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Außerbörsliche Finanzderivate - Begriff und Wesen

Diplomarbeit 2006 175 Seiten

BWL - Investition und Finanzierung

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

LITERATURVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

VORWORT

1 ALLGEMEINER TEIL - DERIVATE IM ÜBERBLICK
1.1 PROBLEMSTELLUNG BZW. GANG DER UNTERSUCHUNG
1.2 EINFÜHRUNG
1.2.1 Praxisnahe Definition derivativer Finanzinstrumente
1.2.2 Grundidee der Derivate
1.3 SYSTEMATISIERUNG BZW. EINTEILUNGSKRITERIEN
1.3.1 Over-the-Counter (OTC) oder an einer Börse gehandelte Derivate
1.3.2 Nach der Motivation für den Einsatz von Derivaten
1.3.2.1 Hedging (Risikoabsicherung)
1.3.2.2 Trading (Spekulation)
1.3.2.3 Arbitrage
1.3.3 Nach dem Vertragsinhalt
1.3.3.1 Unbedingte Geschäfte
1.3.3.2 Bedingte Geschäfte
1.3.4 Nach dem Erfüllungszeitpunkt
1.3.4.1 Kassa- oder Kassegeschäfte (Spot Deals)
1.3.4.2 Termingeschäfte (Forwards, Futures)
1.4 DERIVATE NACH PRODUKTGENERATIONEN
1.4.1 Finanz-Derivate der ersten Generation
1.4.2 Finanz-Derivate der zweiten Generation
1.4.3 Finanz-Derivate der dritten Generation
1.5 NEUTRALISIERUNG VON DERIVATEN
1.5.1 Abschluss eines Gegengeschäftes (Glattstellung)
1.5.2 Vorzeitige Vertragsauflösung (Close Out)
1.5.3 Entgeltliche Übertragung der Position an einen Dritten ... oder den Vertragspartner (Vertragsübernahme, Assignment)

2 BESONDERER TEIL – DERIVATE IM EINZELNEN
2.1 RECHTLICHE BESTIMMUNG DES DERIVATEBEGRIFFS NACH PROF. GÜNTER REINER
2.1.1 Einführung
2.1.2 Allgemeine Problemstellung des Derivatebegriffs
2.1.3 Der Derivatebegriff – eine rechtliche Definition
2.1.3.1 Altbekannter – problembehafteter (?) - Derivatebegriff
2.1.3.2 Neuer Definitionsansatz des Derivatebegriffs
2.1.3.2.1 Zweiseitig verpflichtender Vertrag
2.1.3.2.2 Geldleistungspflichten
2.1.3.2.3 Stochastische Bedingtheit
2.1.3.2.4 Jederzeitige Reproduzierbarkeit
2.1.3.2.5 Risikovertrag
2.1.3.3 Überblick Derivate – Nicht-Derivate – derivatähnliche Instrumente

3 „TERMINGESCHÄFTE“
3.1 EINFÜHRUNG
3.2 BEGRIFF UND WESEN DES TERMINGESCHÄFTES
3.2.1 Das ‚Geschäft auf Termin‘– eine „inflationäre“ Terminologie
3.2.2 Abgrenzung Finanztermingeschäft - Warentermingeschäft
3.2.3 Allgemeine Umschreibung des Finanz-Termingeschäftes
3.3 WESENSMERKMALE DES (FINANZ-)TERMINGESCHÄFTES
3.3.1 Allgemeine Wesensmerkmale
3.3.2 Besondere Wesensmerkmale
3.3.2.1 Zukunftsbezogenheit
3.3.2.2 Erfüllungsverpflichtung
3.4 RECHTSDOGMATISCHE SYSTEMATISIERUNG DES TERMINGESCHÄFTES
3.4.1 Termingeschäft als Rechtsbegriff
3.4.2 Termingeschäft als Typus
3.4.3 Kombination von Rechtsbegriff und Typus
3.5 EXKURS: DIFFERENZ- UND SPIELEINWAND
3.6 EINZELNE OTC-AUSFORMUNGEN DES ‚GESCHÄFTS AUF TERMIN‘
3.6.1 Das Devisentermingeschäft (FX-Forward)
3.6.1.1 Grundlagen
3.6.1.1.1 Einführung
3.6.1.1.2 Fremdwährungskurse- und notierungen
3.6.1.1.2.1 Geld- und Briefkurs
3.6.1.1.2.2 Devisen- und Sorten(Valuten-)kurs
3.6.1.1.2.3 Direkte (Preis-) und Indirekte (Mengen-)Notierung von Währungen
3.6.1.2 Begriff und Wesen
3.6.1.3 Die Laufzeitoption
3.6.1.4 Rechtsnatur des Devisentermingeschäftes
3.6.2 Der Devisen-Swap (Foreign-Exchange-Swap)
3.6.2.1 Begriff und Wesen
3.6.2.2 Rechtsnatur
3.6.3 Exkurs: Financial Futures
3.6.3.1 Begriff und Wesen
3.6.3.2 Preisbildung und Notierung von Futures
3.6.3.3 Rechtsnatur von Futures und Margin-Zahlungen
3.6.3.3.1 Die Rechtsnatur von Financial Futures
3.6.3.3.2 Die Rechtsnatur der Initial Margin
3.6.3.3.3 Die Rechtsnatur der Variation Margin
3.6.4 Die Termin(zins)satz-Vereinbarung (Forward Rate Agreement)
3.6.4.1 Begriff und Wesen
3.6.4.2 Rechtsnatur

4 FINANZ-SWAP
4.1 EINFÜHRUNG
4.1.1 Grundlegendes
4.1.2 Historische Entwicklung
4.2 BEGRIFF UND WESEN DES FINANZ-SWAPS
4.2.1 Allgemeine Umschreibung des Finanz-Swaps
4.2.2 Produktstruktur Währungsswap (Currency Swap)
4.2.3 Produktstruktur Zins(satz)swap (Interest Rate Swap)
4.2.3.1 Kupon-Swap (auch Festzinsswap genannt)
4.2.3.2 Basis-Swap
4.2.3.3 Swap-Modifikationen
4.3 RECHTSNATUR VON FINANZ-SWAPS
4.3.1 Der Swap als Regelungsgegenstand
4.3.1.1 Allgemeines aus österreichischer Sicht
4.3.1.2 Inhaltliches zum Swapvertrag
4.3.1.3 Der Finanz-Swap als Schuld- oder Erfüllungsübernahme ?
4.3.1.4 Der Finanz-Swap als Kauf oder Tausch ?
4.3.1.5 Der Finanz-Swap als Darlehen ?
4.3.1.6 Der Finanz-Swap als Versicherungsvertrag ?
4.3.1.7 Der Finanz-Swap als atypischer Vertrag ?
4.3.2 RechtsnaturWährungsswap (Currency Swap)
4.3.2.1 Alte Lehrmeinung
4.3.2.2 Neuere Lehrmeinung: Währungsswap „mit“ Kapitaltausch ... oder „ohne“ Kapitaltausch
4.3.2.2.1 Tausch oder Kauf
4.3.2.2.2 (Gegenseitiges) Darlehen
4.3.2.2.3 Rechtsnatur des Währungsswap im Ergebnis
4.3.3 Rechtsnatur Zins- und Indexswap (Interest Rate Swap)

