Die Spezifik der ABS-Finanzierung und ihre aktuelle Entwicklung im Verbriefungsbereich

INHALTSVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

1 Einleitung

2 Begriffsdefinitionen der Asset-Backed Securities und der Verbriefung
2.1 Definition „Asset-Backed Securities“
2.1.1 Ablauf von ABS-Finanzierungen
2.1.2 Auswirkungen der Tranchierung
2.1.3 Formen von ABS
2.2 Definition „Verbriefung“

3 Entstehung von Asset-Backed Securities
3.1 Entwicklung in den USA
3.2 Entwicklung in Deutschland

4 Chancen und Risiken von Asset-Backed Securities
4.1 Chancen
4.1.1 Beurteilung der Chancen aus Sicht des Originators
4.1.2 Beurteilung der Chancen aus Sicht der Investoren
4.2 Risiken
4.2.1 Beurteilung der Risiken aus Sicht des Originators
4.2.2 Beurteilung der Risiken aus Sicht des Investors

5 Die Rolle der Asset-Backed Securities in der aktuellen Finanzmarktkrise
5.1 Asset-Backed Securities als eine Ursache in der Krise
5.1.1 Entwicklungen auf dem amerikanischen Hypothekenmarkt
5.1.2 Die Folgen nach dem „Platzen der Immobilienblase“
5.1.3 Die Rolle der Collateralized Debt Obligations in der Finanzkrise
5.1.4 Der „Schattenversicherungsmarkt“ der Credit Default Swaps
5.2 Aktuelle Entwicklungen am Markt
5.2.1 Wertentwicklungen in Deutschland und Europa
5.2.2 Der G-20-Gipfel am 25.09.2009 in Pittsburgh (USA)

6 Ausblick auf mögliche Entwicklungsrichtungen

GLOSSAR

LITERATURVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

Abb. 1: Skizze einer ABS-Emission (eigene Darstellung)

Abb. 2: Die verschiedenen Tranchen der CDO’s

Abb. 3: Auswirkung der Tranchierung

Abb. 4: ABS-Finanzierungsformen

Abb. 5: Bilanzwirkungen von ABS

Abb. 6: Gliederung des US-amerikanischen Bankensystems

Abb. 7: Indizes von ABS-Fonds im Vergleich

1 Einleitung

Die Entwicklungen auf den internationalen Finanzmärkten in der jüngsten Vergangenheit, speziell die drastischen Auswirkungen der letzten 2 Jahre, haben gezeigt wie labil das internationale Finanzsystem ist.

Als Konsequenz staatlicherseits überzeugte die Bundeskanzlerin Angela Merkel die Bürger in ihrer Rede vom 15.10.2008, dass der Staat die einzige Instanz war und ist, ‚‚um das Vertrauen zwischen den Banken wiederherzustellen.’’¹ Jedoch soll nicht der Schutz der Banken im Vordergrund stehen, sondern der Schutz der Bürger.²

Ursache dieser Entwicklungen war u. a. die exzessive Vergabe von Immobiliendarlehen. Diese wurden ohne weitere Kreditwürdigkeitsprüfungen an Kreditnehmer mit schlechter Bonität und geringem Einkommen, dem sog. Subprime-Markt, in den USA vergeben.

Durch komplexe Finanzinstrumente wie den Asset-Backed Securities (ABS) wurde der Vertrieb der Hypothekarkredite an den Subprime-Markt gefördert und „quasi-staatlich“ subventioniert. Solche Verfahrensweisen sind allerdings in Deutschland auf Grund der hiesigen Gesetzgebung nicht möglich.

Ziel dieser Seminararbeit ist es, einen Überblick über die Spezifik der ABS und ihre aktuelle Entwicklung im Verbriefungsbereich zu geben. Im zweiten Kapitel werden zunächst die Begriffe ‚‚Asset-Backed Securities’’ sowie ‚‚Verbriefung’’ erklärt. Wie und wodurch ein derartiges Finanzinstrument in den USA entstand, wird im dritten Kapitel dargestellt. Ferner wird im vierten Kapitel auf die Chancen und Risiken der ABS eingegangen. Dabei werden in Unterkapiteln die Sichtweise des Originators und die Sichtweise der Investoren unterschieden. Im fünften Kapitel wird im Zusammenhang mit ihrer Ursprungsform, den Mortgage-Backed Securities (MBS), die Einwirkung dieses Finanzinstrument in die aktuelle Finanzmarktkrise veranschaulicht. Abschließend wird im letzen Kapitel ein Ausblick auf mögliche Entwicklungsrichtungen im Bankensystem mit Hilfe von Expertenmeinungen gezeigt.

Ein beigefügtes Glossar soll dem Leser ermöglichen, häufig auftretende Abkürzungen und Fachausdrücke nachzuschlagen. Die nachlesbaren Wörter werden im Text mittels blauer Schrift hervorgehoben.

