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Gestaltung, Bewertung und Verwendung von Coco-Bonds bei der Finanzierung von Kreditinstituten

Hausarbeit 2014 32 Seiten

BWL - Investition und Finanzierung

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1. Einleitung
1.1 Gang der Arbeit
1.2 Begriffliche Abgrenzungen

2. Eigenschaften und Ausgestaltung von Coco-Bonds
2.1 Wandlungskriterien
2.1.1 Rechnungslegungsorientierte Kriterien
2.1.2 Marktbasierte Kriterien
2.1.3 Regulatorische Kriterien
2.1.4 Multivariate Kriterien
2.2 Festlegung des Umwandlungsanteils
2.3 Bestimmung des Wandlungspreises
2.4 Laufzeiten
2.5 Verzinsung (Rendite)
2.6 Abwandlungen von Coco-Bonds
2.6.1 CoCoCo-Bonds
2.6.2 Write Down/Up Bonds und Write Off Bonds

3. Bewertung und Behandlung von Coco-Bonds
3.1 Bilanzielle Bewertung
3.1.1 Bilanzierung nach IFRS
3.1.2 Bilanzierung nach HGB
3.2 Bankaufsichtsrechtliche Bewertung
3.3 Bewertung durch Ratingagenturen
3.4 Steuerliche Bewertung
3.5 Aktienrechtliche Behandlung in Deutschland

4. Internationale Coco-Bond-Emissionen
4.1 Entwicklung des Emissionsvolumens
4.2 Entwicklung der Emissionspreise und Renditen
4.3 Investorenstruktur in Coco-Bonds
4.4 Ausgewählte Beispiele für internationale Coco-Bond-Emissionen

5. Coco-Bond-Emissionen von deutschen Kreditinstituten
5.1 Deutsche Bank AG
5.2 Aareal Bank AG
5.3 NordLB

6. Fazit und Ausblick

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Einordnung von Coco-Bonds gemäß den Basel III-Kapitalanforderungen

Abbildung 2: Emissionen von Coco-Bonds nach Emissionsquartalen

Abbildung 3: Coco-Bond-Emissionen nach Nationalität des KIs (in Mrd. US-$)

Abbildung 4: Preisentwicklung bei Coco-Bonds

Abbildung 5: Coco-Bond-Emissionen nach Investorengruppen (in %)

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Durchschnittliche Effektivrenditen von Coco-Bonds

Tabelle 2: Ausgewählte internationale Coco-Bond-Emissionen

1. Einleitung

„Banken stehen in den Starlöchern für Coco-Emissionen“ berichtete die Börsen-Zeitung in ihrer Ausgabe vom 12. März 2014.[1] „Der Coco-Markt dürfte mehr Schwung bekommen“[2] prognostizierte die Frankfurter Allgemeine am 19. März 2014. „Deutsche Bank, NordLB und Aareal Bank bereiten spezielle Anleihen vor, mit denen Sie ihre Kapitalausstattung stärken wollen“[3] kündigte das Handelsblatt am 11. April 2014 an. Nachdem die Lloyds Banking Group und die Rabobank Group Ende des Jahres 2009 die ersten beiden Emissionen von Coco-Bonds durchgeführt haben, scheint sich Anfang des Jahres 2014 auch der deutsche Kapitalmarkt für Coco-Bonds langsam zu entwickeln und erste Emissionen in Vorbereitung zu sein.[4]

Die nachfolgende Arbeit behandelt, mit dem Stand 9. Mai 2014, die generellen Ausgestaltungsmöglichkeiten, die Bewertung sowie die Verwendung von Coco-Bonds bei der Finanzierung von Kreditinstituten. Dabei liegen die Schwerpunkte auf der deskriptiven Beschreibung dieser Finanzierungsart, den Bewertungsansätzen, der internationalen Verbreitung und einem Ausblick für den sich noch entwickelnden deutschen Kapitalmarkt für Coco-Bonds. Volkswirtschaftliche Aspekte, wie bspw. der Einfluss von Coco-Bonds auf die Finanzstabilität, werden nicht betrachtet.

1.1 Gang der Arbeit

Beginnend werden die in dieser Arbeit verwendeten grundlegenden Begriffe „Coco-Bonds“, „Finanzierung“ und „Kreditinstitute“ erläutert. Danach werden die verschiedenen Eigenschaften und Ausgestaltungsmöglichkeiten von Coco-Bonds vorgestellt. Im nachfolgenden Teil wird die Bewertung dieser Anleihen erläutert. Anschließend werden die bisher erfolgten internationalen Coco-Bond-Emissionen überblicksartig dargestellt. Dem folgt eine detaillierte Darstellung der angekündigten Emissionen auf dem deutschen Markt. Die Arbeit schließt ab mit dem Fazit und einer Einschätzung des Autors zur weiteren möglichen Entwicklung des deutschen Kapitalmarktes für Coco-Bonds.