5 FINANZ-OPTIONEN
5.1 EINFÜHRUNG
5.1.1 Historisches
5.1.2 Begriff und Wesen
5.1.2.1 Grundsätzliches bzw. Terminologisches
5.1.2.2 Allgemeine Umschreibung des Optionsgeschäftes
5.1.2.3 Kontraktspezifikationen von Finanz-Optionen
5.1.2.4 Abgrenzung Optionen i.e.S von den Wahlrechten i.w.S
5.1.2.5 Preisbildung von Finanz-Optionen
5.1.2.5.1 „In-the-money“-Optionen
5.1.2.5.2 „At-the-money“-Optionen
5.1.2.5.3 „Out-of-the-money”-Optionen
5.1.2.6 Call-Put-Parität
5.1.2.7 Optionsstrategien
5.1.2.7.1 Grundkonstellationen des Optionsgeschäftes
5.1.2.7.2 Spread-Strategien
5.1.2.7.3 Risk Reversal (Collar, Bandbreite)
5.1.2.8 Risikofaktoren und deren Bemessung im Optionshandel
5.1.2.8.1 Das „Delta“
5.1.2.8.2 Das „Gamma“
5.1.2.8.3 Das „Theta“
5.1.2.8.4 Das „Vega“
5.2 RECHTSNATUR VON FINANZ-OPTIONEN
5.2.1 Rechtsnatur der Option im Allgemeinen
5.2.1.1 Allgemeine (zivil-)rechtliche Umschreibung
5.2.1.2 Das Optionsgeschäft – Einheitsvertrag oder Doppelvertrag
5.2.1.3 Definition des Optionsrechts - ein Kaufs- oder Verkaufsrecht
5.2.1.4 Dogmatische Einordnung der Finanz-Option
5.2.1.4.1 Die Option als Vorvertrag bzw. Vorrechtsvertrag (Vorhandvertrag)
5.2.1.4.2 Die Option als einseitiges Angebot (Offerten- oder Angebotstheorie)
5.2.1.4.3 Die Option als Angebotsvertrag (Angebotsvertragstheorie)
5.2.1.4.4 Die Option als aufschiebend bedingter Vertrag
5.2.1.4.5 Die Gestaltungsrechtstheorie oder die Option
als vertraglich vereinbartes Gestaltungsrecht
5.2.1.4.6 Zusammenfassende rechtliche Würdigung
5.3 EINZELNE OTC-AUSFORMUNGEN DES OPTIONSGESCHÄFTES
5.3.1 Die Devisenoption (Currency Option)
5.3.1.1 Begriff und Wesen
5.3.1.2 Begriff und Wesen spezifischer Abwandlungen der Devisenoption
5.3.1.3 Rechtsnatur der Devisenoption (Currency Option)
5.3.1.3.1 Die Geschäftsabschluss- oder Belieferungs-Option
5.3.1.3.2 Devisen-Option mit Barausgleich (Non Deliverable Currency Option)
5.3.1.4 Rechtsnatur spezifischer Abwandlungen der Devisenoption
5.3.1.4.1 Durchschnittskurs-Devisen-Option (Asian Style Currency Option)
5.3.1.4.2 Barriere-Devisen-Option (Knock Out/Knock In Currency Option)
5.3.1.4.3 Digital-Devisen-Option (Binary Option, Digital Option)
5.3.1.4.4 Bull Spread Call-Option
5.3.2 Zinsoptionen (CAP und FLOOR)
5.3.2.1 Begriff und Wesen
5.3.2.2 Rechtsnatur
5.3.3 Swaption (Interest Rate Swaption)
5.3.3.1 Begriff und Wesen
5.3.3.2 Rechtsnatur
5.3.4 „Exotische“ Optionen
5.3.4.1 Begriff und Wesen
5.3.4.2 Rechtsnatur

6 DERIVATE – WUNDERWAFFEN ODER TEUFELSWERKZEUG
6.1 ZUSAMMENFASSUNG
6.2 QUO VADIS DERIVATIVES SPEKTRUM

7 ANHANG
7.1 GLOSSAR
7.2 DER DEUTSCHE RAHMENVERTRAG FÜR FINANZTERMINGESCHÄFTE
7.3 ZUSATZVEREINBARUNG ZUM RAHMENVERTRAG (OPTIONEN)

Literaturverzeichnis

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Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Outright-Quotierungen des Devisentermingeschäftes

Abbildung 2: Swap-Quotierungen des Devisentermingeschäftes

Abbildung 3: Funktionsschema Cross Currency Swap.

Abbildung 4: Funktionsschema Kuponswap

Abbildung 5: Funktionsschema Basisswap

Abbildung 6: Funktionsschema Aufbauender Swap

Abbildung 7: Vier Grundkonstellationen des Optionsgeschäftes..

Abbildung 8: Funktionsschema Finanz-Option..

Abbildung 9: Preiseinflußfaktoren der Optionsprämie

Abbildung 10: Gewinn- u. Verlustprofil einer Long Call- und einer Short Call-Position.

Abbildung 11: Gewinn- und Verlustprofil eines Long Butterfly Spread

Abbildung 12: Griechische Optionskennzahlen - das „Delta“

Abbildung 13: Griechische Optionskennzahlen - das "Gamma"

Abbildung 14: Griechische Optionskennzahlen - das „Vega“

Abbildung 15: Grundstruktur Zinscap und Collar..

Abbildung 16: Funktionsschema Swap-Option (Swaption)

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Vorwort

Derivative Finanzinstrumente polarisieren – spätestens seit dem spektakulären Niedergang einer der ältesten britischen Investmentbanken namens Baring Brothers im Februar 19951 durch missbräuchliche Anwendung dieser so genannten „Finanzinnovationen“ gelten sie einerseits als „Spielwiese“ für Spekulanten2, andererseits aber doch auch als notwendiges, in Zeiten wie diesen sogar als unumgängliches „Financial Equipment“.

Zweifelsfrei sind Finanz-Derivate – das zeigen die exorbitant gestiegenen Wachstumsziffern3 – aus den Finanzmärkten nicht mehr wegzudenken. Den vielfältigen Gestaltungsmöglichkeiten bei der Umsetzung bzw. Ausnutzung ganz spezifischer Markterwartungen sind damit – fast – keine Grenzen mehr gesetzt. Die Globalisierung der Geld- und Kapitalmärkte sowie der schnelle Informationsfluss zwischen den internationalen Finanzmärkten sind ein fruchtbarer Nährboden für diese dynamische Entwicklung und unterstütz(t)en den scheinbar nicht enden wollenden ständigen Innovationsprozess.

Finanzderivate oder „Financial Innovations“4, wie sie unter anderem auch genannt werden, benötigen daher eine differenzierte Betrachtung: Es gilt sowohl ihre nutzbringenden Effekte ins Kalkül zu ziehen, als auch die damit verbundenen Gefahren bzw. Risiken aufzuzeigen.

Die sich immer schneller entwickelnde Vielfalt dieser Instrumente „fordert“ den Gesetzgeber bzw. Juristen und gibt notwendigerweise Anlass zur näheren Betrachtung. Dabei stellt sich vordergründig einmal die Frage nach den Funktionsweisen und Merkmalen dieser Finanzinnovationen, um daraus überhaupt erst etwaige zivil-, handels-, wirtschafts-, steuer- und andere rechtliche Analysen ableiten zu können.

Für den interessierten Juristen ist der Einstieg in die - auf den ersten Blick nicht so leicht verständliche - Welt der Finanzderivate doch ein wenig mühsam. Hat man aber ein wenig Übung im Umgang damit, so werden sich auch etwas komplexere Strukturen relativ leicht verstehen lassen.

1 Allgemeiner Teil - Derivate im Überblick

1.1 Problemstellung bzw. Gang der Untersuchung

Die zunehmende Vielfalt der in der Praxis unter der Bezeichnung „Derivate“ gehandelten Finanzinstrumente ist schier grenzenlos. Der Schwerpunkt dieser Abhandlung bezieht sich auf die außerbörslich (over the counter – OTC)5 gehandelten derivativen Finanzinstrumente des Zins- und Währungsmanagement. Es sollten dabei die wichtigsten Charakteristika bzw. Funktionsweisen einfach und plakativ dargelegt und eine (zivil-)rechtliche Kategorisierung und/oder ganz spezifische rechtliche Aspekte aufgezeigt werden.

Die Arbeit gliedert sich dabei in zwei Hauptteile: Der erste Teil („Allgemeiner Teil“) ist als Einführung in die nunmehr wenig geheimnisvolle Welt der derivativen Instrumente angedacht und sollte einer Vertiefung des grundsätzlichen Verständnisses dienen. Der zweite Teil („Besonderer Teil“) beschäftigt sich mit einem neuen Definitionsansatz der derivativen Finanzinstrumente nach Prof. Reiner und anschließend mit der (zivil-)rechtlichen Charakterisierung der dreigroßen Grundformen6 derivativer Finanzinstrumente, nämlich mit dem „Termingeschäft“, der „Option“ und dem „Swap“ und den entsprechenden – finanzwirtschaftlichen und rechtlichen – Abwandlungen bzw. Besonderheiten.

Eine kurze Resümee bzw. ein subjektiver Ausblick des Abhandelnden sollte diese Arbeit am Ende abrunden.

