Portfolioeffekte bei internationaler Diversifikation

Inhaltverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkurzungsverzeichnis

Symbolverzeichnis

1 Global investierte Portfolios und die Gefahr des Wahrungsrisikos - eine Einleitung

2 Rendite- und Risikoprofile internationaler Aktienportfolios
2.1 Anlageform Aktien
2.2 Portfoliorenditen und Risikodiversifikation
2.2.1 Die Diversifikation des Portfoliorisikos - der Grundgedanke
2.2.2 Von Wahrungsrisiken bis Wahrungschancen

3 Auswahl und Vergleich vorhandener Studien

4 Internationale Diversifikation des Wahrungsrisikos - eine empirische Analyse

5 Wahrungsrisiken in der Vermogensanlage absichern, managen oder ignorieren - ein Fazit

Anhang

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Risiko eines Portfolios in Abhangigkeit der Assetanzahl Anhang

Abbildung 2: Mogliche Portfoliozusammensetzungen im 2-Anlagen-Fall far verschiedene Korrelationskoeffizienten p Anhang

Abbildung 3: Die Effizienzkurve far eine bestimmte Menge realisierbarer Portfolios Anhang

Abbildung 4: Systematisierung von Wahrungsrisiken Anhang

Abbildung 5: EUR/USD versus Dow Jones 2001-2010 Anhang

Abbildung 6: Die Portfoliorisiken im Vergleich Anhang

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Rendite-Risiko-Datenmatrix

Tabelle2: 1-Ausland-Fall USA

Tabelle 3: Studienvergleich Teil 1 Anhang

Tabelle 4: Studienvergleich Teil 2 Anhang

Tabelle 5: Vermogensaufteilung des deutschen Investors

Tabelle 6: Varianzmatrix Anhang

Tabelle 7: Korrelationsmatrix Anhang

Tabelle 8: 5-Lander-Fall

Tabelle 9: Vergleich der Wechselkursvarianz

Tabelle 10: Vergleich der restlichen Risikobestandteile

Tabelle 11: Vergleich der Gesamtergebnisse

Abkurzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Global investierte Portfolios und die Gefahr des Wahrungsrisikos - eine Einleitung

Die Welt steht im Wandel. Globalisierungstendenzen beschranken sich seither nicht ausschlieB- lich mehr auf Dienstleistungen und Waren. Seit den zunehmenden Liberalisierungsbemuhungen auf den internationalen Kapitalmarkten durch Privatisierungen und Deregulierungen scheint es Investoren privater und offentlicher Herkunft moglich, in nahezujedes Unternehmen und Land zu investieren. Daher wird zunehmend von Anlegern erwartet, dass die Renditen des Anlageob - jektes oberhalb des lokalen Benchmarks, z.B. eines lokalen Indizes wie dem S&P 500, liegen. Wurde der Investor lediglich seine Investitionstatigkeit nach dem diesem Erfolgskriterium, dem Ertrag oder die Rendite, ausrichten, so wird die Vermogensanlage in ausschlieBlich ein einziges lokales oder internationales Investitionsobjekt - das mit der hochsten prognostizierten Rendite - erfolgen. Sogenannte Emerging-Markets und Schwellenlander bieten diesbezuglich chancenrei- che Anlagemoglichkeiten.

Da diese Chancenjedoch immer mit Risiken verbunden sind und Investoren dies fruh erkann- ten, berucksichtigen sie das Risiko, d.h. die Schwankung der erwarteten kunftigen Renditen. So- mit wird der Gesichtspunkt Rendite um das inharente Risiko der zu wahlenden Anlage erwei- tert. Um dem Anspruch der individuellen Rendite-Risikobereitschaft gerecht zu werden, entwi- ckelte Markowitz bereits in den fruhen 50'er Jahren das Instrument der Diversifikation. Um nun den Renditevorstellungen der Aktionare einerseits und deren Risikoaversitat andererseits zu ent- sprechen, werden zunehmend lander- und damit wahrungsubergreifende Portfolios samtlicher Anlagekategorien geformt, um das Anlagenrisiko bei gleichbleibender Gesamtrendite zu mini- mieren oder die Rendite bei gleichbleibendem Risiko zu maximieren - immer unter dem Ge - sichtspunkt der Effizienz eines Portfolios. Jedoch fuhrt die Anlage in verschiedene Lander zu ei- nem zusatzlich zu berucksichtigen Risikofaktor, ausgedruckt in der auslandischen Wahrung.

