Zur Trennung von Retail- und Investmentbanking

Inhaltsverzeichnis

Abstract

Abbildungsverzeichni

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Einleitung

Problemstellung

1 Zur volkswirtschaftlichen Bedeutung von Banken
1.1 Neoklassischer Ansatz der Effizienzmarkthypothese
1.2 Ansatz der Neuen Institutionenökonomik
1.2.1 Transaktionskostenansatz
1.2.1.1 Haushalte
1.2.1.2 Unternehmen
1.2.1.3 Intermediäre
1.2.2 Grundlagen der Prinzipal-Agent-Theorie
1.2.2.1 Verborgene Eigenschaften
1.2.2.2 Adverse Selektion
1.2.2.3 Hidden action
1.2.2.4 Moral hazard und adverse Selektion
1.2.2.5 Lösungsansätze
1.3 Kapitalmärkte als markets for lemons
1.3.1 Kapitalanbieter als Prinzipale
1.3.2 Banken als Prinzipale

2 Finanz- und Bankensysteme
2.1 Finanzsysteme
2.2 Bankensysteme
2.2.1 Universalbankensystem
2.2.2 Trennbankensystem
2.3 Geschäftsfelder von Banken
2.3.1 Kerngeschäft
2.3.1.1 Passivgeschäft
2.3.1.2 Aktivgeschäft
2.3.2 Peripheriegeschäft
2.4 Formen der Unternehmensfinanzierung
2.4.1 Bankorientierte Unternehmensfinanzierung
2.4.2 Kapitalmarktorientierte Unternehmensfinanzierung
2.5 Modellierung der theoretischen Erkenntnisse
2.5.1 Vollkommener Kapitalmarkt
2.5.2 Unvollkommener Kapitalmarkt ohne Intermediation
2.5.3 Unvollkommener Kapitalmarkt Universalbankensystem
2.5.4 Unvollkommener Kapitalmarkt Trennbankensystem
2.6 Hypothesen

3 Exkurs internationale Finanzmarktarchitektur
3.1 Abgrenzung von Gütermärkten
3.2 Krisen
3.2.1 Kreditklemme
3.2.2 Finanzmarktstabilität als öffentliches Gut
3.3 Finanzderivate
3.3.1 Absicherung
3.3.2 Spekulations- und Arbitragegeschäfte
3.3.3 Originate - to - distribute - Strategie

4 Empirische Evidenz
4.1 Zuordnung Bankensystem
4.2 Indikatorenauswahl
4.2.1 Financial Development Indicator
4.2.2 Banksystemstabilitätsindikator
4.2.3 Z-score
4.2.4 Price-to-Rent-Ratio
4.2.5 Cost-Income-Ratio
4.2.6 Gemeinkosten/Aktiva
4.2.7 Gesamtkapitalrentabilität
4.2.8 Nettozinsspanne
4.2.9 Systemische Bankenkrisen 1970 bis 2009

5 Ergebnis
5.1 Überprüfen der Hypothesen
5.1.1 H1 Informationskosten
5.1.2 H2 Informationsqualität
5.1.3 H3 Informationsasymmetrie
5.1.4 H4 Stabilität
5.2 Kritik und Vorbehalte

Fazit und Ausblick

Anhang

Literatur- und Quellennachweise

Abstract

Die vorliegende Arbeit untersucht die institutionelle Ausgestaltung von Bankensystemen. Mit Bezug auf die politische Diskussion, hinsichtlich der Trennung des klassischen Einlagen- und Kreditgeschäftes von den peripheren Geschäftsbereichen der Banken, wird versucht darzustellen, ob aus einer derartigen Trennung positive Effekte, hinsichtlich der Finanzmarktstabilität, abgeleitet werden können. Dazu werden zunächst die theoretischen Grundlagen erläutert, aus diesen Hypothesen formuliert und abschließend empirisch überprüft. Anhaltspunkte dafür, dass über eine gesetzliche Restriktion der Geschäftstätigkeit von Geschäftsbanken auf nationaler Ebene eine Stabilisierung oder Haftungsbeschränkung erreicht würde, konnten im Rahmen dieser Arbeit nicht gefunden werden.

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: Verortung Prinzipal-Agent-Theorie

Abb. 2: Transaktionskostensenkende Wirkung durch Intermediation

Abb. 3: Aufbau Prinzipal-Agent-Modell

Abb. 4: Multiple Prinzipal-Agent-Beziehungen in Finanzsystemen

Abb. 5: Finanzmarktstruktur

Abb. 6: Idealisierte Aufbauorganisation einer Universalbank

Abb. 7: Finanzierungsformen von Unternehmen

Abb. 8: Vollkommener Kapitalmarkt

Abb. 9: Unvollkommener Kapitalmarkt

Abb. 10: Universalbankensystem

Abb. 11: Trennbankensystem

Abb. 12: Financial Development Index 2011

Abb. 13: Banksystemstabilitätsindikator 2011

Abb. 14: Z-score 1996-2001

Abb. 15: Price-to-Rent-Ratio 2012

Abb. 16: Cost-Income-Ratio 1992-2009

Abb. 17: Gemeinkosten/Aktiva 1992-2009

Abb. 18: Return on Assets 1992-2009

Abb. 19: Nettozinsspanne 1992-2009

Abb. 20: Relative Häufigkeit systemischer Bankenkrisen bis 2007

Abb. 21: Relative Häufigkeit systemischer Bankenkrisen bis 2009

Abb. 22: Daten FDI 2011

Abb. 23: Daten Banksystemsstabilitätsindikator (2011)

Abb. 24: Daten Z-score (1996-2001)

Abb. 25: Daten Price-to-Rent-Ratio (2011)

Abb. 26: Daten Cost-Income-Ratio (1992-2009)

Abb. 27: Daten Gemeinkosten / Aktiva (1992-2009)

Abb. 28: Daten Return on Assets (1992-2009)

Abb. 29: Daten Nettozinsspanne (1992-2009)

Abb. 30: Daten Systemische Bankenkrisen (1970-2007)

Abb. 31: Daten Systemische Bankenkrisen (1970-2009)

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Merkmalsbeschreibung

Tabelle 2: Merkmalsausprägung 1

Tabelle 3: Merkmalsausprägung 2

Tabelle 4: Merkmalsausprägung 3

Tabelle 5: Merkmalsausprägung 4

Tabelle 6: Staaten nach Bankensystem

Tabelle 7: Datensatz Universalbankensysteme 1 von 3

Tabelle 8: Datensatz Universalbankensysteme 2 von 3

Tabelle 9: Datensatz Universalbankensysteme 3 von 3

Tabelle 10: Datensatz Trennbankensysteme 1 von 3

Tabelle 11: Datensatz Trennbankensysteme 2 von 3

Tabelle 12: Datensatz Trennbankensysteme 3 von 3

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

After all, if rich, sophisticated investors want to lose their money by placing it with some mathematical whiz kids who think markets mimic their models, why should regulators intervene?¹

Einleitung

Es müsse „[…] eine strenge Überwachung aller Bankgeschäfte, Kredite und Investitionen eingerichtet […]“ werden, um „[…] die Spekulationsgeschäfte mit anderer Leute Geld zu beenden […]“. Diese Maßnahmen forderte der neu gewählte US-PräsidentFranklin D. Rooseveltin seiner Antrittsrede. Damit sollten die Vereinigten Staaten von Amerika 1933 aus der tiefgreifenden wirtschaftlichen Rezession befreit und neuen Finanzkrisen vorgebeugt werden. Noch im selben Jahr wurde vom amerikanischen Kongress der - vorgeblich im Interesse der Öffentlichkeit stehende - zweiteGlass-Steagall-Acterlassen. Dieser sah eine institutionelle Abtrennung des Einlagen- vom Investmentgeschäft der Banken vor, womit ab diesem Zeitpunkt das Trennbankensystem in den USA eingeführt war.² Allen staatlichen Eingriffen zum Trotz, sollte die Wirtschaftskrise noch bis 1941 andauern und alsGreat Depressionin die Geschichte eingehen.³

