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Private Equity - Fluch oder Segen für die Unternehmensbeteiligung

Bachelorarbeit 2013 60 Seiten

BWL - Investition und Finanzierung

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Grundlagen des Private Equity
2.1 Begriffsbestimmungen und Abgrenzung von Private Equity
2.2 Buyout-Formen bei Private Equity Beteiligungen
2.3 Private Equity Prozesse
2.3.1 Zeitlicher Ablauf eines Private Equity Investments
2.3.2 Ausstiegszenarien

3 Einflussnahme der Private Equity Gesellschaft auf ihre Beteiligungen
3.1 Direkte Beeinflussung der Wertschöpfungskette
3.1.1 Strategie- und Geschäftsentwicklung
3.1.2 Finanz- und Vermögensmanagement
3.1.3 Operative Geschäftsprozesse
3.2 Indirekte Beeinflussung der Wertschöpfungskette
3.2.1 Governance
3.2.2 Managementinfrastruktur
3.2.3 Struktur und Fertigkeiten des Topmanagements

4 Erfolgsentwicklung bei Private Equity Beteiligungen
4.1. Erfolg im engeren Sinne
4.1.1 Kurzfristiger Erfolg
4.1.2 Langfristiger Erfolg
4.2 Erfolg im weiteren Sinne
4.2.1 Qualität der Managementprozesse
4.2.2 Qualität der operativen Geschäftsprozesse

5 Private Equity - Eine Praxisbetrachtung
5.1 Positive Praxisbeispiele
5.1.1 SHW (Schwäbische Hüttenwerke) AG
5.1.2 Adler Modemärkte AG
5.1.3 Berentzen-Gruppe AG
5.2 Negative Praxisbeispiele
5.2.1 Edscha Holding GmbH
5.2.2 Deutsche Woolworth GmbH
5.2.3 Neckermann.de GmbH

6 Fazit

Literatur- und Quellenverzeichnis

Anlagenverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Private Equity Geschäftsmodell

Abbildung 2: Vergleich unterschiedlicher Private Equity Arten

Abbildung 3: Eigenkapital- / Fremdkapitalnähe von Mezzanine

Capital

Abbildung 4: Strukturierung der verschiedenen Buyout Formen

Abbildung 5: Investitionsprozess einer Private Equity Beteiligung

Abbildung 6: Aktionärsstruktur der SHW AG

Stand 08. März

Abbildung 7: Aktionärsstruktur der Adler Modemärkte AG 26 Stand 08. März

Abbildung 8: Aktionärsstruktur der Berentzen Gruppe AG, 28 Stand 08. März

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Vergleich von Private Equity i. e. S. und Venture

Capital

Tabelle 2: Eigenkapital- / Fremdkapitalkriterien von Mezzanine

Capital

Tabelle 3: Praxisrelevanz der Einflussfaktoren auf die 19 Wertschöpfungskette

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

„I like being able to fire people who provide services to me.“[1]

Mitt Romney - Januar 2012

Bereits 2005 entstand in Deutschland die sogenannte Heuschreckendebatte, als der SPD - Politiker und damalige Parteivorsitzende Franz Müntefering eine breite Diskussion über ausländische Kapitalbeteiligungsgesellschaften eröffnete. In der deutschen Gesellschaft war der Begriff Private Equity bis dahin nur in Fachkreisen bekannt, doch durch den deutschen Sozialdemokraten wurde diese Art des Investments schlagartig in die Öffentlichkeit katapultiert.[2] Münteferings Äußerung in der Bild am Sonntag am 17. April 2005 („Manche Finanzinvestoren verschwenden keinen Gedanken an die Menschen, deren Arbeitsplätze sie vernichten. Sie bleiben anonym, haben kein Gesicht, fallen wie Heuschreckenschwärme über Unternehmen her, grasen sie ab und ziehen weiter.“[3] ) erfolgte aufgrund des Abbaus von 1.500 Arbeitsplätzen durch den Sanitär- und Küchenarmaturenhersteller Grohe AG.[4]