Dieser Versuch einer Balance zwischen individuellen Ertrags- und Risikohaltungen der Investo­ren wird zum Anlass genommen, den Besonderheiten der Wahrungsschwankungen und ihren damit verbundenen Risiken oder auch Chancen auf international investierter Aktienportfolios Aufmerksamkeit zukommen zu lassen. Dies wird anhand eines empirischen Vergleiches eines Aktienportfolios - investiert in lediglich einer Fremdwahrung - mit einem internationalen Port­folio, investiert in funf Fremdwahrungen, illustriert. Dabei wird die Forschungsfrage verfolgt, ob sich neben dem Marktrisiko insbesondere das Wahrungsrisiko durch eine 5-Fremdwahrung- anlage - gegenuber der 1-Fremdwahrungsanlage - senken und damit diversifizieren lasst.

2. Rendite- und Risikopofile internationaler Aktienportfolios

Im folgenden Kapitel wird sich zunachst der Aktie als Anlageform gewidmet, um aufzuzeigen, welche Charakteristika gerade Aktien als Investitionsobjekt zukommen. Dies geschieht insbe- sondere anhand der drei Erfolgskriterien Rendite, Risiko und Liquiditat. In einem weiteren Schritt wird dann hergeleitet, wie die identifizierten Risiken der Anlageform im einzelnen und eines Portfolios bestehend aus mehreren Aktien gemessen und berechnet werden. Dies fuhrt in­des zu der Frage, welche Risiken und wie sich diese minimieren lassen, worauf hin der Diversi- fikationsansatz nach Markowitz aufgegriffen und erlautert wird. Nachdem die Diversifikation des unsystematischen Risikos erortert wurde, erfolgt die Berucksichtigung von Wechselkurs- schwankungen auf international investierten Portfolios. In diesem letzten Schritt wird das Wah- rungsrisiko als zusatzliche Risikokomponente des internationalen Aktienportfolios identifiziert und ihre Auswirkungen auf das Portfolio eruiert.

2.1. Anlageform Aktien

Wenn ein Investor in Aktien - egal in welchem Land - investiert, dann erwirbt er rechtliches und wirtschaftliches Eigentum an der Aktiengesellschaft, von der er diese Teilhaberpapiere er- stand. Diese Verbriefung von von Rechten und Pflichten ist zum Teil unterschiedlich ausgestal- tet. Der gesellschaftsvertragliche Teil wird in den meisten Landern durch die entsprechenden Gesetzgeber geregelt. In Deutschland regelt der § 1 Abs. 2 AktG das bilanzmaBige Grundkapital einer Aktiengesellschaft, das sich aus der Summe der ausgegebenen Aktien zu ihren Nennwer- ten, dem gezeichneten Kapital, bildet. Bezuglich des konkreten Umfangs der Aktionarsrechte, die mit dem Besitz der Aktien verbunden sind, bestehenjedoch Wahlmoglichkeiten in der Uber- tragungsmoglichkeiten und der Kapitalzerlegungsmethode.¹

Beim Kauf einer Aktie wird der Aktionar Teilhaber an dieser Aktiengesellschaft, wodurch ihm gegen Zahlung eines Nomina1wert.es der Aktie plus etwaiger Agio Teilhaber- und Mitbestim- mungsrechte fur theoretisch unbegrenzte Zeit erwachsen. Der Aktionar kann im Fall einer Kapi- talerhohung das ihm zustehende Bezugsrecht aufschieben oder gar verauBern. Diese VerauBbar- keit einer Aktie zujedem Zeitpunkt zu fairen Preisen umfasst der BegriffLiquiditat. Marktbreite Aktien besitzen durch ihre borsenmaBige Handelsfahigkeit je nach Tranche ein hohes Liquidi- tatsmaB. Bei Investition in Blue Chips konnen taglich nahezu alle Anteile gegen Gebuhr gekau^ oder verkauft werden, wodurch die Ver^gbarkeit von liquiden Mitteln taglich sichergestellt ist.²