Fast achtzig Jahre später wurden, angesichts der 2007 einsetzenden Finanz- und Wirtschaftskrise, ähnliche Forderungen seitens der Politik laut. Das als hochriskant eingestufte Investmentgeschäft der Banken müsse gesetzlich von dem als sicher eingeschätzten traditionellen Einlagen- und Kreditgeschäft getrennt werden.⁴ Konkret fanden diese Forderungen in Deutschland in Form von verschiedenen Anträgen der Oppositionsfraktionen im Deutschen Bundestag Ausdruck. So verlangte die Fraktion der SPD 2011 in ihren Anträgen, „[…] eine durchgreifende rechtliche, organisatorische und haftungsbezogene Trennung des hochriskanten Eigenhandelsgeschäfts in Investment- und Schattenbanken von dem für die Realwirtschaft wichtigen Kredit- und Einlagengeschäft der Geschäftsbanken […]“⁵ sowie ein […]“.⁶

Die Fraktion BÜNDNIS90/DIE GRÜNEN forderte im selben Jahr, die Einsetzung einer fraktionsübergreifenden Kommission, welche die Realisierbarkeit eines Trennsystems für Banken prüfen solle. Darüber hinaus müsse festgestellt werden, inwiefern für sog. systemrelevante Banken ein überproportionaler Kapital- und Liquiditätszuschlag geeignet wäre, damit die betroffenen Banken ihre Systemrelevanz aufgäben. Eine derartige Maßnahme käme der Abwicklung der existierenden Großbanken gleich.⁷ Die Fraktion DIE LINKE ging 2010 noch einen Schritt weiter und forderte ein vollständiges Verbot des sog.Over-The-Counter-Handels sowie eine Verstaatlichung jener Banken, welche von staatlichen Rekapitalisierungsmaßnahmen betroffen waren.⁸ Bis zu diesem Zeitpunkt hatte die Regierung bereits Maßnahmen ergriffen. Kurz nach Ausbruch der Finanzkrise richtete die deutsche Bundesregierung im Herbst 2008 den Sonderfonds Finanzmarktstabilisierung (SoFFin)ein. Durch staatliche Garantie bzw. Bürgschaften sollten in Schieflage geratene Kreditinstitute kurzfristig stabilisiert werden. Am 9. Dezember 2010 trat dann dasGesetz zur Restrukturierung und geordneten Abwicklung von Kreditinstituten, zur Errichtung eines Restrukturierungsfonds für Kreditinstitute und zur Verlängerung der Verjährungsfrist der aktienrechtlichen Organhaftungin Kraft. Es verfolgte den Zweck, mit staatlichen Mitteln systemrelevante Kreditinstitute zu stützen und negative Effekte für die Realwirtschaft abzuwenden.⁹

Gleichzeitig wurden in weiteren Ländern Maßnahmen ergriffen, die den jeweiligen Gesetzgebern geeignet erschienen, die Finanzkrise einzudämmen und zukünftigen Krisen durch eine erhöhte Finanzmarktstabilität vorzubeugen. So verabschiedete bspw. der US-amerikanische Kongress 2010 denDodd-Franck-Act. Das Gesetz umfasst eine Vielzahl von ordnungspolitischen Eingriffen in den Finanzmarkt, u.a. die sog.Volcker-Regel. Benannt nach dem ehemaligen Vorsitzenden der Federal Reserve Bank,Paul Volcker, sollen Finanzinstitute zukünftig spekulative Geschäfte nur noch im direkten Kundenauftrag und nicht mehr in Form von Eigenhandel durchführen dürfen.¹⁰

In Großbritannien hingegen wurde eine Kommission eingesetzt, die ein Reformmodell für den Finanzsektor entwickeln sollte. Die sog.Vickers- Commissionveröffentlichte ihre Ergebnisse im Jahr 2011. Die Kommission empfiehlt, im Rahmen einesring-fence-Ansatzes, risikobehaftete Geschäftsbereiche von Kernbereichen in einer Bank intra-organisationell zu trennen, um eine mögliche Ansteckung der Geschäftsbereiche, beim Auftreten von Schocks im Kreditgeschäft, untereinander zu verhindern.¹¹ Anhand dieser Beispiele zeigt sich die länderübergreifende Bereitschaft der jeweiligen Gesetzgeber, das ursprünglich etablierte Finanzsystem in ihren Einflussbereichen durch ordnungspolitische Eingriffe grundlegend umzugestalten.

Problemstellung

Ziel dieser Arbeit soll es daher sein, abschließend Aussagen darüber treffen zu können, ob aus einer regulatorischen Trennung des klassischen Einlagen- und Kreditgeschäftes von den peripheren Geschäftsbereichen eine höhere Stabilität des Bankensystems abgeleitet werden kann. InAbschnitt 1werden zunächst die notwendigen theoretischen Grundlagen erarbeitet. Der neoklassischen Effizienzmarkthypothese werden der Transaktionskostenansatz sowie der Prinzipal-Agent-Ansatz der Neuen Institutionenökonomik gegenübergestellt. Daran soll verdeutlicht werden, welche Bedeutung Banken allgemein unter der Annahme unvollkommener Märkte und unvollständiger Information zukommt. Ebenso wird gezeigt, wie aus der Interaktion der Marktakteure aufgrund von Informationsasymmetrie Negativanreize resultieren können, die Anomalien begünstigen und das Finanzsystem tendenziell destabilisieren.

Abschnitt 2stellt, vor dem Hintergrund der im vorhergehenden Abschnitt gewonnenen Erkenntnisse über Finanzsysteme an sich, die möglichen Ausgestaltungsformen von Bank- und Finanzsystemen dar. Aus der theoretischen Konstruktion von Universal- und Trennbankensystemen werden abschließend Hypothesen formuliert, anhand deren Prüfung im weiteren Verlauf Erkenntnisse zur Beantwortung der Ausgangsfrage gewonnen werden sollen.

InAbschnitt 3 wird zunächst, in Form eines Exkurses, die internationale Finanzmarktarchitektur vorgestellt und die Eigenschaft der Finanzmarktstabilität als öffentliches Gut hervorgehoben. InAbschnitt 4wird versucht, die bis dahin gewonnenen Erkenntnisse anhand geeignet erscheinender Merkmale empirisch nachzuvollziehen. Dazu werden Länder gemäß ihrer jeweiligen Bankensysteme miteinander verglichen. InAbschnitt 5werden die zuvor formulierten Hypothesen überprüft, interpretiert und die Ergebnisse zusammengefasst. Zusätzlich erfolgt eine kritische Auseinandersetzung mit der Arbeit, in welcher Schwächen, Vorbehalte und alternative Herangehensweisen an die Thematik aufgezeigt werden. Die Arbeit schließt mit einem Fazit sowie einem Ausblick.

1 Zur volkswirtschaftlichen Bedeutung von Banken

Ziel des ersten Abschnittes ist es, die Frage zu beantworten, wie die Existenz von Finanzinstitutionen wirtschaftstheoretisch begründet werden kann und welche Rolle sie in einer marktwirtschaftlich organisierten Volkswirtschaft einnehmen. Dazu wird nachfolgend zunächst der Ansatz der neoklassischen Effizienzmarkthypothese (EMH) für Kapitalmärkte dargestellt. In Abgrenzung dazu, wird anschließend anhand des Transaktionskostenansatzes und der Prinzipal-Agent-Theorie der Neuen Institutionenökonomik gezeigt, wie von der first-best-Lösungder EMH abweichende Marktergebnisse aus der Interaktion der Marktakteure erklärt werden können.

1.1 Neoklassischer Ansatz der Effizienzmarkthypothese

Die grundlegende Arbeit zu effizienten Kapitalmärkten veröffentlichteEugene Famaim Jahr 1970.¹² Famaführt darin aus, dass ideale Kapitalmärkte in dem Moment als effizient angesehen werden können, wenn in den Preisen der gehandelten Wertpapiere sämtliche verfügbaren Informationen der Kapitalanbieter abgebildet sind.¹³ Er übernimmt damit die strengen Annahmen der neoklassischen Theorie von perfekten Märkten. Auf perfekten Märkten handeln alle Wirtschaftssubjekte unabhängig voneinander, streng rational, sind Nutzenmaximierer und besitzen identische Präferenzen. Vor allem aber, treffen sie ihre Entscheidungen unter der Prämisse vollständiger Information. Das heißt, alle Marktteilnehmer verfügen über sämtliche vorhandenen Informationen, nehmen sie gleichzeitig auf und interpretieren sie identisch. Auf dieser Grundlage bilden sie gleiche Erwartungen über die Zukunft.

