Exchange Traded Funds. Darstellung und Grundlagen

Inhaltsverzeichnis

Abbildungs- und Tabellenverzeichnis

Abkürzungs- und Symbolverzeichnis

1. Einleitung

2. Grundlagen
2.1 Passives Portfoliomanagement
2.2 Möglichkeiten der Indexanlage
2.3 Marktüberblick für Indexprodukte
3. Exchange Traded Fund's
3.1 Geschichtliche Entwicklung
3.1.1 Der Weg zum ETF
3.1.2 Die Etablierung in Europa
3.2 Handel
3.2.1 Der Börsenhandel
3.2.2 Der indikative Nettoinventarwert
3.2.3 Designated Sponsors und der Creation-/Redemption-Prozess
3.3 Produktausgestaltungen
3.3.1 Die Ertragsausschüttung
3.3.2 Die Kosten
3.3.3 Die Weiterentwicklungen des klassischen ETF’s
3.4 Risiken
3.4.1 Das unsystematische- und systematische Risiko
3.4.2 Das Indexrisiko
3.5 Gesetzliche Rahmenbedingungen
3.5.1 Der steuerliche Rahmen
3.5.2 Der rechtliche Rahmen

4. Zusammenfassung und Ausblick

Literaturverzeichnis

Versicherung

Abbildungs- und Tabellenverzeichnis

Abbildung 1: Handelsablauf am Beispiel der Deutschen Bank

Quelle: Rödl & Partner, Köln / www.roedl.de

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abkürzungs- und Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

„Nicht mit Erfindungen sondern mit Verbesserungen macht man Vermögen.“ Henry Ford Mit dem Begriff „Erfindung“ verbindet folgende Ausarbeitung die Erkenntnis, dass durch Diversifikation eines Vermögens das Risiko einer Anlage sinkt.¹ Die „Verbesserung“ ist in dem Werkzeug zu sehen, welches die Umsetzung einer optimalen Diversifikation kostengünstig, transparent und vor allem flexibel ermöglicht.

Bisher waren klassische Investmentfonds gerade für Anleger sehr interessant, da hier vom „Profi“ ein breit aufgestelltes Portfolio aktiv gemanagt wird, um die jeweilige Benchmark zu schlagen. Doch genau dieses Ziel haben u.a. laut der Studie der Robert Beer Vermögensverwaltung über 85 % der aktiven europäischen Aktienfonds gegenüber dem DJ EuroStoxx 50 im Zeitraum vom 31.12.1992 bis 31.12.2002 nicht geschafft. Daraus kann geschlossen werden, dass die gezielte Abweichung von einem Index durch Auswahl der jeweiligen Aktie „Stockpicking“ und Festlegung des optimalen Kauf- bzw. Verkaufszeitpunktes „Timing“ aufgrund von Erkenntnissen und Entscheidungen, die z.B. aus der fundamentalen und technischen Analyse der jeweiligen Aktien resultieren, keine nachhaltige Outperformance entsteht. Ganz im Gegenteil haben offensichtlich die meisten Anleger eine deutlich geringere Rendite aus ihrem Investment erzielt, als wenn sie nur den reinen Index durch Kauf der jeweiligen gewichteten Aktien nachgebildet hätten. Das Nachbilden eines kompletten Index ist aber für die meisten Anleger aus Kosten- und Zeitgründen nicht möglich. Neben den bestehenden Indexzertifikaten ist in den letzten Jahren eine interessante Variante der passiven Indexnachbildung in Europa dabei, sich sukzessive durchzusetzen. Der ETF!

ETF’s sind i.d.R. passiv gemanagte Fonds, die eins zu eins einen bestimmten Index z.B. den DAX abbilden, in dem sie sich mit den jeweiligen Aktien eindecken. Somit bieten sie dem Anleger eine kostengünstige, breit diversifizierte, transparente und flexible Anlagemöglichkeit. Trotz ihres rasanten Aufstiegs seit ihrer Zulassung 2001 in Deutschland fristen sie im Verhältnis zu den klassischen aktiv gemanagten Aktienfonds immer noch ein Schattendasein. Dies liegt wohl hauptsächlich an der Tatsache, dass sie für den Vertrieb durch die Banken wenig lukrativ sind und die potenziellen Anleger zu wenig über die neue Anlageform wissen. Ziel dieser Arbeit ist es vorhandene Hemmschwellen, gerade bei Privatanlegern, abzubauen.