1.2 Einführung

1.2.1 Praxisnahe Definition derivativer Finanzinstrumente

„Derivative Finanzinstrumente (nachfolgend auch: „Finanzderivate“ oder einfach „Derivate“7 ) sind nach allgemeinem Verständnis gegenseitige Verträge, deren Wert vom Betrag einer zugrunde liegenden marktabhängigen Bezugsgröße („Basiswert“, „Underlying“) abgeleitet ist. Mögliche Basiswerte von Derivaten sind die Marktwerte von Finanzinstrumenten (z.B. Aktien oder Anleihen) oder anderen Handelsgeschäften (z.B. Devisen, Rohstoffe, Agrarprodukte) sowie sonstige marktbezogene Referenzwerte wie etwa Zinssätze oder Indices (z.B. Aktienindex).“8 Gegenstand eines Finanzderivats können aber auch so genannte Volatilitätsindices, Kreditrisiken und sonstige Marktrisiken, wie die Risiken aus Naturkatastrophen oder Umweltrisiken, sein.9 Derivate können wiederum selbst als Basisinstrumente für andere Derivate (zweiten Grades) dienen.10

Technisch gesehen sind Derivate nur Zahlungsströme, deren zukünftige Erträge mit einer Wahrscheinlichkeit versehen und auf den Barwert abdiskontiert werden.11

1.2.2 Grundidee der Derivate

Wirtschaftsgüter – z.B. auch Verbindlichkeiten aus einer Geldaufnahme12, der Kauf und Verkauf von Gütern, Forderungen aus einer Geldanlage – unterliegen bestimmten Marktpreisrisiken. Derivate erlauben es, einzelne Marktpreisrisiken vom zu Grunde liegenden Wirtschaftsgut („Basiswert“, „Underlying“) abzuspalten und getrennt zu handeln.13 Derivate ermöglichen damit die Steuerung von spezifischen Marktpreisrisiken.14

Die Grundidee der Derivate soll am Beispiel einer langfristigen Festzinsfinanzierung erläutert werden. Die Vergabe eines solchen langfristigen Festzinskredites beinhaltet aus der Sicht des Kreditgebers vor allem ein Liquiditätsrisiko, falls der Kredit durch diesen nicht langfristig sondern kurzfristig refinanziert wird. Zugleich ergibt sich aus der kurzfristigen Refinanzierung ein Zinsänderungsrisiko (die Zinsen könnten steigen und damit die Refinanzierung verteuern) sowie ein Bonitäts- bzw. Ausfallsrisiko. Diese Risiken werden als Paket geschnürt und dem Kreditnehmer zur Verfügung gestellt. Ziel der Derivate ist es, dieses Paket aufzuschnüren und in seine Komponenten zu zerlegen, so dass diese Risiken getrennt handhabbar und handelbar werden im Sinne von Marktgängigkeit.

Die Liquidität kann durch revolvierende kurzfristige Mittelaufnahmen in Form von Kundeneinlagen oder vom Interbankenmarkt beschafft werden. Das Zinsänderungsrisiko kann unter anderem durch den Abschluss eines Zinsswaps (Austauschvereinbarung von variablen gegen feste Zinsen)15 abgesichert werden. Das Ausfallsrisiko (auch Kontrahentenrisiko) bezogen auf den speziellen Schuldner kann durch einen Kreditswap16 (Austauschvereinbarung von Ausfallsrisiken) neutralisiert werden.17

In diesem Sinne besteht die zentrale ökonomische Funktion derivativer Instrumente in einer isolierten Bewertung, Bündelung und Weitergabe von Marktrisiken.18

1.3 Systematisierung bzw. Einteilungskriterien

1.3.1 Over-the-Counter (OTC) oder an einer Börse gehandelte Derivate

Derivate werden außerbörslich19 – „over-the-counter“ (OTC)20 – oder an Terminbörsen gehandelt. Der außerbörsliche Handel21 umfasst Geschäfte, die nicht reguliert, nicht standardisiert und nicht im Rahmen eines Börsenhandels abgewickelt werden. Er beruht auf bilateralen, individuellen Vertragsabschlüssen.22 Charakteristisch für den börslichen Handel ist, dass sich der Handel an speziellen in- und ausländischen Terminbörsen (zum Beispiel in Deutschland an der Eurex Deutschland) vollzieht, es sich um standardisierte Verträge23 handelt und die Terminbörsen zur Sicherstellung eines reibungslosen Handelsablaufs Sicherheitszahlungen, so genannte „Margins“, verlangen.24

1.3.2 Nach der Motivation für den Einsatz von Derivaten

1.3.2.1 Hedging (Risikoabsicherung)

Beim Hedging bzw. der Risikoabsicherung einer offenen Kassaposition soll das Marktrisiko durch eine entsprechende Gegenposition am Terminmarkt in der Weise ausgeglichen werden, dass der Kassaposition eine in Art, Betrag und Fälligkeit entgegen gerichtete Position gegenübergestellt wird, so dass sich die Risiken der aus beiden Positionen gebildeten Gesamtposition vollständig bzw. möglichst gut kompensieren.25 Erfolgt die Absicherung einzelgeschäftsbezogen, spricht man vom Micro-Hedge; erfolgt sie auf der Grundlage einer Vielzahl von Instrumenten, vom Macro-Hedge.26 Beim Portfolio-Hedging findet im Gegensatz zum Macro-Hedge eine gezieltere Absicherung statt, weil gleichartige oder ähnliche Geschäfte in Gruppen zusammengefasst und gemeinsam gemanagt werden.27

1.3.2.2 Trading (Spekulation)

Als Spekulation bezeichnet man die Übernahme eines Marktrisikos in Erwartung vorteilhafter Änderungen der Kassakurse, die zugleich eine vorteilhafte Änderung der Derivatpreise bewirken. Werden die Marktpreisschwankungen innerhalb kürzester Zeit ausgenutzt, spricht man vom „Scalping“, erfolgt der Positionsausgleich innerhalb eines Tages, so spricht man vom „Day Trading“. Als „Position Trading“ bezeichnet man dagegen das eher langfristige Eingehen von Marktpositionen.28

1.3.2.3 Arbitrage

Arbitrage bezeichnet das Ausnutzen räumlicher und zeitlicher Preisdifferenzen für gleiche Positionen durch simultane Kauf- und Verkaufstransaktionen.29 Als räumliche Arbitrage wird das Ausnutzen von Preisunterschieden an verschiedenen Märkten bezeichnet. Die zeitliche Arbitrage betrifft das Ausnutzen von nicht gerechtfertigten Preisdifferenzen zwischen den Preisen am Termin- und Kassamarkt, die durch Über- oder Unterbewertung der Termintitel (Forwards, Futures)30 gegenüber dem Kassatitel entstehen.

Die Marktteilnehmer lukrieren den Arbitrage-Gewinn, auch ‚free lunch‘ genannt, dann, wenn der Kassapreis des zugrunde liegenden Instrumentes zuzüglich der so genannten ‚cost of carry‘31 im Vergleich zum Terminpreis einen positiven Marktwert bildet.32

1.3.3 Nach dem Vertragsinhalt

1.3.3.1 Unbedingte Geschäfte

Bei diesen Geschäften ist die Erfüllung an keine vertragliche Bedingung geknüpft, d.h. beide Vertragsparteien sind zur Erfüllung verpflichtet.33 Bekannteste Ausformungen dieser Geschäftsart im außerbörslichen Segment sind das Devisentermingeschäft (Foreign Exchange Forward34 ), die Termin(zins)satz- Vereinbarung (Forward Rate Agreement), der Zins(satz)swap (Interest Rate Swap) und der Währungsswap (Currency Swap).

Die Vertragspartner vereinbaren die Lieferung eines Basiswerts zu einem genau fixierten Preis für einen ganz bestimmten Termin in der Zukunft. Die unbedingten Termingeschäfte haben ein symmetrisches Risikoprofil. Die sich daraus ergebenden Gewinnchancen und Verlustrisiken stehen sich also bei jedem der Kontrahenten spiegelbildlich gegenüber.35

1.3.3.2 Bedingte Geschäfte

Hier unterliegen wesentliche Teile der Erfüllung – z.B. ein Wahlrecht - einer vertraglichen Bindung.36 Das bedeutendste Beispiel für bedingte Termingeschäfte sind Optionen. Charakteristisch für eine Option ist das asymmetrische Risikoprofil: Käufer und Verkäufer haben auf Grund ihrer unterschiedlichen Rechte und Pflichten nicht das gleiche Gewinn- und Verlustpotenzial.37 So ist das Verlustrisiko des Käufers einer Währungsoption (Currency Option) auf die Höhe der Optionsprämie begrenzt. Hingegen hat der Verkäufer („Stillhalter“) einer Währungsoption, der eine Verpflichtung übernimmt, ein theoretisch unbegrenztes Verlustrisiko, dem nur ein begrenztes Gewinnpotenzial – die Optionsprämie – gegenübersteht.38

1.3.4 Nach dem Erfüllungszeitpunkt

1.3.4.1 Kassa- oder Kassegeschäfte (Spot Deals)

Bei Kassageschäften fallen der Abschluss des Verpflichtungsgeschäftes und der Abschluss des Erfüllungsgeschäftes zeitlich weitgehend zusammen.39 Bei einem Kassageschäft erfolgt also die Vertragserfüllung in einer handelsüblichen Unmittelbarkeit, das heißt häufig nach zwei bis drei Arbeits- bzw. Bank- Werktagen. Für Devisenkassageschäfte und Zinsgeschäfte bedeutet dies in den meisten Währungen eine Valuta (Wertstellung) von zwei Arbeitstagen.40 Für diese Geschäfte gilt der so genannte „Kassakurs“, auch „spot rate“ oder kurz „spot“, genannt.41