Daraus folgt, dass der gegenwärtige Preis eines Wertpapiers der abdiskontierten Erwartung aller Marktteilnehmer über die Wertentwicklung entspricht. Wenn die Wertentwicklung von allen Marktteilnehmern gleich erwartet wird, kann kein Akteur mit seiner Investition eine Rendite oberhalb der durchschnittlichen Marktrendite erzielen. Der Gleichgewichtspreis ist dann das Ergebnis von Tauschhandlungen, die ausschließlich zur Wertermittlung getätigt werden. Ein weiterer Handel käme nicht zustande.

Aus der Informationseffizienz folgt, dass kein Marktakteur über einen Informationsvorsprung verfügt, welchen er in seine Anlageentscheidungen einfließen lassen könnte.¹⁴ Neue Informationen würden sich unmittelbar in einem neuen Gleichgewichtspreis ausdrücken.Fama unterscheidet anhand seiner empirischen Ergebnisse drei Formen der Effizienz von Informationen auf Kapitalmärkten. Im Fallestrenger Effizienzsind alle relevanten Informationen im Marktpreis abgebildet. Kein Akteur verfügt über zusätzliche Informationen, auf deren Basis er eine Rendite über der durchschnittlichen Marktrendite erzielen könnte. Beisemi-strengerInformationseffizienzhingegen, wären nicht mehr alle relevanten Informationen die Basis der Preisbildung. In diesem Falle flössen ausschließlich die für alle Marktteilnehmer öffentlich zugänglichen Informationen in die Preisbildung mit ein. Ausgeschlossen wären individuelle (relevante) Informationen, wie bspw. Insiderwissen. Weil individuelle Akteure aber keinen Einfluss auf die Fundamentalbewertung durch die Masse der restlichen Anleger haben, könnte selbst durch diesen Informationsvorsprung keine überdurchschnittliche Marktrendite erzielt werden. Im Fall vonschwacher Informationseffizienz würden die Erwartungen über Wertentwicklungen ausschließlich auf der Grundlage der vorhergehenden Kursentwicklung gebildet. Die Preisbildung folgt dabei einer zufälligen Bewegung, demrandom-walk. Diese Bewegung entsteht aus der Beobachtung der vergangenen Kurse, ihrer erwarteten zukünftigen Wertentwicklung sowie einer Zufallsvariablen.¹⁵

Derrandom-walk-Ansatzist weithin akzeptiert, um Kursentwicklungen an den Kapitalmärkten zu erklären. Das Einpreisen von neuen Informationen erfolgt unmittelbar. Das bedeutet jedoch, dass es theoretisch zu keinen größeren Verwerfungen an Kapitalmärkten, wie der massiven Über- oder Unterbewertung von Wertpapieren, kommen kann. So hätte gerade der Fortschritt im Bereich der Informationstechnologie, der es mehr Marktakteuren möglich macht, in die Kapitalmärkte einzutreten, zur Bestätigung des neoklassischen Paradigmas beigetragen. Durch die damit einhergehende Diversifizierung würde ein Vollkommenheitsgrad des Marktes erreicht, der immer mehr dem theoretisch konstruierten, perfekten Markt entspräche.¹⁶

Kapitalmärkte an sich können demnach unterschiedliche Grade von Effizienz aufweisen. Wenn sie effizient sind, sind sie es jedoch immer für alle Marktteilnehmer gleichermaßen, im Sinne vollständiger Information. Damit entsprechen perfekte Märkte derfirst-best-Lösung, bezogen auf die Allokation von Kapital.¹⁷ Von Vertretern der EMH, wie bspw.Malkiel (2003),wird zwar eingeräumt, dass es Phasen der kollektiven, fehlerhaften Erwartungsbildung gibt, diese aber nur die Ausnahme von der Regel darstellen würden.¹⁸ Kritiker neoklassischer Modelle argumentieren dagegen, dass die Annahmen per se unrealistisch sind. In Kombination mit dem statisch-mathematischen Charakter neoklassischer Modelle seien Phänomene auf Kapitalmärkten, welche aus der Fehlallokation von Kapital resultieren, nicht oder nur unzureichend erklärbar.¹⁹

Aus der Annahme vollständiger Information folgt zudem, dass aus jeglicher Wirtschaftsaktivität keine Transaktionskosten für die Marktteilnehmer entstehen. Das bedeutet, dass die konkrete Ausgestaltung eines Finanzsystems als unerheblich angesehen wird, also die Irrelevanzvermutung gilt.²⁰ In einer transaktionskostenlosen Welt wären Finanzinstitutionen überflüssig, da die Koordination von Kapitalangebot und Kapitalnachfrage unmittelbar stattfände.²¹ Insofern jedoch Fehlentwicklungen im Zusammenhang mit der Allokation von Kapital auftreten, liegt die Problemquelle ganz offensichtlich im Finanzsystem bzw. in seiner institutionellen Ausgestaltung. Kritiker neoklassischer Modelle, wie bspw.Minsky, lehnen daher die Herangehensweise an Anomalien auf Kapitalmärkten mittels der neoklassischen Theorie aus o.g. Gründen generell 22 ab. Geeigneter erscheinen ihnen alternative Ansätze, welche die Irrelevanzvermutung, hinsichtlich der Ausgestaltung des Finanzsystems, verwerfen. Diese Ansätze gehen von der Annahme unvollkommener Märkte, somit unvollständiger Information und Informationsasymmetrien, aus.

1.2 Ansatz der Neuen Institutionenökonomik

Bereits im Vorfeld der 2007 einsetzenden Finanz- und Wirtschaftskrise wurden aus multiplenmoral-hazard-Problemen resultierende, systemische Risiken genannt. Inzwischen haben verschiedene wissenschaftliche Arbeiten diese als gewichtige Teilursache weiter herausgearbeitet. In Abgrenzung zu neoklassischen Modellen werden in der Neuen Institutionenökonomik (NIÖ) die institutionalisierten Beziehungen zwischen Wirtschaftssubjekten untersucht. Dabei wird die Annahme einer transaktionskostenlosen Welt verworfen. Die Märkte sind in diesem Theorierahmen nicht vollkommen und Informationen sind nicht kostenlos verfügbar oder gar vollständig.²⁴ Summer (2009) weist im Zusammenhang mit der Finanzkrise 2007/2008 darauf hin, dass Marktungleichgewichte auf kollektives Handeln der Marktteilnehmer zurückgeführt werden können und nicht grundsätzlich aus externen, unerklärbaren Schocks resultieren.²⁵

Im Risiko drückt sich die Erwartungsunsicherheit hinsichtlich des Erfolges einer Investition aus, wie stark ein zukünftiges Ergebnis nach einer bestimmten Periode vom erwarteten Zielwert abweichen kann.²⁶ Die ex ante Bestimmung von diesen Risiken, auf deren Grundlage schließlich Investitionsentscheidungen, im Sinne des neoklassischenrandom-walk-Ansatzes,gefällt werden, erfolgt durch Modelle, deren Basis die Gesetze der Wahrscheinlichkeitsrechnung sind.²⁷ Das heißt, die Einschätzung eines erwarteten Risikos beruht auf der Verteilung vergangener Ereignisse. Es wird davon ausgegangen, dass zukünftige Ereignisse mit etwa der gleichen Wahrscheinlichkeit auftreten. Eine derartige Annahme von normalverteilten Risiken, i.S.v. Erwartungsunsicherheiten, kann die tendenzielle Unterbewertung von Extremrisiken begünstigen.²⁸ Weil die Bewertungsgrundlage exogen gegeben ist, erlaubt sie keine Rückschlüsse auf die Entwicklung, die aus der tatsächlichen Interaktion der Marktteilnehmer entsteht.

