Die Pecking-Order-Theorie des Finanzierungsverhaltens

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung

2. Die Pecking-Order-Theorie
2.1 Charakteristika der Pecking-Order-Theorie
2.2 Informationsasymmetrie
2.2.1 Informationsasymmetrie allgemei
2.2.2 Informationsasymmetrie bei der Pecking-Order-Theori
2.3 Finanzierungsrangfolge der Pecking-Order-Theorie
2.3.1 Innenfinanzierung
2.3.2 Aussenfinanzierung mit Fremdkapital
2.3.3 Hybride Finanzierung
2.3.4 Aussenfinanzierung mit Eigenkapital.
2.3.4.1 Auswirkungen einer Eigenkapitalemission.
2.3.4.2 Auswirkungen auf die Kapitalstruktur

3. Analyse der Pecking-Order-Theori
3.1 Forschungsstand
3.2 Kritische Würdigung

4. Zusammenfassung und Schlusswort

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1 Aktienrenditen vor und nach der Eigenkapitalemission

Abb. 2 Finanzierungsquellen von Kapitalaufwendungen in US-Unter-nehmen

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Forschungsergebnisse verschiedener Studien zur Kapital-struktur mit Blick auf China..

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

Wie betreiben Manager in einem Unternehmen Finanzpolitik? Wie entscheiden sie sich für ein Investitionsprojekt oder wie setzen sie die Investitionspolitik um? Wie werden geplante Investitionen finanziert? Welche Konsequenzen zieht eine Entscheidung für eine spezifische Art der Finanzierung nach sich? Es gibt zahlreiche weitere solche Fragen, die sich ein Manager vor der Entscheidung, wie ein Investitionsprojekt finanziert werden soll, stellen muss.

Die Auswahl an Finanzierungsmöglichkeiten steigt ständig und es gibt viele Theorien die beschreiben, wie ein Manager am Besten vorgeht um für ein Unternehmen ein optimales Ergebnis zu erzielen. In dieser Seminararbeit wird diesbezüglich ausschliesslich die Pecking-Order-Theorie betrachtet. Weitere Theorien werden ausgeblendet. Zusätzlich wird die Informationsasymmetrie erläutert und die Finanzierungshierarchie der Pecking-Order-Theorie aufgezeigt. Zum Schluss werden noch verschiedene Forschungsergebnisse zur Pecking-Order-Theorie analysiert.

Die Pecking-Order-Theorie wurde erstmals von Donaldson (1961) erwähnt und später von Myers (1984) / Myers und Majluf (1984) als Pecking-Order-Theorie festgehalten.^[1]

Die Pecking-Order-Theorie nach Myers / Myers und Majluf besagt, dass die Unternehmen eine gewisse Präferenz für verschiedene Arten der Finanzierung haben. Nach der Pecking-Order-Theorie bevorzugen sie die Innenfinanzierung. Wenn sie die Kosten mit der Innenfinanzierung nicht decken können, wird auf die Aussenfinanzierung zurückgegriffen. Bei der Aussenfinanzierung wird weiter in absteigender Reihenfolge zwischen der Finanzierung durch die Aufnahme von Fremdkapital oder Mezzanin-Kapital und der Eigenkapitalemission differenziert. Wenn eine solche Finanzierung notwendig ist, wählt das Unternehmen die Finanzierung mit dem geringsten Risiko.^[2] Als Gründe für diese Finanzierungsrangordnung werden die Kosten der Aussenfinanzierung und die Existenz von Informationsasymmetrien genannt.^[3]

2. Die Pecking-Order-Theorie

Die Pecking-Order-Theorie beschreibt, wie der Name schon impliziert, eine Hackordnung der Finanzierungmöglichkeiten, eine sog. Finanzierungshierarchie. Das Ziel dieser Theorie ist es, eine optimale Kapitalstruktur für Unternehmen zu beschreiben.

2.1 Charakteristika der Pecking-Order-Theorie

Die Pecking-Order Theorie ist eine dynamische Theorie, mit der ein Finanzierungsmuster in einem Unternehmen erklärt wird.^[4] Sie besagt, dass Manager eine bestimmte Reihenfolge bei Finanzierungen anwenden.