1.3.4.2 Termingeschäfte (Forwards, Futures)

Der Begriff des Termingeschäftes ist nicht legal definiert.42 Geschäfte in Finanz- Derivaten sind Termingeschäfte.43 Als Termingeschäft gilt im Allgemeinen jeder Vertrag, der eine Erfüllung zu einem späteren Zeitpunkt zu einem im Vorhinein festgelegten Kurs vorsieht.44 Gemeinsames Merkmal aller Finanz-Derivate ist die Zukunftsbezogenheit zumindest einer Leistung.45 Auch Beike/Schlütz (1999:496) erklären lapidar: Beim Termingeschäft fallen Abschluss und Erfüllung zeitlich auseinander. Die Devisenmärkte grenzen den Begriff negativ ab: Alles was nicht „in der Kassa“ gehandelt wird, gilt als Termingeschäft.46

1.4 Derivate nach Produktgenerationen

Finanzinnovationen beginnen sich erst ab Mitte der Achtziger richtig durchzusetzen. So gelten vor allem Liberalisierung und Deregulierung des Kapitalmarktes als Initialzündung einer rasanten Entwicklung dieser Instrumente. Ende der 60er Jahre waren die Zinssätze weltweit noch relativ stabil, doch kaum mehr als zehn Jahre danach sorgten die OPEC-Ölpreis-Schocks für eine Periode der spektakulären Zunahme der Zinsvolatilitäten und damit auch für ein wachsendes Interesse an diesen modernen Finanzprodukten – aber nicht nur mehr zur reinen Absicherung angedacht, sondern verstärkt auch als aktives Management von Risiken.47

Die jüngere Generation derivativer Finanzinstrumente zeichnet sich im Vergleich zur Vorläufergeneration, den aus heutiger Sicht „traditionellen“ Swap-, Termin- und Optionsgeschäften, vor allem durch drei Tendenzen aus: Die Verbriefung48, die gegenständlichen Erweiterung der Basiswerte49 und die Kombination50.

Gerade aber eine zum Teil historische Entwicklung des Derivatgeschäftes und die Vielzahl der Erscheinungsformen legen den Versuch einer systematischen Erörterung und Differenzierung nach so genannten Produktgenerationen nahe. Wenngleich sich hier keine einheitliche Sichtweise im rechts- und wirtschaftswissenschaftlichen Schrifttum herausgebildet hat, so dient eine grundsätzliche Einteilung der Derivate in eine erste, zweite und dritte Generation einem besseren Verständnis der im „Besonderen Teil“ dargestellten Instrumente.51 Die hier im Sinne einer Ausschlussdefinition verstandene Dreiteilung kann folgendermaßen gesehen werden:

1.4.1 Finanz-Derivate der ersten Generation

Den Derivaten der ersten Generation werden die so bezeichneten „Plain Vanilla“52 -Derivatgeschäfte zugeordnet, die auf physische Belieferung ausgerichtet sind bzw. bei denen nach dem Vertragsinhalt eine tatsächliche Lieferung des Basiswerts möglich ist. Hierzu zählen u. a. das Devisen- und das Warentermingeschäft (Futures, Forwards), klassische Optionen ohne Barausgleichs-Abrede und – als Grenzfall – der Währungs-Swap.53 Das heißt, dass die zugrunde liegenden Handelsgegenstände („Basiswerte“, „Underlyings“) mit den entsprechenden Terminpreisen einer effektiven Erfüllung bedürfen.54 So werden zum Beispiel dem USD-Devisentermin-Käufer zum vereinbarten Termin die US-Dollar auf einem Konto gutgeschrieben, mit gleicher Terminvaluta muss er den entsprechenden Gegenwert einer anderen Währung zu Gunsten des Kontrahenten anschaffen. Auch der Käufer einer Option erwirbt gegen Zahlung einer Prämie das Recht, den effektiven Basiswert (z.B. 500.000,-- USD gegen EUR) zu einem im Voraus bestimmten Preis zu kaufen oder zu verkaufen.55

1.4.2 Finanz-Derivate der zweiten Generation

Als Derivate der zweiten Generation werden im Sinne dieser Einteilung jene Produkte bezeichnet, die ihrem vertraglichem Inhalt nach nicht auf eine tatsächliche Lieferung des Basiswertes abzielen, sondern auf Leistung eines von der Entwicklung des Basiswertes abhängigen Barausgleichs gerichtet sind.56 Das heißt, dass zur Terminfälligkeit der vorher vereinbarte Terminpreis mit dem aktuellen Kassapreis abgeglichen wird und nur die Differenz je nach Konstruktion einem der Kontrahenten zukommt (Barausgleichsvariante). Beispiele hiefür sind das oben erwähnte Devisentermingeschäft, jedoch nicht mit der tatsächlichen physischen Belieferung, sondern in Form einer Differenzausgleichszahlung.57 Weiters zählen zu den Derivaten der zweiten Generation Optionen auf jeden Basiswert mit Barausgleichsabrede (Cash Settlement), der Zinssatz-Swap58, das Forward Rate Agreement59 und die Zinsbegrenzungsgeschäfte60 (Cap, Floor). Erfasst werden darüber hinaus auch die meisten Derivatprodukte, deren Basiswert ein anderes Derivat bildet, wie beispielsweise die Swap-Optionen (Swaption)61, die Interest Rate Guarantees (IRG)62 und die Mehrzahl der so genannten Compound-Optionen.63 Zu den Derivaten der zweiten Generation zählt ferner die Mehrzahl der börsengehandelten Derivate, wie zum Beispiel im Bereich der Aktienderivate die Finanzterminkontrakte.64

1.4.3 Finanz-Derivate der dritten Generation

Die Notwendigkeit der Abgrenzung einer dritten Derivategeneration ergibt sich aus den Besonderheiten der Produktstruktur exotischer Optionen.65 Diese unterscheiden sich von herkömmlichen (Belieferungs-) oder (Barausgleichs-) Optionen durch die Art des Optionsrechts und/oder das Hinzutreten zusätzlicher, den Inhalt verändernder Nebenabreden, wie sie insbesondere die Vereinbarung bestimmter „Schwellen“ als zusätzliche Bestimmungsparameter von Barrieren- oder Schwellenoptionen (Barrier Options, Knock Out/Knock In Options66 ) darstellen.

Charakteristisch für exotische Optionen ist darüber hinaus ihre nahezu beliebige Variier- und Kombinierbarkeit. Sie hat – nach dem Baukastenprinzip – zu einer Vielzahl hoch strukturierter Kombinationsprodukte geführt, die sämtlich auf Elemente exotischer Optionen zurückgeführt werden können und dementsprechend den Derivaten der dritten Generation zuzurechnen sind.67 Standardoptionen also, die entweder über zusätzliche Bestimmungsparameter verfügen oder eine andere Art des Optionsrechtes aufweisen bzw. beide Aspekte miteinander verknüpfen, können als Optionsgeschäfte (z.B. Knock In Option) ausgestaltet sein, festgeschäftsähnlichen Charakter (z.B. Eventual- Devisentermingeschäft, Knock In Forward68 ) aufweisen oder synthetische69 Festgeschäfte (z.B. Bonus/Malus-Devisentermingeschäft, Bonus Range Forward70 ) darstellen. „Originäre“ Festgeschäfte der dritten Generation gibt es dagegen nicht.71

Damit bleibt für diese Kategorie ihr optionaler Charakter kennzeichnend, wobei die Größe der Zahlungsströme abhängig von dem Verlauf einer Referenz (besonders geeignet Indices) ist.72

1.5 Neutralisierung von Derivaten

Ein charakteristisches Merkmal und vielleicht sogar ein Erfolgsgeheimnis von Finanzderivaten ist die relativ einfache Auflösung von einmal eingegangenen Marktpositionen. Einmal getätigte Derivatgeschäfte können rasch vorzeitig beendet bzw. wirtschaftlich neutralisiert werden. Dies erlaubt es den Marktteilnehmern auf Veränderungen in den abzusichernden Grundgeschäften zu reagieren oder der geänderten Einschätzung von Marktrisiken Rechnung zu tragen und die Verluste sofort zu begrenzen bzw. die Gewinne zu fixieren. Man unterscheidet dabei im Wesentlichen drei Möglichkeiten der Positionsneutralisierung:73

