhandensein vieler unterschiedlicher Kodizes in Deutschland führte bei den Unternehmen und Investoren jedoch zur Rechtsunsicherheit, sodass sich die Bundesregierung unter Bundeskanzler Gerhard Schröder veranlasst sah, die Weichen für den Erlass eines Deutschen Corporate Governance Kodex zu stellen.^[121] Dementsprechend wurde im Mai 2000 die Regierungskommission „Corporate Governance – Unternehmensführung – Unternehmenskontrolle – Modernisierung des Aktienrechts“^[122] eingesetzt, die Vorschläge zur Verbesserung des deutschen Systems der Unternehmensführung und –kontrolle erarbeiten sollte. Neben zahlreichen Änderungen im Handelsgesetzbuch und Aktiengesetz, schlug die Kommission in ihrem Abschlussbericht im Juli 2001 auch die Einsetzung einer weiteren Kommission zur Ausarbeitung eines einheitlichen Deutschen Corporate Governance Kodex vor.^[123]

Diesen Vorschlag griff die damalige Bundesministerin der Justiz Herta Däubler-Gmelin auf und setzte im September 2001 die „Regierungskommission Deutscher Corporate Governance Kodex“ ein.^[124] Ihr Auftrag war es unter der Leitung von Gerhard Cromme einen Verhaltenskodex für deutsche, börsennotierte Unternehmen zu entwerfen. Im Ergebnis stellte die 13-köpfige Kommission im Februar 2002 den DCGK vor.^[125] Hervorzuheben ist, dass der Kodex kein Gesetz darstellt, sondern lediglich den Charakter von Empfehlungen hat und nur in einigen Passagen bestehende Rechtsvorschriften wiederholt. Im September 2002 wurde der Kodex dann im elektronischen Bundesanzeiger veröffentlicht und ist seit jeher durch die deutschen, börsennotierten Unternehmen anzuwenden.^[126] Eine große Bedeutung besitzt seitdem die im § 161 AktG vom Vorstand und Aufsichtsrat geforderte Entsprechens-erklärung, in welchem das Unternehmen angibt, ob es sich an den Kodex hält oder nicht.^[127]

Die Regierungskommission Deutscher Corporate Governance Kodex ist eine ständige Kommission und daher seit 2002 für die Entwicklung des DCGK verantwortlich. So überprüft sie jährlich, ob die Inhalte noch den nationalen und internationalen Entwicklungen entsprechen und passt den Kodex bei Bedarf an.^[128] So ist der aktuelle DCGK vom 5. Mai 2015 bereits die dreizehnte Fassung. Die häufigen Anpassungen verdeutlichen, dass der Kodex wesentlich flexibler als ein eher träges, langwieriges und schwerfälliges Gesetzgebungsverfahren ist und somit im Sinne einer Best-Practice-Orientierung guter Unternehmensführung- und Kontrolle schneller an die dynamisch ändernden Anforderungen der internationalen Finanzmärkte angepasst werden kann.^[129]

3.2 Funktionen

Ziel des DCGK war es den um die Jahrtausendwende zunehmenden nationalen und internationalen Kritiken am deutschen Corporate-Governance-System entgegenzutreten. Gerhard Cromme verwies dazu bei der Vorstellung des ersten Entwurfs des DCGK im Dezember 2001 auf die damalig in der deutschen Unternehmensverfassung und –führung verhafteten Kritikpunkte.^[130] Demnach sind dies:

- die mangelhafte Ausrichtung auf Aktionärsinteressen;
- die duale Unternehmensverfassung mit Vorstand und Aufsichtsrat;
- die mangelnde Transparenz deutscher Unternehmensführung;
- die mangelnde Unabhängigkeit deutscher Aufsichtsräte;
- und die eingeschränkte Unabhängigkeit des Abschlussprüfers.

Die Kommission ist bewusst auf die Kritik am deutschen System eingegangen und hat 2002 mit den DCGK entsprechend eine Antwort gegeben. Die einzelnen Kritikpunkte wurden zudem explizit in den einzelnen Abschnitten des DCGK aufgegriffen, sodass am Ende ein umfassender Rahmen für eine gute Unternehmensführung und –kontrolle vorgestellt werden konnte, der sodann von den einzelnen Unternehmen auszufüllen ist.^[131]