Laut der Pecking-Order-Theorie ist die Innenfinanzierung, bestehend aus Bilanzgewinn, Abschreibungen und Rückstellungen, das Finanzierungsmittel erster Wahl.^[5] An zweiter Stelle der Rangfolge steht die Aussenfinanzierung mit Fremdkapital (externe Finanzierung).^[6] Danach folgt die Finanzierung durch Mezzanin-Kapital, die Hybride Finanzierung.^[7] Als letzte Wahl wird die Aussenfinanzierung mit Eigenkapital, die Eigenkapitalemission, verwendet.^[8]

Es gibt viele Gründe, wieso eine solche Reihenfolge bei der Wahl des Finanzierungsinstruments Sinn macht. Das Eigenkapital möchte man nur als letzten Ausweg verwenden, denn es sendet den Investoren teilweise falsche Signale. Es führt zu adverser Selektion, bedingt durch Informationsasymmetrie.^[9] Zuerst wird immer nach günstigeren und risikoärmeren oder -freien Alternativen gesucht (z.B. interne Mittel wie Bargeld, Rückstellungen, Bankkredite oder öffentliche Verschuldung).^[10]

2.2 Informationsasymmetrie

In diesem Unterkapitel wird die Informationsasymmetrie im Allgemeinen sowie in der Pecking-Order-Theorie erläutert.

2.2.1 Informationsasymmetrie allgemein

Georg Akerlof beschrieb das Lemons-Problem, welches durch Informationsasymmetrie hervorgerufen wird. Informationsasymmetrie bedeutet, dass eine Partei mehr Informationen über einen Sachverhalt als die Gegenpartei besitzt. Er erklärt dieses Phänomen anhand des Automarkts (besonders Occasionsmarkt) in welchem gute als auch schlechte (Lemons) Fahrzeuge angeboten werden.

Potenzielle Käufer wissen also, dass es gute und schlechte Fahrzeuge gibt. Sie kennen im konkreten Fall den wahren Zustand eines Fahrzeuges nicht. Wenn man also ein Fahrzeug kaufen will, dann weiss man nicht ob es ein Gutes oder Schlechtes ist. Man weiss nur, dass es sich mit einer Wahrscheinlichkeit von q um ein gutes und mit einer Wahrscheinlichkeit von (1-q) um ein schlechtes Fahrzeug (Lemon) handelt.^[11]

Die Verkäufer besitzen bessere Kenntnisse über den Zustand und den Wert eines Fahr-zeuges. Sie besitzen einen Informationsvorsprung. Es könnte sich für den Verkäufer als attraktiv erweisen, Informationen zurückzubehalten und so ein schlechtes Fahrzeug zum Preis eines Guten zu verkaufen.^[12] Die Betroffenen werden dieses Verhalten jedoch schnell antizipieren und ihre Zahlungsbereitschaft für ein Fahrzeug dementsprechend reduzieren. Wenn einem Verkäufer nicht vertraut wird und vermutet werden muss, dass Informationen zurückbehalten werden, dann wird man ihm bei den Qualitätsinformationen die er über ein Fahrzeug gibt nicht mehr voll und ganz Glauben schenken. Deshalb sinkt die Zahlungsbereitschaft des Einzelnen, da man nie weiss, ob es sich nun wirklich um ein gutes oder schlechtes Fahrzeug handelt. Die Preise müssen also gesenkt werden, da niemand mehr bereit ist den Preis für ein gutes Fahrzeug zu bezahlen, weil er nicht sicher sein kann, ob er doch nur einen Lemon bekommt. Dieses Verhalten führt zu einem Einheitspreis. Alle Fahrzeuge werden zum gleichen Preis verkauft, weil ein Verkäufer ein gutes Fahrzeug nicht zu einem tieferen Preis verkaufen kann und die Käufer nicht bereit sind mehr als den durchschnittlichen Preis eines Lemons zu bezahlen. Dies kann dazu führen, dass die guten Fahrzeuge komplett aus dem Markt verdrängt werden.^[13]