1.5.1 Abschluss eines Gegengeschäftes (Glattstellung)

Die klassische Form der Auflösung eingegangener Terminpositionen bzw. deren Neutralisierung ist der Abschluss eines gegenläufigen Geschäfts. Die Auflösung mittels Glattstellung erfolgt je nach Ausgangsposition: Entweder durch Begründung einer Forderung, die der Verpflichtung aus dem Ursprungsgeschäft spiegelbildlich gegenübersteht, oder durch Eingehen einer Verpflichtung, die der Ausgangsforderung entgegengesetzt ist. So kann zum Beispiel ein USD-Käufer auf Termin durch den Verkauf des USD-Betrags zum Fälligkeitstag sein Devisentermingeschäft wirtschaftlich glattstellen.74 Möchte man einen Zinsswap schließen, spricht man von einem „Reversal“: Zur Glattstellung wird ein gegenläufiger Zinsswap (normalerweise mit einem anderen Partner) über den gleichen Betrag bezogen auf die Restlaufzeit des Ursprungsgeschäftes abgeschlossen. Damit ist der Verlust bzw. Gewinn aus der Ursprungsposition „eingefroren“ bzw. wird die Zinsposition des Ausgangsgeschäftes vollständig durch die identischen Zinszahlungsströme kompensiert.75

1.5.2 Vorzeitige Vertragsauflösung (Close Out)

Ein weiterer – für außerbörsliche (OTC-)Transaktionen typischer – Weg, Positionen aus Derivatgeschäften zu neutralisieren, ist die vorzeitige Beendigung des Geschäfts durch einvernehmliche Vertragsauflösung. Hierbei werden die gegenseitigen Forderungen auf der Grundlage aktueller Marktkonditionen bewertet (so genannter „Mark-to-Market“-Bewertung76 ). Daraus ergibt sich für eine der beiden Vertragsparteien des aufzulösenden Geschäfts ein positiver Marktwert, der dieser Partei von ihrem Vertragspartner im Wege einer Ausgleichszahlung vergütet wird.77 Im Gegensatz zu oben (Punkt 1.5.1) kommen die Vertragspartner eines bereits abgeschlossenen Zinsswap überein, diesen aus ihren Büchern zu eliminieren und die Differenz zum aktuellen Marktpreis – eben „Mark-to-Market“-bewertet – zum heutigen Datum für die Gesamt(rest)laufzeit des Swap am selben Tag zu bezahlen. Da es durch ein Closing Out zu keinen zukünftigen Forderungen und Verbindlichkeiten durch diesen Swap kommen kann, ist das Geschäft auch bei den Partnerlimiten und der Eigenkapitalunterlegung nicht mehr zu berücksichtigen.78

1.5.3 Entgeltliche Übertragung der Position an einen Dritten oder den Vertragspartner (Vertragsübernahme, Assignment)

Die Neutralisierung OTC-gehandelter Optionen und von Instrumenten mit Optionscharakter (insbesondere Cap, Floor u.ä.) erfolgt in der Regel – mit Zustimmung des ursprünglichen Vertragspartners – durch den Verkauf des Instruments zum aktuellen Marktpreis an einen dritten Marktteilnehmer. Insbesondere auch bei Swapgeschäften besteht schließlich die – ebenfalls an die vorherige Zustimmung der anderen Vertragspartei gebundene – Möglichkeit des „Assignment“, das heißt der entgeltlichen Übertragung aller Rechte und Pflichten aus dem Swap an einen Dritten. Die vom oder an den Eintretenden zu leistende Ausgleichszahlung79 wird anhand des aktuellen Marktwerts der übertragenen Position übermittelt.80

Betrachtet man das Gewinn- und Verlustprofil der drei oben erwähnten Glattstellungsmöglichkeiten, dann ergeben sich aufgrund einer meistens sehr hohen Marktliquidität bzw. engen Marktpreisen nur marginale Differenzen81, die jedoch bei den gehandelten - üblicherweise hohen – Betragsvoluminas durchaus gewichtige Preisunterschiede ergeben können.

2 Besonderer Teil – Derivate im Einzelnen

2.1 Rechtliche Bestimmung des Derivatebegriffs nach Prof. Günter Reiner

2.1.1 Einführung

Die Vielfalt der in der Praxis unter der inflationären Bezeichnung „Derivate“ gehandelten Instrumente scheint keine Grenzen zu kennen82 und war bis dato einer juristischen Systembildung kaum zugänglich. Prof. Günter Reiner versucht in seiner im August 2000 fertig gestellten und im Jahr 2002 veröffentlichten Abhandlung verallgemeinerungsfähige und spezifische Aussagen über die rechtliche Behandlung von derivativen Finanzinstrumenten zu entwickeln bzw. den Betrachtungsgegenstand „Derivate“ nach einheitlichen Merkmalen – mit einem ausreichendem Maß an Abstraktion – abzugrenzen.83 Aufgrund der ausführlichen und klaren Bestimmung und Strukturierung des Derivatebegriffs bzw. eines hinsichtlich des alten Begriffes neuen Definitionsansatzes sei den Ausführungen Prof. Reiners ein eigener Punkt gewidmet.

2.1.2 Allgemeine Problemstellung des Derivatebegriffs

Rechtlich gesehen – so erklärt Reiner einleitend - erlauben Derivate mit den Mitteln des Schuldrechts die Erzeugung finanzieller Chancen und Risiken, also zukünftiger, zufallsabhängiger („stochastisch bedingter“) positiver oder negativer Zahlungsströme (zum Beispiel Zins- und Dividendenzahlungen, etc.) , die üblicherweise an den dinglichen Erwerb oder die dingliche Übertragung von Vermögensgegenständen (Schuldverschreibungen, Aktien, etc.) gekoppelt sind. Daraus entsteht aber die Gefahr von Ungleichbehandlungen und damit verbunden rechtspolitisch unerwünschter Möglichkeiten der Regelungsarbitrage84 zwischen herkömmlichen („natürlichen“) Positionen im Basiswert und finanzwirtschaftlich gleichwertigen, unter Einsatz von Derivaten aufgebauten („synthetischen“) Positionen mit identischen Zahlungsströmen. Zahlreichen Rechtsnormen, deren Tatbestand an die Inhaberschaft von Vermögensgegenständen anknüpft und denen es nach ihrem Regelungszweck aber nur auf die mit dieser Inhaberschaft typischerweise verknüpften wirtschaftlichen Effekte ankommt, drohen angesichts des Einsatzes von Derivaten an die Grenze ihrer Anwendbarkeit bzw. Sinnhaftigkeit zu gelangen.85

2.1.3 Der Derivatebegriff – eine rechtliche Definition

2.1.3.1 Altbekannter – problembehafteter (?) - Derivatebegriff

Derivate – siehe auch oben unter Punkt 1.2.1 – werden in der Praxis und auch in der rechtswissenschaftlichen bzw. finanzwirtschaftlichen Diskussion86 - aber auch vom Gesetzgeber87 - vereinfachend und mangelhaft als Finanzinstrumente bzw. Termingeschäfte definiert, deren Wert abhängig vom jeweiligen Wert einer Bezugsgröße ist.88 Prof. Reiner kritisiert diesen Definitionsansatz als unvollständig oder zumindest missverständlich, und zwar unabhängig vom normativen Umfeld, in dem er verwendet wird.

Die empirisch feststellbare Abgeleitetheit des Marktwertes im Sinne eines eindeutigen Kausalzusammenhanges mit der jeweiligen Höhe des Basiswertes für sich alleine genügt nämlich nicht einmal zur Abgrenzung der Derivate von herkömmlichen Finanzinstrumenten wie Darlehen, Bonds oder Aktien, geschweige denn von Finanzinnovationen anderer Art.89

Die Abgeleitetheit des Marktwertes über den reinen (empirischen) Kausalzusammenhang mit dem Basiswert hinaus macht nur dann Sinn - möchte man den Begriff des Derivats sinnvoll einschränken -, wenn diese Abgeleitetheit im Sinne der (theoretischen) Berechenbarkeit des Wertes zu jedem Zeitpunkt während der Laufzeit verstanden wird (Abgeleitetheit im Sinne von Ableitbarkeit des Wertes).90 Oder anders formuliert: Der theoretische Wert eines Derivats korreliert mit dem Betrag des Basiswertes während der gesamten Laufzeit in einer im Voraus bestimmbaren Weise. In diesem Zusammenhang lässt sich eine Abgeleitetheit des Wertes (im Sinne von theoretischer „Bewertbarkeit“) nur dann feststellen, wenn sich dieser Wert aus der Summe der Einzelwerte der finanzwirtschaftlichen Bausteine des Instruments errechnen lässt.91

2.1.3.2 Neuer Definitionsansatz des Derivatebegriffs

Prof. Reiner stellt dabei in seinem Definitionsansatz, der finanzwirtschaftlich ausgerichtet ist, vor allem auf ein Merkmal ab: Die Erzeugung reproduzierbarer stochastischer Zahlungsströme (sog. „Bausteineffekt“).