1.2 Begriffliche Abgrenzungen

„Coco-Bonds“ (vollständig: „Contingent Convertible Bonds“) sind langfristig nachrangige Schuldverschreibungen oder Genussrechte mit einer üblicherweise festen Zinszahlung, welche auf Grundlage von bei der Emission festgelegten Kriterien automatisch von Fremd- in Eigenkapital gewandelt oder in ihrem Wert abgeschrieben werden können. Bei Erfüllung der Kriterien wird das Eigenkapital des Emittenten entweder durch Wandlung von Fremdkapital zu Eigenkapital oder durch die Herabschreibung des Nennwerts des Bonds erhöht. Werden die Kriterien während der Laufzeit nicht erfüllt, bleibt der Coco-Bond als Anleihe bestehen und wird zum Laufzeitende regulär getilgt. Im Gegensatz zu klassischen Wandelanleihen erfolgt die Wandlung automatisch bei Erfüllung der bei Emission festgelegten Kriterien und nicht auf Initiative der Investoren.[5]

„Finanzierung“ bezeichnet alle Maßnahmen zur Mittelbeschaffung und Mittelrückzahlung zwischen Unternehmen und Kapitalgebern.[6] Coco-Bonds stellen dabei ein Instrument der Außenfinanzierung durch fremde Mittel dar (im Gegensatz zur Innenfinanzierung über eigenen Mittel).

„Kreditinstitute“ bezeichnet gemäß § 1 Abs. 1 KWG alle Unternehmen, die gewerbsmäßig Bankgeschäfte betreiben, d.h. die z.B. zur Refinanzierung fremde Gelder aufnehmen und diese als Kredite an Dritte weitergeben.[7] Die vorliegende Arbeit verwendet den Begriff Kreditinstitut (KI) ebenfalls zur Bezeichnung für kreditinstitutsähnliche internationale Unternehmen mit Sitz außerhalb Deutschlands, auch wenn diese formalrechtlich nicht dem deutschen KWG unterliegen. Andere Finanzmarktteilnehmer, wie z.B. Versicherungen oder auch kapitalmarktorientierte Industrieunternehmen, können ebenfalls ähnliche Varianten von Coco-Bonds emittieren wie die hier beschriebenen. Auch gelten für diese ähnliche Regelungen wie die dargestellten. Die vorliegende Arbeit konzentriert sich in den Abschnitten 2 und 3 auf die für KIs interessanten Varianten und auf die für diese Emittenten-Klasse geltenden Regelungen. In den Abschnitten 4 und 5 werden ausschließlich Emissionen von Kreditinstituten betrachtet.

2. Eigenschaften und Ausgestaltung von Coco-Bonds

2.1 Wandlungskriterien

Charakteristisch für Coco-Bonds sind die zum Emissionszeitpunkt festgelegten Wandlungskriterien (sog. Trigger), welche das auslösende Ereignis (sog. Trigger Event) für die Wandlung von Fremd- in Eigenkapital bzw. die Herabschreibung definieren. Die Wandlungskriterien können unterschiedlich festgelegt werden, d.h. als rechnungslegungsorientierte, marktbasierte, regulatorische oder multivariate Trigger.[8]

2.1.1 Rechnungslegungsorientierte Kriterien

Rechnungslegungsorientierte Kriterien basieren üblicherweise auf der vom Emittenten angewendeten Rechnungslegung in Verbindung mit bankaufsichtsrechtlichen Vorschriften. Mögliche Bezugsgrößen sind hierbei z.B. das bankaufsichtsrechtliche Eigenkapital oder eine der verschiedenen Eigenkapitalquoten.[9] Nachteile dieser Ausgestaltung sind vor allem die niedrige Aktualisierungsfrequenz der Bezugsgrößen (in der Rechnungslegung erfolgt die Abschlusserstellung üblicherweise nur jährlich, halb- oder vierteljährlich), die Möglichkeit der politischen Einflussnahme auf die geltenden Rechnungslegungsvorschriften durch nationale Regierungen, die opportunistische Ausnutzung von Wahlrechten durch den Rechnungslegenden sowie die grundsätzliche stark vergangenheitsbezogene Orientierung (Rechnungslegung beschreibt zurückliegende Zeiträume).[10]