2 Begriffsdefinitionen der Asset-Backed Securities und der Verbriefung

2.1 Definition „Asset-Backed Securities“

Mit den Asset-Backed Securities (ABS) wird im Allgemeinen eine Refinanzierungstechnik bezeichnet. Es werden Forderungen aus der Bilanz eines Unternehmens am Kapitalmarkt durch Verkauf, Transfer oder Verpfändung an eine Zweckgesellschaft liquide gemacht und damit finanziert.

Diese weit gefasste Definition zeigt, dass die Möglichkeiten einer solchen Finanzierung sehr vielfältig sind. ABS-Transaktionen beruhen zu großen Teilen auf Vertragsrechten und sind somit sehr flexibel. Die wesentlichen Forderungen, die für eine Verbriefung in Frage kommen, sind

- Handelsforderungen x Autokredite
- Leasingverträge
- Konsumentenkredite
- Kreditkartenforderungen
- Handelswechsel
- Grundschuldbesicherte Kredite.³

2.1.1 Ablauf von ABS-Finanzierungen

Ziel einer ABS-Finanzierung ist es, einen komplexen Pool gleichartiger Forderungen zu veräußern. Dies wird erreicht, indem ein Unternehmen („Originator“) einen Forderungspool aus verschiedenen Finanzaktiva („Assets“) mit bilanzbefreiender Wirkung an eine ausschließlich zu diesem Zweck gegründete Zweckgesellschaft („Special Purpose Vehicle“ - SPV) abtritt. Diese Zweckgesellschaft, die auch in Conduits oder Structured Investment Vehicles (SIV) unterteilt wird, restrukturiert die Forderungen durch Verbriefung in einer Wertpapieremission.

Der Forderungspool dient bei der Verbriefung als Haftungsmasse. Die Zweckgesellschaft refinanziert sich durch den Verkauf der emittierten Wertpapiere am Geld- oder Kapitalmarkt. Die Investoren sind die einzigen Gläubiger der Finanzierungsgesellschaft. Der Erlös aus dem Forderungsverkauf, abzüglich der Kosten aus der ABS-Transaktion, fließt dem Originator noch vor Fälligkeit der Forderungen zu.⁴

Die Zweckgesellschaft tritt nach dem Kauf als Gläubiger der im Pool enthaltenen Forderungen auf. Die Zins- und Tilgungszahlungen der Schuldner fließen der SPV zu. Zwischen der Zweckgesellschaft und einem „Treuhänder“ wird ein Verwaltungsvertrag abgeschlossen. Dieser wird vom Originator bestellt und verwaltet die als Sicherheit dienenden Forderungen für die Wertpapierinhaber treuhänderisch. Die Wertpapiere werden aus den Zins- und Tilgungsleistungen bedient. Der Treuhänder ist somit als Bindeglied zwischen der Zweckgesellschaft und den Investoren tätig. Bei schwerwiegenden Zahlungsverzögerungen und Zahlungsausfällen oder im Konkursfall übernimmt er die Verwertung der Forderungen oder anderer Sicherheiten. Ein „Garantiegeber“ oder eine besondere Besicherungseinrichtung (z.B. Ausfallbürgschaft, Akkreditiv oder ein Reservefonds) decken die Gefahr der Insolvenz eines Schuldners bzw. der zeitlich verzögerten Zins- und Tilgungszahlungen ab.

Für Außenstehende ist die Bonität der Emissionen aufgrund der Komplexität dieser Finanzkonstruktion in der Regel schwer einschätzbar. Aus diesem Grund müssen Asset-Backed Securities über ein erstklassiges Rating einer angesehenen Ratingagentur (z.B. Standard & Poor’s oder Moody’s) verfügen um verkauft werden zu können.⁴

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: Skizze einer ABS-Emission (eigene Darstellung)

2.1.2 Auswirkungen der Tranchierung

ABS - im speziellen Collateralized Debt Obligations (CDO’s) [Diese werden in Kapitel 5.1.3 noch einmal genauer betrachtet] - werden in mehreren Tranchen mit unterschiedlichem Risiko und dementsprechend unterschiedlichem Rating ausgegeben. Diese sind so strukturiert, dass bei einem Ausfall der Forderungen zuerst die nachrangigen Tranchen betroffen sind. Die Tranche mit dem höchsten Risiko wird als „First-Loss-Tranche“ bezeichnet. Eingehende Zahlungen aus dem Forderungspool, wie Zinsen oder Tilgungsraten, werden zunächst an die Tranche mit dem geringsten Risiko (bestes Rating), der „Senior-Tranche“ ausgeschüttet. Ratingagenturen vergeben meist das Spitzenrating „AAA“, welches für eine erstklassige Bonität steht, für einen Großteil der Emission.⁵

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2: Die verschiedenen Tranchen der CDO’s⁶

In der folgenden Abbildung wird das „Wasserfall-Prinzip“ dargestellt. Die Bezeichnung entspringt der Verteilung der Einzahlungen, von der am besten gerateten zu der am schlechtesten gerateten Tranche und der umgekehrten Verteilung von Verlusten. Da Investoren beim Erwerb der unteren Tranchen ein deutlich höheres Risiko eingehen Verluste zu realisieren, werden diese mit einer entsprechend höheren Rendite vergütet.⁷ Dagegen gehen die mit „AAA“ gerateten Tranchen Verluste mit einem wesentlich geringem Risiko ein.