Das erklärte Ziel des DCGK ist die Steigerung des Vertrauens nationaler als auch internationaler Anleger sowie Kunden, Mitarbeiter und der allgemeinen Öffentlichkeit in die Leitung und Überwachung deutscher börsennotierter Unternehmen.^[132] Anhand dieser Ziele wird bereits die stark ausgeprägte stakeholderorientierte Sichtweise des DCGK deutlich.^[133] So soll letztlich auch der Finanzstandort Deutschland bewusst für internationale Investoren attraktiver gemacht werden. Zu diesem Zweck erfüllt der Kodex drei wesentliche Aufgaben, die in der Forschung als Kommunikations-, Ordnungs- und Wettbewerbsfunktion beschrieben werden.^[134]

Vor dem Hintergrund der Kommunikationsfunktion stellt der DCGK die wichtigsten Grundzüge des deutschen Corporate-Governance-System prägnant dar und macht diese gerade für ausländische und institutionelle Investoren leicht verständlich.^[135] Der Fokus auf die ausländischen institutionellen Investoren resultiert daher, da sich in den 1990er Jahren die Kapitalstruktur deutscher Unternehmen grundlegend geändert hat.^[136] So stiegen gerade zu jener Zeit die Investitionsvolumen der Investmentfonds, Versicherungen, Kreditinstitute und Pensionsfonds in Deutschland sprunghaft an, sodass sich die Beteiligungsstrukturen der Unternehmen nachhaltig hin zu einer von Großinvestoren dominierten Struktur änderten. Dies führte u.a. auch dazu, dass die Investoren den Druck auf die Unternehmen, für eine gute Corporate Governance zu sorgen, enorm erhöhen konnten.^[137] Die Anlageentscheidung hing somit auch von der Corporate Governance der einzelnen Unternehmen ab, sodass diese bestrebt waren die Forderungen der Investoren auch zu umzusetzen. Der DCGK leistet hier einen zusätzlichen Beitrag, um die Attraktivität des deutschen Finanzmarkts zu steigern.

Ferner ist die Kommunikationsfunktion von großer Bedeutung, da das deutsche two-tier-model mit seiner institutionellen Trennung von Vorstand (Leitung) und Aufsichtsrat (Kontrolle), dem Kollegialprinzip für den Vorstand sowie der unternehmerischen Mitbestimmung im Vergleich zu internationalen Regelungen viele Besonderheiten aufweist.^[138] Zudem sind die einzelnen gesetzlichen Vorschriften zur Corporate Governance in vielen verschiedenen Gesetzen verteilt und entsprechend nur schwer zugänglich. So wird das deutsche Corporate-Governance-System in der Folge im Ausland als intransparent kritisiert, was darüber hinaus auch zu diversen Missverständnissen geführt hat.^[139] Diese Defizite werden durch den DCGK entsprechend reduziert, mit der Folge, dass das deutsche System im Ausland verständlicher präsentiert wird und die Kapitalkosten der Unternehmen gesenkt werden können.

Unterteilt werden kann die Kommunikationsfunktion zudem in drei verschiedene Ebenen.^[140] Auf der deskriptiven Ebene fixiert der Kodex als Verständigungspapier in kompakter Form das deutsche Corporate-Governance-System.^[141] Die normative Ebene hingegen erläutert die Definition international anerkannter Standards guter und verantwortungsvoller Corporate Governance, die über bestehendes Recht und gelebte Praxis hinausgehen.^[142] Als dritte und letzte Ebene geht die erweiterte Kommunikationsfunktion auf die Berichterstattung der Unternehmen zur Umsetzung des DCGK ein.^[143] Im Ergebnis sollen die potenziellen Investoren so leichter die Güte der unternehmensspezifischen Corporate Governance bewerten können.

Zum zweiten erfüllt der DCGK durch seine über die Gesetze hinausgehenden Grundsätze eine Ordnungsfunktion.^[144] Ziel ist es demnach, den Unternehmen Standards guter und verantwortungsvoller Unternehmensführung und –kontrolle zur Verfügung zu stellen, die über das geltende Recht hinausgehen. So werden national und international bewährte Best Practices in das Regelwerk aufgenommen und dadurch die Qualität der Corporate Governance deutscher Unternehmen spürbar verbessert.^[145] Gleichzeitig soll der Kodex so einen Mindeststandard der Corporate Governance in deutschen börsennotierten Unternehmen gewährleisten. Für diese Qualitätssicherung ist der DCGK in besonders hohem Maße geeignet, da er Regelungen unterhalb der Ebene gesetzlicher Vorschriften enthält und somit wesentlich schneller und einfacher an neue Erkenntnisse über Formen guter Unternehmensführung angepasst werden kann, als ein Gesetz.^[146]