Die Interaktionen sind jedoch endogen und müssten daher als potentielle Quelle von Kapitalmarktanomalien bei der Bewertung berücksichtigt werden.²⁹ Die Neue Institutionenökonomik bietet Erklärungsansätze für derartige Phänomene, welche aus der Interaktion der Marktteilnehmer entstehen können. Dazu wird im Weiteren zunächst kurz der Transaktionskostenansatz der NIÖ dargestellt. Es soll gezeigt werden, welche Funktion Banken, unter der Annahme unvollkommener Kapitalmärkte und unvollständiger Information, zukommt. Im Anschluss wird der Zweig des Prinzipal-Agent-Ansatzes in der NIÖ betrachtet(vgl. Abb. 4). Ziel ist es, Erkenntnisse darüber zu erlangen, unter welchen Umständen es durchmoral hazardundadverse Selektionzu Abweichungen von derfirst-best-Lösungbei vollkommenen Kapitalmärkten, im Sinne der neoklassischen Kapitalmarkttheorie, kommen kann.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: Verortung Prinzipal-Agent-Theorie (Eigene Darstellung nach Perridon/Steiner (2007): 522 und Kleine (1995): 24.)

1.2.1 Transaktionskostenansatz

Während auf vollkommenen Märkten die tatsächliche Tauschhandlung ohne Aufwendung von Transaktionskosten abgewickelt wird, ist auf unvollkommenen Märkten dieser Prozess mit Kosten für die Wirtschaftssubjekte verbunden.Picot(1982) definiert sie als sämtliche Kosten, die im Zusammenhang mit der Koordinierung der wirtschaftlichen Leistungsbeziehung stehen.³⁰

Sie lassen sich, in Anlehnung an den Ablauf einer Transaktion, wie folgt unterteilen: 1.) Im Vorfeld einer beabsichtigten Transaktion entstehen Informationskosten aus der Suche nach einem geeigneten Transaktionspartner. 2.) Ist dieser gefunden, entstehen aus der konkreten Aushandlung des zu tätigenden Geschäftes, hinsichtlich Art, Dauer, Umfang usw., Vereinbarungskosten. 3.) Nach Einigung und Vertragsabschluss fallen Kontrollkosten, hinsichtlich der Einhaltung der vereinbarten Transaktion, an. 4.) Sind durch die Kontrolle aufgedeckte Anpassungen, im Sinne der Vertragserfüllung, notwendig, werden die daraus resultierenden Kosten ebenfalls zu den Transaktionskosten gezählt.³¹ Diese Annahmen können auf den Kapitalmarkt übertragen werden:

1.2.1.1 Haushalte

Die Haushalte (HH) bilden zunächst Kapital aus Ersparnissen, die sie auf den Kapitalmärkten anbieten. Die Ersparnisse können als in die Zukunft verlagerter Konsum beschrieben werden. Der gegenwärtige Verzicht bzw. die Nichtkonsumption des Kapitals entspricht der abdiskontierten Erwartung über die Renditeentwicklung und dem damit potentiell möglichen, zukünftigen Konsum. Die Ersparnisse dienen damit als Absicherung vor Kursverlusten und werden aus dem Spekulationsmotiv zur Werterhaltung gehalten.³² Dabei unterscheiden sich die Präferenzen der Haushalte hinsichtlich Risikoneigung und Anlagedauer. Ebenso variieren die Kapitalvolumina der einzelnen Haushalte.

Unter der Annahme perfekter Märkte und vollständiger Information, würden die Haushalte ohne Aufwendung von Transaktionskosten ihre Ersparnisse unmittelbar am Kapitalmarkt anbieten. Ausgehend von unvollkommenen Märkten und Informationsasymmetrie, wäre dies jedoch nicht ohne Weiteres möglich. Es müssten im Vorfeld des Kapitalmarktgeschäftes zunächst Transaktionskosten, in Form von Such- und Informationskosten, aufgewendet werden. Würden diese die erwartete Rendite hinreichend hoch vermindern oder übersteigen, wäre das Marktergebnis infolgedessen entweder höchst ineffizient bzw. es käme im äußersten Fall zu keiner Koordination von Angebot und Nachfrage, was einem Versagen des Marktes gleichkäme.³³

1.2.1.2 Unternehmen

Die Gegenposition zu den Haushalten bilden auf Kapitalmärkten die Unternehmen (UU). Sie fragen Kapital als Produktionsfaktor zu Investitionszwecken nach.³⁴ Unter der Annahme perfekter Märkte und vollständiger Information, müssten sie, wie die Haushalte, keine Transaktionskosten aufwenden, um am Kapitalmarkt Kredite aufnehmen zu können. Wird hingegen ein unvollkommener Kapitalmarkt angenommen, kann die first-best-Lösungnicht mehr realisiert werden. So könnte bspw. eine relativ großvolumige (Losgrößentransformation), langfristige (Fristentransformation), weniger riskante (Risikotransformation) Investitionskapitalnachfrage nicht ohne Weiteres eine entsprechende Gegenposition am Markt finden. Der Prozess wäre mit hohen Such- und Informationskosten verbunden. Wie für die Haushalte gilt für die Unternehmen, dass die Investition infolge hoher Transaktionskosten entweder ineffizient wäre bzw. bei prohibitiv hohen Transaktionskosten nicht getätigt würde, weil diese die aus der Investition erwartete Rendite überstiege.³⁵

1.2.1.3 Intermediäre

Der unmittelbare Austausch zwischen Kapitalnachfragern und -anbietern kann folglich, bei Vorliegen von unvollständigen Märkten sowie unvollständiger Information, als nicht effizient verworfen werden. Daher wird nachfolgend gezeigt, wie die beschriebenen wohlfahrtsmindernden Effekte aus der Unvollkommenheit von Kapitalmärkten verringert werden können. Durch das Zwischenschalten eines weiteren Akteurs, wie einer Bank, wird der Markttausch ermöglicht bzw. effizienter gestaltet. Unter Banken werden umgangssprachlich solche Unternehmen verstanden, die Bankgeschäfte betreiben.³⁶ Für das Beispiel der Bundesrepublik Deutschland sind Bankgeschäfte in § 1 Kreditwesensgesetz gesetzlich definiert. Zu ihnen gehören u.a. die Annahme fremder Gelder (Einlagengeschäft) und die Gewährung von Gelddarlehen und Akzeptkrediten.³⁷

Unabhängig von der spezifischen Ausgestaltung des betrachteten Finanz- bzw.

Bankensystems, übernehmen Banken als Vermittler die Funktion der Intermediation zwischen den Haushalten als Anbieter und den Unternehmen als Nachfrager von Kapital. Die Allokation des Kapitals findet also - im Gegensatz zu dem in1.1dargestellten neoklassischen Ansatz der EMH - nicht direkt statt. Die Intermediationsfunktion besteht im transaktionskostensenkenden Abbau von Marktunvollkommenheiten zwischen den Akteuren, Haushalte und Unternehmen, durch Banken.³⁸ Sie wandeln die unterschiedlichen Präferenzen von Anbietern und Nachfragern von Kapital in marktkonforme, besser handelbare Produkte und Dienstleistungen um. Aus dieser Tätigkeit erzielen die Banken selbst eine Marktrente. Ermöglicht wird dies durch komparative Vorteile, welche die Intermediäre gegenüber einer reinen Marktlösung realisieren können. Je besser es den Intermediären - hier Banken - gelingt, Angebot und Nachfrage, hinsichtlich der Losgrößen-, Fristen- und Risikotransformation zusammenzuführen, desto eher entspricht das Ergebnis einer wohlfahrtsoptimalen Lösung für die daran beteiligten Akteure.³⁹

Abbildung 2 verdeutlicht vereinfacht diesen Zusammenhang anhand von Kontakten zwischen Kapitalanbietern und Kapitalnachfragern. Unter den neoklassischen Annahmen vollkommener Märkte und vollständiger Information träfen in derfirst-best-LösungAngebot und Nachfrage direkt aufeinander. Die dazu notwendigen Kontakte entsprächen demnach der Anzahl der Kapitalanbieter bzw. Kapitalnachfrager. So sind in diesem Beispiel vier Kontakte zur Allokation notwendig. Werden unvollkommene Märkte, mit unvollständiger Information und ohne intermedierende Institution, angenommen, vervielfachen sich die notwendigen Kontakte zum Marktaustausch. Diese hier sechzehn möglichen Kontakte entsprechen den Transaktionskosten i.S.v. Such- und Informationskosten vor einer potentiellen Transaktion. Sie müssten aufgewandt werden, um Angebot und Nachfrage von Kapital, bezogen auf Losgröße, Fristen und Risiko, zu koordinieren.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2: Transaktionskostensenkende Wirkung durch Intermediation (Eigene Darstellung in Anlehnung an Bonn (1998): 48.)