Bei Teilhabe an Small- oder Mid Caps ist die tagliche Handelsfahigkeit zwar eingeschrankt, stellt jedoch nicht ex ante einen VerstoB gegenuber Mindestliquiditatsforderungen des Anlegers dar, solange eine Mindestliquiditat des gesamten Portfolios gewahrt ist.³ So orientiert sich der Anleger zu meist Cashflow-orientiert. Dies impliziert, dass lediglich Ergebnisse von Relevanz erscheinen, die in liquider Form verfugbar sind. Somit kommen Buchgewinnen, die sich nicht realisieren lassen, keine Bedeutung zu. Allerdings dominieren Rendite und Risikoziele die Er- folgskriterien der Anleger. Daraus lasst sich ableiten, dass Liquiditat einer Nebenbedingung zu- kommt, die sicherstellt, dass jederzeit eine Umwandlung von Kapitalanlagen in Geld moglich ist.⁴

Tatsachlich relevant fur Investorenentscheidung, ob in Unternehmen X oder Y investiert wird, ist hingegen die Frage nach der voraussichtlichen Hohe der mit der Aktie verbundenen Gewinne sowie der Zeitpunkt, an dem diese Gewinnanfalls, kurzum die Rendite. Rendite einer Aktie ist ein relatives prozentuales Ergebnis und ergibt sich aus Gewinn im Verhaltnis zum eingesetzten Kapital. So berechnet sich die Rendite dieser Wertpapierart aus mehreren Komponenten.⁵ Ge­winne erwachsen zum einen aus Geldertragen, d.h. Aktionare partizipieren an den Gewinnen der Unternehmung. Diese werden zum Teil in Form von Dividenden an die Anteilseigner ausge- schuttet. Sie konnenjedoch auch im Unternehmen thesauriert und in Ertrag-versprechende Pro- jekte investiert werden. Durch kunftigen Anstieg des jeweiligen Aktienkurses bei Gewinnen kommt dem Aktionar ebenfalls ein Mehrwert zu - die Differenz zwischen Kauf- und Verkaufs- preis des Anteils, falls positiv. Auch die VerauBerung eines dem Aktionar zustehenden Bezugs- rechts im Fall einer Kapitalerhohung steigert die Gesamtrendite, den Ertrag aus der Anlage.⁶ In einem letzten Schritt sind dann diese ermittelten Kapitalertrage/-verluste sowie die Geldertrage und VerauBerungsgewinne aus Bezugsrechten um Aufwendungen in Form von Steuern und Transaktionskosten zu vermindern.⁷

Jedoch kann die Hohe des Gewinns nahezu nie exakt bestimmt bzw. prognostiziert werden, d.h. es wird lediglich unterstellt, dass mit einer bestimmten Wahrscheinlichkeit das Gewinnziel X er- reicht wird oder aber unterhalb oder oberhalb verfehlt wird. Im Allgemeinen spricht man von Risiko, wenn kunftigen Ereignissen Wahrscheinlichkeiten zuzuordnen sind. Falls nicht, liegt Ungewissheit vor.⁸ Falls uberhaupt keine Gewinne durch die Gesellschaft realisiert wurden, kommt es zu schwinden Kapitalsubstanzen innerhalb der Untemehmung. Dies kann zur Folge haben, dass der Kurs des Teilhaberpapiers sinkt.⁹ Damit ergibt sich eine negative Differenz zwi- schen Kaufs- und Verkaufspreis zum Zeitpunkt t. Falls die Geschaftsfuhrung nicht in der Lage ist, zukunftig Gewinne zu erwirtschaften, kommt es im schlimmsten Fall daruber hinaus zur In- solvenz der Untemehmung. Das Risiko des Investors als Shareholder istjedoch auf das gezahlte Kapital bei Anteilserwerb beschrankt. Durch die rechtliche Stellung der Aktionare als Eigenka- pitalgeber wird der Investor nun nach Befriedigung der Fremdkapitalgeber ausgelost. Im ver- bleibt im besten Fall ein Teil des Liquidationserloses der Untemehmung. Somit sieht er sich dem Insolvenzrisiko und dem Kursverlustrisko ausgesetzt.¹⁰ Wie diese Risiken messbar gemacht und moglicherweise gesenkt werden konnen, ist Aufgabe des nachfolgendes Kapitels.