Spätestens seit Januar 2012 hat die Debatte auch den letzten US-Präsidentschaftswahlkampf und somit die Mitte der amerikanischen Bevölkerung erreicht. Der republikanische Präsidentschaftskandidat und Multimillionär Mitt Romney gründete gemeinsam mit anderen Partnern 1984 die Private Equity Gesellschaft Bain Capital. Diese Tatsache verwendeten die Unterstützer Obamas, dem amtierenden Präsidenten und Romneys Wahlkampfgegner, als Steilvorlage für neuen Zündstoff.[5] Romney musste sich herber Kritik stellen, als er auf einer Wahlveranstaltung erklärte, er möge es, Menschen zu feuern, die Dienste für ihn vollbracht hätten. Diese Äußerung heizte die Diskussion über die Moral von Private Equity Gesellschaften an. Verstärkt wurde dies auch durch die zuletzt angespannte Lage der amerikanischen Wirtschaft. Allerdings fand bei dem Zitat eine falsche Auslegung durch den Demokraten nahestende Medien statt. Romney wollte lediglich äußern, dass er die Freiheit haben möchte, die Krankenversicherung für seine Mitarbeiter selbst zu bestimmen und gerne die Mitarbeiter von schlechten Krankenversicherungen entlassen würde.[6]

Ihren Höhepunkt erreichte die Debatte im August 2012: Die demokratische Lobbygruppe (Super PAC) „Priorities USA Action“[7] publizierte einen Werbefilm, in dem ein früherer Stahlarbeiter namens Joe Soptic seinen Beruf und seine Krankenversicherung u.a. wegen Bain Capital verloren hat. Zudem erkrankte seine Frau an Krebs und erlag ihrem Leiden aufgrund der nun fehlenden Krankenversicherung. Bain Capital und somit Mitt Romney wurden von dem demokratischen Super PAC vorgeworfen, für den Tod der Frau und die Entlassung des Mannes mitverantwortlich zu sein. Das Weiße Haus und Obamas direkter Wahlkampfstab distanzierten sich von den unhaltbaren Anschuldigungen, da Romney bereits einige Jahre vor dem Vorfall aus Bain Capital ausgeschieden war.[8]

Kann man die Private Equity Branche tatsächlich so pauschal verurteilen wie es Franz Müntefering getan hat? Haben Investitionen von Kapitalbeteiligungsgesellschaften tatsächlich solche dramatischen Folgen wie es Bain Capital vorgeworfen wird? Oder ist diese Form des Investments in unserer heutigen Wirtschaftsstruktur sogar wünschenswert? In dieser Bachelorarbeit sollen diese und viele weitere Fragen erudiert werden. Einen genauen Überblick über die Grundlagen des Private Equity erhält man bereits im nachfolgenden Kapitel 2. Hier wird detailliert auf die allgemeine Begriffsbestimmung von Private Equity und die verschiedenen Abgrenzungsmöglichkeiten eingegangen. Außerdem werden die Buyout Formen, sowie die Prozesse hinsichtlich der zeitlichen Ausgestaltung betrachtet.

Weiterhin ist die Einflussnahme der Private Equity Gesellschaften auf ihre Beteiligungen ein spannender Gliederungspunkt (Kapitel 3). Dabei spielt sowohl die direkte, als auch die indirekte Einflussnahme auf die Wertschöpfungskette eine bedeutende Rolle. Insbesondere für die Unternehmensbeteiligungen, aber auch für die Kapitalgeber und Private Equity Gesellschaften selbst ist der Investitionserfolg elementar. Aus diesem Grund werden in Kapitel 4 die einzelnen Erfolgsfaktoren einbezogen. Hier wird streng zwischen Erfolg im engeren Sinne und Erfolg im weiteren Sinne getrennt. Während es bei Erfolg im engeren Sinne um die Unterscheidung zwischen kurzfristigem und nachhaltigem Erfolg geht, handelt es sich bei Erfolg im weiteren Sinne um die Qualität bzw. Effizienz der Managementprozesse und der operativen Geschäftsprozesse.

Abschließend findet eine Praxisbetrachtung anhand von sechs unterschiedlich erfolgreichen Beispielen statt, wobei auch das Scheitern von Krisenunternehmen untersucht wird. Die Determinanten des Erfolgs und die Optimierung der Vermögensstruktur werden dabei mit einbezogen. Im abschließenden Fazit wird letztendlich eine Schlussfolgerung aus der in der Arbeit gewonnenen Erkenntnisse gezogen.

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2 Grundlagen des Private Equity

2.1 Begriffsbestimmungen und Abgrenzung von Private Equity

Um Verwechslungen zwischen Private Equity und ähnlichen Investitionsformen zu vermeiden, findet zunächst eine genaue Begriffsbestimmung statt. Zusätzlich wird durch diverse Abgrenzungen verdeutlicht, wie Private Equity allgemein definiert wird.