Wird in diesem Marktprozess eine Intermediationsinstanz - hier in Form einer Bank - zwischengeschaltet, verringern sich die notwendigen Kontakte auf acht. Somit sinken c.p. die aufzuwendenden Transaktionskosten um die Hälfte. Dieses Ergebnis entspricht zwar nicht derfirst-best-Lösung vollkommener Märkte, jedoch stellt es eine signifikante Verbesserung im Vergleich zum Ergebnis unvollkommener Märkte ohne Intermediation dar. Den Banken kann somit allgemein eine wohlfahrtssteigernde Wirkung durch Finanzintermediation zugeschrieben werden.⁴⁰

Anhand der neoinstitutionenökonomischen Prinzipal-Agent-Theorie lassen sich die oben dargestellten Marktbeziehungen der Akteure Kapitaleinleger, Finanzintermediär und Kapitalnachfrager folgendermaßen darstellen:

1.2.2 Grundlagen der Prinzipal-Agent-Theorie

Die Kernfrage der Prinzipal-Agent-Theorie (PA-Theorie) lautet, wie die vertraglichen Beziehungen zwischen Auftraggebern (Prinzipalen) und Auftragnehmern (Agenten) institutionell ausgestaltet sein müssen, um für alle Beteiligten ein nutzenmaximierendes Ergebnis, im Sinne der Vertragserfüllung, zu erhalten.⁴¹ In einer Welt ohne Transaktionskosten und vollständiger Information könnte der Prinzipal sämtliche Handlungen der Agenten kostenlos beobachten. Um die für den Prinzipal nutzenmaximierende Erfüllung eines Vertrages durchzusetzen, würde er den Agenten die Handlungen direkt vorschreiben.⁴² Im Falle asymmetrischer Informationen, kann der Prinzipal dies nicht. Die vollständige Überwachung der Agenten wäre mit Kosten verbunden, die über dem Erlös aus der Auftragserfüllung lägen. Des Weiteren wird davon ausgegangen, dass jeder Agent in erster Linie opportunistisch handelt und seinen eigenen Nutzen maximiert.

Der Prinzipal kann vor der Auftragsvergabe und während der Auftragserfüllung nicht überwachen, mit welchem Einsatz und mit welcher Qualität ein Agent eine vertraglich vereinbarte Leistung erbringen wird bzw. erbringt. Zwischen den Vertragspartnern besteht also eine Asymmetrie, hinsichtlich der Informationsverteilung, wobei der Agent i.d.R. einen Informationsvorsprung besitzt.⁴³ Daraus folgt, dass die besser informierten Agenten individuell rational gegen die Interessen ihrer Auftraggeber handeln, wenn der dadurch erzielbare Nutzen für sie über dem Nutzen der Entlohnung für eine vereinbarte Leistung durch den Prinzipal liegt. Der dieser Entscheidungssituation innewohnende Interessenkonflikt, wird alsmoral hazard- als moralisches Risiko - bezeichnet und nachfolgend näher erläutert. Die individuell rationalen und legitimen Interessen der Agenten stehen im Widerspruch zu den Präferenzen der Auftraggeber.

Auch wenn der BegriffMoralim ursprünglichen Sinne eine normative Wertung impliziert, ist die Interpretation des Verhaltens als per se negativ falsch. Erst der institutionelle Rahmen ermöglicht bzw. begünstigt ein solches Verhalten zum Nachteil der Auftraggeber. Ein externes Eingreifen in die Vertragsgestaltung ist dann zu rechtfertigen, wenn daraus ein höherer Gesamtnutzen folgt.⁴⁴

Die Ausgangsposition der PA-Theorie lässt sich somit wie folgt zusammenfassen:

1.) Ein oder mehrere Auftraggeber (Prinzipale) beauftragen einen oder mehrere Auftragnehmer (Agenten) eine Leistung zu erbringen, für die die Agenten entlohnt werden. 2.) Die Agenten handeln opportunistisch und sind individuelle Nutzenmaximierer. Daraus folgt, dass die Agenten gegen die Interessen der Prinzipale handeln, wenn der daraus resultierende Nutzen über dem Nutzenniveau liegt, welchen sie aus der Vertragserfüllung im Sinne der Prinzipale erreichen könnten. 3.) Der Agent bzw. die Agenten besitzen einen Informationsvorsprung vor den Prinzipalen, hinsichtlich des Arbeitseinsatzes und der Qualität der zu erbringenden Leistung. 4.) Durch diese Informationsasymmetrien können Arbeitseinsatz und Qualität von den Prinzipalen vor Vertragsabschluss sowie während und nach der Vertragserfüllung nicht vollständig beobachtet werden(vgl. Abb. 3).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3: Aufbau Prinzipal-Agent-Modell (Eigene Darstellung)

1.2.2.1 Verborgene Eigenschaften

Es können demnach aus der Interaktion von Prinzipalen und Agenten Koordinationsprobleme aufgrund der unterschiedlichen Verteilung von Informationen auftreten. Hat der Prinzipal keine Kenntnisse über die Fähigkeiten und Eigenschaften der Agenten aus denen er wählen kann, ist ihm eine genaue ex ante Beurteilung darüber, ob und in welcher Form die Agenten einen Auftrag erfüllen würden, nicht möglich. Es lassen sich also zwei Interessenkonflikte abgrenzen: Solche, die vor und solche, die nach Vertragsabschluss auftreten können. Im Weiteren wird gezeigt, wie es vor Vertragsabschluss zur Negativauslese von Agenten - deradversen Selektion- kommen kann. Anschließend wird die Anreizproblematik von verborgenen Handlungen, in Form des oben bereits genanntenmoral hazard, nach Vertragsabschluss dargestellt.

1.2.2.2 Adverse Selektion

Akerlof (1970)zeigt in seinem AufsatzThe Market for„Lemons“, am Beispiel eines Marktes für Gebrauchtwagen, wie es durch Informationsasymmetrien zu Verdrängungseffekten kommen kann.⁴⁵ Er unterscheidet dabei qualitativ gute Gebrauchtwagen (peaches) von qualitativ schlechten Gebrauchtwagen (lemons). Die Informationsasymmetrie resultiert in dieser Situation daraus, dass ein potentieller Käufer als Prinzipal nicht unterscheiden kann, ob er einen guten oder schlechten Gebrauchtwagen vor sich hat. Jedoch weiß er, dass allgemein Fahrzeuge guter und schlechter Qualität auf dem Markt angeboten werden. Der Verkäufer hingegen, kann den Wert des von ihm angebotenen Fahrzeuges genau einschätzen und besitzt somit einen Informationsvorsprung vor dem potentiellen Käufer. Der Käufer antizipiert diesen Umstand und wählt einen Reservationspreis, der zwischen dem Preis liegt, den er maximal bereit wäre für einen Gebrauchtwagen schlechter Qualität und einem Gebrauchtwagen guter Qualität zu zahlen. Dieser Preis liegt über dem Preis, den die Verkäufer von Fahrzeugen mit schlechter Qualität mindestens verlangen würden. Die schlechten Fahrzeuge verbleiben also am Markt. Die Anbieter von Fahrzeugen guter Qualität wären jedoch nicht bereit, ihre Fahrzeuge zu diesem Preis zu verkaufen, da er unter dem Preis liegt, den die Verkäufer mindestens aufrufen würden.