2.2 Portfoliorenditen und Risikodiversifikation

Da neben dem Ertrag einer Aktienanlage auch dessen Risiko wie bereits erwahnt zu berucksich- tigen ist, wird dieses Risiko sichtbar und messbar gemacht. Dabei wird sich mathematischen Ri- sikomaBen bedient, um unsichere Positionen wie z.B. die Abweichung des Aktienkurses der An- lage X aber auch der Anlagen X und Y im Zeitverlauf zu quantifizieren. Ferner wird es mithilfe dieser Risikokennzahlen moglich, potentielle Zusammenhange zwischen zwei oder mehreren Kursverlaufen in ihrer Richtung und Starke zu erklaren.¹¹

Das zugrunde liegende MaB zur Messung eines einzelnen Anlagerisikos ist „the volatility of un­expected outcomes".¹² Sie misst allgemein die Schwankung von Zeitreihen und setzt Kenntnis uber derer exakten Renditeverteilung voraus. Aus Sicht eines Portfolioinvestors werden die Schwankungen getrennt betrachteter Aktienkurse der Unternehmen X und/oder Y um deren Mit- telwerte gemessen. Der Aktionar erwartet einen Kurspreis der Aktie X, der sogenannte Erwar- tungswert E (Mittelwert der Aktie X). Je weiter sich der tatsachliche Wert des Aktienkurses von der Erwartung des Aktionars entfernt, desto hoher fallt das RisikomaB Volatilitat aus. Dabei de- finiert man ublicherweise Standartabweichungen und Varianzen. Standartabweichungen messen die mittlere Abweichung der tatsachlichen Rendite vom Erwartungswert der Rendite, wahrend- dessen die Varianz die mittlere quadratische Abweichung der Renditen vom Erwartungswert an- gibt.¹³ Vorteilhaft bei der Betrachtung der Standartabweichung gegenuber der Varianz ist die gleiche Dimension wie die Rendite, wodurch das Ergebnis leichter okonomisch interpretierbar wird. Den Schwankungsmessungen im Zeitverlauf werden des Weiteren annualisierte stetige Werte (logarithmiert) der zu untersuchenden Aktie des Investors zugrunde gelegt.¹⁴ Bei unterjah- rigen Renditen erfolgt eine Annualisierung durch Multiplikation mit dem Zeitfaktor. Je risikoar- mer die Aktie X des Investors ist, desto geringer weicht sie vom erwarteten Mittelwert ab und desto geringer ist folglich die Standartabweichung respektive Varianz. Jedoch lasst das MaB der Volatilitat nur die explizite Interpretation genau eines Anlagentitels zu.

2.2.1 Die Diversifikation des Portfoliorisikos - der Grundgedanke

Sobald mehrere Anlagealternativen, z.B. durch ein Portfolio bestehend aus mindestens zwei un- terschiedlichen Aktien X und Y, zusammengefuhrt werden, verandern sich sowohl Gesamtrendi- te als auch Gesamtrisiko. Markowitz erarbeitete bereits in den 50'er Jahren (1952, 1959) die sys- tematische Erfassung einer Diversifikation, d.h. eine Investition in mehrere Anlagetitel.¹⁵ Daraus leitete er Regeln fur die optimale Zusammensetzung eines Portfolios ab, die den Diversifikati- onseffekt mit einer erwarteten Rendite und der Varianz des betrachteten Portfolios beschrei- ben.¹⁶ Markowitz bewies, dass das Risiko eines Portfolios reduziert werden kann, wenn man das Vermogen uber verschiedene Anlageobjekte streut. Wichtig dabei ist die Erkenntnis, dass die dabei erwartete Rendite der Gesamtinvestition gerade nicht zu Lasten der Risikoreduktion sinkt.¹⁷ Daraus lasst dich folgern, dass das Risiko des Gesamtportfolios ungleich der Summe der Einzelrisiken der sich darin befindlichen Assets ist. Die Einzelrisiken scheinen gerade nicht ad- dierbar, was wiederum impliziert, dass sich das Gesamtrisiko in zwei Arten trennen lasst; Teile des Risikos, die sich durch Portfoliobildung, bestehend aus verschiedenen Aktien, eliminieren lasst, bekannt als sogenanntes unsystematisches Risiko, und den verbleibenden Rest des nicht- diversifizierbaren Risikos, dem sogenannten systematischen Risikos, veranschaulicht in der Ab- bildung 1 des Anhangs.¹⁸