[...]


1 Vgl. Deutsch, Risiko: Management von High-Tech Geschäften (1999), 131f: Die Barings Brothers Merchant Bank, mit 233 Jahren eines der ältesten und renommiertesten privaten Bankhäuser Englands, musste am 27.2.1995 den Handel einstellen und Vergleich beantragen. Nick Leeson, ein 28jähriger Händler, verkaufte über 3 Monate Kombinationen aus Kauf- und Verkaufoptionen (so genannte „Straddle-Writes“) auf den Nikkei-225 Index. Eine solche Shortposition [Position, die durch den Verkauf eines Instrumentes entsteht und zur Glattstellung später wieder zurückgekauft werden muss, d. Verf.] birgt ein begrenztes Gewinnpotential (nämlich das beim Verkauf erhaltene Geld) und wird vor allem bei seitwärts gehenden Märkten eingesetzt. Kommt es jedoch wider Erwarten zu starken Änderungen des zugrunde liegenden Wertes, so generiert dieses Konstrukt für den Verkäufer ein enormes Verlustpotential. Der Nikkei-225 fiel in dieser Zeit stark. Daraufhin kaufte Leeson an den Börsen in Singapur und Osaka so genannte Future-Kontrakte auf den Nikkei-225. Die Futures-Käufe dienten nicht zum Absichern der Straddles (dazu hätte man Futures-VERKÄUFE benötigt), sondern sollten den Nikkei-Index selbst wieder nach oben in die für die Straddles gewinnträchtige Zone treiben. Da aber auch die Futures fielen, forderte das Clearing House den Käufer der Futures (Barings) auf, so genannte „Margin Calls“ zu liefern. Solche Zahlungsaufforderungen gingen bei Barings in London über mehrere Hundert Millionen Pfund ein und wurden ohne Nachfragen angewiesen. Trotz der hohen Anzahl von gehaltenen Future-Kontrakte (44.000) fiel der Nikkei-Index weiter. Das Erdbeben in Kobe machte schließlich jede Trendwende zunichte. Der Verlust von ca. 400 Millionen Pfund war mehr als doppelt so hoch wie das geschätzte Eigenkapital der Bank.

2 Weitere bekannte Negativ-Beispiele sind die Milliarden-Verluste der Metallgesellschaft AG, der kalifornischen Gebietskörperschaft Orange County (verursacht durch so genannte „Inverse Floater“ sowie „Reverse Repos“ – gelten im Sinne dieser Abhandlung nicht als „Derivate“), vgl. Reiner, Derivative Finanzinstrumente im Recht (2002), 6, bzw. die New York Tochter der Daiwa Bank Japan, welche einen Verlust von 1,1 Mrd. US-Dollar „fabrizierte“ (September 1995). Bemerkenswert auch hier, dass es sich nicht um Geschäfte mit „Derivaten“ sondern mit Regierungsanleihen - also sehr sicheren Papieren - handelte. Als maßgebliche Gründe für die enormen Verluste gelten: a) Keine Funktionstrennung: Handel und Abwicklung liegen in einer Hand; b) Kein ausreichendes oder fehlendes Risikomanagement; c) Versagen und/oder (betrügerisches) Umgehen aller Kontrollinstanzen; vgl. Deutsch, 132f.

3 Vgl. Rettberg, China sorgt für neuen Schwung, in: Handelsblatt 2005 – Nr. 23, Sonderbeilage „Derivate“, B 1: Nach Berechnungen der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in Basel, hat sich der Markt für OTC(außerbörsliche)-Derivate im Zeitraum von Ende Juni 2001 bis Ende Juni 2004 mehr als verdoppelt. Das Notional (also der Nominalwert) aller am Freiverkehrsmarkt ausstehenden Derivate-Kontrakte hat sich in drei Jahren von 99,66 Billionen auf 220,05 Billionen US-Dollar um 120 % erhöht. Zum Vergleich: In den drei Jahren zuvor lag die Steigerungsrate bei lediglich 38 %.

4 Vgl. Deutsche Bundesbank, Bilanzunwirksame Geschäfte deutscher Banken (1993), 47: Die Deutsche Bundesbank spricht auch von „bilanzunwirksamen Geschäften“, darunter verstehe man meist Termingeschäfte im weitesten Sinn, insbesondere aber so genannte derivative (abgeleitete) Geschäfte, wie zum Beispiel Finanz-Swaps, Futures und Optionen, die häufig auch als Finanzinnovationen bezeichnet werden, obwohl dieser Begriff ein wesentlich breiteres Spektrum umfasst.

5 Vgl. Höfner/Klein, Derivate in der Praxis – Status Quo und aktuelle Entwicklung (1995), 171- 191: Hierbei handelt es sich um nicht standardisierte Instrumente, die an keiner Börse notiert sind. Sie werden zwischen zwei Kontrahenten frei vereinbart und können somit auf die Zielvorstellung der einzelnen Parteien zugeschnitten werden.

6 Vgl. Alsheimer, Die Rechtsnatur derivativer Finanzinstrumente und ihre Darstellung im Jahresabschluß (2000), 53.

7 Vgl. Beike/Schlütz, Finanznachrichten lesen – verstehen – nutzen2 (1999), 496: Der Begriff „Derivate“ kommt aus dem Lateinischen und bedeutet „abgeleitet“.

8 Reiner, Derivative Finanzinstrumente, 1; vgl. Hudson, The Law on Financial Derivatives (1996), 6: „A derivative product is a financial product that is derived from another financial product“.

9 Vgl. Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate (2001), 7.

10 Vgl. Reiner, Derivative Finanzinstrumente, 1.

11 Vgl. Winter, Stefan, Derivative Finanzinstrumente der dritten Generation (1995), 213.

12 Vgl. Waldow, Wie funktionieren die internationalen Finanzmärkte (2000), 19: Schon aus dem. Jahrhundert seien derivative Grundformen bekannt. Sie entstanden aus dem Motiv, Handelsgeschäfte mit landwirtschaftlichen Produkten gegen zukünftige Preisrisiken abzusichern.

13 Vgl. Deutsche Bundesbank, Rolle und Bedeutung von Zinsderivaten (2003), 32: Die zentrale Eigenschaft von Derivaten besteht darin, dass es mit ihrer Hilfe leichter und kostengünstiger ist, die mit den zu Grunde liegenden Finanzierungsinstrumenten verbundenen Risiken aufzuspalten und getrennt zu handeln. Die beträchtlich geringeren Transaktionskosten und auch die Möglichkeit ganz spezifische Risikokombinationen (mittels Optionen) darzustellen, sorgen für eine ungeheure Popularität dieser Instrumente.

14 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate (2004), 9.

15 Vgl. dazu näher unten Punkt 3, 68ff, „Finanz-Swap“.

16 Vgl. dazu näher unten Fn 102, 104, 105 und 106.

17 Vgl. Schmidt, Derivative Finanzinstrumente/Eine anwendungsorientierte Einführung (1999), 8.

18 Vgl. Rudolph, Derivative Finanzinstrumente – Entwicklung, Risikomanagement und bankaufsichtsrechtliche Regelungen (1995), 15; vgl. Winter, Stefan, Derivative Finanzinstrumente der dritten Generation (1995), 213: Derivate sind Finanzinstrumente, die Risiken gezielt identifizieren, in Komponenten trennen und diese dann genau quantifizieren. Damit ist erstmals ein getrenntes Management von unterschiedlichen Risiken möglich.

19 Vgl. Wastl/Schlitt, Abkehr vom klassischen Börenbegriff – Chance für einen Neuanfang de lege lata?, WM 2001, 1702, 1710: Im deutschen Kapitalmarktrecht wird eine Börse heute ganz überwiegend als Anstalt des öffentlichen Rechts verstanden. Zu dem sei als Börse jede organisierte Handelsplattform zu bezeichnen, die bestimmten Regeln unterworfen ist und den zum Handel zugelassenen Personen unter Feststellung eines staatlich überwachten Börsenpreises den unmittelbaren Abschluss von Verträgen über fungible Handelsobjekte durch die Zusammenführung von Angebot und Nachfrage ermöglicht.

20 Vgl. Pohl, Finanzderivate im Griff der Währungsunion – „Fin de siècle“ für langfristige Kontrakte?, WM 1997, 1192: Der „Over-the-Counter“-Derivatehandel ist weltweit heute schon um ein Vielfaches größer als der standardisierte, börsennotierte Handel mit Futures und Optionen.