2.1.2 Marktbasierte Kriterien

Hier können verschiedene kapitalmarktbasierte Kriterien, welche durch das KI nicht direkt beeinflusst werden können, als Trigger festgelegt werden. Dies kann bei börsennotierten Unternehmen die Entwicklung des Aktienkurses oder des Credit Default Swap-Spreads sein.[11] Sie bieten den Vorteil, dass diese täglich, sowohl vom Emittenten als auch von den Investoren, einfach und transparent an den Börsen ermittelt werden können.[12] Es bestehen aber auch hier Risiken, wie bspw. eine höhere und teilweise schwer einzuschätzende Volatilität durch Marktschwankungen oder die Beeinflussung der Kurse mit dem Ziel einer gezielten Herbeiführung einer Wandlung in Eigenkapital.[13]

2.1.3 Regulatorische Kriterien

Bei einem regulatorischen Kriterium wird die Wandlung bzw. Abschreibung durch eine Entscheidung eines Regulators ausgelöst. Insbesondere in einem möglichen Bail-In-Szenario, d.h. der Einbeziehung der Fremdkapitalgläubiger zur Wiederherstellung der Überlebensfähigkeit eines Kreditinstituts, würde der nationale Regulator durch die Feststellung des eingetretenen Verlustes der Überlebensfähigkeit (point of non-viability (PONV)) ein solches Trigger-Event verursachen.[14] In der einschlägigen Literatur wird teilweise in Frage gestellt, auf Basis welcher Informationen oder Kompetenzen der Regulator besser als andere Akteure in der Lage sein sollte, die Notwendigkeit und Ausgestaltung einer Wandlung oder Abschreibung festzulegen.[15] Derartige Anleihebedingungen dürften die Marktgängigkeit des Coco-Bonds beeinträchtigen, da einerseits eine Einflussnahme der nationalen Regierung befürchtet wird sowie andererseits das Verhalten des Regulators für Investoren nur schwer einzuschätzen und damit auch schwer in die Bewertung des Bonds einzubeziehen ist.[16]

2.1.4 Multivariate Kriterien

In einem multivariaten Bezugssystem werden mehrere Kriterien kombiniert, die kumulativ erfüllt sein müssen. Dabei werden im Idealfall emittentenbezogene mit gesamtwirtschaftlichen oder finanzsystembezogenen Kriterien verknüpft.[17] Denkbar wären z.B. duale Trigger, welche ein makroökonomisches Ereignis (wie eine durch den Regulator festgestellte Krise im Bankensektor) mit einer emittentenspezifischen Bedingung (wie das Unterschreiten eines bestimmten Schwellenwertes der Eigenkapitalquote) kombinieren.[18] Mit einer solchen Kombination könnte im Falle einer Finanz- oder Bankenkrise die notwendige Rekapitalisierung von ansonsten nicht mehr überlebensfähigen Banken durch einen Bail-In (d.h. einen Einbezug) der Coco-Bond-Investoren sichergestellt werden.[19]

2.2 Festlegung des Umwandlungsanteils

Tritt das Trigger-Event ein, wird der Coco-Bonds in einem bestimmten Verhältnis, dem Umwandlungsanteil, gewandelt. Der Umwandlungsanteil, also der Anteil, welcher von Fremdkapital zu Eigenkapital gewandelt wird, muss nicht immer 100 % betragen. Auch ist denkbar, geringere Anteile des Bonds in Eigenkapital zu wandeln und den Rest weiter als Fremdkapital bestehen zu lassen. Eine flexible Konstellation ist möglich, um im Falle eines Kapitalengpasses lediglich das benötigte Minimum an Eigenkapital zu erreichen.[20] Es erscheint ebenfalls denkbar, hier eine abgestufte Vorgehensweise zu wählen, d.h. eine Kaskade auslösender Ereignisse zu definieren, nach denen eine schrittweise Wandlung des Coco-Bonds in Eigenkapital erfolgt.

2.3 Bestimmung des Wandlungspreises

Nachdem der Umwandlungsanteil festgelegt worden ist, muss der Wandlungspreis ermittelt werden. Dazu findet eine Umrechnung des Nennwertes des Coco-Bonds in die Anzahl der Aktien statt, welche die Investoren im Falle einer Wandlung erhalten. Dafür bestehen generell drei Möglichkeiten:[21]

a) Wandlung zum Aktienkurs des Emissionsdatums des Coco-Bonds. Dies ist i.d.R. für die Investoren nachteilig, da in einer Krisensituation der aktuelle Kurs vermutlich unter dem historischen Kurs zum Ausgabezeitpunkt des Bonds liegen dürfte. Der Wert der erhaltenen Aktien würde somit unter dem Nennwert des Bonds liegen.
b) Wandlung zum Aktienkurs beim Eintritt des auslösenden Ereignisses. Hierbei dürften sich die Investoren durch eine Wandlung in eine größere Anzahl von Aktien besser stellen. Gleichzeitig würden in einem solchen Fall die Rechte der Altaktionäre stärker verwässert.
c) Wandlung zum durchschnittlichen Aktienkurs zwischen Emission des Coco-Bonds und Eintritt des auslösenden Ereignisses.