Die Anbieter von Gebrauchtwagen guter Qualität würden infolgedessen den Markt verlassen und es würden durch dieadverse Selektion nur noch Gebrauchtwagen schlechter Qualität angeboten. Zusammenfassend kann festgehalten werden, dass diejenigen Akteure, die von einem Markttausch am meisten profitieren, diesen auch mit dem meisten Nachdruck verfolgen werden.⁴⁶

1.2.2.3 Hidden action

Im Fall von verborgenen Handlungen bzw.hidden actionwird angenommen, dass der Prinzipal die Handlungen des AgentennachAbschluss des Vertrages nicht mehr beobachten kann. Obwohl er die Transformationsbeziehung zwischen den Inputfaktoren und dem Output kennt, kann er weder aus der Beziehung, noch aus dem realisierten Output darauf schließen, welchen Arbeitseinsatz der Agent tatsächlich geleistet hat. In dieser Situation besteht ein Anreiz für den Agenten, seinen Arbeitseinsatz zu reduzieren. Der Nutzen des Agenten wird dabei erhöht, während der Nutzen des Prinzipals aufgrund der schlechteren Auftragserfüllung relativ zu einer optimalen Lösung sinkt. Der Prinzipal kann dieses Problem vor Vertragsabschluss antizipieren. Er wird dann versuchen, den Vertrag in einer Form zu gestalten, durch welche der Agent die für den Prinzipal günstige Strategie - in diesem Fall den maximalen Arbeitseinsatz - wählt.⁴⁷

Ein solcher Vertrag muss also gewährleisten, dass der intrinsische Anreiz des Agenten seinen Nutzen zu maximieren an eine beobachtbare Variable gekoppelt wird. Vereinbart er eine Entlohnung, die sich an der Höhe des Outputs orientiert, wird der Agent seinen Arbeitseinsatz so wählen, dass er seinen Nutzen maximiert. Dieser Punkt wird, unter der Annahme, dass der Agent seinen Nutzen mit seinem Einkommen steigert, dem maximal möglichen Output entsprechen. Damit läge das Ergebnis über dem Niveau, welches im Falle einer fixen Entlohnung realisiert würde.⁴⁸

1.2.2.4 Moral hazard und adverse Selektion

Beide geschilderte Phänomene können nebeneinander auftreten und zu Marktanomalien führen.

In der Literatur wird dies zumeist am Beispiel des Versicherungsmarktes verdeutlicht. ⁴⁹ Dabei wird angenommen, dass ein Versicherer die Eintrittswahrscheinlichkeit eines bestimmten Versicherungsfalles über eine repräsentative Grundgesamtheit von Versicherungsnehmern schätzen kann. Er kann zwischen solchen, mit einer geringen Wahrscheinlichkeit des Eintrittes eines Versicherungsfalles (guten Risiken) und solchen, mit einer hohen Wahrscheinlichkeit des Eintrittes eines Versicherungsfalles (schlechte Risiken) unterscheiden. Darauf basierend würde er Versicherungen zu dem Preis anbieten, der im Mittelwert alle Versicherungsfälle absichert. Es bestehen jedoch im individuellen Fall Informationsasymmetrien über die tatsächlichen Eintrittswahrscheinlichkeiten. Die potentiellen Versicherungsnehmer können vor Vertragsabschluss einschätzen, ob sie selbst eher ein gutes oder ein schlechtes Risiko darstellen. Zusätzlich besteht für Versicherungsnehmer mit tendenziell schlechterem Risiko ein Anreiz, ihre wahren Eigenschaften zu verschleiern. Der Preis für die Versicherung läge für die guten Risiken jedoch über dem Preis, den sie maximal zu zahlen bereit wären.

Verdeutlicht werden kann dies daran, wenn angenommen wird, dass eine Versicherungsprämie dem abdiskontierten Wert eines Versicherungsfalles, gewichtet mit seiner Eintrittswahrscheinlichkeit, darstellt. Im Gegensatz dazu, läge der Preis für schlechte Risiken unter dem, der gezahlt werden müsste, wenn ein (unversicherter) Schadensfall eintritt. Wie auf dem Gebrauchtwagenmarkt von Akerlof, könnten Verdrängungseffekte durchadverse Selektion beobachtet werden. Die guten Risiken verließen den Markt und die schlechten würden am Markt verbleiben. Infolgedessen käme kein Versicherungsmarkt zustande bzw. würden die Versicherer versuchen, schlechte Risiken vor Vertragsabschluss zu erkennen und diesen einen Vertrag anbieten, der ihrer Risikostruktur entspräche. In diesem Falle würden ausschließlich die als gute Risiken eingeschätzten Versicherungsnehmer versichert werden. Für die schlechten Risiken wäre die zu zahlende individuelle Prämie, für die ihnen ein Vertrag angeboten würde, prohibitiv hoch. Dies entspräche eher einer Marktlösung, steht jedoch im Widerspruch zu wohlfahrtstheoretischen Überlegungen, weswegen staatliche Eingriffe in diesem Bereich i. d. R. befürwortet werden.⁵⁰

Neben deradversen Selektion, ergeben sich jedoch auchmoral-hazard-Anreizefür die Versicherungsnehmer nach Vertragsabschluss, unabhängig ihres spezifischen Risikos. So wäre es individuell nutzenmaximierend, einen Versicherungsfall bewusst herbeizuführen. Der Nutzen aus einer Versicherungszahlung läge über dem Nutzen der Absicherung gegen ein ungewisses Risiko und über dem Preis der individuellen Beiträge. Antizipieren die Versicherer diesen Anreiz der Agenten, werden sie den Preis so wählen, dass diese Fälle umgelegt von allen Versicherungsnehmern getragen werden. Das dadurch realisierte Marktergebnis wäre verzerrt und entspräche nicht der Vorstellung eines gleichgewichtigen Marktpreises.

1.2.2.5 Lösungsansätze

Um im Vorfeld eines Vertragsabschlussesadverse Selektionzu verhindern und nach Vertragsabschluss Anreize fürmoral hazard zu verringern, stehen verschiedene Lösungsansätze zur Verfügung. Die Agenten haben vor Vertragsabschluss ein Interesse daran, sich den Prinzipalen als Vertragspartner zu empfehlen. Die Informationsasymmetrie kann in diesem Fall abgebaut werden, indem die Agenten entsprechende Signale (signalling) senden, die es den Prinzipalen ermöglichen, Eigenschaften der Agenten zu unterscheiden. So könnte bspw. ein Prinzipal, der beabsichtigt ein Haus zu bauen, anhand von handwerklichen Berufsabschlüssen geeignete Agenten auswählen und ungeeignete aussortieren. Die Informationsasymmetrie hätte sich dann insoweit verringert, als das für den Hausbau Agenten eingegrenzt wären, die zumindest aufgrund ihrer Ausbildung Eigenschaften aufweisen, die ein Ergebnis im Sinne des Auftraggebers erwarten ließen.⁵¹ Der Prinzipal hingegen, könnte zur Verbesserung seiner Informationsposition versuchen, die Agenten zur Offenlegung ihrer wahren Präferenzen zu bewegen. Es wären ihm damit möglich, die Agenten vor Vertragsabschluss zu unterscheiden. Ein solchesscreeningstellen z.B. Einstellungstests für Bewerber dar. Dabei versucht der Prinzipal die Eignung des potentiellen Agenten vor Abschluss eines Vertrages zu bestimmen.

Dem ihm am meisten geeignet erscheinenden Bewerber, würde er dann einen Vertrag anbieten.⁵² Unter der Annahme unvollständiger Märkte kann mithilfe des PA-Ansatzes festgestellt werden, dass aus der asymmetrischen Informationsverteilung und der Interaktion der Marktteilnehmer Marktergebnisse resultieren können, welche nicht derfirst-best- Lösungder neoklassischen Theorie entsprechen. Daraus lässt sich ableiten, dass je mehr sich einesecond-best-Lösungdem Idealzustand des perfekten Marktes annähert, ein umso stabileres Marktergebnis realisiert werden kann.