21 Vgl. Art I § 2 Zi. 36 Bankwesengesetz (BWG) v. 1.1.2005, BGBl.Nr. 70/2004, der außerbörsliche derivative Instrumente als besondere außerbilanzmäßige Finanzgeschäfte gemäß Z 1 bis 4 der Anlage 2 zu § 22 (BWG) und geschriebene Optionen [darunter versteht man verkaufte Optionen, die für den Erhalt der Prämie eine Verpflichtung bzw. „Stillhalter“-Position des Verkäufers generieren, d. Verf.] auf die in Z 1 bis 4 dieser Anlage genannten Finanzgeschäfte, die nicht an einer anerkannten Börse mit täglicher Anpassung der Einschusssätze gehandelt oder über eine anerkannte Clearingstelle abgewickelt werden, definiert.

22 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate (2004), 11.

23 Reiner, Derivative Finanzinstrumente, 3: Bei börsennotierten Verträgen sprechen Börsianer auch von „Kontrakten“.

24 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 11.

25 Vgl. Rudolph, Derivative Finanzinstrumente – Entwicklung, Risikomanagement und bankaufsichtsrechtliche Regelungen (1995), 15.

26 Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 9.

27 Vgl. wieder Rudolph, aaO, 16.

28 Vgl. wieder Rudolph, aaO, 16.

29 Rudolph, aaO, 16; vgl. auch Schäffer, Einsatz und Bewertung von Optionen und Futures (1995), 65: Arbitrage wird auch als das gewinnbringende Ausnutzen von Preisdifferenzen durch den simultanen Kauf und Verkauf von (Finanz-) Instrumenten gesehen. Im Gegensatz zur Spekulation, die mit Chancen und auch Risiken verbunden ist, stellt die Arbitrage eine risikolose Gewinnmitnahme dar bzw. im weiteren Sinn wird sie auch als die Ausnutzung von Marktunvollkommenheiten zur Erzielung eines Vorteils definiert. Per definitionem ist somit ein vollkommener Markt – jeder Akteur ist über alles informiert – immer arbitragefrei.

30 Vgl. Schmidt, Derivative Finanzinstrumente, 4.: Forwards oder „gewöhnliche“ Termingeschäfte sind solche, die Banken untereinander oder Banken mit Kunden (auch: Kunden mit Kunden) abschließen. Die wichtigste Form ist das Devisentermingeschäft. Futures sind Termingeschäfte, die an einer Terminbörse gehandelt werden.

31 Vgl. Beike/Schlütz, Finanznachrichten lesen – verstehen – nutzen2 (1999), 500: Die ‚cost of carry‘ stellen die ‚Nettoaufwendungen‘ für das Halten eines Handelsobjektes ohne Einsatz eigenen Kapitals dar: Cost of Carry = Aufwendungen für das Halten des Handelsobjektes – Erträge, die das Handelsobjekt während der Laufzeit erzielt.

32 Vgl. wieder Beike/Schlütz, aaO, 501.

33 Schmidt, Derivative Finanzinstrumente, 3.

34 Im internationalen Devisenhandel bzw. an den Finanzmärkten hat sich die englische Terminologie durchgesetzt und wird hier dementsprechend angeführt [d. Verf.].

35 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 10.

36 Vgl. Schmidt, Derivative Finanzinstrumente, 3.

37 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformation über Finanzderivate, 71.

38 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformation über Finanzderivate, 10.

39 Alsheimer, Die Rechtsnatur derivativer Finanzinstrumente, 70.

40 Vgl. Schmidt, Derivative Finanzinstrumente, 2.

41 Vgl. Beike/Schlütz, Finanznachrichten lesen – verstehen - nutzen, 272.

42 Alsheimer, Die Rechtsnatur derivativer Finanzinstrumente, 70.

43 Vgl. Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate, 1.

44 Vgl. Grünberger, Termin-, Options- und Swapgeschäfte/Praxisleitfaden zur Spekulationsbesteuerung von Derivaten und wandelbaren Anleihen (2003), 34.

45 Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate, 9.

46 Die Devisenmärkte sprechen von einem so genannten „Outright“: Demzufolge sind bei einer üblichen Kassavaluta von zwei Tagen eigentlich auch eine gehandelte 1-Tages-Valuta (so genannter „tom(orrow)/next“) und natürlich eine 3-Tages-Valuta Termingeschäfte [d. Verf]. Ähnlich auch Finance Trainer International, FX Basics ,: „Ein Devisentermingeschäft (Outright) ist eine feste Vereinbarung zwischen zwei Parteien, eine Devisentransaktion zu einem fixierten Kurs mit einem späteren Datum als dem Kassa-Valutatag durchzuführen.“

47 Vgl. Niemann, Finanzinnovationen im Binnenmarkt, WM 1993, 777: Niemann spricht in diesem Zusammenhang vom deutschen Kapitalmarkt. Aufgrund seiner Vorreiterrolle bzw. der hohen Korrelation mit dem österreichischen Kapitalmarkt durchaus mit diesem vergleichbar.

48 Vgl. Pohl, Neue Generation derivativer Finanzinstrumente – Anlass zur juristischen bilanzindifferenten Geschäften seitens der Banken spricht, welche gemeinhin als „securitization“ bezeichnet wird, was wörtlich am besten mit „Verbriefungstendenz“ zu umschreiben sei. Nachstellung? WM 1995, 957: Prototyp der wertpapiermäßigen Verbriefung von Finanzinstrumenten sind die Optionsscheine (Warrants). Optionsscheine verbriefen ein Optionsrecht, das heißt das Recht, ein Wirtschaftsgut zu einem vorab vereinbarten Preis zu kaufen (Call) oder zu verkaufen (Put). Vgl. auch Werlen, Konzeptionelle Grundlagen des schweizerischen Kapitalmarktes (1994), 111f, der von einer Verlagerung von bilanzwirksamen zu

49 Vgl. Pohl, Neue Generation derivativer Finanzinstrumente, WM 1995, 958: Hierzu zählten seit Mitte der Neunziger vor allem Optionen auf Aktien, aber auch verbriefte Optionen, die korbweise („Baskets“) bestimmte Regionen, bestimmte Marktsegmente oder beide zusammen abdecken. Ein weiterer Basiswert, um den das Spektrum derivativer Finanzprodukte gegenständlich ausgedehnt wurde, sind Indices (z.B. Deutscher Aktienindex).

50 Vgl. wieder Pohl, aaO, 959: Neue derivative Varianten entstehen nicht nur horizontal betrachtet durch die gegenständliche Erweiterung der Basiswerte, sondern auch in vertikaler Linie durch die Verbindung innovativer Instrumente untereinander. Dies führt zur „Ableitung von der Ableitung“ (z.B. Optionen auf Futures).

51 Vgl. Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate, 10ff.; vgl. Fleckner, Die Lücke im Recht des Devisenterminhandels, WM 2003, 169.

52 Im Finanz-Fachjargon versteht man darunter die „einfach strukturierten“ - also die ohne jeglichen „Schnörkel“ gehandelten – Basisderivate [d. Verf.]. Als Pendant dazu gelten vielfach die „exotischen“ Derivate, deren Ausgestaltung mitunter erheblich von der Konstruktion der „Plain Vanilla“-Derivate abweicht. In diesem Zusammenhang ähnlich: Beike/Schlütz, Finanznachrichten lesen – verstehen - nutzen, 638; vgl. jedoch unten Punkt 5.3.4 mit dem Versuch einer Abgrenzung zwischen „exotischen“ und „elementaren“ Optionen.

53 Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate, 10, der eine Zweiteilung zwischen klassischen Optionen (‚Optionen der ersten Generation‘) und exotischen Optionen (‚Optionen der zweiten Generation‘) vornimmt und auf eine die Gesamtheit der Finanz-Derivate bezogene – von der Literatur relativ unspezifierte – Unterscheidung zwischen drei Derivategenerationen verweist. 54 Vgl. Beike/Schlütz, Finanznachrichten lesen – verstehen - nutzen, 496.

55 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 71.

56 Vgl. Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate, 11; vgl. Braun, Finanzderivate im Spannungsfeld betriebswirtschaftlicher Notwendigkeit und rechtlicher Risikobegrenzung – Ein Problemaufriss aus dem Blickwinkel des deutschen Recht -, in: Weber, Albrecht (Hrsg.): Währung und Wirtschaft: Das Geld im Recht; Festschrift für Hugo Hahn (1997), 322, der von einer festen Etablierung der Derivate der zweiten Generation in den Finanzmärkten spricht und als Beispiele die Zinsbegrenzungsverträge (Cap, Floor, Collar), Swapoption und einen Forward (started) Swap anführt.