Die Bestimmung des Wandlungspreises spielt bei der Ausgestaltung des Coco-Bonds eine wichtige Rolle, da dadurch die Gegenleistung im Falle einer Wandlung und somit der mögliche Verlust für die Investoren definiert wird. Somit dürfte sie direkten Einfluss auf die Verzinsung des Coco-Bonds haben.

Ein Wandlungspreis, welcher Investoren im Fall der Wandlung besser stellt, bietet für den Emittenten (und die anderen Shareholder) regelmäßig einen höheren Anreiz, durch frühzeitige korrigierende Maßnahmen eine Wandlung zu verhindern.[22]

2.4 Laufzeiten

Idealerweise orientieren sich die Laufzeiten von Coco-Bonds an den Interessen der verschiedenen Investorengruppen. Grundsätzlich bieten kürzere Laufzeiten im Vergleich zu längeren Laufzeiten (wie bei allen Investitionen) ein niedrigeres Risiko, da die Zukunft umso schwerer zu prognostizieren ist, je weiter sie entfernt liegt. Entsprechend den verschiedenen Risikoneigungen von potenziellen Investoren werden diese also unterschiedliche Laufzeiten bevorzugen. Laut einer Umfrage des Institute of International Finance (IIF)[23] vom Mai 2010 erwarteten die wichtigsten Investorengruppen Laufzeiten zwischen drei und sieben Jahren. Gleichwohl sind auch längere Laufzeiten oder die Emission verschiedener Coco-Bonds mit verschiedenen Laufzeiten durch einen Emittenten denkbar.[24]

2.5 Verzinsung (Rendite)

Coco-Bonds haben durch die enthaltene Wandlungsoption in Aktien grundsätzlich den Charakter von Eigenkapital, da dieses im Bedarfsfall erhöht wird. Durch ihren festen Zinskupon werden sie in der Regel allerdings, vor der Wandlung, als Fremdkapital klassifiziert. In der Rendite eines Coco-Bonds werden das Risiko von Eigenkapital und das Auszahlungsprofil einer Anleihe kombiniert. Somit stellen bei der Ermittlung der Höhe der Verzinsung die Eigenkapitalkosten des Emittenten die Obergrenze und die Fremdkapitalkosten die Untergrenze dar.[25]

Bei den bisher erfolgten Emissionen konnten verschiedene Höhen von Zinszahlungen beobachtet werden. Im Gegensatz zu klassischen Anleihen konnten dabei von der jeweiligen Höhe der Couponzahlung nicht unbedingt auf den Risikogehalt geschlossen werden. Bei Coco-Bonds müssen der Umwandlungsanteil sowie der Wandlungspreis unbedingt mit berücksichtigt werden.[26]

Die von der Deutschen Bank zitierten Marktanalysen des IIF aus dem Jahr 2010 erwarteten ein Einpendeln des Zinscoupons zwischen 8 % und 9 %.[27]

2.6 Abwandlungen von Coco-Bonds

Im vergangenen Abschnitt wurde die typische Form von Coco-Bonds beleuchtet. Nachfolgend werden zwei mögliche Abwandlungen dargestellt, welche jeweils eigene Unterkategorien bilden.

2.6.1 CoCoCo-Bonds

Im Gegensatz zu klassischen Coco-Bonds enthalten Convertible Contingent Convertibles (CoCoCo-Bonds) eine zusätzliche Option für eine freiwillige Wandlung in Aktien. Damit können die Investoren bei steigenden Aktienkursen von zusätzlichen Gewinnen durch eine Wandlung zu niedrigeren Kursen profitieren. „Normale“ Coco-Bonds sind dagegen in wirtschaftlich guten Zeiten auf den Ertrag aus dem Zinscoupon beschränkt. Die freiwillige Wandlungsoption wird in der Regel durch eine etwas niedrigere Verzinsung des Bonds berücksichtigt.[28]