1.3 Kapitalmärkte als markets for lemons

Die bisherigen Erkenntnissen, über die Funktion von Banken als Finanzintermediäre und über Koordinationshemmnisse durchadverse Selektion undmoral hazard, lassen sich wie folgt auf Kapitalmärkte anwenden und zusammenführen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 4: Multiple Prinzipal-Agent-Beziehungen in Finanzsystemen (Eigene Darstellung)

Das differenzierte Beziehungsgeflecht der Interaktionen auf dem Kapitalmarkt kann wieder in Beziehungen zwischen Auftraggebern (Prinzipalen) und Auftragnehmern (Agenten) unterschieden und hinsichtlich ihrer Anreize füradverse Selektionundmoral-hazarduntersucht werden(vgl. Abb. 4). Die aus der Interaktion der Akteure resultierenden Interessenkonflikte sind hierbei die potentiellen Quellen für Fehlentwicklungen im Finanzsystem.

Sinn (2008)nennt in seinem Beitrag drei PA-Beziehungen, denen er einen besonders hohen Stellenwert im Zusammenhang mit der Finanzkrise von 2007 einräumt.⁵³

1.3.1 Kapitalanbieter als Prinzipale

Wie o.g., treten auf Kapitalmärkten die vermögensbildenden Haushalte als Anbieter von Kapital auf. In der Terminologie der PA-Theorie beauftragen die Haushalte als Prinzipale die Banken als Agenten, ihr Kapital entsprechend ihrer Präferenzen anzulegen. Die Anlageform drückt sich hierbei über die vertraglich vereinbarte Kapitalrendite aus. Mit steigendem Risiko, steigt die potentiell mögliche Rendite. Die Informationsasymmetrie vor Vertragsabschluss liegt im Informationsvorsprung der Banken. Die Einleger können zuvor nicht unterscheiden, ob die Einlagen tatsächlich entsprechend ihrer Präferenzen risikoavers, risikoneutral oder risikofreudig durch den Agenten angelegt werden.

Der Anreiz bestünde für den Agenten darin, auch das Kapital riskanter anzulegen, wofür ein tendenziell niedrigerer Zins mit dem Einleger vereinbart wurde, um die eigene Rente zu steigern.⁵⁴ Erst in der Zukunft ließen sich die Eigenschaften der Agenten durch den Output, in Form der fristgerechten Rück- und Zinszahlung, bestimmen. Das allgemeine Problem besteht darin, dass die Einlagen im Falle der Insolvenz des Finanzintermediärs in Gänze abgeschrieben werden müssten. Kennen die Prinzipale die unterschiedlichen Bonitäten, können diese jedoch nicht zuordnen, werden sie einen durchschnittlichen Risikoaufschlag wählen, um ihre Einlagen abzusichern. Dieser Aufschlag könnte jedoch für die risikoaversen und risikoneutralen Agenten zu hoch sein. Die Zinsgewinne aus unter risikoaversen bzw. risikoneutralen Gesichtspunkten vergebenen Krediten, lägen unter der vom Prinzipal verlangten Risikoprämie. In der Folge würden sie den Markt verlassen.⁵⁵ Wie im Beispiel des Gebrauchtwagenmarktes vonAkerlof würden hier die sicheren Agenten verdrängt und am Markt verblieben die potentiell riskanteren Agenten.⁵⁶ Um die Informationsasymmetrie zu reduzieren, können die Agenten durchsignallingihre Risikopräferenz offenlegen.

In der Folge würden die Prinzipale Verträge mit unterschiedlich hoher Verzinsung anbieten. Eine niedrige Verzinsung würde dann auf risikoaverses Anlageverhalten der Agenten hindeuten, da bei riskanten Anlagen zwar der potentielle Gewinn, aber auch die Ausfallwahrscheinlichkeit, höher wäre.⁵⁷ Umgekehrt würden riskante Agenten höher verzinste Verträge akzeptieren, da der höhere Zins auch bei gestiegener Ausfallwahrscheinlichkeit eine Erfüllung des Vertrages sicherstellt. Nach Vertragsabschluss bestünden dannmoral-hazard-Anreizefür die Agenten, auch die Einlagen der risikoaversen Einleger in Form höher verzinster Kredite auszugeben.⁵⁸

Der Nutzen der Agenten würde insoweit steigen, als das sich die Spanne zwischen dem vertraglich niedrig vereinbarten Rückzahlungszins und den potentiell gestiegenen Gewinnen aus der riskanteren Kreditvergabe erhöht. Gemindert wird dieser Verhaltensanreiz jedoch vor allem dadurch, dass die Banken auf Reputationskapital angewiesen sind. Das heißt, dass Anleger nur dann bereit sind, Einlagen an eine Bank zu transferieren, wenn es über die Zeit zu keiner Insolvenz gekommen ist, also ausreichend Reputationskapital, i.S.v. Vertrauenswürdigkeit, aufgebaut wurde. Daraus folgt, dass durch einen einmaligen Vertragsbruch kein Anleger als Prinzipal mehr bereit sein wird, dem betroffenen Intermediär als Agenten einen neuen Vertrag anzubieten. Die theoretische Risikoprämie - unabhängig der tatsächlichen Risikopräferenz - würde durch die Prinzipale prohibitiv hoch angesetzt werden.⁵⁹

1.3.2 Banken als Prinzipale

Konnten Finanzinstitutionen (FI) trotz der Widrigkeiten aus 1.3.1schließlich Einlagen der Kapitalanbieter attrahieren, werden sie, in ihrer Funktion als Finanzintermediäre, Kredite an Kapitalnachfrager aus diesen vergeben. Sie nehmen jetzt die Position des Prinzipals ein, während die Unternehmen, als Nachfrager von Investitionskapital, sich in der Position der Agenten befinden. Wie bereits erwähnt, bestehen vor Vertragsabschluss Informationsasymmetrien, wobei die Agenten i.d.R. einen Informationsvorsprung besitzen.⁶⁰

Es wird angenommen, dass es nur zwei Agenten - A und B - als Kapitalnachfrager gibt. Beide fragen Investitionskapital bei einer Bank nach. Während A eine verhältnismäßig sichere Investition mit einer niedrigen Ausfallwahrscheinlichkeit, aber geringer Rendite, tätigen möchte, will B eine vergleichsweise riskantere Investition mit hoher Ausfallwahrscheinlichkeit, aber auch dementsprechend hoher Rendite, tätigen. Unter Informationsasymmetrie ist es der Bank als Prinzipal nicht möglich, A und B hinsichtlich ihrer Risikopräferenzen in hoch und niedrig zu unterscheiden. Die Bank würde demnach zunächst einen Vertrag anbieten, dessen Zinszahlung den Ausfall eines der Kredite absichert. Liegt dieser Betrag über der Rendite, die A aus seiner Investition erwartet bzw. sinkt sein Nutzen aus der Investition unter seinen Reservationsnutzen, wird A diesen Vertrag nicht annehmen und den Markt verlassen. In der Konsequenz würden eher riskante Agenten am Markt verbleiben und Kredite nachfragen.⁶¹

Um dieses Problem adverser Selektion zu umgehen, muss der angebotene Vertrag so gewählt werden, dass er gerade unter dem Prohibitivzins der sicheren Kapitalnachfrager liegt bzw. ihr Nutzen noch hinreichend hoch ist.⁶² Die nach Vertragsabschluss bestehenden Informationsasymmetrien können dennoch für den Prinzipal unerwünschte Auswirkungen, im Sinne vonmoral-hazard-Anreizen, haben. Da die Banken nicht beobachten können, mit welchem Arbeitseinsatz ein Investitionsprojekt betrieben wird, hat der antizipierende Agent einen Anreiz, seinen Einsatz zu verringern. Dabei ist es unerheblich, ob der Agent sein Nutzenmaximum aus dem erfolgreichen Abschluss des Projektes erzielt. Für einen Finanzintermediär als Prinzipal bedeutet ein verringerter Einsatz in der Regel die Erhöhung der Ausfallwahrscheinlichkeit und damit einhergehende Nutzeneinbußen. Es wird dementsprechend angenommen, dass er seinen Nutzen über alle vergebenen Kredite umso mehr steigert, je geringer die Ausfallwahrscheinlichkeit ist.⁶³ Im Gegensatz dazu zeigenBerkovitch/Israel (1999), dass ein Unternehmer bereits alleinig aus der Weiterführung eines Investitionsprojektes in Form einer Rente profitieren kann. In diesem Fall hätte er kein Interesse an der Beendigung des Projektes.

