Leiden Manager unter Overconfidence?

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung

2. Definition Overconfidence

3. Ausgewählte Messverfahren der Overconfidence
3.1. Ableitung aus persönlichen Portfolioentscheidungen
3.2. Unternehmenserfolg, Lob in der Presse, relative Vergütung
3.3. Messung über die Darstellung in der Presse
3.4. Messung über einen Fragebogen

4. Diskussion der Maße

5. Fazit

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

Eine Vielzahl von ökonomischen Theorien basiert auf dem Modell des Homo oeconomicus. Da die Verhaltensweisen von wirtschaftlichen Akteuren auf dieser Grundlage jedoch nicht hinreichend erklärt werden können, tritt die Verhaltensökonomie („Behavioral Economics“) mehr und mehr in den Fokus der Wissenschaftler. Innerhalb dieses Forschungsgebiets werden insbesondere Abweichungen von rationalen Verhaltensweisen analysiert. Ein Teilaspekt bil- det dabei die verzerrte Selbstwahrnehmung von Individuen die sich unter anderem als Overconfidence (Selbstüberschätzung) manifestiert.¹ Vermehrt werden in der wissenschaftli- chen Literatur die Effekte von Overconfidence auf unternehmerische Entscheidungen unter- sucht. Im Fokus der Analysen stehen hauptsächlich Manager großer Unternehmen. Da es sich bei Overconfidence um ein nicht beobachtbares Konstrukt handelt, wurden verschiede Ansät- ze entwickelt um die Hybris von Managern zu messen. Eine einheitliche Messmethode konnte sich bisher jedoch nicht durchsetzten. In der vorliegenden Arbeit werden daher ausgewählte Messansätze vorgestellt und diskutiert. Nach einer Erläuterung der Definition des Phänomens Overconfidence in Kapitel 1, wird auf verschiedene Messmethoden eingegangen (Kapitel 2). Betrachtet werden hierbei insbesondere der generelle Ansatz, die Vorgehensweise, die Daten- basis und die Resultate der Studien. Im Anschluss werden die einzelnen Verfahren diskutiert und einer kritischen Würdigung unterzogen (Kapitel 3). Abschließend wird im Fazit erläutert, ob Manager unter Overconfidence leiden und ob dies mit Hilfe der betrachteten Verfahren nachgewiesen bzw. gemessen werden kann (Kapitel 4).

2. Definition Overconfidence

Unter dem Begriff Overconfidence werden kognitive Verhaltensverzerrungen verstanden, die in Zusammenhang mit Selbstüberschätzungstendenzen stehen.² Dem Phänomen Overconfidence liegen zwei Ausprägungen zu Grunde, der „better-than-average“ Effekt bzw. Optimismus und die Miscalibration. Als „better-than-average“ Effekt oder Optimismus wird die Neigung von Individuen beschrieben, ihre eigenen Kompetenzen zu überschätzen und ihre Fähigkeiten als überdurchschnittlich zu empfinden.³ Die zweite Ausprägung wird als Miscalibration bezeichnet. Hierbei wird die Präzision der eigenen Prognosen überbewertet. Dies hat ihren Ursprung in der Illusion von Kontrolle. Personen die unter Miscalibration lei- den unterliegen der Täuschung unsichere Sachverhalte kontrollieren zu können und unter- schätzen folglich das Risiko (bzw. die Volatilität) einer Handlung oder eines Sachverhalts.⁴

3. Ausgewählte Messverfahren der Overconfidence

Overconfidence ist nicht direkt beobachtbar und kann daher nur indirekt gemessen werden. Im Folgenden werden verschiedene Messansätze aufgezeigt, die unterschiedliche Indikatoren verwenden, um das Konstrukt Overconfidence zu erfassen.

3.1. Ableitung aus persönlichen Portfolioentscheidungen

Malmendier und Tate (2005a) verfolgen mit diesem Ansatz das Ziel, overconfidente Manager anhand ihrer persönlichen Portfolioentscheidungen zu identifizieren. Manager werden als overconfident bezeichnet, wenn sie die künftige Entwicklung ihres Unternehmens und damit einhergehend ihre eigene Kompetenz einen Wert aus der Unternehmung zu generieren, über- schätzen. Als Indikator für die Überschätzung der künftigen Unternehmensleistung wird ei- nerseits ihr Ausübungsverhalten bei nicht-handelbaren Aktienoptionen⁵ und andererseits ihr Verhalten bei der Akquirierung von Unternehmensaktien herangezogen.⁶