2.1.1 Begriffsbestimmungen

Ursprünglich stammt der Begriff Private Equity aus dem angelsächsischen Raum, wobei man in Deutschland auch von außerbörslichem Eigenkapital spricht. Unter diese weitreichende Definition fallen alle eigenkapitalverwandten Formen der Außenfinanzierung von Unternehmen auf unorganisierten Märkten.[9] Folglich handelt es sich bei Private Equity im Allgemeinen um die Übernahme oder Beteiligung von Unternehmen, die nicht an der Börse gelistet sind.[10] Im Gegensatz dazu steht Public Equity, die Finanzierung über organisierte Märkte wie z.B. Börsen.[11] Allerdings ist zu beachten, dass die Literatur die beiden Begriffe nicht klar voneinander trennt, da teilweise Übernahmen von börsengehandelten Aktiengesellschaften als Private Equity bezeichnet werden.[12]

Bei Private Equity Investitionen werden professionelle Finanzintermediäre (= Private Equity Gesellschaften) als Käufer hinzugezogen, welche offene oder geschlossene Fonds auflegen. Die Anlagedauer beträgt in der Regel drei bis sieben Jahre und erfolgt vollständig ohne Sicherheiten oder mit unzureichenden Sicherheiten.[13] Von Beginn an wird ein mittel- bis langfristiger Investitionszeitraum angestrebt, an dessen Ende die erfolgreiche Veräußerung mit entsprechendem Gewinn stehen soll. Zusätzlich erfahren die beteiligten Unternehmen eine nichtfinanzielle Unterstützung. Da es sich um eine sehr umfassende Definition handelt, spricht man hier von Private Equity i.w.S. mit den Unterpunkten Private Equity i.e.S und Venture Capital. Ausgehend von der Private Equity Gesellschaft im Zentrum verdeutlicht Abbildung 1 das vollständige Geschäftsmodell.[14]

Abbildung 1: Private Equity Geschäftsmodell[15]

2.1.2 Abgrenzung von Private Equity i. e. S. zu Venture Capital

Der Begriff Venture Capital, auf Deutsch „Risikokapital“ bzw. „Wagniskapital“, stammt wie die Bezeichnung Private Equity aus den USA. Venture Capital Gesellschaften stellen jungen, innovativen und wachstumsstarken Unternehmen Kapital zur Verfügung, da für Banken das Verlustrisiko in den Früh- und Wachstumsphasen einer Firma häufig noch zu hoch ist. Dementsprechend wird Risikokapital auch nur in niedrigen Summen bzw. als Minderheitsbeteiligung eingegangen. Wie in Abbildung 2 zu erkennen ist, beschränkt sich das Engagement der Venture Capital Geber auf die anfänglichen Finanzierungsstufen. Investiert wird in der Seed- (Konzept), Start-up- (Gründung), Expansion- und Bridgephase (Zwischenfinanzierung), wobei die Bridgephase teilweise (abhängig von der Literatur) schon nicht mehr als Venture Capital sondern als Private Equity i.e.S. bezeichnet wird.[16]

Abbildung 2: Vergleich unterschiedlicher Private Equity Arten[17]

Neben dem sogenannten Wagniskapital stellen die Investoren auch Beratungsleistungen zur Verfügung. Oftmals kann diese nichtfinanzielle Unterstützung von entscheidender Bedeutung für den erfolgreichen Weg der Unternehmen sein. Dies ist insbesondere dann der Fall, wenn die Jungunternehmer einen technischen Hintergrund aufweisen und dementsprechend nur über sehr eingeschränkte Managementerfahrungen verfügen.[18]

Um Private Equity i.e.S. handelt es sich, wenn in der hinteren Wachstumsphase bzw. in den Spätphasen investiert wird. Neben der Zwischenfinanzierung kann dies z.B. auch die Finanzierung eines Gesellschafterwechsels (Classic Buyout) und die Restrukturierung (Turnaround Buyout) eines Unternehmens sein. Im Kontrast zu Risikokapital erhält ein Unternehmen bei einem Buyout häufig keine zusätzlichen finanziellen Mittel, da stattdessen in einen Eigentümerwechsel investiert wird (siehe auch Tabelle 1). Das Risiko ist hier geringer als bei Venture Capital, da die Unternehmen schon auf festeren Beinen stehen und entsprechend einen höheren Reifegrad aufweisen.[19]