Offensichtlich haben wir hier eine Informationsasymmetrie zwischen dem Verkäufer und dem Käufer eines Fahrzeuges. Es besteht ein Informationsmangel bei dem Käufer und dies lässt einen Markt für gute Autos gar nicht mehr zu. Es kommt zu einer Verdrängung der guten Fahrzeuge durch die Schlechten (Lemons).^[14] Dieses Phänomen wird adverse Selektion genannt.^[15] Adverse Selektionen kommen immer dann zustande, wenn ein Verkäufer einen Informationsvorteil gegenüber dem Käufer hat.^[16]

2.2.2 Informationsasymmetrie bei der Pecking-Order-Theorie

Die Informationsasymmetrie spielt in fast allen Theorien zur Kapitalstruktur eine wichtige Rolle.^[17] Dies gilt auch für die Pecking-Order-Theorie des Finanzierungsverhaltens in einem Unternehmen. Gleichermassen kann die adverse Selektion auch ausserhalb des Automarktes beobachtet werden.^[18]

Wenn der Verkäufer mehr Informationen über einen Gegenstand besitzt, dann reduzieren die Käufer den Preis, den sie bereit sind für diesen Gegenstand zu bezahlen.^[19]

In einem Unternehmen kann die heutige und zukünftige Situation vom Management besser eingeschätzt werden als von Aussenstehenden.^[20] Das Management besitzt Insiderinformationen und hat somit einen Informationsvorteil. Dies führt wiederum zu einer Informations-asymmetrie.^[21] Aussenstehende, potenzielle Investoren usw. können diese Informationslücke nur durch Spekulationen füllen. Sie können die Lage des Unternehmens nur durch Annahmen und Vermutungen einschätzen.

Wenn die Lage des Unternehmens mit hohem Risiko eingeschätzt wird, dann werden potenzielle Investoren Konsequenzen daraus ziehen. Sie werden z.B. Risikozuschläge verlangen, Sicherheiten fordern oder die Investition unterlassen.^[22] Asymmetrische Informationen und ihre Auswirkungen sind vor allem bei Aktiengeschäften zu beobachten.^[23]

[…]

^[1] Vgl. Donaldson (1961), S. 67 ; Frank / Goyal (2007), S. 17 ; Myers (1984), S. 575-592 ; Myers / Majluf (1984), S. 187-221.

^[2] Vgl. Myers (1984), S. 581 f.

^[3] Vgl. Myers (1984), S. 582-585.

^[4] Vgl. Copeland et al. (2004), S.602 ; Bagley et al. (1998), S. 180.

^[5] Vgl. Sánchez-Vidal / Martín-Ugedo (2005), S. 342 ; Myers (1984), S. 581.

^[6] Vgl. Shyam-Sunder / Myers (1999), S.224 ; Myers (1984), S. 581.

^[7] Vgl. Rudolph (2006), S. 410 ; Myers (1984), S. 581.

^[8] Vgl. Schneck (2007), S. 116 ; Myers (1984), S. 581.

^[9] Vgl. Darrough / Stoughton (1986), S. 501 ; Myers / Majluf (1984), S. 203.

^[10] Vgl. Bharath et al. (2009), S. 3212.

^[11] Vgl. Akerlof (1970), S. 489.

^[12] Vgl. Akerlof (1970), S. 489.

^[13] Vgl. Akerlof (1970), S. 489 f.

^[14] Vgl. Akerlof (1970), S. 489 f.

^[15] Vgl. Mas-Colell et al. (1995), S. 440 ff.

^[16] Vgl. Darrough / Stoughton (1986), S. 501.

^[17] Vgl. Drobetz et al. (2004), S. 1.

^[18] Vgl. Berk / DeMarzo (2011), S. 598.

^[19] Vgl. Berk / DeMarzo (2011), S. 598.

^[20] Vgl. Myers / Majluf (1984), S. 188.

^[21] Vgl. McMenamin (1999), S. 469.

^[22] Vgl. Schäfer (2002), S. 127 ; Bharath et al. (2009), S. 3212.

^[23] Vgl. Bharath et al. (2009), S. 3212.