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Abb. 3: Auswirkung der Tranchierung⁸

2.1.3 Formen von ABS

Den ABS liegen verschiedene Forderungsarten zugrunde. Dies ist speziell für Investoren relevant um das Risiko eines möglichen Ausfalls verbriefter Forderungen entsprechend einzuschätzen.

Eine Sonderform der ABS und sogleich auch ihr Ursprung sind Mortgage-Backed Securities (MBS), denen hypothekarisch gesicherte Kredite zugrunde liegen.⁹ Sie werden grundsätzlich in Residential und Commercial MBS unterschieden.¹⁰ Erstere sind mit Hypothekendarlehen von Privatpersonen besichert, zweitere mit Immobilienkrediten von Unternehmen.¹¹ Eine weitere Sonderform sind die angesprochenen Collateralized Debt Obligations (CDO). Diese zeichnen sich durch „Mini-Portfolios“ eines bestimmten Fremdkapitaltyps wie z.B. hochverzinsliche Anleihen und besicherte Darlehen aus.¹² Typisch für diese Form ist ein relativ großes Forderungsvolumen.¹³ Die CDO’s werden in Collateralized Loan Obligation und Collateralized Bond Obligation unterschieden.

Des Weiteren lassen sich unter dem Oberbegriff „ABS im engeren Sinne“ sonstige Forderungen wie Kredite an Privatpersonen, Kreditkartenforderungen verbriefen. Hierbei lassen sich befristete Term-ABS, und Asset-Backed Commercial Papers (ABCP) unterscheiden.¹⁴

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Abb. 4: ABS-Finanzierungsformen¹⁵

2.2 Definition „Verbriefung“

In Enzyklopädien wird der Begriff ‚‚Verbriefung’’ im Allgemeinen mit der Schaffung von handelbaren Wertpapieren aus Forderungen oder Eigentumsrechten im weiteren Sinne erklärt.

Im Speziellen lässt sich der für die Kreditinstitute innovative Securitizationsprozess an Positionen der Bankbilanz nachweisen. Im Einzelnen sind dabei Posten der langfristigen Fremdfinanzierung betroffen. Nach HASTENPFLUG haben ‚‚die Kreditmärkte zugunsten der Wertpapiermärkte an Bedeutung verloren’’¹⁶, rein wirtschaftlich betrachtet habe sich an der langfristigen Fremdfinanzierung funktional nichts geändert. Es würden lediglich die Buchkredite durch Kreditforderungen abgelöst, die mit handelbaren Wertpapieren unterlegt sind. Der angelsächsische Begriff „securitization“, der für diesen Vorgang als Bezeichnung dient, leitet sich vom englischen Ausdruck für Effekten („securities“) ab.¹⁷

Emittenten wandeln meist nicht handelbare Vermögenswerte durch die Verbriefung von Vermögenswerten in attraktive Anlageprodukte um.¹⁸

Der Verkäufer erhält von dem SPV unmittelbar eine Zahlung für die abgetretene Forderung. Damit erhöht sich dessen Unternehmensliquidität, in seiner Bilanz findet ein Aktiv-Tausch statt. Kapitalstruktur und Refinanzierungsmöglichkeiten verbessern sich.¹⁹

[...]

¹ Merkel 2008

² Vgl. Merkel 2008

³ Vgl. Wolf/Hille/Pfaue 2003, S. 167

⁴ Vgl. Ohl 1994, S.21-22

⁵ Vgl. Handelsblatt 2007

⁶ Vgl. Rudolph 2008, S.20

⁷ Vgl. Sonyi 2008, S.3

⁸ Vgl. Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber 2007, S.304

⁹ Vgl. Dt. Bundesbank 1997, S.57

¹⁰ Vgl. Bloss/Ernst/Häcker/Eil 2009, S.75

¹¹ Vgl. Bauersfed 2007, S.90

¹² Vgl. Bloss/Ernst/Häcker/Eil 2009, S.78

¹³ Vgl. Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber 2007, S.303

¹⁴ Vgl. Bloss/Ernst/Häcker/Eil 2009, S.72

¹⁵ Vgl. Bloss/Ernst/Häcker/Eil 2009, S.72

¹⁶ Hastenpflug 1991, S.31

¹⁷ Vgl. Hastenpflug 1991, S.31f.

¹⁸ Vgl. Bloss/Ernst/Häcker/Eil 2009, S.69

¹⁹ Vgl. Blaeser-Benfer 2005, S.2