Kapitel 2 beschäftigt sich mit der grundsätzlichen Theorie, die hinter einer Index-anlage steckt und den vorhanden Anlagemöglichkeiten. Kapitel 3 wird sich intensiv mit dem ETF auseinandersetzen. Wobei hier schwerpunktmäßig die Entstehung, die technische Umsetzung sowie auch Kosten und gesetzliche Rahmenbedingungen erörtert werden. Die Arbeit endet mit der Zusammenfassung und einem Ausblick.²

2. Grundlagen

2.1 Passives Portfoliomanagement

Beim passiven Portfoliomanagement geht es um die möglichst genaue Abbildung eines Referenzindizes. Handlungsbedarf besteht also nur, wenn sich die Zusammensetzung oder die Gewichtung innerhalb des Indizes ändert. Dieses maßstabgetreue „Tracken“ eines Index wird auch als Indexing bezeichnet.³ Grundsätzlich kann man zwischen der physischen und der synthetischen Replikation unterscheiden.⁴ Ziel ist es, eine möglichst geringe Abweichung vom Index, widergespiegelt im Tracking Error (TE), zu generieren.

Bei der vollständigen physischen Nachbildung eines Index kann es gerade bei sehr breit aufgestellten Indizes zu Illiquidität einzelner Werte kommen. Zudem ist ein hoher Aufwand zu betreiben, um auch kleinste Änderungen der Gewichtung zu erfassen, was wiederum hohe Transaktionskosten nach sich zieht. Aus diesem Grund bietet sich die vollständige Replikation für beständige Indizes mit einer überschaubaren Anzahl möglichst liquider Aktien an. Zur Abbildung der Indizes, die diese Kriterien nicht erfüllen, kommen verschiedene approximative Verfahren in Frage. Hierbei wird anhand vorher definierter Gütekriterien ein angemessenes Verhältnis zwischen Abbildungsgenauigkeit und Transaktionskosten festgelegt.

Das synthetische Verfahren benutzt Indexderivate z.B. Futures, um das Indexportfolio nachzubilden. Die jeweiligen Kurse des Futures werden aus den Kassakursen des Underlyings abgeleitet. Zudem weist der Futuresmarkt eine hohe Transparenz und Liquidität auf. Allerdings haben Futures nur eine begrenzte Laufzeit, wodurch beim Austausch auslaufender Kontrakte den sog. „roll-over process“ Kosten entstehen, die wiederum einen TE nach sich ziehen.⁵

2.2 Möglichkeiten der Indexanlage

Unter die klassische Indexanlage fallen Indexfonds, Indexzertifikate und ETF’s. Des weiteren gibt es auf dem Markt eine Fülle von Produkten, die sich in irgendeiner Weise an einen Index orientieren, ihn aber nicht eins zu eins nachbilden. Hierunter sind sämtliche Hebel- und strukturierte Produkte sowie aktiv gemanagte Aktienfonds zu nennen, die sich teilweise so nah am Index orientieren, dass man kaum noch von aktivem Management sprechen kann.⁶

Die meisten Kapitalanlagegesellschaften erheben bei ihren Indexfonds einen Ausgabeaufschlag, der bis zu 5 % ausmachen kann. Ein ETF hat erstens keinen Ausgabeaufschlag, er wird vergleichbar wie eine Aktie an der Börse zu den üblichen Börsen- und Maklerspesen erworben und zweitens bietet der ETF einen sekündlich aktualisierten Kurs, wogegen ein Investmentfonds nur einen täglich aktualisierten Kauf- bzw. Verkaufskurs vorweisen kann.

Indexzertifikate haben den Vorteil, ähnlich wie ETF’s, einen Index sehr akkurat abzubilden und zudem fallen keine Ausgabeaufschläge an. Der Erwerb erfolgt i.d.R. über eine Börse.⁷ Hierbei wird der Index rein derivativ abgebildet. Soll heißen, der Käufer eines originären Indexzertifikates ist Gläubiger der emittierenden Bank und somit von der Solvenz dieser abhängig. ETFs führen die im Index enthaltenen Aktien im Sondervermögen bei einer Depotbank und sind somit von einer Insolvenz des Emittenten nicht betroffen. Dies ist in den aktuellen turbulenten Zeiten der Finanzkrise ein nicht von der Hand zu weisender Vorteil.

2.3 Marktüberblick über Indexprodukte

Wie bereits anfangs erwähnt sind in Deutschland Investmentfonds ein beliebtes Anlageprodukt. So gibt es insgesamt 6057 Fonds, die sich aus Spezialfonds und Publikumsfonds zusammensetzen und per August 2008 über ein Fondsvermögen von 997 Mrd. EUR verfügen.⁸ Wie viel daraus genau auf Indexfonds und aktiv gemanagte Fonds, die sich an einem Index orientieren, fallen, lässt sich nicht genau bestimmen.