Die Bank als Prinzipal hingegen würde durch Beendigung des Projektes ihren Nutzen, im Sinne einer vollständigen Kreditrückzahlung zuzüglich des Zinses, maximieren. An dieser Stelle käme es durchmoral hazard erneut zu Effizienzverlusten.⁶⁴ Wie bereits angesprochen, kann die Informationsasymmetrie vor und nach Vertragsabschluss verringert werden, wenn es sich bei der Kreditvergabe um wiederkehrende Geschäfte derselben Vertragspartner handelt. Die Prinzipale besitzen durch das sog.relationship-lending spezifischere, erfahrungs- und vertrauensbasierte Informationen, hinsichtlich der Bonität der Agenten und können diese Informationen in die Vertragsgestaltung einfließen lassen.⁶⁵ Im Falle kapitalmarktorientierter Finanzsysteme wird die kostenintensive Informationsbeschaffung und Bonitätsbewertung durch die Ratingagenturen bereitgestellt.

Im Idealfall können die Verträge dann so gestaltet werden, dass sowohl der Nutzen des Prinzipals als auch der des Agenten maximiert werden. Aber auch ohne eine personalisierte Geschäftsbeziehung ist es Prinzipalen möglich, Informationsasymmetrien abzubauen. Zum einen kann die Haftung des Agenten im Falle eines Kreditausfalls erhöht werden. Aus diesem Umstand kann ein erhöhter Arbeitseinsatz des Agenten abgeleitet werden. Zum anderen können die Prinzipale über Instrumente desmonitoringversuchen, den Arbeitseinsatz des Agenten zu überwachen. Stehen ihnen keine derartigen Mittel zur Verfügung, steigt das Risiko aus o.g. Gründen dementsprechend an. Dabei bedeuten alle Anstrengungen des Prinzipals, die Informationsasymmetrie abzubauen Kosten, die seinen eigenen Nutzen verringern.⁶⁶ In gleicher Weise treten Banken als Prinzipale auf dem Interbankenmarkt mit anderen Banken in PA-Beziehungen, indem sie sich untereinander Kredite gewähren. Ähnlich wie im Fall der Kapitalnachfrager, bestehen grundsätzlich vor und nach Vertragsabschluss Anreizmechanismen, die zuadverser Selektionundmoral-hazardführen können. Im Regelfall bestehen zwischen den Banken jedoch nicht prohibitiv hohe Informationsasymmetrien. Kommt es aber zu einem Schock, der das Vertrauen der Banken untereinander zerstört, kann der Interbankenmarkt zum Erliegen kommen.

In der Folge käme es u.U. zu Liquiditäts- und Solvenzproblemen einzelner FI, welche im Weiteren die Wahrscheinlichkeit systemischer Krisen, mit den entsprechenden gesamtwirtschaftlichen Auswirkungen, erhöhen.⁶⁷

[...]

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¹ Rajan (2005): 353.

² Vgl. Tabarrok (1998): 1.

³ Roosevelt (1933): 3. „[…] Verbot hochspekulativer Geschäfte

⁴ Vgl. dazu z.B. Gabriel (2010) und Buchter (2011).

⁵ SPD-Fraktion im Deutschen Bundestag (2011a): 2.

⁶ SPD-Fraktion im Deutschen Bundestag (2011b): 3.

⁷ Vgl. BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN - Fraktion im Deutschen Bundestag (2011): 1f.

⁸ Vgl. DIE LINKE-Fraktion im Deutschen Bundestag (2010): 2.

⁹ Vgl. FSMA (2011).

¹⁰ Vgl. Sachverständigenrat (2010): 154.

¹¹ Vgl. ICB (2011): 35. Bonn (1998) weist darauf hin, dass Bankenkrisen der neueren Zeit (80er/90er Jahre) i.d.R. nicht mehr durch Liquiditätsschocks, sondern vielmehr durch Probleme im Kreditgeschäft ausgelöst werden. Vgl. dazu ebd.: 35.

¹² Vgl. Yusupov (2006): 115.

¹³ Ebd.

¹⁴ Vgl. Daxhammer (2004): 5 ff. und Mestmäcker (2011): 24 f.

¹⁵ Vgl. Fama (1970): 388.

¹⁶ Vgl. Caciolli/Marsili (2010): 1.

¹⁷ Vgl. Caccioli/Marsili (2010): 2.

¹⁸ Vgl. ebd.: 80.

¹⁹ Vgl. Kerbl (2011): 2.

²⁰ Vgl. Hackethal/Schmidt (2000): 1.

²¹ Vgl. Hackethal (2000b): 47.

²² Vgl. Minsky zitiert in Wray (2010): 4.

²³ Vgl. dazu z.B. Knothe (2011): 228; Faia (2010): 6; Kaserer (2008); ECB (2008) oder bereits 2004 White, zitiert in Blattner (2006): 8.

²⁴ Vgl. Perridon/Steiner (2007): 522.

²⁵ Vgl. ebd.: 92 f.

²⁶ Vgl. Johannig (2011a): 206.

²⁷ Vgl. Chiarella (1992): 1f.

²⁸ Vgl. Knothe (2011): 232.

²⁹ Vgl. ebd.: 92 ff.

³⁰ Vgl. ebd.: 270.

³¹ Vgl. Picot (1982): 270 f.

³² Vgl. Cezanne (2005): 392 und 397.

³³ Vgl. OECD (2011): 9.

³⁴ Vgl. Cezanne (2005): 191 f.

³⁵ Vgl. Hackethal (2000b): 48.

³⁶ Vgl. Schneck (2005): 95 f.

³⁷ Vgl. Schneck (2005): 95 f. und 100 f.

³⁸ Vgl. Faia (2010): 2 und Hackethal (2000b): 47.

³⁹ Vgl. Rehm (2008a): 154 f.

⁴⁰ Vgl. dazu z.B. Hasman et al. (2010): 16.

⁴¹ Vgl. Schneck (2005): 814.

⁴² Vgl. Kleine (1995): 32 f.

⁴³ Vgl. Bonn (1998): 43.

⁴⁴ Vgl. dazu z.B. OECD (2011): 20.

⁴⁵ Vgl. ebd.: 488 ff.

⁴⁶ Vgl. Lachmann (2004): 319.

⁴⁷ Vgl. Kleine (1995): 34 f.

⁴⁸ Vgl. Wöhe (2002): 69 f.

⁴⁹ Vgl. Kleine (1995): 44.

⁵⁰ Vgl. Lachmann (2004): 174 f.

⁵¹ Vgl. Bonn (1998): 44 f.

⁵² Kleine (1995) weist jedoch darauf hin, dass die Verwendung der Begriffe von moral hazard/hidden-action und adverser selektion/hidden-information in der Literatur zumeist keine fest definierten Termini bilden. Im Fortgang der Arbeit wird auf die erneute jeweilige Definition verzichtet, insoweit sie nicht von dem theoretischen Unterbau aus 2.1 abweicht.

⁵³ Vgl. Ebd.

⁵⁴ Vgl. Soussa (2000): 7.

⁵⁵ Vgl. Faia (2010): 6.

⁵⁶ Vgl. Bonn (1998): 44.

⁵⁷ Vgl. Priewe (2010): 98.

⁵⁸ Vgl. ECB (2008): 15 ff.

⁵⁹ Vgl. Stahl (1998): 354 f.

⁶⁰ Vgl. Faia (2010): 6.

⁶¹ Vgl. OECD (2011): 20 f.

⁶² Vgl. Kleine (1995): 37.

⁶³ Vgl. Rehm (2011): 329.

⁶⁴ Vgl. Berkovitch/Israel (1999) und Hackethal (2000a): 194 f.

⁶⁵ Vgl. Allen/Gale (2001): 5.

⁶⁶ Vgl. Hackethal/Schmidt (2000): 19.

⁶⁷ Zu Vertrauenskrisen im Interbankenmarkt siehe bspw. de la Motte et al. (2010) oder Priddat (2010).