Das Auktionsverfahren als Plazierungstechnik bei der Neuemission

Inhalt

1. Betrachtung der Ausgangssituation

2. Die herkömmlichen Plazierungstechniken
2.1. Die Plazierung mittels Festpreisverfahren
2.2. Die Plazierung mittels Bookbuildingverfahren
2.3. Marktergebnisse der beiden herkömmlichen Plazierungstechniken

3. Entscheidende Faktoren auf dem Markt
3.1. Der spekulative Anleger
3.2. Die Anlegerstruktur der Zeichnung
3.3. Aufgaben der Emissionsbank

4. Die Auktion
4.1. Die verschiedenen Auktionsverfahren
4.1.1. Offene Auktionen
4.1.2. Verdeckte Auktionen
4.2 Gebotspreisfindung
4.2.1. Die Gebote der Auktionsteilnehmer
4.2.2. Qualitätsunsicherheit

5. Mögliches Verfahren bei einer Aktienauktion
5.1. Beispielauktion
5.2. Problem beim Vickrey-Verfahren
5.3. Die Ergebnisse des Auktionsverfahren bezogen auf die Marktteilnehmer
5.3.2. Auswirkung auf die Emittenten
5.2.3. Auswirkung auf den Bankensektor

6. Schlußbetrachtung

1. Betrachtung der Ausgangssituation

An den Börsen herrscht Aufbruchstimmung.

Im vergangenen Jahr sind mehr als doppelt so viele Unternehmen wie im Vorjahr an die Börse gegangen. Nicht nur die Zahl der Emittenten, sondern auch das Emissionsvolumen bewegte sich 1999 auf einem Höchststand.

Das Hauptmotiv eines Unternehmens, sich für den Börsengang zu entschließen, ist die Aufnahme von Eigenkapital, das dann zur Wachstumsfinanzierung genutzt wird.^[1]

Schon bei einer kurzen Betrachtung der Aktienemissionen am Deutschen Aktienmarkt über den Zeitraum 1996 bis 1999 fällt auf, dass Emissionspreis und Erstnotierung am Markt häufig weit auseinanderfallen, folglich die Nachfrage das Angebot deutlich übersteigt.

Dafür sind verschiedene Gründe denkbar:

- Basierend auf historischen Erfahrungen versuchen Käufer aus spekulativen Motiven Zeichnungsgewinne zu realisieren
- Der von den Emissionsbanken ermittelte Preis ist zu niedrig
Dabei ergeben sich folgende Probleme:
- Ernsthafte Investoren kommen aufgrund der Überzeichnung nicht ausreichend zum Zuge
- Emittenten könnten einen höheren Emissionspreis erzielen (Produzentenrente)

Diese Probleme können bisher mit den herkömmlichen Plazierungsverfahren, Festpreis oder Bookbuilding, nur unzureichend oder sogar gar nicht gelöst werden.

Die folgende Arbeit soll einen kurzen Überblick über einen Verbesserungsvorschlag der aktuellen Plazierungstechnik bei Neuemissionen geben.

2. Die herkömmlichen Plazierungstechniken

2.1. Die Plazierung mittels Festpreisverfahren

Der Emissionspreis wird von der Konsortialbank aufgrund analytischer Überlegungen (Benchmarking, DCF-Analyse, KGV) und weitgehend ohne explizite Berücksichtigung der Investoren festgelegt.^[2]

Käufer und Emittent kennen durch diese Fixierung den genauen Emissionspreis im voraus. Dies ermöglicht eine genaue Abschätzung des Emissionsvolumens. Die Emissionsbank bestimmt die Zuteilung nach ihren eigenen Kriterien, so dass Zuteilung und Emissionspreis für den Interessenten unbeeinflussbar und bindend sind. Dadurch entsteht ein hohes Maß an Intransparenz, der Preis bildet sich nicht am Markt.

2.2. Die Plazierung mittels Bookbuildingverfahren

Das Bookbuildingverfahren schließt eine Erhebung der Nachfragestruktur ein und berücksichtigt das Kaufinteresse der Investoren in der Preisfindung.

Die analytischen Überlegungen dienen der Emissionsbank im Gegensatz zum Festpreisverfahren nur als Orientierungspunkt und werden zu einer Bandbreitenindikation für den Emissionspreis verdichtet. Diese Spannweite der Indikation umfasst die Bookbuildingspanne.^[3] In der darauffolgenden Bietungsphase (Zeichnungsfrist) erfasst die Emissionsbank die eingehenden Aufträge, wertet diese anschließend nach Ihren eigenen Kriterien aus, legt den Käuferkreis fest und bestimmt den endgültigen Emissionspreis, der in der im voraus vereinbarten Bookbuildingspanne liegt.

Dieser Emissionspreis ist von den Interessenten daher nur im Rahmen der Bookbuildingspanne beeinflussbar und spiegelt vor allem die Interessen der Emissionsbank und des Emittenten wider. Dieses Plazierungsverfahren ist im Vergleich zum Festpreisverfahren zwar transparenter, berücksichtigt die Nachfrage des Marktes aber immer noch nicht in hinreichendem Maße.

2.3. Marktergebnisse der beiden herkömmlichen Plazierungstechniken

Sowohl bei den nach dem Festpreisverfahren, als auch bei den nach dem Bookbuilding­verfahren durchgeführten Börsengänge, ergibt sich häufig eine hohe Diskrepanz zwischen Emissionspreis und Erstnotierung am Markt.

[...]

^[1] Vgl. vision+money (Jan. 2000) S. 28ff

^[2] vgl. Flach (1996), S. 40

^[3] vgl. Flach (1996), S.40-42