Die Gesamtrendite des Portfolios lasst sich relativ umstandslos berechnen; Sie setzt sich als Summe zusammen aus den erwarteten Renditen der einzelnen Anlagegegenstande gewichtet mit ihren entsprechenden Anteilen im gemeinsamen Portfolio.¹⁹

Mit Verweis auf Abbildung 1 hingegen lasst sich relativ schnell zeigen, das dies analog fur das Gesamtrisiko gerade nicht zutrifft. In Realitat entwickeln sich einige Wertpapierrenditen mitein- ander. Somit ist ein MaB zu definieren, dass das AusmaB des Renditengleichlaufs misst, d.h. in- wieweit Anlagerenditen parallel zueinander verlaufen. Diesem MaB, die Kovarianz, liegt wieder die Annahme zugrunde, dass die Dichtefunktion der zu betrachtenden Kursverlaufe normal ver- teilt sind. So ergibt sich die Gesamtvarianz aus den Varianzen der einzelnen Assets gewichtet mit ihren Anteilen im Portfolio unter Berucksichtigung der zwischen ihnen herrschenden Kova- rianz(en).²⁰ Dies impliziert, dass die Portfoliovarianz in drei Bestandteile zerlegbar ist; Den Ri- siken der einzelnen Assets, den Kovarianzen zwischen ihnen und der Vermogensverteilung auf die Anlagetitel in Form der Portfolioanteile. Angenommen, ein Investor verteilt sein Vermogen zu gleichen Teilen auf n Aktien. Diese Aktien weisen untereinander, d.h. zwischen ihren Rendi- ten, keine Kovarianzen auf. In diesem Fall nahert sich die Gesamtvarianz mit steigender Anzahl n der Aktien dem Wert Null an. Somit reduziert sich das Portfoliorisiko unter dieser ersten Be- dingung fast vollstandig auf eine risikolose Anlageform.²¹ Das Diversifikationspotential des un- sytematischen Risikos steigt folglich mit Abnahme der Kovarianz(en). Anders formuliert lassen sich die Einzelrisiken der Assets mit steigender Anzahl der im Portfolio befindlichen Anlagege- genstande diversifizieren, d.h. reduzieren, jedoch nur bis zur vollstandigen Aufhebung des un- systematischen Risikos des Portfolios.²² In Realitat bezeichnet das unsystematische Risiko ein- zelwirtschaftliche bzw. titelspezifische Risiken, die nicht im Zusammenhang mit gesamtmarkt- bezogenen Ereignissen stehen. Im Bereich Aktienanlagen sind dies Prozesse bei derjeweiligen Aktiengesellschaft, mit unter auch unternehmensindividuelle Risiken wie Fahigkeiten des Ma­nagements, renditestarke Objekte (nicht) aufzufinden, Strategien an sich andernde Umweltbe- dingungen (nicht) anzupassen oder aber negative Presseberichte. Der verbleibende Teil des Ge- samtrisikos entspricht dem systematischen Risiko, gesamtmarktbezogene Faktoren wie das Zinsniveau beispielsweise.²³ Diese Faktoren tangieren eine Gesamtheit derjeweiligen Anlageka- tegorie. Aktien sind in besonderer Weise vom systematischen Marktrisiko betroffen. Gesamt­marktbezogene Ereignisse wie zum Beispiel politische Unruhen, Wahlen, wirtschaftliche Veran- derungen und Naturkatastrophen uben im besonderen MaBe Einfluss auf die Entwicklung ein- zelner Aktientitel.²⁴ Im zweiten vorstellbaren Fall weisen die Anlagetitel hohe und zugleich po­sitive Kovarianzen auf. Die Einzelrisiken lassen sich unter dieser Bedingung maximal auf Hohe der durchschnittlichen Kovarianzen diversifizieren.