2.6.2 Write Down/Up Bonds und Write Off Bonds

Write Down/Up Bonds werden bei Eintreten der Wandlungskriterien zeitlich befristet abgeschrieben. Durch die Abschreibung, d.h. die niedrigere Rückzahlungsverpflichtung, entsteht für den Emittenten ein Gewinn und damit eine direkte Erhöhung des Eigenkapitals. Wenn sich die wirtschaftliche Situation wieder verbessert und die Kriterien nicht mehr erfüllt sind, werden die Werte wieder zugeschrieben. Write Down/Up Bonds dienen also nicht einer dauerhaften, sondern nur einer temporären Stärkung des Eigenkapitals. Im Gegensatz dazu ist bei Write Off Bonds die Abschreibung dauerhaft. Auch im Falle einer Wertaufholung erfolgt keine Zuschreibung. Somit verlieren die Fremdkapitalgeber mit Write Off Bonds einen Teil ihres Investments ab Eintreten der Wandlungskriterien dauerhaft und unwiderruflich.[29]

3. Bewertung und Behandlung von Coco-Bonds

3.1 Bilanzielle Bewertung

3.1.1 Bilanzierung nach IFRS

Die Bilanzierung von Coco-Bonds erfolgt nach IFRS auf der Grundlage des IAS 31 („Finanzinstrumente: Ausweis“). Dabei ist insbesondere die Ausgestaltung des Wandlungs-Kriteriums entscheidend, d.h. die genauen Umtauschbedingungen in Eigenkapital. Bei einem variablen Wandlungsverhältnis wird der Coco-Bond grundsätzlich vollständig als Fremdkapital klassifiziert. Dabei ist die Wandlungspflicht selbst gemäß IAS 39 als trennungspflichtiges eingebettetes Derivat zu bewerten. Ausweis und Ansatz als Eigenkapital erfolgen erst nach Wandlung durch Ausbuchung des Fremdkapitalinstruments gegen das Eigenkapital. Ist das Wandlungsverhältnis dahingegen festgelegt, erfolgt eine Aufspaltung des Coco-Bonds in eine Eigen- und eine Fremdkapitalkomponente. Dazu wird der Coco-Bond einem vergleichbaren reinen Fremdkapitalinstrument ohne Wandlungsrecht gegenübergestellt und der so ermittelte Vergleichswert im Fremdkapital ausgewiesen. Der verbleibende Restbetrag wird als Wert der Wandlungskomponente behandelt und im Eigenkapital verbucht. Im Fall einer Wandlung wird diese Fremdkapitalkomponente gegen das Eigenkapital ausgebucht.[30]

3.1.2 Bilanzierung nach HGB

Für die Bilanzierung von Coco-Bonds entsprechend den Bilanzierungsvorschriften des HGB liegen angesichts der bisherigen unklaren Rahmenbedingungen in Deutschland keine Erfahrungswerte vor, weshalb diese in dieser Arbeit nicht behandelt wird.

3.2 Bankaufsichtsrechtliche Bewertung

Gemäß den bankaufsichtsrechtlichen Regelungen nach Basel III bzw. CRD IV können Coco-Bonds als „Additional Tier 1“ (AT1) oder „Tier 2“ (T2) Kapital eingestuft werden. Die höchstwertige Einordnung als „Common Equity Tier 1“ (CET1) kann naturgemäß nicht erreicht werden, sondern bleibt dem originären Eigenkapital (wie eingezahltes Kapital) und den Gewinnrücklagen, d.h. den einbehaltenen Gewinnen, vorbehalten.[31]

Für eine Einstufung als höherwertiges AT1 muss der Coco-Bond ein Umwandlungskriterium aufweisen, welches spätestens bei einem Unterschreiten einer CET1-Eigenkapitalquote[32] von 5,125 % greift. Gleichzeitig muss der Coco-Bonds eine „ewige“ Laufzeit haben (sog. „perpetual“), d.h. es darf kein festes Rückzahlungsdatum angegeben sein.[33]

Bei einem weniger strikten Umwandlungskriterium kann der Coco-Bond nur als T2 angerechnet werden. Auch sind Laufzeitbeschränkungen bzw. feste Rückzahldaten möglich (bisher wiesen viele T2-Coco-Bonds eine Ursprungslaufzeit von 10 Jahren auf).[34]

Eine beispielhafte Einordnung der genannten Coco-Bond-Varianten in das bankaufsichtsrechtliche Eigenkapital ist in der nachfolgenden Abbildung 1 dargestellt. Die Prozentzahlen hinter den zusammenfassenden Klammern auf der rechten Seite geben dabei die Eigenkapitalanforderung an, welche jeweils durch das Eigenkapital auf dieser Stufe erfüllt sein muss (z.B. muss das CET1 und AT1 in Summe größer oder gleich dem Betrag von 6 % der RWA sein).

Abbildung 1: Einordnung von Coco-Bonds gemäß den Basel III-Kapitalanforderungen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Entnommen aus: Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013): S. 47.