Manager sind dem Unternehmensrisiko in erhöhtem Maße ausgesetzt, da ihre Vergütung zu einem Großteil aus Unternehmensaktien (die bestimmten Handelsbeschränkungen unterliegen können) und nicht-handelbaren Aktienoptionen besteht. Um eine Risikoreduzierung zu errei- chen, sollten Manager den Bestand an Unternehmensaktien optimieren und die Optionen zu einem geeigneten Zeitpunkt ausüben. Der optimale Ausübungszeitpunkt wird durch die verb- bleibende Optionslaufzeit, den individuellen Vermögensstand, den Grad der Diversifikation und der persönlichen Risikoaversion determiniert. Generell wird davon ausgegangen, dass die starke Unterdiversifizierung der Manager nach rationalen Gesichtspunkten auf eine frühe Ausübung der Optionen und eine Verringerung des Bestandes an Unternehmensaktien in ih- rem Portfolio hinweist. Overconfidente Manager hingegen überschätzen den zukünftigen Er- folg ihrer Investments und erwarten einen Anstieg der Aktienkurse ihres Unternehmens, der die Erwartungen einer objektiven Betrachtung deutlich übersteigt. Im Ergebnis verschieben sie die Ausübung von in-the-money Optionen über einen rationalen Grenzwert hinaus bzw. erwerben weitere Unternehmensaktien.⁷

Auf der Grundlage dieser Annahmen haben Malmendier und Tate 477 große börsennotierte US-Unternehmen⁸ in einem Untersuchungszeitraum von 1980 bis 1994 analysiert. Es wurde ein Datensatz verwendet, in dem für jedes Jahr detaillierte Informationen zu dem Aktien- und Optionsbestand der einzelnen CEOs vorhanden waren. Diese Daten ermöglichten eine relativ detaillierte Abbildung der Portfolioumschichtung jedes CEOs während seiner Amtszeit. Ins- gesamt umfasst werden 661 CEOs betrachtet.⁹

Für die Analyse wurden drei Variablen konstruiert, die als Indikator für eine CEO- Overconfidence verwendet wurden. Die zwei zuerst dargestellten Methoden messen die CEO- Overconfidence anhand der verspäteten Ausübung von Optionen. Bei der Holder 67 Variable gilt die Ausübung als verspätet, wenn der Manager eine Option mit fünf Jahren Restlaufzeit nicht ausübt, obwohl die Aktie seit dem Erteilungsdatum der Option mindestens 67% an Wert gewonnen hat (Holder 67 = 1). Die Dauer der Restlaufzeit von fünf Jahren wurde gewählt, da zu diesem Zeitpunkt alle Optionspakete (zumindest teilweise) ausübbar sind. Der Ausübungs- grenzwert von 67% ergibt sich aus dem Modell nach Hall und Murphy¹⁰ mit einer konstanten Risikoaversion von 3%, einer hohen Unterdiversifikation und einer Verbriefung von 67% des Vermögens in Unternehmensaktien. Die Holder 67 Variable wird dahingehend beschränkt, dass nur CEOs betrachtet werden, die mindestens zweimal während des Untersuchungszeit- raums Optionen mit einer fünfjährigen Restlaufzeit besaßen, die 67% im Geld waren. Diese Restriktion beschränkt zwar den Stichprobenumfang auf 113 CEOs, garantiert aber, dass ge- nerell für jedes Element der Substichprobe die Möglichkeit besteht als overconfident klassifi- ziert zu werden.¹¹

Eine Alternative Messung, die eine geringere Abhängigkeit von einem geschätzten Grenzwert ermöglicht, wird durch die Longholder Variable realisiert. Ein CEO wird als overconfident bezeichnet, sobald er mindestens einmal eine Option bis zu dem Jahr ihres Ablaufs gehalten hat. 85% der betrachteten Optionen, die bis zum Ablaufjahr gehalten wurden, liegen mit ei- nem Median von 253% im Geld. Somit hätte eine Ausübung der Option vor dem letzten Jahr aus rationalen Gesichtspunkten von den CEOs präferiert werden müssen. Diese Methode er- möglicht außerdem den Stichprobenumfang ohne weitere Restriktionen zu erhalten.¹²

[...]

¹ Vgl. Malmendier/Tate (2005b), S. 649-650.

² Vgl. Hilary/Hsu (2011), S. 7.

³ Vgl. Malmendier/Tate (2007), S. 650.

⁴ Vgl. Itzhak/Graham/Harvey (2010), S. 2 und vgl. Doukas/Petmezas (2007), S. 538.

⁵ Mit diesen Aktienoptionen sind im weiteren Verlauf die Optionen gemeint, die Manager als Vergütungsbe- standteil erhalten, als Basiswert die Aktien des eigenen Unternehmens aufweisen („executive stock options“) und nicht handelbar sind.

⁶ Vgl. Malmendier/Tate (2005a).

⁷ Vgl. Malmendier/Tate (2005b), S. 652.

⁸ Es wurden nur Unternehmen betrachtet, die im Zeitraum von 1984 bis 1994 mindestens viermal auf einer der von dem Forbes Magazin erstellten Listen der größten US-Unternehmen standen.

⁹ Vgl. Malmendier/Tate (2008), S. 23.

¹⁰ Die Ermittlung des Grenzwertes beruht auf einem Modell von Hall und Murphy, die Optionswerte für unterdi- versifizierte Manager berechnet haben. Vgl. Hall/Murphy (2002).

¹¹ Vgl. Malmendier/Tate (2005a), S. 2671-2672.

¹² Vgl. Malmendier/Tate (2005a), S. 2672.