Da jedoch lediglich die Richtung des Zusammenhangs durch die Kovarianz interpretierbar ist, wird sich haufig einem normierten MaB bedient, dem Korrelationskoeffizient p. Dieser errech- net sich aus dem gemeinsame Risiko des vom Investor gehaltenen Aktienportfolios dividiert durch die Einzelrisiken der Aktien X,Y, (...). Dabei bildet das gemeinsame Risiko die Kovarianz ab, indem sie den linearen Zusammenhang unterschiedlicher Aktienkurse misst,jedoch nur Aus- sagen uber die Richtung des Zusammenhanges, nicht etwa uber dessen Starke, erlaubt. Unter zu Hilfenahme des so konstruierten Koeffizienten kann im Weiteren dann die Korrelationsstarke und -richtung der Wertpapiere bestimmt werden.²⁵ Der Korrelationskoeffizient liegt definito- risch zwischen -l<pi,2<l. Ist der Korrelationskoeffizient = 1, so hat das Risiko der Anlagen le­diglich systematischen Charakter und es lassen sich gerade keine Risikodiversifikationen erzie- len. Bei Korrelation ( p1>2 < 1) liegt das Gesamtrisiko des Portfolios unterhalb der Einzelrisiken der sich im Portfolio befindlichen Aktien. Der Idealtypische Fall wurde eine vollstandig negati­ve Korrelation von -1 aufweisen, wobei durch entsprechende Gewichtung der Anlagegegenstan- de das Gesamtrisiko des Portfolios eliminiert werden kann.²⁶

Abbildung 2 des Anhangs veranschaulicht die bisherigen Ergebnisse. Die verschiedenen Kurven stellen samtliche Rendite-Risiko-Kombinationen bei unterschiedlichen Korrelationswerten zwi­schen Aktie X und Y dar. Die untere gerade Linie stellt alle Moglichkeiten einer Portfoliokon- zeption bei vollstandig positiver Korrelation beider Anlagetitel dar. Die horizontalen Abstande zu den daruber befindlichen Geraden zeigen das Diversifikationspotential bei gegebenem Ren- diteniveau. Bei vollstandig negativer Korrelation lasst sich das Risiko nahezu vollstandig mini- mieren (unsystematisches Risiko). Die Kombinationen mit dem geringsten Gesamtrisiko sind mit o gekennzeichnet. Somit sind Investoren in der Lage, durch Variation der Anteile von Aktien beispielsweise verschiedene Portfolios zu konzipieren.²⁷ Beurteilt werden diese Portfolios wie gezeigt mit Hilfe erwarteter Renditen, Varianzen und Kovarianzen, woraus sich bei n Anlageti- teln eine bestimmte Menge realisierbarer Portfolios ergibt, doch welche sollen tatsachlich reali- siert werden?

,,Streue dein Vermogen nach MaBgabe des Korrelationskoeffizient!"²⁸ Markowitz entschied, dass Investoren gerade nicht beliebig ihr Vermogen uber einzelne Anlagegegenstande verteilen sollten, sondern sich fur ein effizientes Portfolio zu entscheiden haben. Dieses Portfolio erreicht dann Effizienz, wenn sich fur eine erwarteter Gesamtrendite eines Portfolios keine risikoarmere Kombinationsmoglichkeit oder fur ein gegebenes Risiko kein Portfolio mit einer hoher erwarte- ten Gesamtrendite halten lasst. Die Gesamtmenge aller effizienten Kombinationsmoglichkeiten bildet die sogenannte Effizienzkurve (Abbildung 3 des Anhangs) unter zu Hilfenahme des Kor- relationskoeffizienten ab.29 Fuhrt man die drei Erfolgskriterien Rendite, Risiko und Liquiditat mit dem Markowitz'schen Diversifikationsgedanken zusammen, so stellt man fest, dass ledig- lich zwei Komponenten des magischen Dreiecks, Risiko und Rendite, berucksichtigt werden. Liquiditat kommt den Investoren bei der Frage nach einer effizienten Gestaltung von Portfolios nach diesem Ansatz keiner Bedeutung zu, solange eine gewisse Mindestliquiditat bewahrt wird.²⁹

Auf der Suche nach eben genau diesen effizienten Anlagekombinationen ist der Investor durch- aus in der Lage, sich auch internationaler Anlagetitel zu bedienen. Da sich die internationalen Anlagegegenstande zu meist in lokaler Wahrung ausdrucken, hingegen ihr Wert in heimischer Referenzwahrung umgerechnet wird, erwachst bei globaler Tatigkeit von Investoren ein neues zu berucksichtigendes Risiko, das der Wechselkursschwankungen.