3.3 Bewertung durch Ratingagenturen

Wie bei anderen Finanzinstrumenten auch ist die Investitionsfähigkeit von Investoren in Coco-Bonds i.d.R. durch deren Rating-Beurteilung determiniert. Ein Investment in Wertpapiere ohne bzw. mit einem nicht ausreichenden Rating ist vielen Investoren (z.B. Versicherungen oder Pensionsfonds) nicht erlaubt.[35] Die Bewertung durch Ratingagenturen ist somit ein entscheidender Faktor für die Marktfähigkeit dieser Bonds. Zusätzlich zu der generellen Rating-Beurteilung kommt hier noch die Schwierigkeit der Berechnung der korrekten Wandlungswahrscheinlichkeit sowie der möglichen Änderungen des generellen Emittenten-Ratings.[36]

Angesichts dieser Hürden hatten mit Stand September 2013 mehr als die Hälfte aller Coco-Bonds kein Rating. Bis Mai 2013 waren von den großen drei internationalen Ratingagenturen nur Standard & Poor’s (S&P) und Fitch in diesem Bereich tätig. Seit Mai 2013 erstellt auch Moody‘s entsprechende Ratings für einige Coco-Bonds.[37]

Nachfolgend wird kurz die Ratingmethode für Coco-Bonds von S&P beispielhaft beschrieben:

Das Rating eines Coco-Bonds soll mindestens drei Notches (Bewertungsstufen) unter dem Kreditrating des Emittenten liegen und kann eine Bewertung von BBB+ (Lower Medium Grade, achthöchstes Rating von insgesamt 22 Stufen) nicht übersteigen.[38] Weitere Bewertungsabschläge werden für Instrumente mit Umwandlungskriterien nahe dem Verlust der Überlebensfähigkeit (PONV) oder mit deskriptiven Umwandlungskriterien vorgenommen. Durchschnittlich liegen die Coco-Bond-Ratings ein Notch niedriger als das Rating für vergleichbares nachrangiges Fremdkapital (Subordinated Debt) und mehr als fünf Notches niedriger als das Rating von unbesicherten erstrangigen Forderungen (Senior Unsecured Debt) desselben Emittenten.[39]

3.4 Steuerliche Bewertung

Da es sich bei Coco-Bonds um eine Mischform aus Fremd- und Eigenkapital handelt, ist deren steuerliche Bewertung nicht unproblematisch. Für Kreditinstitute ist dies ein wichtiger Punkt, da Zinszahlungen auf Fremdkapital als Betriebsausgaben klassifiziert werden und somit aus dem Vorsteuer-Ergebnis erfolgen. Ausschüttungen auf das Eigenkapital dahingehend erfolgen aus dem Nachsteuer-Ergebnis. Damit ist für KI nach steuerlichen Gesichtspunkten die Zahlung von Fremdkapitalzinsen grundsätzlich günstiger als Ausschüttungen auf das Eigenkapital.[40]

In anderen europäischen Staaten wurde die steuerliche Behandlung von Coco-Bonds schon vor längerer Zeit klar definiert. Am deutschen Markt wird die Zurückhaltung der Emittenten auch auf die bisher unklare steuerliche Situation zurückgeführt.[41]

Das Bundesministerium für Finanzen hat am 10. April 2014 erklärt, dass in Deutschland die Zinszahlungen auf Coco-Bonds zukünftig als Betriebsausgaben steuerlich berücksichtigt werden können. Gleichzeitig werde für Zahlungen an ausländische Investoren keine Kapitalertragssteuer fällig .[42]

3.5 Aktienrechtliche Behandlung in Deutschland

Nationale Rechtsgrundlagen können größere Hürden für die Emission von Coco-Bonds darstellen. So beschränkt das deutsche Aktiengesetz (AktG) mit Stand 9. Mai 2014 die Ausgabe von Aktien unter Ausschluss des Bezugsrechtes, wie es bei Coco-Bonds der Fall wäre, auf maximal 10 % des Grundkapitals. Außerdem sieht das AktG nur Instrumente mit einem optionalen Wahlrecht für die Investoren vor (§ 192 AktG). Eine Emission von Kapitalinstrumenten mit einem zwingenden Wahlrecht bzw. auf Initiative des Emittenten ist entsprechend des AktG nicht möglich.[43]

Eine Novelle des AktG mit einer Aufnahme von „umgekehrten“ Wandelschuldverschreibungen, d.h. der Möglichkeit zur Ausübung des Wandlungsrechts durch den Emittenten, wurde bereits Ende des Jahres 2012 durch den Deutschen Bundestag verabschiedet, diese scheiterte aber im Bundesrat an Streitpunkten über die Ausgestaltung der ebenfalls in der Novelle vorgesehen Beschränkung der Managervergütung.[44]