Als dritte Aufgabe des DCGK gilt die Wettbewerbsfunktion. Im Hinblick auf die Unterschiede zwischen dem deutschen dualistischen Modell und dem angelsächsischen monistischen Corporate-Governance-System muss der Kodex dem falschen Eindruck einer ineffektiven und ineffizienten Corporate-Governance-Lösung in Deutschland immer wieder entgegentreten.^[147] Dies ist umso wichtiger, da der Wettbewerb in der Beschaffung neuen Kapitals weltweit geführt wird. Hier hilft der DCGK, die Vorteile des deutschen Systems im Wettstreit mit dem angelsächsischen herauszustellen und so zu zeigen, dass der deutsche Ansatz international wettbewerbsfähig ist. Die nationalen Unternehmen profitieren in der Folge häufiger von den Investitionen internationaler Geldgeber.

Zusammengefasst erfüllt der DCGK mit der Kommunikationsfunktion, Ordnungsfunktion und Wettbewerbsfunktion drei verschiedene Aufgaben. So sorgt er für eine hohe Transparenz der deutschen Unternehmensführung- und Kontrolle im Ausland und schafft damit Vertrauen bei den Anlegern. Hinzu leistet er einen Beitrag zur Qualitätssicherung der Corporate Governance der nationalen Unternehmen und entwickelt diese stetig weiter. Davon profitieren auch die Unternehmen selbst, da diese in Anbetracht der globalen Konkurrenz um internationales Kapital verbesserte Verhandlungspositionen erhalten. Die Abbildung 3 bereitet die einzelnen Funktionen grafisch auf.

Abbildung 3 : Funktionen Deutscher Corporate Governance Kodex

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Stiglbauer 2010, S. 18.

3.3 Inhalt

Nachdem zunächst auf die Entstehungsgeschichte und die Funktionen des DCGK eingegangen wurde, folgt in diesem Abschnitt die Darstellung der inhaltlichen Ausgestaltung des Kodex. Dabei bildet, wie in allen nun folgenden Kapiteln auch, die dreizehnte Fassung des DCGK vom 5. Mai 2015 die Grundlage der Analyse.

Inhaltlich richtet sich der Kodex grundsätzlich an alle börsennotierten Unternehmen sowie Unternehmen mit Kapitalmarktzugang im Sinne des § 161 Abs. 1 Satz AktG. Darüber hinaus wird die Anwendung des Kodex aber auch sämtlichen nicht kapitalmarktorientierten Unternehmen empfohlen, sofern die Bestimmungen für die jeweilige Rechtsform zweckmäßig sind.^[148] Wie bereits in Kapitel 3.1 erwähnt, werden die Inhalte jährlich in Hinsicht auf nationale und internationale Entwicklungen überprüft und bei Bedarf angepasst.

Wie in Abbildung 4 dargestellt, gliedert sich der Kodex in sieben Kapitel bzw. Themenkomplexe.

Abbildung 4 : Inhalte des Deutschen Corporate Governance Kodex

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung.

Die Präambel als erster Themenkomplex geht zunächst auf die grundlegenden Funktionen und Ziele des Kodex ein. Hinzu werden die Leitmaximen für den Vorstand und Aufsichtsrat sowie deren Wahl, Zusammensetzung und Aufgaben näher erläutert.^[149] Die Präambel übernimmt damit einen wichtigen Teil der Kommunikationsfunktion, indem das duale Führungssystem für deutsche Aktiengesellschaften als verbindlich vorgegeben wird und wesentliche Aspekte des two-tier-modell in diesem Abschnitt vorgestellt werden. Darüber hinaus werden die Verbindlichkeitsstufen der einzelnen Regelungen sowie der Geltungsbereich des Kodex dargelegt.^[150]

[...]

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^[1] Vgl. Werder 2015, S. 3.

^[2] Vgl. Ulrich 2011, S. 1.

^[3] Vgl. Ulrich 2011, S. 1.

^[4] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 1.

^[5] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 2.

^[6] Vgl. Zöllner 2007, S. 3.

^[7] Vgl. Zingales 1998, S. 497.

^[8] Vgl. Gerum 2007, S. 5.

^[9] Vgl. Just 2007, S. 3.

^[10] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 10.

^[11] Vgl. Berle und Means 1932.

^[12] Vgl. Müller und Le 2008, S. 5.

^[13] Vgl. Hungenberg und Wulf 2007, S. 86.

^[14] Welge und Eulerich 2014, S. 7.

^[15] Wöhe und Döring 2008, S. 68.

^[16] Vgl. Schmidt 2007, S. 34.

^[17] Vgl. Petersen 2006, S. 9.

^[18] Vgl. Ulrich 2011, S. 57.

^[19] Vgl. Schmidt 2007, S. 34.