2.2.2 Von Wahrungsrisiken bis Wahrungschancen

Diese Wechselkursschwankungen drucken sich fur den Investor in Wahrungsrisiken und Wah­rungschancen aus und sind ausschlieBlich finanzwirtschaftlichen Charakters. Ihr Wesen besteht darin, dass die Entscheidung bezuglich einer grenzuberschreitenden bzw. internationalen Asset- anlage die Rendite-orientierte Zielsetzung des Investors verfehlen kann. So konnen negative Konsequenzen finanzieller Art unvorhersehbar eintreten, weil Entscheidungen bezuglich der Wahl des richtigen Anlagetitels teilweise oder vollig Misslingen.³⁰

Ursachen fur das Aufkommen von Wahrungsrisiken sind in der Ungewissheit zu suchen, in wel- cher Richtung und in welchem AusmaB sich das Austauschverhaltnis zwischen der inlandischen Wahrung und der auslandischen Wahrung im Zeitverlauf andert Anders ausdruckt, wie sich der Wert eines Portfolios in Referenzwahrung EUR im Zeitverlauf andert, das in- und auslandische Anlagetitel halt.³¹

[...]

¹ Vgl. Steiner/ Bruns (2007), S. 208.

² Vgl. Grafer/ Beike/ Scheld (1998), S. 121 f.

³ Vgl. Adelmeyer/ Warmuth (2005), S. 50.

⁴ Vgl. Steiner/ Bruns (2007), S. 77 f.

⁵ Vgl. Schredelseker (2002), S. 80.

⁶ Vgl. Gruber/ Schubert (1993), S. 223.

⁷ Vgl. Szczecki (2002), S. 11.

⁸ Vgl. Machina/ Rothschild (1992), S. 362 f.

⁹ Vgl. Beike/ Schlutz (2000), S. 42 f.

¹⁰ Vgl. Adelmeyer/Warmuth (2005), S. 51.

¹¹ Vgl. De Filippis (2011), S. 84 f.

¹² Jorion (1997), S. 3; Zu beachten ist bereits hier, dass ex ante die historische Volatilitat als MaB fur zukunftige Schwankungen herangezogen wird. Die Erfahrung zeigtjedoch, dass sowohl historische als auch erwartete Volatilitat den genauen kunftigen Schwankungsverlauf einer Anlage oftmals uberhaupt nicht oder kaum prognostizieren konnen.

¹³ Vgl. Spremann (2006), S. 92.

¹⁴ Vgl. Laser (1998), S. 54.

¹⁵ Vgl. Steiner/Bruns (2007), S. 7.

¹⁶ Vgl. Mattler (2007), S. 72.

¹⁷ Vgl. Farrell (1997),S. 25.

¹⁸ Vgl. Sharpe (1964), S. 439.

¹⁹ Vgl. Markowitz (1959), S. 67.

²⁰ Vgl. Markowitz (1959), S. 92 f.

²¹ Vgl. Ulschmidt (1994), S. 12.

²² Vgl. Elton/ Gruber (1995), S. 62.

²³ Vgl. Beike/ Schlutz (2000), S. 44.

²⁴ Vgl. Steiner/ Bruns (2007), S. 55.

²⁵ Vgl. Mattler (2007), S. 73.

²⁶ Vgl. Reilly/ Brown (2008), S. 103 f.

²⁷ Vgl. Heri/Auer (1990), S. 582.

²⁸ Jokisch/ Mayer (2002), S. 138.

²⁹ Vgl. Kapitel 2.1; Dies ist kritisch zu hinterfragen. Abhilfe konnte die Erweiterung der zweidimensionalen Risiko-Rendite-Diagramme um die Liquiditatswirkung schaffen.

³⁰ Vgl. Eilenberger (2004), S. 16.

³¹ Vgl. Bohmfalk (2006), S. 24.