4. Internationale Coco-Bond-Emissionen

4.1 Entwicklung des Emissionsvolumens

Zwischen Juni 2009 und Juni 2013 wurden von Kreditinstituten weltweit Coco-Bonds mit einem Volumen von insgesamt 70 Mrd. US-$ emittiert (ohne Berücksichtigung von Emissionen durch Versicherungen oder andere Nichtbanken). In der gleichen Periode wurde nachrangiges Fremdkapital (Subordinated Debt) in Höhe von knapp 550 Mrd. US-$ emittiert (ohne Coco-Bonds).[45]

Eine Darstellung des Emissionsvolumens pro Quartal kann der nachfolgenden Abbildung 2 entnommen werden. Hier wird zusätzlich eine Unterscheidung nach der bankaufsichtsrechtlichen Einstufung als AT1 oder T2 vorgenommen (siehe auch Abschnitt 3.2 „Bankaufsichtsrechtliche Bewertung“):

Abbildung 2: Emissionen von Coco-Bonds nach Emissionsquartalen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Entnommen aus: Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013): S. 48.

Über 80 % der Emissionen wurden von europäischen Kreditinstituten durchgeführt, wobei KI aus Großbritannien mit knapp 21 Mrd. $ bzw. mit knapp 30 % des Gesamtvolumens den größten einzelnen Länderanteil aufwiesen. Ebenfalls stark vertreten waren mit einem Anteil von knapp 15 Mrd. US-$ bzw. knapp 22 % KI aus der Schweiz. Deren hoher Anteil dürfte darin begründet liegen, dass in der Schweiz als einem der ersten europäischen Länder verbindliche Regelungen für Coco-Bonds erlassen wurden. In Abbildung 3 wird das gesamte Coco-Bond Emissionsvolumen noch einmal nach Länderanteilen dargestellt.[46]

Abbildung 3: Coco-Bond-Emissionen nach Nationalität des KIs (in Mrd. US-$)

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Entnommen aus: Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013): S. 48.

4.2 Entwicklung der Emissionspreise und Renditen

Seit dem 31. Dezember 2013 berechnet und veröffentlicht die Bank of America Merril Lynch (BofAML) einen globalen “Contingent Capital Index (COCO)”, welcher die indexierte Preisentwicklung (Marktpreis zzgl. aufgelaufener Zinsen) aller öffentlichen Emissionen von CoCo-Bonds in den großen nationalen bzw. in Euro denominierten Märkten abbildet (siehe Abbildung 4).[47]

Um in den Index einbezogen zu werden müssen die Emissionen einen kapitalbezogenen Umtauschmechanismus, ein Rating von Moody’s, S&P oder Fitch sowie eine Restlaufzeit von mindestens 1 Monat bzw. eine Ursprungslaufzeit von mindestens 18 Monaten besitzen.[48] Mit Stand 5. Mai 2014 wurden in den Index 63 Bonds mit einem Gesamtvolumen von knapp 85 Mrd. US-$ einbezogen; 98 % dieses Volumens wurde von Kreditinstituten emittiert.[49] Im abgebildeten Zeitraum vom 31. Dezember 2013 bis 5. Mai 2014 lag die durchschnittliche Effektivrendite bei 5,70 % bei einer durchschnittlichen Laufzeit von 4,78 Jahre.[50] Dies lag unter der vom IIF erwarteten Bandbreite von 8 % bis 9 %. Tabelle 1 zeigt die Bandbreite der effektiven Durchschnittsrenditen von 4,84 % bis 6,89 % über die einzelnen Laufzeitbänder von 2-3 Jahre bis 15-20 Jahre. Angesichts des sehr kurzen Betrachtungszeitraums sollten diese Werte aber zurückhaltend interpretiert werden.

Abbildung 4: Preisentwicklung bei Coco-Bonds

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung; Anlehnung an: Bank of America Merrill Lynch (2014a).

Tabelle 1: Durchschnittliche Effektivrenditen von Coco-Bonds

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

Quelle: Eigene Darstellung; in Anlehnung an: Bank of America Merrill Lynch (2014b).

[...]


[1] Godenrath, B. (2014), S. 8.

[2] Frühauf, Markus (2014), S. 25.

[3] Osman, Y. & Köhler, P. (2014), S. 30.

[4] Vgl. Durand, H. (2014); Bishop, D. et al. (2009), S. 1.

[5] Vgl. Björk, D. (2014), S. 92; Collender, R.N., Pafenberg, F.W. & Seiler, R.S. (2010), S. 7-9.

[6] Vgl. Breuer, W. (2014).