^[20] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 32.

^[21] Vgl. Zöllner 2007, S. 8.

^[22] Vgl. Hausch 2004, S. 37.

^[23] Vgl. Ulrich 2011, S. 58–59.

^[24] Vgl. Wöhe und Döring 2008, S. 68.

^[25] Vgl. Freidank und Velte 2008, S. 714.

^[26] Vgl. Wöhe und Döring 2008, S. 69.

^[27] Vgl. Müller und Le 2008, S. 10–11.

^[28] Vgl. Gerum 2007, S. 8–10.

^[29] Vgl. Ulrich 2011, S. 65.

^[30] Vgl. Geiersbach 2011, S. 11.

^[31] In der Literatur werden die Bezeichnungen Principal-Agent-Theorie und Agency-Theorie häufig synonym verwendet. Zum besseren Verständnis wird in dieser Arbeit nur von der Principal-Agent-Theorie gesprochen.

^[32] Vgl. Eibelshäuser 2011, S. 18.

^[33] Vgl. Weber 2011, S. 49.

^[34] Vgl. Eibelshäuser 2011, S. 19.

^[35] Vgl. Erlei et al. 2007, S. 109.

^[36] Vgl. Eibelshäuser 2011, S. 19.

^[37] Schneider 1988, S. 1182.

^[38] Vgl. Ulrich 2011, S. 67–68.

^[39] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 15.

^[40] Vgl. Ulrich 2011, S. 68.

^[41] Vgl. Weber 2011, S. 49–50.

^[42] Vgl. Erlei et al. 2007, S. 75.

^[43] Vgl. Ulrich 2011, S. 68.

^[44] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 10.

^[45] Vgl. Erlei et al. 2007, S. 294.

^[46] Vgl. Geiersbach 2011, S. 14.

^[47] Vgl. Zöllner 2007, S. 67.

^[48] Vgl. Richter und Furubotn 2010, S. 90–91.

^[49] Vgl. Metten 2010, S. 34.

^[50] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 11.

^[51] Vgl. Metten 2010, S. 35.

^[52] Vgl. Geiersbach 2011, S. 14.

^[53] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 11.

^[54] Vgl. Hungenberg und Wulf 2007, S. 85.

^[55] Vgl. Zöllner 2007, S. 68.

^[56] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 11.

^[57] Vgl. Zöllner 2007, S. 68.

^[58] Vgl. Metten 2010, S. 31; weitere Ausführungen zum methodologischen Individualismus finden sich bei Richter und Furubotn 2010, S. 3 sowie bei Erlei et al. 2007, S. 6.

^[59] Vgl. Mustaghni 2012, S. 30.

^[60] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 14.

^[61] Vgl. Geiersbach 2011, S. 17.

^[62] Vgl. Metten 2010, S. 37.

^[63] Markttransaktionskosten sind z.B. Kosten der Vertragsvorbereitung, Kosten des Vertragsschlusses oder Kontrollkosten. Unternehmenstransaktionskosten sind z.B. Kosten für die Errichtung, Erhaltung oder Änderung von Organisationsstrukturen sowie Informationskosten und Kosten der Übertragung von Gütern oder Dienstleistungen; siehe dazu auch Welge und Eulerich 2014, S. 12.

^[64] Vgl. Zöllner 2007, S. 69–70.

^[65] Vgl. Zöllner 2007, S. 70–71.

^[66] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 13.

^[67] Vgl. Donaldson und Davis 1991.

^[68] Vgl. Ballke 2011, S. 23.

^[69] Vgl. Lattemann 2010, S. 40.

^[70] Vgl. Lippert 2008, S. 16.

^[71] Vgl. Eibelshäuser 2011, S. 22.

^[72] Vgl. Lattemann 2010, S. 40–41.

^[73] Vgl. Ballke 2011, S. 24.

^[74] Vgl. Petersen 2006, S. 24.

^[75] Vgl. Ulrich 2011, S. 62.

^[76] Vgl. Lattemann 2010, S. 39.

^[77] Vgl. Gerum 2007, S. 15.

^[78] Vgl. Ulrich 2011, S. 62.

^[79] Vgl. Petersen 2006, S. 25–26.

^[80] Vgl. Lattemann 2010, S. 39.

^[81] Vgl. Wöhe und Döring 2008, S. 56–57.

^[82] Vgl. Zöllner 2007, S. 84.

^[83] Vgl. Pfeffer und Salancik 1978.

^[84] Vgl. Ballke 2011, S. 24–25.

^[85] Vgl. Eibelshäuser 2011, S. 25.