57 So genanntes „Foreign Exchange Non Deliverable Forward“: Als Beispiel seien hier die erst seit 2001 frei konvertierbaren ungarischen Forint genannt. Vor diesem Zeitpunkt konnte man Terminkäufe bzw. –verkäufe in Forint nur über diese „Non Deliverable Forwards“ abwickeln. Bei Terminfälligkeit kommt es dann zur entsprechenden Ausgleichszahlung (Terminkurs – Kassakurs) [d. Verf.].

58 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 43f: Austausch von Zinszahlungen auf Berechnungsbasis fiktiver Nominalbeträge. An den festgelegten Terminen werden nur die Zinszahlungen getauscht und wenn möglich gegenseitig aufgerechnet („genettet“). Siehe unten Punkt 4.

59 Terminzinssatz für eine in der Zukunft liegende Periode. Siehe unten Punkt 3.6.4.

60 Zinsoptionen gegen steigende (CAP) oder fallende Zinssätze (Floor). Siehe unten Punkt 5.3.2.

61 Option auf einen Swap. Siehe unten Punkt 5.3.3.

62 Option auf ein Forward Rate Agreement

63 Optionen auf eine Option.

64 Vgl. Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate, 12 Rn 31.

65 Vgl. wieder Braun, aaO, 322: Die dritte Generation derivativer Instrumente brachte durch die beliebig variierbare Barrieretechnologie eine erhebliche Kostenersparnis mit sich, die erstmals bei Optionen eingesetzt wurde. Die Fachwelt spricht sogar – wohl etwas übertrieben [d. Verf.] – von einem ‚Quantensprung‘ in der Optionstheorie.

66 Vereinbaren die Vertragsparteien ein „Knock-In“-Level, dann kann das Optionsrecht erst dann ausgeübt werden, wenn dieses Kassaniveau erreicht oder über- bzw. unterschritten wird. Bei Vereinbarung eines „Knock-Out“-Levels, kann die Option nicht mehr ausgeübt werden, wenn das entsprechende Kassaniveau erreicht wird.

67 Vgl. Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate, 12.

68 Vgl. Winter, Stefan, Derivative Finanzinstrumente der dritten Generation, 216: Ein Investor möchte seine USD-Long-Position mit einem Knock-In-Forward absichern. Dieser setzt sich mit dem Kauf einer USD-Put-Option (z.B. Strike 1,2000 EUR/USD), dem Verkauf einer USD-Call- Option (Strike 1,2000 EUR/USD) mit einer Knock-In-Barriere von 1,2500 EUR/USD zusammen. Bis zum Erreichen dieser Barriere kann der Investor an einem für ihn besseren Wechselkurs mitpartizipieren, praktisch verhält sich diese Konstruktion wie ein Terminkauf mit Chance.

69 Vgl. Schäffer, Einsatz und Bewertung von Optionen und Futures, in Rudolph, Bernd (Hrsg.), Derivative Finanzinstrumente (1995), 65: Eine Vielzahl synthetischer Positionen, die sich durch die gleichen zukünftigen Zahlungsströme wie das Basisinstrument auszeichnen, wird durch die besondere Korrelation zwischen Future, Option und Basisobjekt möglich gemacht. So kann beispielsweise eine Long-Future-Position (= Long im Basiswert) durch einen Short-Put und eine Long-Call des Basisinstrumentes nachgebildet werden.

70 Vgl. Clouth, Rechtsfragen der außerbörslichen Finanz-Derivate, 85ff: Ein „ Bonus Range Forward “ ist ein Festgeschäft über den zukünftigen Austausch zweier Währungsbeträge zu einem bei Vertragsschluss noch nicht feststehenden Kurs, wobei der Kurs schlechtesten Falls zum „Malus-Terminkurs“ bzw. zum günstigeren „Bonus-Terminkurs“ abgerechnet wird. Strukturell wird dieses Gebilde durch die Kombination eines synthetischen Short oder Long Forward mit einer Bandbreiten-Devisen-Option (Double Knock Out Range Option) generiert.

71 Vgl. Clouth, aaO, 62.

72 Vgl. Winter, Stefan, Derivative Finanzinstrumente der dritten Generation, 214.

73 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 17f.

74 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 17.

75 Vgl. FINANCE TRAINER International, Download vom 8.7.2005 unter www.financetrainer.com/formel.php, in den Rubriken FX Basics, Kapitalmarkt, Financial Swaps, 35.

76 In der Praxis versteht man darunter die Bewertung offener Positionen zu aktuellen Marktpreisen.

77 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 18.

78 Vgl. FINANCE TRAINER International, Download vom 8.7.2005 unter www.financetrainer.com/formell.php, in der Rubrik FX Basics, Kapitalmarkt, Financial Swaps, 35.

79 Auch „Up-Front-Payment“ genannt, da die „Mark-to-Market“-bewertete Differenz sofort (i.d.R. mit zwei Valutatagen) zu begleichen ist [d. Verf.].

80 Vgl. Bankverlag GmbH, Basisinformationen über Finanzderivate, 18.

81 Finanzmathematisch gesehen werden die Cashflows der einzelnen Derivate abgezinst (Barwertermittlung), um eine vergleichbare Größe zu ermitteln. Im Ergebnis ist das so genannte „Pay-Out“-Profil (Gewinn- und Verlustprofil) dieser drei Glattstellungsmöglichkeiten nahezu gleich.

82 Vgl. Piel, Spezialisierung erhöht Effizienz der Branche, Handelsblatt 2005, Sonderbeilage „Derivate“, B 3: Der Markt für derivative Wertpapiere sei ein Wachstumsmarkt par excellence. So werden gegenwärtig hier zu Lande [gemeint ist Deutschland, d. Verf.] mehr als 50.000 Derivate angeboten. Vgl. auch Beike/Schlütz, Finanznachrichten lesen – verstehen - nutzen, 496: Der Begriff ‚Derivate‘ lässt sich nicht scharf abgrenzen und wird überwiegend als Sammelbegriff für Finanztermingeschäfte herangezogen.

83 Vgl. Reiner, Derivative Finanzinstrumente, im Vorwort.

84 Wieder Reiner, aaO, 5 Fn 23: Der Begriff der Regelungsarbitrage bezeichnet hier allgemein den Fall, dass die rechtsunterworfenen Marktteilnehmer aus rechtlichen Gründen eine bestimmte Handlungsvariante einer anderen, in Bezug auf ihre sonstigen Kriterien gleichwertigen oder sogar überlegenen Handlungsvariante vorziehen, sofern dieses Verhalten aus der Sicht des Regelungszwecks unerwünscht ist.

85 Vgl. wieder Reiner, aaO, 6f.

86 Vgl. Grünberger, Termin-, Options- und Swapgeschäfte, 13, als Beispiel gebend für viele, welcher Derivate als Rechtsgeschäfte sieht, deren wirtschaftlicher Erfolg von Wertänderungen eines bestimmten Basiswertes (underlying) abhängt.

87 Vgl. Bundesgesetz über das Bankwesen (BWG), BGBl. Nr. 532/1993 zuletzt geändert durch BGBl. I 48/2006, Art I § 1 Abs. 1 Zi. 7 lit. f, welcher von ... ‚abgeleiteten Instrumenten‘ spricht; oder auch das Bundesgesetz über Kapitalanlagefonds (Investmentfondsgesetz – InvFG 1993), BGBl. Nr. 532/1993 zuletzt geändert durch BGBl. I Nr. 80/2003, Art. 2 § 21 Abs. 1., das von ‚abgeleitete Finanzinstrumente (Derivate)‘ spricht. Oder auch § 2 Abs. 2 des deutschen WpHG.

88 Vgl. Kümpel, Kapitalmarktrecht/Eine Einführung, 68, der Derivate als Termingeschäfte sieht, die von der Preisentwicklung der Basiswerte (‚underlying assets‘) abhängen.

89 Vgl. wieder Reiner, aaO, 11 Fn. 8: Jedes Finanzgeschäft leite zumindest einen Teil seines Wertes von einer zugrunde liegenden Erscheinung ab. Der Wert einer Aktie hänge vom Gewinn und Vermögen der Gesellschaft ab; der Wert einer Schuldverschreibung sei abgeleitet von der Kreditwürdigkeit des Emittenten und diese ihrerseits wiederum von dessen Vermögen und Gewinn.

90 Vgl. wieder Reiner, aaO, 12.

91 Vgl. wieder Reiner, aaO, 61.

Details

Seiten
175
Jahr
2006
Dateigröße
2.2 MB
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v110964
Institution / Hochschule
Universität Salzburg – Fachbereich Arbeits-, Wirtschafts- und Europarecht
Note
1
Schlagworte
Außerbörsliche Finanzderivate Begriff Wesen

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Titel: Außerbörsliche Finanzderivate - Begriff und Wesen