[7] Vgl. Schöning, S. (2014); Deutsche Bundesbank (2014).

[8] Vgl. De Spiegeleer, J. & Schoutens, W., (2011), S. 4-5.

[9] Vgl. Vollmar, J., Becker, R. & Berndt, T. (2012), S. 128.

[10] Vgl. McDonald, R.L. (2010), S. 13-14.

[11] Vgl. Vollmar, J., Becker, R. & Berndt, T. (2012), S. 128.

[12] Vgl. Zähres, M. (2011), S. 8.

[13] Vgl. Kamada, K. (2010), S.38.

[14] Vgl. Basel Committee on Banking Supervision (2010), S. 7; Wigan, D. (2014), S.35.

[15] Vgl. De Spiegeleer, J. & Schoutens, W., (2011), S. 5; Vollmar, J., Becker, R. & Berndt, T. (2012), S. 129.

[16] Vgl. De Spiegeleer, J. & Schoutens, W., (2011), S. 5; Wigan, D. (2014), S.35.

[17] Vgl. De Spiegeleer, J. & Schoutens, W., (2011), S. 6.

[18] Vgl. Vollmar, J., Becker, R. & Berndt, T. (2012), S. 129.

[19] Vgl. Kenadjian, P.S. (2013), S. 253-256.

[20] Vgl. Vollmar, J., Becker, R. & Berndt, T. (2012), S. 129.

[21] Vgl. Vollmar, J., Becker, R. & Berndt, T. (2012), S. 129-130.

[22] Vgl. Herring, R.J. (2010), S. 3.

[23] Das IIF wurde 1983 von 35 Großbanken aus Europa, den USA, Japan und Südamerika gegründet (vgl. Klein, M., Schöning, S. (2012)). Im Jahr 2014 waren über 500 Finanzinstitutionen aus 70 verschiedenen Ländern Mitglieder (vgl. IIF (2014)).

[24] Vgl. Zähres, M. (2011), S. 9.

[25] Vgl. Manzin, T. (2012), S. 16.

[26] Vgl. Bürgi, M.P. (2011), S. 29.

[27] Vgl. Zähres, M. (2011), S. 16.

[28] Vgl. Vollmar, J., Becker, R. & Berndt, T. (2012), S. 130.

[29] Vgl. Vollmar, J., Becker, R. & Berndt, T. (2012), S. 130-131.

[30] Vgl. Geisel, A. (2011), S. 12-13.

[31] Vgl. Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013), S. 46.

[32] Beschreibt das Verhältnis des CET1-Kapitals zu den „Risk-Weighted Assets“(RWA), d.h. zu den mit ihrem Risikogehalt beurteilten Forderungen des KI.

[33] Vgl. Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013), S. 47-49; Dr. Aboubakar, A. et al. (2013), S. 7-8.

[34] Vgl. Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013), S. 46-48.

[35] Vgl. De Spiegeleer, J. & Schoutens, W., (2011), S. 12-13.

[36] Vgl. von Furstenberg, G.M. (2011), S. 13.

[37] Vgl. Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013): S. 50-51.

[38] Vgl. Standard & Poor’s (2011), S. 2-10.

[39] Vgl. Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013), S. 50-51.

[40] Vgl. Schröder, M., Gans, J. & Shekemova, N. (2008), S. 5-8.

[41] Vgl. de la Motte, L. & Riedel, D. (2014), S. 29.

[42] Vgl. Thomson Reuters Deutschland GmbH (2014).

[43] Vgl. Zähres, M. (2011), S. 12.

[44] Vgl. Stein, G. (2012), S. 3; Linklaters (2013), S. 2.

[45] Vgl. Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013), S. 46.

[46] Vgl. Avdjiev, S., Kartasheva, A. & Bogdanova, B. (2013), S. 48.

[47] Vgl. Durand, H. (2014).

[48] Vgl. Bank of America Merrill Lynch (2013).

[49] Vgl. Bank of America Merrill Lynch (2014b), S. 1-2.

[50] Vgl. Bank of America Merrill Lynch (2014a); Bank of America Merrill Lynch (2012), S. 2.

Details

Seiten
32
Jahr
2014
ISBN (eBook)
9783656824367
ISBN (Buch)
9783656828280
Dateigröße
553 KB
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v283152
Institution / Hochschule
FOM Essen, Hochschule für Oekonomie & Management gemeinnützige GmbH, Hochschulleitung Essen früher Fachhochschule
Note
1,0
Schlagworte
Banken Anleihen Finanzierung Bonds Kreditinstitute Fremdkapital Eigenkapital

Autor

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Titel: Gestaltung, Bewertung und Verwendung von Coco-Bonds bei der Finanzierung von Kreditinstituten