^[86] Vgl. Hungenberg und Wulf 2007, S. 187.

^[87] Vgl. Macharzina und Wolf 2010, S. 65.

^[88] Vgl. Eibelshäuser 2011, S. 26.

^[89] Vgl. Barney 1991, S. 105–112.

^[90] Vgl. Gerum 2007, S. 17.

^[91] Vgl. Müller und Le 2008, S. 14.

^[92] Vgl. Eibelshäuser 2011, S. 28.

^[93] Vgl. Eibelshäuser 2011, S. 28.

^[94] Vgl. Hungenberg und Wulf 2007, S. 83.

^[95] Vgl. Müller und Le 2008, S. 17.

^[96] Vgl. Geiersbach 2011, S. 66–67.

^[97] Vgl. Zöllner 2007, S. 152.

^[98] Vgl. Geiersbach 2011, S. 67.

^[99] Vgl. Müller und Le 2008, S. 23.

^[100] Vgl. Böckli 2009, S. 266.

^[101] Vgl. Ballke 2011, S. 27.

^[102] Beispiele für Unternehmensskandale liefern u.a. Philipp Holzmann, Balsam, FlowTex, Metallgesellschaft, Enron oder WorldCom.

^[103] Vgl. Bress 2008, S. 26–30.

^[104] Vgl. Petersen 2006, S. 45.

^[105] Vgl. Macharzina 2011, S. 266.

^[106] Vgl. Macharzina und Wolf 2010, S. 172.

^[107] Vgl. Financial Reporting Council 2016.

^[108] Vgl. Macharzina 2011, S. 267.

^[109] Vgl. AKEIÜ 2016, S. 396.

^[110] Vgl. Petersen 2006, S. 46.

^[111] Vgl. Spielmann 2012, S. 110.

^[112] Vgl. OECD 2004, S. 7.

^[113] Vgl. Bress 2008, S. 29–30.

^[114] Vgl. Müller und Le 2008, S. 27–28.

^[115] Vgl. Hülsberg und Brandt 2008, S. 897.

^[116] Vgl. Hülsberg und Brandt 2008, S. 898.

^[117] Vgl. Macharzina 2011, S. 263.

^[118] Für eine umfassenden Vergleich von rules-based approach und principles-based approach vgl. Eibelshäuser 2011, S. 81–82.

^[119] Vgl. Müller und Le 2008, S. 30.

^[120] Vgl. Petersen 2006, S. 48–49.

^[121] Vgl. Bress 2008, S. 35.

^[122] Geleitet wurde die Kommission von Theodor Baums, sodass diese auch als „Baums-Kommission“ bezeichnet wurde.

^[123] Vgl. Müller und Le 2008, S. 32.

^[124] Vgl. Petersen 2006, S. 50.

^[125] Vgl. Bress 2008, S. 36.

^[126] Vgl. Paetzmann 2008, S. 20–22.

^[127] Vgl. Kapitel 3.4, S. 27-30.

^[128] Vgl. Macharzina 2011, S. 268.

^[129] Vgl. Macharzina und Wolf 2010, S. 143.

^[130] Vgl. Cromme 2001, S. 2.

^[131] Vgl. Cromme 2001, S. 2–3.

^[132] Vgl. Präambel des DCGK 2015, S. 1.

^[133] Vgl. Ballke 2011, S. 45.

^[134] Vgl. Werder 2002, S. 801–802.

^[135] Vgl. Müller und Le 2008, S. 33.

^[136] Vgl. Rode 2009, S. 84–90.

^[137] Vgl. Rode 2009, S. 86.

^[138] Vgl. Werder 2002, S. 802.

^[139] Vgl. Werder 2002, S. 802.

^[140] Vgl. Stiglbauer 2010, S. 17–18.

^[141] Vgl. Seibt 2002, S. 250.

^[142] Vgl. Goncharov et al. 2006, S. 433.

^[143] Vgl. Graf und Stiglbauer 2008, S. 279.

^[144] Vgl. Gerum 2007, S. 389; statt Ordnungsfunktion sprechen einige Autoren synonym auch von der Qualitätssicherungsfunktion; vgl. dazu auch Stiglbauer 2010, S. 17 und Zöllner 2007, S. 47.

^[145] Vgl. Müller und Le 2008, S. 33.

^[146] Vgl. Werder 2002, S. 802.

^[147] Vgl. Henke 2009, S. 46.

^[148] Vgl. Präambel des DCGK 2015, S. 2.

^[149] Vgl. Welge und Eulerich 2014, S. 141.

^[150] Vgl. Müller und Le 2008, S. 34.