Grundsätzlich ist eine Minderheitsbeteiligung, Mehrheitsbeteiligung oder vollständige Übernahme durch die Private Equity Gesellschaft möglich. In der Praxis bilden Minderheitsbeteiligungen jedoch eher die Ausnahme, da die Einflussnahme der Investoren dadurch stark begrenzt wird. Des Weiteren sind die Investitionen pro Unternehmen in den Spätphasen höher als in den Frühphasen. Ursache hierfür sind die Unternehmensgröße und die Risikoausprägung. Eine nichtfinanzielle Einflussnahme findet auch bei Private Equity i.e.S. statt. Aufgrund der Tatsache, dass hier bereits ein Managementteam vorhanden ist, ist die Einflussnahme jedoch oft nicht so intensiv wie in den Frühphasen.[20] Tabelle 1: Vergleich von Private Equity i.e.S. und Venture Capital[21]

2.1.3 Abgrenzung von Private Equity zu Hedge Fonds

Im allgemeinen Sprachgebrauch werden die Begriffe Private Equity und Hedge Fonds oftmals als identisch angesehen. Tatsächlich gibt es jedoch zahlreiche Unterschiede. Das Geschäftsmodell von Hedge Fonds umfasst Leerverkäufe, Derivate, den Leverage-Effekt (Hebeleffekt) und diverse Arbitrage-Strategien. Es wird versucht, Gewinne durch die Kursentwicklung von Anleihen, Aktien und Rohstoffen zu erzielen.[22] Insbesondere bei geringen Kursschwankungen an den Börsen, sind aber auch kurzfristige direkte Unternehmensbeteiligungen möglich.[23] Hedge Fonds geben sich häufig erst der Öffentlichkeit zu erkennen, wenn es aufgrund des Aktienanteils gesetzlich unausweichlich ist. Durch die Beteiligung an Aktiengesellschaften wird angestrebt, ein neues Management und höhere Dividenden zu etablieren. Außerdem soll so die Ausschüttung der Unternehmensreserven durchgesetzt werden. Anschließend veräußert der Hedge Fonds seine Anteile weiter, häufig ohne Rücksicht auf die Zukunftsfähigkeit des Unternehmens.[24]

Eine Untergruppe der Hedge Fonds sind die sogenannten Geier Fonds, welche in nahezu insolvente Firmen investieren. Ziel ist es die Gläubigerforderungen nach der Beteiligung bzw. Übernahme zu senken um eine Rendite zu erwirtschaften. Zusätzlich werden Gewinne durch Arbitrage-Geschäfte, der Wiederveräußerung von Beteiligungen und durch Zinsen auf Forderungen generiert. Das operative Geschäft dagegen interessiert meist weder die Hedge Fonds noch die Geier Fonds.[25] Dem gegenüber stehen die Private Equity Gesellschaften, mit ihrem Geschäftsmodell von Übernahme, Umbau und Weiterveräußerung der Firmen. Wie bereits erwähnt, halten sie ihre Unternehmensbeteiligungen im Erfolgsfall über viele Jahre und versuchen die Unternehmen durch diverse Umstrukturierungen wieder auf Erfolgskurs zu bringen.[26]

2.1.4 Abgrenzung von Private Equity zu Mezzanine Capital

Der Fachausdruck Mezzanine hat seinen Ursprung in Italien, genauer gesagt in der italienischen Architektur und bedeutet „Zwischengeschoss“. Mit diesem Begriff werden alle Finanzierungsformen abgedeckt, die nicht eindeutig dem Eigenkapital oder dem Fremdkapital zuzuordnen sind, da sie Merkmale von beiden Kapitalarten aufweisen.[27] Da es sich bei Private Equity um Eigenkapital handelt, kann man das Mezzanine Capital, das überwiegend die Eigenschaften von Eigenkapital besitzt, dem Private Equity i.w.S. zuordnen. Die atypische stille Beteiligung (Abbildung 3) kommt z.B. dem Eigenkapital sehr nahe, dementsprechend fällt es eindeutig unter die Definition von Private Equity i.w.S.[28] Dennoch existiert keine klare Abgrenzung, ab welcher Stufe Mezzanine Capital nicht mehr zu Private Equity i.w.S. zugerechnet wird. Da der Übergang zwischen Eigen- und Fremdkapital fließend ist, könnte man eine mögliche Grenze zwischen Wandelanleihe und Optionsanleihe festlegen (Abbildung 3).[29]