Ähnlich sieht es bei den Indexzertifikaten aus. Der Deutsche Derivate Verband schätzt das Gesamtvolumen von Zertifikaten per September 2008 auf 110 Mrd. EUR.⁹ Welches Volumen davon sich genau auf einen Index bezieht, ist aufgrund der großen Gestaltungsfreiheit in Sachen Produktausprägung und Benennung schwierig.

Was es mit der noch relativ jungen Alternative, dem ETF, auf sich hat, wird nun in Kapital 3 ausführlich erörtert.

3. Exchange Traded Fund

3.1 Geschichtliche Entwicklung

3.1.1 Der Weg zum ETF

William Sharpe und Bill Fouse entwarfen 1971 den ersten Indexfonds, den „Samsonite Pension Fund“. Ganze 22 Jahre hat es von da an noch gedauert bis der „Standard & Poor’s Depositary Receipts“, kreiert von Nathan Most und Steven Bloom, die für die Produktentwicklung der American Stock Exchange tätig waren, als erster ETF an der Börse handelbar war. Die Entwickler des ETF’s wurde von ihren Erfahrungen an der Pacific Commodities Exchange inspiriert. Lagerempfangsscheine auf Rohstoffe wurden als Sicherheiten für Kredite übertragen, ohne dass z.B. der Kaffee jedes Mal verschickt werden musste. In Kombination mit ihren Erkenntnissen über „normale Fonds“ kamen sie zu dem Schluss: Wenn ein großer Aktienkorb einfach gegen eine Art Empfangsschein ausgetauscht und dieser wiederum in kleinere Teile aufgeteilt wird, können diese Anteile im Sekundärmarkt gehandelt werden.¹⁰ Seitdem wurden 697 weitere ETF’s auf dem US Markt aufgelegt, die per Oktober 2008 ein Vermögen von 482 Mrd. USD verwalten.¹¹

3.1.2 Die Etablierung in Europa

Als aktueller Marktführer in Deutschland sowie in Europa hat die Deutsche Börse im April 2000 das XTF-Segment etabliert, das eigens für den Handel mit börsen-notierten Fonds geschaffen wurde.¹² Bereits Ende 2002 machte in Deutschland das Anlagekapital in ETF’s über 10 Mrd. EUR aus. Seitdem haben die ETF’s einen rasanten Aufstieg hingelegt. Zwischen 2000 und 2007 betrug die durchschnittliche Wachstumsrate 107 %. Zum Ende des 1. Halbjahres 2008 betrug das Anlagekapital der 357 gelisteten ETF’s 72,6 Mrd. EUR, Tendenz steigend.¹³ Auf der ETF Anbieterseite sind vor allem iShares (Barclays Global Investors / 38 % MA), Lyxor (Société Générale / 25 % MA) und DB X-trackers ( Deutsche Bank / MA 15 %) zu erwähnen, die zusammen in Europa über 98 Mrd. EUR Assets Under Management (AUM) und somit einen Marktanteile (MA) von 78 % besitzen.¹⁴ Der Lyxor DJ Euro Stoxx 50 (WKN LYX0BG) ist mit seinen 9,2 Mrd. USD AUM der größte ETF Europas.

[...]

¹ Vgl. Markowitz (1952)

² Da ETFs klassischerweise passiven Charakter haben, soll im Rahmen dieser Arbeit auch nur auf diese Form eines ETFs eingegangen werden.

³ Vgl. Bruns / Meyer-Bullerdiek (2000), S. 106 f.

⁴ Vgl. Graf (2001), S. 3 ff

⁵ Vgl. Rey / Seiler (2001), S. 17 Die in der Praxis eingesetzten Verfahren für ETF’s variieren von Anbieter zu Anbieter. So setzt z.B. Lyxor ausschließlich auf den Einsatz von Derivaten, während iShares diese nur bei Indizes einsetzt, bei denen es zu aufwendig wäre, den Bestand physisch nachzubilden.

⁶ Vgl. FAZ (2006)

⁷ Vgl. Graf (2001), S. 11

⁸ Vgl. Deutsche Bundesbank (2008), S. 52

⁹ Vgl. DDV (2008), S. 1

¹⁰ Vgl. Etterer / Schmitt / Wambach (2004), S. 47

¹¹ Vgl. Investment Company Institute (ICI)

¹² Der Dow Jones Stoxx 50 und der Dow Jones Euro Stoxx 50 waren die ersten abgebildeten Indizes / Aktuell hat die Deutsche Börse als europaweiter Marktführer einen Marktanteil nach Orderbuchumsatz von 37 % (1. Hbj. 2008).

¹³ Vgl. Deutsche Börse (2008) S. 3 f

¹⁴ Vgl. Bloomberg / Barclays Global Investors (2008) S. 17