Abbildung 3: Eigenkapital- / Fremdkapitalnähe von Mezzanine Capital[30]

Die wichtigsten Kriterien für die Zuordnung werden im Folgenden tabellarisch dargestellt:

Tabelle 2: Eigenkapital- / Fremdkapitalkriterien von Mezzanine Capital[31]

Mezzanine Capital hat häufig ein höheres Risiko als klassisches Fremdkapital, weil es im Insolvenzfall erst nachrangig bedient wird. Dementsprechend ist der eigenkapitalähnliche Charakter für die Kapitalgeber von erheblicher Bedeutung, denn dadurch besitzen sie diverse Mitspracherechte und können Einfluss auf die Geschäftspolitik nehmen. Dies hat allerdings keine Auswirkung auf die steuerliche Abzugsfähigkeit der Erträge als Fremdkapitalzins.[32]

Aber auch für die Kreditnehmer ist die Eigenkapitalähnlichkeit aufgrund einer dann höheren Bonität für z.B. Kredite wichtig. In qualitativer Hinsicht beurteilen Banken das Mezzanine Capital in der Regel als Eigenkapital. Voraussetzungen für die Eigenkapitalbilanzierung in der HGB Bilanz sind beispielsweise die Nachrangigkeit, unbegrenzte Verlustbeteiligung, erfolgsabhängige Rendite und eine langfristige Investition.[33] Bei einer Pflichtwandelanleihe muss die Rückzahlung z.B. ab einem bestimmten Zeitpunkt durch Umwandlung in Aktien, also Eigenkapital erfolgen. Eine Änderung der Besitz- und Stimmverhältnisse findet durch Mezzanine Capital meist jedoch nicht statt.[34]

2.2 Buyout-Formen bei Private Equity Beteiligungen

Buyout ist ein Sammelbegriff für verschiedenartige Unternehmensakquisitionen. Dabei wird die Mehrheit eines Unternehmens, Konzerns bzw. Unternehmensbereichs vereinnahmt und als eigenständige Einheit fortgeführt.[35] Wie bereits in Abschnitt 2.1.2 erwähnt, stellen der Classic Buyout und der Turnaround Buyout die zwei Grundformen dar. Während es sich bei dem Classic Buyout um einen einfachen Eigentümer bzw. Gesellschafterwechsel handelt, ist der Turnaround Buyout der Versuch, ein Krisenunternehmen durch einen neuen Gesellschafter bzw. Eigentümer zu restrukturieren.[36]

[...]


[1] About.com (2013)

[2] vgl. Dowideit (2005) und Mechtersheimer (2006), S. 67

[3] vgl. Bovensiepen (2005)

[4] vgl. Köhn (2005)

[5] vgl. Kuls (2011)

[6] vgl. RP-Online (2012)

[7] Rüb (2012)

[8] Rüb (2012)

[9] vgl. Gündel (2007), S. 26

[10] vgl. Eilers (2012), S. 2

[11] vgl. Landau (2010), S. 21

[12] vgl. Gündel (2007), S. 26

[13] vgl. Gündel (2007), S. 35 und Landau (2010), S. 22

[14] vgl. Landau (2010), S. 22

[15] Eigene Darstellung in Anlehnung an Hanusch (2009), S. 255

[16] vgl. Breuer (2013)

[17] Eigene Darstellung in Anlehnung an Landau (2012), S. 23

[18] vgl. Breuer (2012)

[19] vgl. GK-law (2004)

[20] vgl. Gündel (2007), S. 29 - 30

[21] Eigene Darstellung, in Anlehnung an Gündel (2007), S. 30 und Landau (2012), S. 25

[22] vgl. n-tv (2007)

[23] vgl. Gündel (2007), S. 31

[24] vgl. n-tv (2007)

[25] vgl. Gündel (2007), S. 31 - 32

[26] vgl. n-tv (2007)

[27] vgl. Kollmann (2009), S. 289

[28] vgl. Landau (2010), S. 22

[29] vgl. Kollmann (2009), S. 289

[30] Eigene Darstellung in Anlehnung an Jetter (2008), S. 138

[31] Eigene Darstellung, in Anlehnung an Kollmann (2009), S. 289

[32] vgl. Grunow (2006)

[33] vgl. Jetter (2008)

[34] vgl. Grunow (2006)

[35] vgl. Geidner (2009), S. 8

[36] vgl. GK-law (2004)

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